文/周思雨

《中華人民共和國外國投資法（草案）》對VIE架構(gòu)的影響

文/周思雨

導(dǎo) 讀

自從我國商務(wù)部等六部委于2006年發(fā)布《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(簡稱“十號文”)以來,可變利益實(shí)體,又稱協(xié)議控制(簡稱VIE，即Variable Interest Entities)架構(gòu)成了絕大多數(shù)中國TMT行業(yè)企業(yè)規(guī)避政府審查赴海外上市的最佳選擇。政府一直以來采取默認(rèn)和選擇性監(jiān)管的策略,不僅使得《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中的限制和禁止條款對上述企業(yè)而言成為空文,也因VIE架構(gòu)非股權(quán)控制的不穩(wěn)定性引起了資本市場關(guān)注者的擔(dān)憂。面對這種“群體性”規(guī)避法律監(jiān)管的局面，2015年1月19日，商務(wù)部公布《中華人民共和國外國投資法》(草案征求意見稿)（以下簡稱草案）,首次在外資法層面直面VIE架構(gòu)問題，且多項(xiàng)制度革新將徹底厘清VIE架構(gòu)的法律地位和監(jiān)管思路。

草案對VIE結(jié)構(gòu)的審慎處理

《中華人民共和國外國投資法》(草案征求意見稿)（以下簡稱草案）以生效日作為界點(diǎn), 將VIE結(jié)構(gòu)分類處理。

首先，對于生效日之后新實(shí)施的VIE，依照草案第15條構(gòu)成外國投資，應(yīng)當(dāng)遵守該法尤其是準(zhǔn)入管理方面的規(guī)定。同時(shí)，依照第11條的規(guī)定，外國投資者控制的境內(nèi)企業(yè)視同為外國投資者,因此這些境內(nèi)企業(yè)對境內(nèi)其他企業(yè)實(shí)施VIE也應(yīng)遵守準(zhǔn)入管理措施。第45條規(guī)定，中國投資者控制的外國企業(yè)可以在申請準(zhǔn)入許可的同時(shí)申請將其投資認(rèn)定為中國投資者的投資。該規(guī)定也適用于VIE形式的外國投資。但需要注意的是：對于禁止實(shí)施目錄列明的領(lǐng)域，不能申請認(rèn)定為中國投資者的投資。第45條直接適用的是外國企業(yè)實(shí)施的VIE，而實(shí)踐中外國企業(yè)通常在中國境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資企業(yè)（WOFE），并由后者對內(nèi)資運(yùn)營公司實(shí)施VIE，那么后者是否適用第45條，還需要明確。

其次，對于本法生效前既存的以VIE方式實(shí)施的投資，由于存量大、影響面廣，起草單位采取了慎重態(tài)度，并未在草案正文中做出任何規(guī)定，而是在起草說明中列舉了理論界和實(shí)務(wù)界的三種觀點(diǎn)，并表示將在廣泛聽取社會公眾意見的基礎(chǔ)上提出處理建議。起草說明中列出的三種觀點(diǎn)可以分別概括為申報(bào)制、申請認(rèn)定制和申請準(zhǔn)入許可制，以下會對這三種觀點(diǎn)做詳細(xì)分析。

草案對VIE架構(gòu)的可能影響

草案若原狀施行，總體來看VIE架構(gòu)或?qū)⒊蔀檫^去式，而現(xiàn)存由中國投資者控制的VIE架構(gòu)受影響較小，由外國投資者控制的VIE架構(gòu)將面臨重大的不確定性，具體的效果還需結(jié)合“特別管理措施目錄”的范圍以及監(jiān)管者最終如何選擇既存屬禁止或限制外國投資領(lǐng)域的VIE架構(gòu)的處理方案來觀察。草案相對“優(yōu)待”的中國投資者控制的公司也將更好地平衡發(fā)展創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)、保護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全和網(wǎng)絡(luò)安全之間的關(guān)系。

