周展宏

就巴菲特什么都買這一點(diǎn)，郭廣昌很可能是錯(cuò)的。

中國(guó)投資界有不少被稱為中國(guó)巴菲特的人，簡(jiǎn)稱“中巴”。這些大大小小的“中巴”中，郭廣昌可能是最接近巴菲特的一個(gè)。我這么說(shuō)可能有人不服氣，換個(gè)說(shuō)法或許更能被接受，郭廣昌可能是唯一一個(gè)有實(shí)力、有能力、也有意愿去效仿巴菲特的一位中國(guó)企業(yè)家。

巴菲特之所以在中國(guó)特別出名，有一個(gè)很重要的原因，即他是完全靠“炒股”成為億萬(wàn)富翁的，這給了中國(guó)7800萬(wàn)股民無(wú)限的想象空間。但是巴菲特之所以成為巴菲特，是因?yàn)樗粌H僅是一個(gè)炒股的，他更是一位杰出企業(yè)家。而且作為一位企業(yè)家，他有自己獨(dú)特的創(chuàng)新：在非常年輕的時(shí)候，他就認(rèn)識(shí)到保險(xiǎn)公司的商業(yè)模式會(huì)產(chǎn)生出低成本的浮存金，如果將之與杰出的投資能力結(jié)合會(huì)創(chuàng)造極大的價(jià)值，而他恰恰具備杰出的投資能力。因此，他不斷地買進(jìn)保險(xiǎn)公司的控制權(quán)，然后對(duì)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)配置進(jìn)行調(diào)整，將保險(xiǎn)公司產(chǎn)生的低成本資金配置到回報(bào)更高的資產(chǎn)上。

1967年巴菲特以860萬(wàn)美元購(gòu)買國(guó)家產(chǎn)險(xiǎn)及國(guó)家海上火險(xiǎn)公司（兩者為姊妹公司）進(jìn)入保險(xiǎn)業(yè)，那一年他年僅37歲。在接下來(lái)幾十年里，巴菲特不斷購(gòu)入保險(xiǎn)公司，最終將原來(lái)以紡織為主業(yè)的伯克希爾·哈撒韋改組成美國(guó)最大的財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司之一。2014年伯克希爾來(lái)自保險(xiǎn)業(yè)的利潤(rùn)為51億美元，關(guān)鍵是還貢獻(xiàn)了840億美元的保險(xiǎn)浮存金。所謂的浮存金實(shí)際上是保險(xiǎn)公司的負(fù)債，它的所有權(quán)并不屬于保險(xiǎn)公司，但保險(xiǎn)公司可以用這些資金進(jìn)行投資獲利。一般來(lái)說(shuō)保險(xiǎn)公司會(huì)將浮存金的大部分用來(lái)購(gòu)買收益固定的債券，以應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)可能產(chǎn)生的賠付。但是，巴菲特與大多數(shù)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)配置不同，他把公司浮存金的絕大部分配置在回報(bào)更高、風(fēng)險(xiǎn)也更高的權(quán)益類資產(chǎn)上，也就是購(gòu)買公司股權(quán)，這就充分發(fā)揮了他擁有杰出投資能力的優(yōu)勢(shì)，最終打造出了一家《財(cái)富》世界500強(qiáng)公司，也成就了他在投資界至高無(wú)上的江湖地位。

郭廣昌的旗艦公司復(fù)星國(guó)際2007年7月在香港成功上市，當(dāng)年便通過(guò)投資永安財(cái)險(xiǎn)進(jìn)軍保險(xiǎn)業(yè)，不過(guò)那時(shí)，復(fù)星國(guó)際仍然是一家以鋼鐵、醫(yī)藥和房地產(chǎn)為主業(yè)的多元化民營(yíng)企業(yè)。2012年，復(fù)星國(guó)際成立復(fù)星保德信人壽和鼎睿再保險(xiǎn)，2013年才決定效仿巴菲特的商業(yè)模式，堅(jiān)定地投資保險(xiǎn)業(yè)，通過(guò)保險(xiǎn)業(yè)獲取低成本資金來(lái)解決公司所需要的投資資金來(lái)源。2014年收購(gòu)葡萄牙保險(xiǎn)、美國(guó)MIG和Ironshore三家保險(xiǎn)公司，2015年計(jì)劃向美國(guó)和歐洲的5家保險(xiǎn)公司再投資24億美元。正是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)看到了復(fù)星國(guó)際有成為中國(guó)的伯克希爾的潛力，公司的估值水平也在今年創(chuàng)出近7年來(lái)的新高，其PB（市凈率）一度超過(guò)兩倍。

截至2014年，復(fù)星國(guó)際的保險(xiǎn)資產(chǎn)達(dá)1131億元，占總資產(chǎn)比例約為35%，凈資產(chǎn)161億元，占總資產(chǎn)比例約為21%。中信證券估計(jì)，保險(xiǎn)資產(chǎn)在復(fù)星國(guó)際的占比有望在3年內(nèi)提升至70%?？紤]到全球低利率的宏觀環(huán)境，目前保險(xiǎn)公司的估值不高。據(jù)中信證券統(tǒng)計(jì)，全球500強(qiáng)保險(xiǎn)公司中PB低于1倍的有146家，PB大于1但小于1.5倍的有138家，這給了復(fù)星國(guó)際低價(jià)購(gòu)買保險(xiǎn)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。

不過(guò)，巴菲特用了幾十年才建成了他的保險(xiǎn)王國(guó)，這條路真的那么容易嗎？對(duì)投行樂(lè)觀的預(yù)期我一向謹(jǐn)慎對(duì)待。我們有理由認(rèn)為巴菲特的路并非坦途，只是其中的艱辛可能還沒(méi)有在復(fù)星國(guó)際身上顯現(xiàn)出來(lái)，否則那么多保險(xiǎn)公司為什么不學(xué)習(xí)巴菲特的伯克希爾呢？

