□ 文/安林紅

頁巖油氣生產(chǎn)韌性超過想象

□ 文/安林紅

國際油價自2014年中期從超過100美元/桶大幅降至2016年最低26.21美元/桶，降幅超過70%；美國活躍石油鉆機數(shù)量也從2014年最高時的1601臺降至2016年4月1日的362臺，下降77%。業(yè)內(nèi)一直認為頁巖油生產(chǎn)將因高成本和低油價而遭受重創(chuàng)，實際上美國頁巖油生產(chǎn)卻保持著巨大韌性。據(jù)EIA統(tǒng)計，2016年6月美國原油產(chǎn)量依然高達926萬桶/日，比2014年4月份最高峰時的969萬桶/日，僅下降40萬桶/日。考慮到墨西哥和阿拉斯加原油增產(chǎn)，美國頁巖油產(chǎn)量下降約60萬桶/日。產(chǎn)量下降的幅度低于普遍預期。是什么原因使美國頁巖油氣生產(chǎn)保持了長時間韌性呢？以下我們將對主要影響因素進行分析，并考慮在長時間低油價下，這些力量將會對未來的生產(chǎn)帶來什么樣的影響。

頁巖氣革命既是技術革命同時也是金融革命

2016年3月，美國能源署（EIA）發(fā)布油氣上游成本研究報告《Trends in US Oil and Natural Gas Upstream Costs》顯示，2015年美國陸上油氣生產(chǎn)成本比2014年下降15%-18%，2016年預計仍有3%-5%的下降空間。技術進步是成本下降最重要因素，頂級頁巖油生產(chǎn)商將鉆井、壓裂技術發(fā)展到極致，同臺鉆井、50級壓裂、15英尺跨度的叢式鉆井、每英尺超過2000磅支撐劑等技術的應用，使頁巖油氣生產(chǎn)商獲得更多的單井油氣產(chǎn)量，因此雖然鉆機數(shù)量大幅下降，但產(chǎn)量并沒有相應減少。

EIA透露，美國在鉆井和完井方面主要進步包括更長的水平進尺、更好的地質(zhì)導向使水平井位于高產(chǎn)層、最少材料用量的固井、同臺多鉆工藝，以及高效率的地面作業(yè)等；在完井技術改進方面包括增加支撐劑用量及超級壓裂工藝、增加壓裂級數(shù)及壓裂液組分、更快速的壓裂操作，以及鉆井空間和層級優(yōu)化等。單井成本下降和鉆井效率提高，使得頁巖油氣生產(chǎn)成本大幅下降。即便是在30美元/桶低油價下，某些高產(chǎn)的甜點區(qū)仍能盈利和繼續(xù)生產(chǎn)。按照目前油價50美元/桶計，石油公司開始增加保值操作，說明現(xiàn)有技術條件下，已使很多油井具有可操作性。普氏Bentek提供的主要頁巖區(qū)塊半生命周期井口盈虧平衡點價格數(shù)據(jù)也說明了這一點。

資金支持是頁巖油氣可持續(xù)生產(chǎn)必要條件。眾所周知，美國頁巖油氣工業(yè)繁榮離不開美國金融市場的支持，在這幾年頁巖油氣發(fā)展中，油氣公司從債市、股市和銀行獲得大量投資。據(jù)統(tǒng)計，2007-2015年，油氣公司發(fā)行債券價值高達2410億美元，其中高收益?zhèn)剂讼喈敶蟊壤?/p>

自油價大幅下滑以來，美國獨立油氣生產(chǎn)商融資能力大幅下滑，金融壓力不斷加大。Dealogic數(shù)據(jù)顯示：2015年下半年，油氣公司從股市融資32.6億美元，遠低于上半年的146億美元；從債市上通過發(fā)行債券獲得45.7億美元，而上半年則高達239億美元。業(yè)內(nèi)預計，2016年美國大型銀行能源貸款壞賬率將超過50%，銀行業(yè)承壓加大，多家大型銀行正在削減能源貸款敞口。資產(chǎn)狀況好的公司依然能夠獲得持續(xù)的資金支持。2016年一季度，西方石油公司、康菲石油公司、阿納達科石油公司和EOG資源公司都順利發(fā)行債券籌資，另外17家美國石油和天然氣生產(chǎn)商，通過發(fā)行股票籌資106億美元，是季度發(fā)行股票籌資第二高紀錄水平。這些公司通常都是那些具有長期潛力的公司，包括先鋒天然資源等。即使是那些經(jīng)營狀況不佳的公司，已經(jīng)提供大量投資的債權人也不希望出現(xiàn)破產(chǎn)情況，盡可能選擇謹慎注資，支撐企業(yè)運營。