1.草案生效后既存屬禁止或限制外國投資領(lǐng)域的VIE架構(gòu)的處理。

草案說明中對于監(jiān)管者針對該法生效后存量VIE架構(gòu)如果落入特別管理措施目錄的禁止或限制目錄中將如何處理沒有給出明確答案，考慮到該架構(gòu)數(shù)量多、影響大、拆除可行性小，綜合理論界和實(shí)務(wù)界意見給出了三種觀點(diǎn)供進(jìn)一步研究：1.申報(bào)制，即實(shí)施VIE的外國投資企業(yè)，向國務(wù)院外國投資主管部門申報(bào)其受中國投資者實(shí)際控制的，可繼續(xù)保留VIE結(jié)構(gòu)，相關(guān)主體可繼續(xù)開展經(jīng)營活動。2.申請認(rèn)定制，即實(shí)施VIE的外國投資企業(yè)，應(yīng)當(dāng)向國務(wù)院外國投資主管部門申請認(rèn)定其受中國投資者實(shí)際控制；在國務(wù)院外國投資主管部門認(rèn)定其受中國投資者實(shí)際控制后，可繼續(xù)保留VIE結(jié)構(gòu)，相關(guān)主體可繼續(xù)開展經(jīng)營活動。3.申請準(zhǔn)入許可制，即實(shí)施VIE的外國投資企業(yè)，應(yīng)當(dāng)向國務(wù)院外國投資主管部門申請準(zhǔn)入許可，國務(wù)院外國投資主管部門會同有關(guān)部門綜合考慮外國投資企業(yè)的實(shí)際控制人等因素作出決定。具體來看，方案吸收了“實(shí)際控制”的思路，前兩種方案強(qiáng)調(diào)“中國投資者實(shí)際控制”，未涉及外資實(shí)際控制的情況，和草案第45條的規(guī)定兼容，程序相對簡單可控，但第二種方案因?yàn)樾枰O(jiān)管者的認(rèn)定，故存有不確定性；而第三種方案下監(jiān)管層的裁量權(quán)較大，且并沒有限定“中國投資者實(shí)際控制”，似乎給現(xiàn)存部分外國投資者實(shí)際控制的 VIE 架構(gòu)在禁止或限制領(lǐng)域經(jīng)營留有后路。

2.外資法領(lǐng)域的 VIE 架構(gòu)或?qū)⒌鰵v史舞臺。

VIE架構(gòu)的出現(xiàn)由紅籌模式受阻、外資準(zhǔn)入受限、境內(nèi)權(quán)益融資供給不足等多因素造就，一旦草案生效，新增 VIE 架構(gòu)的存在基礎(chǔ)將部分被顛覆。就外資準(zhǔn)入受限而言，原先 VIE 架構(gòu)是為了規(guī)避外資在某些產(chǎn)業(yè)的持股限制而以協(xié)議將境內(nèi)持牌公司的經(jīng)濟(jì)利益轉(zhuǎn)移到境外，而草案施行“實(shí)際控制”標(biāo)準(zhǔn)后VIE規(guī)避準(zhǔn)入限制已無意義，無論采取VIE架構(gòu)抑或持股結(jié)構(gòu),若中國投資者實(shí)際控制都可申請將其投資視為中國投資者的投資而不受影響,若由外國投資者實(shí)際控制，將根據(jù)落入禁止或限制目錄而不準(zhǔn)進(jìn)入或被要求申請準(zhǔn)入許可，其結(jié)果相同，并且如以 VIE 架構(gòu)規(guī)避禁止目錄，還將根據(jù)草案第十章有關(guān)內(nèi)容接受處罰；加之VIE架構(gòu)的中國概念股一直都被美國有關(guān)部門提醒風(fēng)險(xiǎn)，以及VIE架構(gòu)在國內(nèi)司法實(shí)務(wù)中已被最高人民法院以判例否決效力的事實(shí)，故新公司在此問題上缺乏采用VIE架構(gòu)的動力，并將更注重對公司的實(shí)際控制；就境內(nèi)權(quán)益融資而言，一方面根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則》，目前新三板市場對掛牌企業(yè)并沒有硬性規(guī)定明顯的財(cái)務(wù)門檻，而且也可以進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)、定向增發(fā)；2014年6月新三板進(jìn)一步對部分公司試用做市商制度以加強(qiáng)流動性；據(jù)悉新三板的優(yōu)先股規(guī)則也即將發(fā)布，融資工具將更加多樣化；證監(jiān)會也表示“研究在創(chuàng)業(yè)板建立單獨(dú)層次,支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)在新三板掛牌一年后到創(chuàng)業(yè)板上市”。加之2015年推行的股票注冊制改革，這一系列股權(quán)市場的發(fā)展動態(tài)勢必使得渴求資金且尚未盈利的TMT企業(yè)重新考慮在國內(nèi)上市。

