主持人：鐘偉

《中國外匯》副主編

中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型到轉(zhuǎn)折點了嗎

主持人：鐘偉

《中國外匯》副主編

嘉 賓：

巴曙松 香港交易及結(jié)算所首席中國經(jīng)濟學(xué)家

任澤平 國泰君安證券公司首席宏觀經(jīng)濟學(xué)家

2010年下半年以來，中國經(jīng)濟增速走上了一條逐漸下行的軌跡；2012年年底開始，中國經(jīng)濟增長模式也步入艱難的轉(zhuǎn)型之路。經(jīng)過較長時間的穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)和控風(fēng)險，目前中國年均經(jīng)濟增速已調(diào)至約7%，投資增速和制造業(yè)都經(jīng)歷了顯著調(diào)整，經(jīng)濟增長方式也在優(yōu)化結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)移產(chǎn)能過剩的同時，以大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新為主線不斷進行嘗試和突破。那么，中國經(jīng)濟是否已經(jīng)到了增速和轉(zhuǎn)型雙雙初見曙光的轉(zhuǎn)折點？

鐘偉：歡迎兩位參與本期的圓桌討論。2015年一季度，中國經(jīng)濟增速為7%。從當(dāng)下的經(jīng)濟運行看，5月份開始大多數(shù)宏觀指標逐漸趨好，考慮到GDP平減指數(shù)仍然為負，寬松政策應(yīng)仍有延續(xù)的余地。那么2015年二季度是否有可能成為全年增速的轉(zhuǎn)折點? 從中國經(jīng)濟的潛在增長率看, 2016～2020年的增速是繼續(xù)有所下行至6%～6.5%的臺階,還是有可能穩(wěn)定在7%左右？

巴曙松：在4月穩(wěn)增長政策的影響下，5月份經(jīng)濟整體表現(xiàn)出弱企穩(wěn)態(tài)勢。特別值得一提的是，前5個月商品房銷售金額同比增長3.1%，是自2014年2月來的首次同比轉(zhuǎn)正。從經(jīng)濟指標上看，在存在較高基數(shù)效應(yīng)的情況下，二季度的經(jīng)濟增速環(huán)比將略好于一季度，同比或?qū)⑤^一季度持平或略有回升。

全年來看，個人認為，下一步中國的經(jīng)濟走勢更有可能是一個“L”型而不是“U”型的復(fù)蘇。從支出法的核算角度看，投資、消費和凈出口都難以構(gòu)成對后期經(jīng)濟增長的強勁拉升：投資不具備大幅回升的基礎(chǔ)，房地產(chǎn)市場短期的回暖目前看難以扭轉(zhuǎn)大周期拐點的到來，制造業(yè)仍在深度去產(chǎn)能、調(diào)結(jié)構(gòu)的過程中尋找新的增長點，基建投資的融資約束雖然有所松動，但難以重走2008年大幅加杠桿的老路；消費呈現(xiàn)漸進式增長；凈出口則面臨歐元區(qū)去杠桿以及日本等主要貿(mào)易國復(fù)蘇之路的不確定性。因此，下半年低位平穩(wěn)增長的可能性較大。

從目前的趨勢看，2016～2020年經(jīng)濟潛在增速大概率會回落到6%～6.5%附近。從影響潛在增速的幾大要素看：資本方面，隨著政績考核機制的變化，地方財政收支的預(yù)算硬化，地方政府推動的投資或?qū)⒋蠓鶞p少；勞動力方面，勞動年齡人口絕對水平在2010年已達到高峰，進入減少階段。有利的方面是，在政府簡政放權(quán)改革、移動互聯(lián)網(wǎng)顛覆傳統(tǒng)行業(yè)等因素的推動下，中國企業(yè)家精神在不少行業(yè)被激發(fā)，新的增長動力正在逐步醞釀中。

任澤平：我們判斷，2015年下半年中國經(jīng)濟將會下探增速換擋期的中長期底部，因為2014年二季度以來拖累經(jīng)濟下滑的三大因素出現(xiàn)觸底跡象。這三大因素分別是：房市調(diào)整——地產(chǎn)投資增速從2014年初的19.3%一路下滑至2015年4月當(dāng)月0.5%；企業(yè)去庫存——2014年4月份以來美元大幅走強，大宗商品價格暴跌；出口下滑——人民幣隨著美元被動走強，出口受到累積性和滯后性傷害，2015年上半年出口出現(xiàn)負增長。2014年二季度以來，宏觀和微觀數(shù)據(jù)明顯背離，表明從2014年二季度始，經(jīng)濟就在加速下滑。由于宏觀數(shù)據(jù)存在一定水分，我們推測，2015年前兩個季度真實的GDP增速可能較7%為低。