金融市場對油氣公司支持并沒有中斷，繼續(xù)對油氣生產(chǎn)提供支撐。高盛商品部負責人Jeffery Currie所言，美國頁巖氣革命是一場技術革命，同時也是一場金融革命，資本市場以前所未有的力度支持油氣工業(yè)發(fā)展。油氣生產(chǎn)商依然可以發(fā)行股票、債券、重組債務，這是在油價暴跌兩年之后，美國原油產(chǎn)量依然可以保持在900萬桶/日以上的一個重要原因。

保值能有效地幫助公司規(guī)避短期價格風險。在本輪油價大幅下跌中，是否對油氣生產(chǎn)進行保值操作，對其生產(chǎn)運營影響很大。但由于流通性限制，通常保值計劃大都不超過3年期限，因此只是短時間抗風險手段。如果油價長期低迷，這些石油公司將完全暴露在低油價風險之下。中小公司比較注重保值操作，據(jù)國際能源署2015年10月份報告，2016年小型石油公司對27%的石油產(chǎn)量以76.89美元/桶的價格進行保值，中型公司對36%的石油產(chǎn)量以69.34美元/桶的價格進行保值，而大型公司的保值比例只占產(chǎn)量的4%。總體來看，2016年只有11%的石油產(chǎn)量進行保值，占總體產(chǎn)量比例較少，因此石油公司處于較高風險之下。進入2016年，在經(jīng)歷油價跌至30美元以下的驚險之后，保值操作開始增多。Pioneer是石油公司中保值操作最好的公司。當其他石油公司以現(xiàn)貨市場價格出售原油時，Pioneer卻把大部分石油產(chǎn)量價格鎖定在60美元/桶。Pioneer公司股價2015年下跌23%，跑贏該行業(yè)46%跌幅。成功的保值操作，為Pioneer在2015年贏得8.79億美元凈收益（其中原油7.44億美元），也使得Pioneer計劃到2018年將年均石油產(chǎn)量增加20%，而美國政府預計的美國石油產(chǎn)量在未來兩年將下降9%。PDC能源公司保值操作也可圈點。該公司管理人員稱，如果未來3年油價保持在35美元/桶以上，公司依然可以生存下來。PDC是個資本較小的公司，但資產(chǎn)負債比率具有一流的健康水平，2015年底債務和EDITDA的比例為1.4（很多油氣公司都在4之上）。公司非常注重保值操作，2015年公司以80美元/桶油價對石油產(chǎn)量進行保值。2016年對60%的石油產(chǎn)量（約517萬桶）以平均76.29美元/桶的價格進行保值，2017年對396萬桶的原油進行保值，價格為47.13美元/桶。

對油氣作業(yè)者或服務商而言，盡管采取種種降低成本手段，但依然處于虧損狀態(tài)。在選擇關閉和維持生產(chǎn)之間，他們更愿選擇后者。根據(jù)Wood Mackenzie統(tǒng)計，考慮到重啟生產(chǎn)成本，特別是一些大型項目，許多作業(yè)者雖然生產(chǎn)即虧損，但寧愿繼續(xù)生產(chǎn)以期待油價反彈，而不是選擇停產(chǎn)。

完鉆但沒有壓裂完井（DUCs）的油井在2014年末大量增加，這一現(xiàn)象受到廣泛關注。形成這一現(xiàn)象的原因主要是完井成本占總成本的60%-70%，在公司資金狀況緊張的情況下，延遲完井可以暫緩投資。另外，隨著油服公司競爭壓力加大，完井成本有20%-30%下降空間。2014年底，DUCs井數(shù)量超過4500口。2015年初，由于許多鉆機合同提前終止，這段時間DUCs數(shù)量減少，之后逐步趨于穩(wěn)定。到2015年末，DUCs的數(shù)量在4000口水平。以目前的活躍鉆機數(shù)量和作業(yè)水平計算，大約相當于7個月的鉆井工作量。