3.現(xiàn)行采用VIE架構(gòu)較多的TMT產(chǎn)業(yè)今后或?qū)?nèi)資創(chuàng)業(yè)投資更為青睞。

經(jīng)過近十幾年的發(fā)展，我國已建立起規(guī)范外資創(chuàng)投的法律體系，但草案一旦落實(shí)，一方面因采用“實(shí)際控制”標(biāo)準(zhǔn)，在華注冊成立的外資實(shí)際控制的創(chuàng)投將被視為外國投資者，如特別管理措施目錄對TMT產(chǎn)業(yè)的外資準(zhǔn)入限制并未寬松，則該領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者將慎重考慮接受外資創(chuàng)投的資金；另一方面，今后TMT領(lǐng)域的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)如創(chuàng)業(yè)失敗，其在退出時(shí)也難以將影響實(shí)際控制權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給外資實(shí)際控制的公司或創(chuàng)投，而后者在特定情形下獲得一定股權(quán)經(jīng)常被規(guī)定在創(chuàng)業(yè)者和外資創(chuàng)投間簽訂的對賭協(xié)議中。所以，這也影響到TMT產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和投資模式。

草案適用于VIE架構(gòu)尚需厘清的幾個(gè)問題

1.“控制”概念尚需進(jìn)一步明確。

根據(jù)草案第十一條的規(guī)定，受外國投資者控制的境內(nèi)企業(yè)視同外國投資者，第十八條也歸納了包括VIE在內(nèi)的多種“控制”模式，但并沒有明確該種控制以外國投資者這一身份作為標(biāo)準(zhǔn)（以下簡稱“身份控制標(biāo)準(zhǔn)”），還是以單個(gè)外國投資者對公司的控制作為標(biāo)準(zhǔn)（以下簡稱“個(gè)體控制標(biāo)準(zhǔn)”）。假設(shè)某企業(yè)從事特別管理措施目錄禁止外商投資的產(chǎn)業(yè)，其中A中國投資者占股45%，B1外國投資者占股30%、B2外國投資者占股25%，如按照“身份控制標(biāo)準(zhǔn)”，則外國投資者整體持股55%而實(shí)際控制該公司，故該公司不得繼續(xù)從事其主營業(yè)務(wù)；相反，如按照“個(gè)體控制標(biāo)準(zhǔn)”，則該公司由中國投資者實(shí)際控制?，F(xiàn)行外資方面的法規(guī)中，《國務(wù)院辦公廳關(guān)于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》也涉及這一問題，對外國投資者取得實(shí)際控制權(quán)的判斷，規(guī)定為“外國投資者及其控股母公司、控股子公司在并購后持有的股份總額在50%以上；數(shù)個(gè)外國投資者在并購后持有的股份總額合計(jì)在50%以上”，即采用了“身份控制標(biāo)準(zhǔn)”。這種選擇固然和“安全審查”的立法背景有關(guān)，但草案中也規(guī)定了對外國投資者的“ 國家安全審查”制度, 故也需考慮原法規(guī)的思路。綜上所述，究竟如何理解“控制”會對既存VIE架構(gòu)和新增外國投資產(chǎn)生重要影響。

