朗潤+李大衛(wèi)

北京盛世景投資投資總監(jiān)

在國內(nèi)投行人民間組織“榮呆會”的2015年年會上，大家熱議注冊制，其實哪里只是投行人自己，市場、媒體、政策已經(jīng)將注冊制作為重要的課題來研究。

大家關心的問題很多，而真正最關心的問題只有一個：上市公司會不會擴容？

有人說注冊制就是不審核，加強披露監(jiān)管，所以誰都能上市；有人說注冊制換湯不換藥，不可能千股放行。而我認為，一個市場中的上市公司應該是市場選出來的，而不是監(jiān)管選出來的。而中國所有的上市公司，都是監(jiān)管選出來的。任何一個市場，都會有2∶8效應，受到追捧、得到融資的更多是少數(shù)。一個好的注冊制的邏輯是，被監(jiān)管選出來的一些公司下去，市場選擇的一些公司上來，但是總量不會特別多。

那么我們就必須要思考什么是一個健康的逐步發(fā)展的真正的證券市場。其實我們不用看美國、英國，我們身邊的新三板，就已經(jīng)是一個從頭重建的證券市場。目前掛牌公司雖然多，但是做市的、交易活躍的其實還是絕對少數(shù)。這其實是市場的選優(yōu)效應，是活水，是市場內(nèi)涵的功能。

市場經(jīng)濟的本質是法制經(jīng)濟，證券市場的核心是證券法律。我們目前談的注冊制，本質上是一個企業(yè)獲得對公眾發(fā)行證券資格的法制問題，那么我們能否嘗試著不去追逐注冊制流傳的各種新聞和猜測，而回到證券法律體系本身，也許了解了證券法在證券市場中應該起到的作用，能夠讓我們更加理解，我們需要的是一個什么樣的注冊制。

我認為有三個基本問題是證券法必須解決的：

第一，當企業(yè)對市場發(fā)行證券及其證券在市場進行交易時，證券法必須迫使公司給出全面且公正的披露。否則，證券的賣出及交易將建立在誤傳和謠言的基礎上，而與證券本身所代表的公司經(jīng)營行為和業(yè)務差距越來越大。

第二，證券法必須保障證券市場的公平，否則操縱股價和內(nèi)幕交易會使投資者遭到欺騙，而使越來越多的人放棄證券市場投資，真正優(yōu)質的企業(yè)也無法有效從公開市場籌集資金。公平和披露是證券市場這個巨大的現(xiàn)代游戲存在的基礎。

第三，證券法必須迫使投資者使用自有資金，而非借貸的資金來購買證券。從1929年美國到2015年的中國，財務杠桿過高會加速市場泡沫化，使整個市場中的證券稀釋。此時 不管是市場內(nèi)生性對虛高估值的糾錯機制，還是政策對金融風險的控制，在任何市場的合理回歸時都會變成加速競相拋售證券的惡性循環(huán)，從而導致證券市場的全面崩潰。

不管什么制，最關鍵的是保證這三條，中國股市的問題，不在于是不是注冊制，而在于過去、現(xiàn)在、未來的證券法律體系，有沒有真正地去落實對這三條的保護，再悄悄深入一點說，到底是證券市場權大，還是法大？