如果不考慮鉆井沉沒成本，DUCs井盈虧平衡點要低很多?？紤]到如此大量DUCs井的存在及其可能對石油產(chǎn)量的貢獻，Rystad能源公司對不同油價下第一年DUCs井可能形成的產(chǎn)量進行研究，結(jié)果表明油價在30美元/桶時，DUCs井在第一年可轉(zhuǎn)化成47.5萬桶/日的年均產(chǎn)量。油價越高，對應產(chǎn)量越大。當然DUCs對美國頁巖油生產(chǎn)影響取決于公司完井計劃，究其實質(zhì)還是與油價有關。如果油價回升，DUCs井投產(chǎn)速度將會大幅增長，那么就會減緩石油產(chǎn)量下降速度。

破產(chǎn)與租約制同樣影響油氣產(chǎn)量

按照美國破產(chǎn)法規(guī)定，破產(chǎn)分為重組和清算兩種，其中第7章是有關清算程序規(guī)定，第11章為重組程序規(guī)定。美國企業(yè)破產(chǎn)法中“重組”根本目的是拯救企業(yè)，使企業(yè)擺脫無力償債困境，重新恢復生機和活力。在本輪供過于求的循環(huán)周期中，據(jù)Haynes and Boone律師所2016年4月4日發(fā)布的報告，已有110家美國油氣公司和油服公司申請破產(chǎn)保護。

公司在申請破產(chǎn)保護時，更愿意按第11章要求申請重組破產(chǎn)程序。在破產(chǎn)過程中，企業(yè)可以繼續(xù)生產(chǎn)并可以掌控破產(chǎn)過程。第11章規(guī)定一系列支持破產(chǎn)公司的條款，以增加其持續(xù)經(jīng)營的可能性。比如債權人收回資金的努力被中止，債務人企業(yè)將停止支付本金和利息，直到重組計劃付諸實施。美國破產(chǎn)法第11章賦予破產(chǎn)公司經(jīng)理相當大權力。在破產(chǎn)申請后4個月中，經(jīng)理有排他的權力提出重組計劃，而債權人只能選擇要么接受，要么放棄。因此，雖然很多企業(yè)申請破產(chǎn)保護，但仍有80%破產(chǎn)企業(yè)繼續(xù)生產(chǎn)，等待時機以期重新存活下來。

油氣租約是美國油氣勘探開發(fā)中土地所有者和承租方之間的一個核心法律文件。美國土地私有制，導致各州常用的土地租約形式不盡相同。油氣租約期限條款會影響到油氣生產(chǎn)商的生產(chǎn)決定及油氣產(chǎn)量，尤其是目前低油價環(huán)境下，成為油氣生產(chǎn)商生產(chǎn)韌性因素之一。油氣租約通常分為兩個階段：Primary Term（第一租期）和Secondary Term（第二租期）。

在租賃合同第一租期階段，租賃雙方達成協(xié)議后，將簽署土地租賃合同。第一租期通常有10年期限，但現(xiàn)在普遍降至3年。對于土地所有者來說，第一租期時間越短越好，這樣可以促進承租方盡快開始生產(chǎn)，以獲得更多收益。在這段時間內(nèi)，承租方需要開展鉆井活動或者獲得油氣產(chǎn)量才能保住租約，使租賃合同順利進入第二階段，否則租賃合同將終止。在租賃合同第二租期階段，只要油氣生產(chǎn)持續(xù)進行，就一直可以保有第二租期。如果生產(chǎn)連續(xù)中斷90天（具體天數(shù)視雙方談判結(jié)果），那么第二租期將會終止。根據(jù)合同規(guī)定，承租方需根據(jù)油氣生產(chǎn)情況，支付給出租者土地租金。過去土地租金比例一般為12.5%，現(xiàn)在這一標準已經(jīng)上升到20%-25%，具體租金是通過談判決定的。

作為美國七大頁巖氣產(chǎn)區(qū)之一，海恩斯維爾頁巖租賃合同大量集中在2008-2009年。2009年底天氣價格猛降至低于盈虧平衡點的4美元/百萬英熱單位，全年價格平均為3.94美元/百萬英熱單位，2010年平均價格為4.16美元/百萬英熱單位。在經(jīng)濟性如此差的情況下，生產(chǎn)商為什么要繼續(xù)鉆井？一個原因就是生產(chǎn)商為獲得租約進行大量投資，并且其中大量租約第一租期為3年，生產(chǎn)商處于要么鉆井，要么失去合同境況。過了這段時期，生產(chǎn)商保住開采權，新的鉆井活動開始放緩，產(chǎn)量最終回歸低氣價下應有的水平。與常規(guī)油氣井相比，頁巖油氣井初始產(chǎn)量很高，但衰減速度很快，通常一年后產(chǎn)量要比初始產(chǎn)量下降60%，因此需要不斷鉆探新井，以維持產(chǎn)能。2015年美國本土48個州中，新井（2014年以后投產(chǎn)的油氣井）產(chǎn)量占全年產(chǎn)量的48%，這一數(shù)據(jù)說明了新井對美國原油產(chǎn)量貢獻和油井產(chǎn)量衰減之快。