2015年二季度，三大拖累因素出現(xiàn)觸底跡象：受益于房市回暖，地產(chǎn)投資企穩(wěn)；隨著美元階段性見頂和大宗商品價格見底，企業(yè)庫存處在歷史低位；人民幣升值暫緩，出口探底。據(jù)此判斷，我國經(jīng)濟將在2015年探底，至于是L型還是U型，需待2016年上半年才能確認。

鐘偉：促成當(dāng)下經(jīng)濟增速回穩(wěn)的主要因素是什么？是政策寬松、股市火熱還是實體經(jīng)濟有所改善? 對未來六年中國經(jīng)濟增速形成制約的主要因素是什么? 人口、資源、還是創(chuàng)新活力有待點燃？

巴曙松：當(dāng)前，中國經(jīng)濟弱企穩(wěn)一方面得益于內(nèi)生的經(jīng)濟活力在逐步釋放，另一方面與穩(wěn)增長的政策應(yīng)對也密切相關(guān)。2015年以來，財政赤字率的提升、地方政府債務(wù)置換、在建項目融資資金松動以及盤活財政存量督查等，都表明財政政策在持續(xù)發(fā)力；同時，順應(yīng)外匯占款趨勢性減少以及PPI連續(xù)為負，貨幣政策也更加主動作為，從2014年11月起，連續(xù)三次降息兩次降準。此外，一些集中在鐵路、棚改等領(lǐng)域的穩(wěn)投資政策也形成了對經(jīng)濟的托底力量。

未來幾年中國經(jīng)濟能否實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級，核心在于創(chuàng)新活力能否得到充分釋放。中國當(dāng)前的人口紅利走過高峰已成定局，資源環(huán)境等約束都意味著不能再走主要依靠投資、出口拉動的老路。因此提升全要素生產(chǎn)率更多要來自于改革進一步釋放潛在活力，例如以自貿(mào)區(qū)為切入點，推動更高層次、更大范圍的對外開放，加快壟斷行業(yè)向民間資本開放的步伐，以及深化國有企業(yè)改革等。

任澤平：我們傾向于認為，這次經(jīng)濟探底主要是市場自身力量所導(dǎo)致，穩(wěn)增長政策的效應(yīng)并不太顯著。需要看到的是，這次探底后，經(jīng)濟仍會在低水平運行，也仍處在衰退期，需要貨幣、財政和改革的政策繼續(xù)維持友好。

未來，約束中國經(jīng)濟的關(guān)鍵主要還是制度因素，而不是資源要素稟賦等其他因素。能否轉(zhuǎn)向創(chuàng)新和人力資本驅(qū)動型增長，需要深層次的制度變革，讓市場在資源配置中發(fā)揮更大、更廣泛的作用，以完成市場化改革未竟的使命：注冊制、多層次資本市場、利率市場化、資本賬戶開放、打破服務(wù)業(yè)壟斷、國企從競爭性領(lǐng)域戰(zhàn)略退出等，讓市場經(jīng)濟在這個國家真正扎根。在這些領(lǐng)域的攻堅戰(zhàn)還遠遠不夠充分和徹底。

鐘偉：中國經(jīng)濟增速換檔的同時，增長模式也在轉(zhuǎn)型，例如投資增速和產(chǎn)能過剩等已有顯著調(diào)整，一帶一路戰(zhàn)略的推出和“互聯(lián)網(wǎng)+”的大行其道等。兩位覺得就增長轉(zhuǎn)型而言，中國經(jīng)濟是否也已度過了”三期疊加”最艱難的時刻，開始逐漸顯現(xiàn)轉(zhuǎn)折的曙光？

