羅干淇

中國股市經(jīng)歷了過去兩個月夢魘般的波動后，亟需對癥下藥來調(diào)候本文嘗試探討如何打造“中國特色”資本市場

從重慶市市長去年的講話說起

對于中國的證券市場，重慶市市長黃奇帆去年曾經(jīng)說過：“應(yīng)該先建立多層次資本市場;再推多渠道股權(quán)融資讓巨量資金入市，提振股市信心;最后啟動注冊制發(fā)行，推行注冊制必須要有嚴(yán)峻刑罰在先，出牌順序錯了，一手好牌也會打輸。”

無獨有偶，筆者在之前的文章亦提出過相近的分析：包括（一）要成立針對不同行業(yè)特色的資本市場板塊（請參閱《財經(jīng)界》雜志2014年9月刊：阿里巴巴上市背后的特殊意義）;（二）向民營企業(yè)大幅推廣正確的股權(quán)融資概念，包括應(yīng)該怎樣提升自身企業(yè)的估值去增加股權(quán)融資的成功率（請參閱《財經(jīng)界》雜志2015年5月刊：論民營實體經(jīng)濟(jì)意識形態(tài)的正確發(fā)展方向）。除了上述以外，本文亦會嘗試從其他方面一并探討中國股票市場亟需改革的地方。

中國股票市場的現(xiàn)狀

在這里大家可以先參考一下中國國內(nèi)和香港地區(qū)及美國資本市場的一些基本數(shù)據(jù)：

（一）中國資本市場

上市公司數(shù)目（含滬深A(yù)股、中小板及創(chuàng)業(yè)板）：約2800家

總市值：約8萬億美元

平均每天交易額：約2000億美元

平均市盈率：滬深A(yù)股約35倍、中小板約60倍、創(chuàng)業(yè)板約90倍

個人散戶比例：約80%

（二）美國資本市場

上市公司數(shù)目（紐交所、納斯達(dá)克及NYSE MKT（前身為AMEX），不含OTC板塊）：約5000家

總市值：約25萬億美元

平均每天交易額：約290億美元

平均市盈率：紐交所約17倍、納斯達(dá)克約22倍

個人散戶比例：少于30%

（三）香港資本市場

上市公司數(shù)目（含主板及創(chuàng)業(yè)板）：約1800家

總市值：約3萬4千億美元

平均每天交易額：約160億美元

平均市盈率：約10倍

個人散戶比例：少于50%

上述是2015年7月及8月的數(shù)據(jù)，筆者從數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)中國股票市場的特點是（從比例來說）：上市公司數(shù)目偏少，每天平均交易量比較高，散戶比例比較高，平均市盈率比較高（“一少三高”）。這樣一來，不難發(fā)現(xiàn)在牛市中，因為缺乏可供購買的股票，散戶在沒有選擇的情況下會盲目購買沒有漲停板的股票，做成“雞犬皆升”的局面，這對資本市場的運作是非常不健康的。從市場化資本市場的角度來說，“一少三高”讓中國股票市場缺乏客觀的機制去調(diào)節(jié)整個大盤，所以在對癥下藥的時候要針對平衡“一少三高”為主。

針對上述情況，我們可以討論一下一些可行的建議，包括（一）建立多層次資本市場;（二）推多渠道股權(quán)融資讓巨量資金入市;（三）通過IPO注冊制盡快增加上市公司數(shù)目;（四）通過其他手法解決市盈率過高的問題;（五）加強上市企業(yè)和散戶個人對資本市場的意識形態(tài)培訓(xùn)。

◆建議一：建立多層次資本市場

隨著新三板掛牌企業(yè)的數(shù)目最近已經(jīng)超過滬深主板、中小板以及創(chuàng)業(yè)板的總數(shù)量;加上上交所戰(zhàn)略新興板的即將成立，上述第一個步驟已經(jīng)算是成功走出了第一步。下一步可以考慮模仿美國OTC市場，讓散戶有規(guī)律地參與新三板的股票買賣。當(dāng)然，在鼓勵散戶進(jìn)場的同時，也必須要給他們灌輸資本市場正確的概念，以免在牛市再現(xiàn)時再次發(fā)生“盲目跟風(fēng)”及“賭性大發(fā)”的非理性表現(xiàn)。

◆建議二：推多渠道股權(quán)融資讓巨量資金入市

中共十八大三中全會提出了“多渠道推動股權(quán)融資”的概念。“多渠道推動股權(quán)融資”就是一方面鼓勵企業(yè)利潤追加投資、股票上市融資、全社會創(chuàng)業(yè)投資增加企業(yè)股本，及另一方面考慮由政府牽頭設(shè)立股權(quán)引導(dǎo)基金，結(jié)合國有資本、保險資金、社保資金、銀行資金、私募股權(quán)基金、外資私募基金等各路資金，形成持續(xù)不斷的企業(yè)股本市場化補充機制。當(dāng)然，在時機成熟的情況下，到那一天中國資本市場能加入MSCI及其他指數(shù)，得到國際資本的進(jìn)一步流入后，到時的“中國特色”資本市場就可以說是發(fā)展成熟了。