風(fēng)險(xiǎn)在哪里呢？首先是優(yōu)質(zhì)保險(xiǎn)資產(chǎn)并不容易獲得。比如在中國(guó)大陸市場(chǎng)，復(fù)星就很難找到價(jià)格合適、別人又愿意出售的保險(xiǎn)資產(chǎn)。而對(duì)于復(fù)星國(guó)際來(lái)說(shuō)，中國(guó)大陸是自己最熟悉的市場(chǎng)，同時(shí)也是為數(shù)不多的潛力巨大、高速增長(zhǎng)的保險(xiǎn)市場(chǎng)，很難在這個(gè)市場(chǎng)擴(kuò)張顯然是個(gè)缺點(diǎn)。其次，海外收購(gòu)的這些保險(xiǎn)資產(chǎn)雖然看起來(lái)價(jià)格比較便宜，但其保險(xiǎn)業(yè)務(wù)本身是否能夠產(chǎn)生良好經(jīng)濟(jì)效益還有待觀察。第三，雖然復(fù)星過(guò)去在中國(guó)投資做得不錯(cuò)，但走到全球去投資是否能夠獲得如同在中國(guó)市場(chǎng)一樣的成功，也是個(gè)未知數(shù)。郭廣昌如果能夠很好地解決我上述三個(gè)疑問(wèn)，同時(shí)本次協(xié)助調(diào)查最終不對(duì)他和他的公司構(gòu)成實(shí)質(zhì)性傷害的話，那他成為巴菲特式的中國(guó)投資家是很有可能的。

在投資端，復(fù)星國(guó)際提出了CIPC投資新模式，CIPC分別代表客戶（Customer）、投資（Investing）、產(chǎn)品（Product）和客戶（Customer），即選定中產(chǎn)家庭、高凈值人群為核心客戶;聚焦他們的健康快樂(lè)需求，在全球兩個(gè)產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈進(jìn)行投資;同步投資和創(chuàng)設(shè)、優(yōu)化健康快樂(lè)領(lǐng)域：體驗(yàn)服務(wù)等資產(chǎn)端產(chǎn)品及金融服務(wù)等負(fù)債端產(chǎn)品，提供讓客戶尖叫的產(chǎn)品，為客戶創(chuàng)造價(jià)值，使其更頻繁交易。復(fù)星這個(gè)投資新模式有點(diǎn)自上而下的意思，另一方面復(fù)星又說(shuō)自己要堅(jiān)持價(jià)值投資理念，對(duì)價(jià)值投資熟悉的朋友會(huì)知道，這兩者是有點(diǎn)矛盾的。不過(guò)，復(fù)星提出這個(gè)投資模式或許只是為了對(duì)外和對(duì)內(nèi)溝通方便。8年前，筆者曾經(jīng)與郭廣昌有過(guò)交流，他當(dāng)時(shí)表示巴菲特什么都買，并沒(méi)有什么一定之規(guī)，言下之意是復(fù)星的投資方向沒(méi)有什么特別限制。

事實(shí)上，就巴菲特什么都買這一點(diǎn)，郭廣昌很可能是錯(cuò)的。巴菲特其實(shí)一直有所為有所不為，特別是在利用保險(xiǎn)浮存金進(jìn)行投資，為自己的投資加杠桿之后，巴菲特變得更加謹(jǐn)慎了，他更加看重被投資公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定性、前景的確定性和財(cái)務(wù)上的保守性。當(dāng)復(fù)星變?yōu)橐患乙员ｋU(xiǎn)為核心業(yè)務(wù)的公司后，對(duì)投資標(biāo)的的選擇是否會(huì)向巴菲特看齊，這一點(diǎn)還需要觀察。

最后，可能讓郭廣昌稍感平衡的是，即便如巴菲特這種神一樣的存在也曾經(jīng)接受過(guò)美國(guó)證券交易委員會(huì)的調(diào)查。那是在1970年代初，巴菲特和自己后來(lái)的長(zhǎng)期合伙人芒格聯(lián)手買進(jìn)了一家名為藍(lán)帶印花的公司，SEC發(fā)現(xiàn)巴菲特和芒格購(gòu)買這家公司的實(shí)體存在著錯(cuò)綜復(fù)雜的股權(quán)關(guān)系，兩人不得不因此向SEC解釋。當(dāng)然，最終巴菲特還是過(guò)關(guān)了，但也讓他下決心對(duì)公司進(jìn)行了大改組，把公司股權(quán)結(jié)構(gòu)變得更加清晰、簡(jiǎn)單。根據(jù)十幾年前杰克·韋爾奇的建議，郭廣昌也將自己多元化的旗艦公司上市了，以使公司處于完全透明化的環(huán)境里，減少外界對(duì)其的質(zhì)疑和猜測(cè)。

在2015年12月14日的電話會(huì)議上，復(fù)星國(guó)際首席執(zhí)行官梁信軍透露郭廣昌是個(gè)人接受調(diào)查，而不是公司有問(wèn)題。因此，這一次郭廣昌協(xié)助調(diào)查與巴菲特當(dāng)年那次被調(diào)查性質(zhì)可能完全不同，它很可能是中國(guó)特色的政商關(guān)系導(dǎo)致的結(jié)果。郭廣昌能不能平安渡過(guò)目前這個(gè)坎，決定了他與巴菲特的距離是可以無(wú)限接近甚至超越，還是會(huì)如同天壤之遠(yuǎn)。