2.如何協(xié)調(diào)草案與現(xiàn)行規(guī)范紅籌模式的法規(guī)之間的關(guān)系。

在外商投資領(lǐng)域，除了法律以外，我們在事實(shí)上還有很多行政法規(guī)、部門規(guī)章和規(guī)范性文件。在整理歷史資料的過程中，我們發(fā)現(xiàn)，有關(guān)外國投資的規(guī)章和規(guī)范性文件之?dāng)?shù)量數(shù)以萬計(jì)。如此龐大的規(guī)章和規(guī)范性文件的體系，不僅中國學(xué)者搞不清，外國學(xué)者和律師同樣搞不清。通過起草外國投資法，可以集中清理現(xiàn)有的法律、法規(guī)和規(guī)范性文件，最終實(shí)現(xiàn)法律的透明化，減少行政機(jī)關(guān)濫用權(quán)力，有助于減少暗箱操作。那么，一旦草案生效，外資法體系中數(shù)量龐大的法規(guī)都將被修改。就VIE 架構(gòu)而言，其大量使用的原因之一是“十號文”堵塞了紅籌模式的間接上市之路。“十號文”采納原來的“注冊地說”，但根據(jù)草案“實(shí)際控制”標(biāo)準(zhǔn)的立法思路，中國投資者實(shí)際控制的公司在投資時(shí)不受特別管理措施目錄的準(zhǔn)入限制，而紅籌模式中境外實(shí)體多被中國投資者實(shí)際控制，因而其入境開展關(guān)聯(lián)并購似乎也將不再需要接受商務(wù)部審查，因其并不算境內(nèi)資產(chǎn)流失，進(jìn)而一律納入草案的監(jiān)管體系。同時(shí)這也意味著紅籌模式上市將被松綁，VIE 架構(gòu)產(chǎn)生的又一重要因素可能瓦解；另外，“十號文”第58條規(guī)定，“境內(nèi)公司的自然人股東變更國籍的，不改變該公司的企業(yè)性質(zhì)”，而草案第159 條規(guī)定,“具有中國國籍的自然人取得外國國籍的，其在中國境內(nèi)的投資不論發(fā)生于本法生效之前或之后，均屬于外國投資，應(yīng)當(dāng)適用本法的相關(guān)規(guī)定，國務(wù)院另有規(guī)定的除外”，兩者出現(xiàn)了分歧。事實(shí)上,“十號文”側(cè)重于防止通過變更國籍來規(guī)避關(guān)聯(lián)并購的審查，而草案采用“實(shí)際控制”標(biāo)準(zhǔn)，傾向于引導(dǎo)國內(nèi)新興產(chǎn)業(yè)公司實(shí)際控制人保留中國國籍，因一旦變更國籍將使公司變?yōu)椤巴鈬顿Y者”而接受準(zhǔn)入管理的監(jiān)管。今后如何處理兩法之間的兼容性問題還需進(jìn)一步明確，而草案“國務(wù)院另有規(guī)定的除外”一說似乎也為外資法體系內(nèi)部在此問題上采取不同標(biāo)準(zhǔn)留下余地。

3.實(shí)際控制人為中國投資者的現(xiàn)有外資企業(yè)如何處理各項(xiàng)制度。

原來采用 VIE 架構(gòu)的實(shí)體由于采用“兩內(nèi)兩外”模式，其境內(nèi)經(jīng)營實(shí)體為內(nèi)資背景，而境內(nèi) WFOE 原屬外商投資企業(yè)，根據(jù)法律特征適用三資企業(yè)法或外資創(chuàng)投法規(guī)，享受外資待遇。一旦草案施行，因該 WFOE 實(shí)際控制人一般為中國投資者，故應(yīng)視為中國投資者，由此產(chǎn)生內(nèi)外資身份切換帶來的一系列問題。首先，從公司組織機(jī)構(gòu)來看，草案明確了不再將企業(yè)的組織形式作為規(guī)范對象，草案生效前依法存續(xù)的外國投資企業(yè)應(yīng)在三年內(nèi)按《公司法》等法律法規(guī)對企業(yè)組織形式和組織機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，而實(shí)際控制人為中國投資者的 VIE架構(gòu)境內(nèi)原外商投資企業(yè)也需面對組織機(jī)構(gòu)的切換。再從稅收待遇來看，外商投資企業(yè)在改革開放后相當(dāng)長時(shí)期內(nèi)享有各種稅收優(yōu)惠，盡管目前各種優(yōu)惠開始縮減，如原先授權(quán)外資享有特別項(xiàng)目扣除范圍、“兩免三減半”、再投資優(yōu)惠、經(jīng)濟(jì)特區(qū)等區(qū)域優(yōu)惠等政策的《外商投資企業(yè)和外國企業(yè)所得稅法》及其實(shí)施細(xì)則已被廢止，其中“兩免三減半”過渡期也已經(jīng)過，但外商投資企業(yè)仍有不少稅收優(yōu)惠，如位于部分經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、以及部分地區(qū)政府給予特定行業(yè)外資的稅收優(yōu)惠等等，所以如何對位于其中但實(shí)際控制人為中國投資者的現(xiàn)行外資企業(yè)適用稅收政策也需進(jìn)一步明確。