◆建議三：通過IPO注冊制盡快增加上市公司數(shù)目

所謂IPO注冊制，是相對于審批制、核準(zhǔn)制來說的。中國內(nèi)地股票發(fā)行制度，經(jīng)歷了從審批制到核準(zhǔn)制的演變，雖然名稱有變，但“審批”的本質(zhì)沒有變化。也就是說，一家企業(yè)能不能上市，是否符合上市條件，每股賣多少錢，發(fā)行規(guī)模多大，什么時候發(fā)行，基本上都由監(jiān)管部門確定。監(jiān)管部門不僅要看擬上市公司是不是符合產(chǎn)業(yè)政策，還要看企業(yè)的盈利能力、發(fā)展前景等等。

當(dāng)IPO注冊制實施后，未來監(jiān)管部門只對擬上市公司申報材料的完備性和合規(guī)性進(jìn)行審查，看看該披露的信息有沒有披露。至于內(nèi)容的真假、企業(yè)有沒有發(fā)展前景，監(jiān)管部門不負(fù)責(zé)，完全由中介機構(gòu)負(fù)責(zé)，由市場自行判斷。但相應(yīng)地，監(jiān)管部門應(yīng)加強對企業(yè)上市后的監(jiān)管。這種監(jiān)管必須做到執(zhí)法必嚴(yán)、違法必究，否則市場信用將徹底崩潰，比審批制下的風(fēng)險還要大。美國就是實行IPO注冊制的，美國證券法要求中介機構(gòu)和上市公司高管承擔(dān)刑事責(zé)任。

IPO注冊制實施后的結(jié)果是上市門檻和再融資門檻大大降低，股票供應(yīng)量急劇增加，市場估值大幅下降，惡炒新股的現(xiàn)象將從根本上遏制。從企業(yè)角度看，新股發(fā)行排隊遙遙無期的局面將結(jié)束，一般企業(yè)也能非常容易地獲得上市機會;對于普通投資者來說，股票供應(yīng)量大，多數(shù)股票價格就會便宜，不用追著漲停板買新股了。

由于上市門檻大大降低，企業(yè)可能良莠不齊，散戶判斷起來會越來越困難。未來退市的企業(yè)會很多，有點類似美國股市。在這樣的市場里，散戶將很難生存。未來更適合散戶投資的，是各種基金。

◆建議四：解決市盈率過高的問題

除了推行IPO注冊制增加上市公司數(shù)目外，中國股市市盈率過高的問題也可以通過提升企業(yè)自身估值及產(chǎn)業(yè)升級來使市盈率“合理化”。舉個例子，互聯(lián)網(wǎng)類型的行業(yè)市盈率會比一般的行業(yè)高，透過“互聯(lián)網(wǎng)+”的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型概念可以讓大部分企業(yè)的市盈率倍數(shù)合理化。其它可以使市盈率“合理化”的元素有創(chuàng)建自身品牌、科學(xué)技術(shù)研發(fā)、“產(chǎn)業(yè)+服務(wù)”及通過優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部管理減低經(jīng)營成本及提高經(jīng)營毛利等方法。上述的元素與國家產(chǎn)業(yè)從第一、第二產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型到第三、第四產(chǎn)業(yè)有密切關(guān)系，這代表著國家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與資本市場市盈率“合理化”有著相輔相成的作用。

◆建議五：加強上市企業(yè)和散戶個人對資本市場的意識形態(tài)培訓(xùn)

所有政策的成功與否都離不開意識形態(tài)教育。從企業(yè)的角度來看，國家需要營造健康的企業(yè)股權(quán)融資大環(huán)境，讓企業(yè)（如上述所說）正確了解如何合理提升自身企業(yè)價值去進(jìn)行股權(quán)融資。另一方面，在IPO注冊制實行后，可以仿效美國2010年“多德弗蘭克法案”中采取獎勵企業(yè)內(nèi)部舉報人的制度去打擊企業(yè)內(nèi)部假賬行為及其他違規(guī)行為，增強企業(yè)的自我監(jiān)管能力。

另外，政府需要加深股民對資本市場的風(fēng)險認(rèn)識及正確理解，包含對杠桿類投資產(chǎn)品包括風(fēng)險的全面理解及企業(yè)估值的基本認(rèn)識，避免“盲目跟風(fēng)”及“賭性大發(fā)”的非理性表現(xiàn)。

結(jié)語

股市波動不是世界末日。中國股市要學(xué)會“從哪里跌倒，就從哪里站起來”的道理，要找到病原，對癥下藥，藥到病除，長遠(yuǎn)打造“中國特色”的資本市場。