巴曙松：目前來看，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)在特定產(chǎn)業(yè)的逐步活躍，的確顯示出中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的曙光；但就經(jīng)濟中傳統(tǒng)行業(yè)，特別是過剩產(chǎn)能集中的重化工業(yè)所面臨的困境而言，認為其已經(jīng)渡過了“三期疊加”最艱難的時刻恐怕還為時尚早。一方面這是重化工業(yè)產(chǎn)能去化周期較長的特性所決定的；另一方面，地方政府行政力量出于對當(dāng)?shù)亟?jīng)濟、就業(yè)的考慮施加的干預(yù)也在人為延緩市場的自發(fā)出清。目前這些行業(yè)產(chǎn)能去化的程度可以從以下相關(guān)指標來判斷：一是PPI持續(xù)39個月為負，且短期難以回升；二是目前債券市場違約風(fēng)險仍在發(fā)酵之中；三是從傳統(tǒng)行業(yè)利潤情況看，1～4月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤在2014年3.3%的基礎(chǔ)上同比進一步下滑至-1.3%，特別是煤炭開采業(yè)、黑色金屬礦采業(yè)、石油加工等行業(yè)的利潤增速，同比下滑幅度均在50%以上，表明工業(yè)企業(yè)利潤同比仍未探底。

任澤平：現(xiàn)在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)明顯處于冰火兩重天。舊經(jīng)濟仍在結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期；而新經(jīng)濟則正破繭而出，處在蝶變前夜。所謂的新常態(tài)，無非是舊經(jīng)濟供給端收縮，新經(jīng)濟需求端成長，從而達成一種新的穩(wěn)態(tài)和平衡。目前，已經(jīng)看到星星之火，但要燎原，還需要一個較長過程。在這個過程中，政府一定要相信市場的力量，推動市場化改革。

鐘偉：以前企業(yè)家常常會抱怨，金融改革拖了實體經(jīng)濟改革的后腿。但過去的三年，金融領(lǐng)域的改革可謂遍地開花，從利率市場化到上海自貿(mào)區(qū)的落地和改革政策的深化，從人民幣國際化到多層次資本市場建設(shè)，從普惠金融到互聯(lián)網(wǎng)金融的異軍突起……兩位如何看待金融改革對增長轉(zhuǎn)型的影響？

巴曙松：金融改革的核心是能否從傳統(tǒng)上傾向于服務(wù)重資產(chǎn)行業(yè)的間接融資，轉(zhuǎn)向更多服務(wù)于輕資產(chǎn)、創(chuàng)新型行業(yè)的直接融資，形成多元、富有彈性的金融體系。以銀行主導(dǎo)的間接金融體系在工業(yè)化和密集要素投入期能夠發(fā)揮其較強的金融資源動員能力，但在服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)方面則存在天然的不足：許多小型企業(yè)，特別是具有創(chuàng)新性質(zhì)的小型企業(yè)，比較適合高風(fēng)險、高回報的股本或債券融資，難以從銀行類機構(gòu)獲得充裕融資。通過發(fā)展直接融資市場體系，開展高風(fēng)險、高收益的股本或債券融資，依托于風(fēng)險投資和資本市場等市場化篩選機制，能夠為高新科技企業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)提供更為有效的金融支持。近兩年創(chuàng)業(yè)板和新三板、以及香港交易所市場等，在這方面發(fā)揮了重要作用。

過去幾年，利率、匯率等金融領(lǐng)域的關(guān)鍵改革持續(xù)推進。以利率市場化為例，目前已經(jīng)步入收官階段。金融機構(gòu)存款定價的精細化、差異化程度進一步提升，分層定價的存款定價格局基本形成。這有利于推動金融機構(gòu)風(fēng)險定價能力的進一步完善，推動銀行客戶結(jié)構(gòu)的下沉來提高中小和小微企業(yè)的信貸可得性；同時，也會促使金融機構(gòu)經(jīng)營模式的差異化和多元化，刺激金融創(chuàng)新更加活躍。

任澤平：目前的金融改革，很可能仍滯后于經(jīng)濟發(fā)展，金融結(jié)構(gòu)也滯后于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)升級。未來有望大發(fā)展的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)、高端制造業(yè)、民營中小企業(yè)都是高技術(shù)、高知識、高風(fēng)險、輕資產(chǎn)、缺少抵押物的，天然就不能從現(xiàn)有銀行主導(dǎo)的傳統(tǒng)金融獲得融資，因此未來必須大力發(fā)展多層次資本市場，尤其是發(fā)展股債市場，鼓勵PE風(fēng)投。在我看來， 中國金融開放， 應(yīng)該把握的順序是，先對內(nèi)開放，再對外開放。金融對內(nèi)開放的余地相當(dāng)大。