結(jié)合實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)完善之建議

筆者曾在金杜律師事務(wù)所公司并購部親身參與了一些重大外資并購項(xiàng)目，在對目標(biāo)公司進(jìn)行法律盡職調(diào)查時(shí)，對VIE模式感觸頗深，該種模式盡管在實(shí)踐中備受追捧，但也存在規(guī)避監(jiān)管、以合法形式掩蓋非法目的等諸多問題，要解決好這些問題，筆者以為應(yīng)當(dāng)從以下幾方面入手：

第一，應(yīng)加快《外國投資法》的出臺，統(tǒng)一有關(guān)外國投資者的法律體系。國家各部委在近幾年對境外上市的監(jiān)管過程中，迅速出臺了大量的“通知”、“決定”等規(guī)范性文件，而且，任意的疾風(fēng)驟雨式的監(jiān)管方式具有易變性、不穩(wěn)定性和短期性，并且往往缺乏國家強(qiáng)制力的保障，得不到很好的落實(shí)，且不乏一些反復(fù)和相矛盾的規(guī)定。實(shí)踐中常常遇到一些問題，如法定代表人的選任、資產(chǎn)變現(xiàn)賬戶的開立、外資準(zhǔn)入行業(yè)的界定，且商務(wù)部門、外管部門、發(fā)改委等部門職能混亂、說法不一，給外國投資者和律師造成了很大的困擾，所以，筆者認(rèn)為，草案應(yīng)對之前文件的存廢給出官方的界定，對于不一致的規(guī)定予以摒棄。

第二，政府部門明確職權(quán)，堅(jiān)持適度性，消除不確定性。筆者更倡導(dǎo)一種理性的VIE模式的監(jiān)管理念，這種理性的監(jiān)管理念首先要求政府機(jī)關(guān)認(rèn)識到監(jiān)管并非對自由市場和交易行為的替代，政府監(jiān)管應(yīng)當(dāng)顧及到商法中的鼓勵(lì)交易原則，不能以政令“規(guī)劃”交易行為，監(jiān)管應(yīng)當(dāng)而且只是在維護(hù)交易的相對自由和鼓勵(lì)交易等原則的基礎(chǔ)上對交易進(jìn)行必要的監(jiān)督和引導(dǎo)。美國國會美中經(jīng)濟(jì)安全審查委員會認(rèn)為，VIE 架構(gòu)下的投資者面臨很大的不確定風(fēng)險(xiǎn),他們不知中國政府是否會或者何時(shí)會認(rèn)定“VIE架構(gòu)為非法”，而一旦認(rèn)定為非法，將給投資者帶來巨大損失。當(dāng)下實(shí)踐中，政府各部門說法不一、自相矛盾的情形時(shí)有發(fā)生，這既有損政府公信力，也不利于引進(jìn)外資，給當(dāng)事人帶來了很大的困擾。

第三，加強(qiáng)信息披露制度。對于投資者而言，外方投資者通過一系列合同控制中方企業(yè)，取得的是債權(quán)而非股權(quán)，僅能通過合同來約定公司的經(jīng)營管理和利益分配，對于投資者而言，承擔(dān)著合同無效的風(fēng)險(xiǎn)和當(dāng)事人違約的風(fēng)險(xiǎn)，而且不能實(shí)際享有法定的股東權(quán)益。所以，對于我國而言，加強(qiáng)信息披露制度就顯得尤為重要。除此之外，還應(yīng)通過加強(qiáng)跨境執(zhí)法、簽訂備忘錄等方式降低風(fēng)險(xiǎn)。

（作者單位：中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院）