對于很多美國石油和天然氣公司來說，眼下企業(yè)融資渠道越來越少，銀行在這輪正在進行的資源評價后，將減少對企業(yè)借貸；債券市場除對超強公司開放外，基本上已經(jīng)關閉。隨著油價在2016年2月份跌至30美元/桶以下水平，美國頁巖油氣生產(chǎn)商再度下調(diào)2016年投資計劃。美國前30名的油氣生產(chǎn)商（以產(chǎn)量計）2016年的資本支出計劃平均較2015年減少70%以上。能夠獲得資本市場支持的公司可以堅持下去，等待油價回暖。但大部分公司沒有選擇自由，優(yōu)劣公司之間的鴻溝正在擴大。這樣的狀況持續(xù)越久，將會有更多公司出售資產(chǎn)或申請破產(chǎn)保護。

頁巖油氣全生命周期實際成本處于動態(tài)變化之中

綜合分析可以看出，每個影響石油生產(chǎn)的因素都處于動態(tài)變化之中，但油價仍是左右這些因素、影響未來美國頁巖油生產(chǎn)最核心力量。

近期油價反彈給美國大型石油生產(chǎn)商帶來些許暖意，但對大多數(shù)生產(chǎn)商而言，前景仍難言光明。如果生產(chǎn)商要獲得足以維持生產(chǎn)的毛利，油價還需要比45美元/桶更高，才能吸引資金入場。如果未來原油價格仍持續(xù)維持在45美元/桶水平，美國原油產(chǎn)量預計會加速下滑，因為支持石油生產(chǎn)韌性的因素都將隨著長時間的低油價而消失。

美國頁巖氣全生命周期實際生產(chǎn)成本是多少？沒有單一和簡單回答，有大量變量需要考慮：氣井最終回收率，鉆井沉沒成本，土地成本，管道、加工設備和運輸至市場的成本，稅和權利金，付出利息和利率，公司日常管理費等。不同地區(qū)之間在某些變量上的差異是很大的，例如稅制，北美和歐洲之間稅制差異就很大。因此，對全生命周期生產(chǎn)成本簡單地做出貴或便宜的結(jié)論不是一個明智的方式。

一些專家和學者對美國頁巖氣實際成本作出評估，雖然評估結(jié)果不盡相同，但他們一致同意頁巖氣最低盈利價格應高于每千立方英尺2美元。

萊斯大學貝克研究所能源研究中心資深總監(jiān)Ken Medlock的評估結(jié)果中顯示：“一些井每千立方英尺只投入2.65美元成本就可以盈利，但平均算下來美國不同產(chǎn)地的頁巖氣最低價格在每千立方英尺4美元-6美元?！?/p>

頁巖氣分析家和評論家Arthur Berman在其2012年論文中指出，按8%貼現(xiàn)率計算，海恩斯維爾、巴內(nèi)特和費耶特維爾三地生產(chǎn)頁巖氣全生命周期成本超過了8美元。他認為公司一直在高估最終回收率，因此相對成本實際上比公司公布的要高。按天然氣的現(xiàn)價計算，美國所有頁巖氣產(chǎn)區(qū)都是非盈利的。

總之，如果價格低于每千立方英尺2美元，則整個頁巖氣行業(yè)就無利可圖?，F(xiàn)有的證據(jù)表明，貝克研究所Ken Medlock對頁巖氣價格估計是比較合理的。各公司的利潤率取決于他們總體業(yè)務的質(zhì)量。只有時間能夠證明有關人士估計的高價格是否會因頁巖氣產(chǎn)量低于當前的預測量而實現(xiàn)。但這是一個極端不穩(wěn)定和活躍的行業(yè)，效率一直在提升，因此對成本，尤其是今后成本的預測極其困難。