鐘偉：次貸危機之后，國際經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生了較大改變。兩位是否認為，未來仍是中國經(jīng)濟中高速增長和創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略機遇期？如果是，能否估計這種機遇期還有可能延續(xù)多久？中國經(jīng)濟在新的全球化格局下又需要做出怎樣的調(diào)整？

巴曙松：金融危機后，國際經(jīng)濟格局正在出現(xiàn)調(diào)整，也為中國經(jīng)濟在國際范圍內(nèi)拓展更大空間創(chuàng)造了機遇?？傮w上看，歐美經(jīng)濟弱復(fù)蘇的格局還將持續(xù)一段時間。這為中國的海外部門加杠桿提供了難得的戰(zhàn)略機遇。首先，人民幣國際化戰(zhàn)略迎來了較好的窗口期。中國正在由一個凈資本輸入國轉(zhuǎn)變?yōu)閮糍Y本輸出國，例如，“一帶一路”戰(zhàn)略，構(gòu)建亞太自由貿(mào)易區(qū)（FTAAP）等。只要人民幣避免大幅波動，就能在實質(zhì)上形成新的雁陣模式中“一種供應(yīng)體系、一種貨幣標準”的更為穩(wěn)定的架構(gòu)，可以為中國的資本輸出提供強有力的支撐。這種面向發(fā)展中國家貨幣體系的基本要求，是保持市場對人民幣作為區(qū)域結(jié)算貨幣的信心。歸結(jié)到一點，就是人民幣必須在雙向波幅加大的同時保持相對堅挺。其次，中國處于資本流入向資本輸出轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期。歐、日的去杠桿進程，恰恰是中國企業(yè)“走出去”進行海外布局、收購優(yōu)質(zhì)技術(shù)和資產(chǎn)的較好時點。據(jù)統(tǒng)計，2014年，中國企業(yè)海外并購交易數(shù)量激增，環(huán)比增長近四成，創(chuàng)歷史新高，并且主要集中在歐美。

這個關(guān)鍵期也是中國優(yōu)化國家資產(chǎn)負債表的好時機。中國積累了巨額的海外凈資產(chǎn)，但是一方面在資金運用方面過于集中在國家這一個市場主體手中，投資也主要集中在低收益的國債等資產(chǎn)上；另一方面，則是用多種高成本的優(yōu)惠政策吸引國際資本進入中國市場。在新的全球化格局下，中國有必要放松外匯管制，鼓勵居民和專業(yè)金融機構(gòu)對外投資，促進藏匯于民，以此促進海外凈資產(chǎn)投資收益的提升；同時，應(yīng)鼓勵更多的企業(yè)和金融機構(gòu)靈活運用海外上市、發(fā)債等多種形式，充分利用低成本的海外金融市場的資金，來促進海外融資成本的降低，從而在中國金融體系的開放中，同時提升資產(chǎn)方的收益水平和降低負債方的融資成本，進而改善中國的國家資產(chǎn)負債表。

任澤平：面對次貸危機后的國際環(huán)境變局，中國在全球格局中面臨的最大挑戰(zhàn)是新型大國戰(zhàn)略如何確立的問題，如何處理好新興崛起大國與當(dāng)代霸權(quán)國家的關(guān)系模式問題。目前，中國在部分領(lǐng)域正處在國際前沿，比如互聯(lián)網(wǎng)金融、電子商務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)行業(yè)的再造等，這是中國趕超的機遇所在。應(yīng)該對這些領(lǐng)域的創(chuàng)新倍加珍惜。

鐘偉：謝謝兩位的精彩分析?？磥碇袊?jīng)濟目前有望探底，增長轉(zhuǎn)型也出現(xiàn)了一些曙光，但從啟穩(wěn)到回升還需要更多積極因素的涌現(xiàn)。從通縮陰影和信用風(fēng)險看，產(chǎn)能去化仍在進行中；就中國中長期增長而言，兩位傾向于認為6%～6.5%的平臺相對可信；增長轉(zhuǎn)型決定了中國需要更多的制度創(chuàng)新，來對沖人口和資源紅利的衰減；中國仍處于戰(zhàn)略機遇期，對內(nèi)和對外的新型大國戰(zhàn)略也將逐漸浮現(xiàn)。