勞新穎

債券市場紅火的背后，不斷曝出兌付險情。

10月20日是“10中鋼債”的法定回售到期日，在中鋼證券深陷債務危機的泥沼，外界對中鋼債券能否正常付息爭議不斷時，中鋼股份于10月19日發(fā)布公告宣稱，公司將以所持上市公司中鋼國際的股票為債券本息追加質(zhì)押擔保，將回售登記時間延后到11月16日，同時將延期支付本期利息。毋庸置疑的是“10中鋼債”的違約開啟了央企鋼鐵企業(yè)債務到期無法兌付的先河，在債市上的鋼鐵行業(yè)中做了一個“壞榜樣”，也隨之帶來了投資者的擔憂：央企的債券都違約了，還有什么可以買？

事實上，僅10月以來便有中鋼集團、南京雨潤和天威英利先后表示，有債務違約的風險。如此密集的風險警示，在中國債券歷史上還屬于首次。

“10中鋼債”的步后塵之路

作為央企債務違約，“10中鋼債”不是先例。

2015年4月保定天威發(fā)布公告稱，因年度發(fā)生巨額虧損，資產(chǎn)負債率急劇上升，融資能力喪失，無法按期兌付15億元債券的本息。保定天威也成為首個央企債券違約的例子。

天威英利違約猶在眼前，“10中鋼債”開始步其后塵。

2010年中鋼股份發(fā)行了“10中鋼債”，由中鋼股份的母公司中鋼集團提供無條件擔保。債券發(fā)行規(guī)模20億元，票面利率5.30%，存續(xù)期從2010年10月到2017年10月，2015年10月20日為付息日。等到2015年10月時，中鋼股份卻因部分業(yè)務停擺，導致企業(yè)現(xiàn)金流枯竭，而無力到期完成債券兌付。10月19日，中鋼股份發(fā)布公告，將回售登記時間延后到11月16日，同時將延期支付本期利息。冰凍三尺非一日之寒?！?0中鋼債”的違約跡象早現(xiàn)端倪。根據(jù)2013年中鋼股份披露的年報顯示，母公司中鋼集團總負債為1033億元，中鋼股份總負債950億元，中鋼股份負債占中鋼集團集團總負債92%。公開資料顯示，近年來公司資產(chǎn)負債率持續(xù)高位，從2009年起一直在90%以上。招商證券報告指出，公司現(xiàn)金流穩(wěn)定性差，籌資性現(xiàn)金流在2012至2013年均為凈流出狀態(tài)，主要原因是借款籌集資金無法沖抵逐年增加的還債支出。2013年1月，中誠信國際信用評級有限責任公司曾發(fā)布公告，將中鋼股份雙A主體信用等級、中鋼集團的雙A主體信用等級，以及10中鋼債的信用等級都納入了可能降級的觀察名單之中。

母公司中鋼集團的經(jīng)營狀況也并不樂觀。據(jù)相關媒體報道，從2010年開始，中鋼集團連續(xù)三年虧損，2013年扭虧為盈，但是資產(chǎn)負債率卻高達93.87%。此外，現(xiàn)金流穩(wěn)定性差以及高企的債務也是中鋼面臨的兩大難題。

中鋼債券陷入泥淖的“步伐”沒有停止。2015年7月，中誠信將中鋼股份的主體信用評級由AA-下調(diào)為BB，將“10中鋼債”的債項信用等級下調(diào)至BB，并列入可能降級的觀察名單。9月28日，承銷商中銀國際發(fā)布公告，提醒投資者關注非正常情況。10月19日，中鋼股份發(fā)布公告，將回售登記時間延后到11月16日，同時將延期支付本期利息。

行業(yè)低迷“難咎其責”

事實上，中鋼股份的債務危機可以折射出整個鋼鐵行業(yè)的不景氣。2010年以來，受累于宏觀經(jīng)濟環(huán)境下行及行業(yè)景氣度下滑，鋼鐵行業(yè)一直處于低迷狀態(tài)，到了2015年，鋼鐵價格的下行趨勢仍未得到根本性轉(zhuǎn)變。一方面政策的出臺限制產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，導致鋼鐵企業(yè)虧損嚴重;另一方面，房地產(chǎn)市場萎靡不振，對于鋼鐵的需求減弱，鋼市陷入供需兩弱的局面。

據(jù)中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，全國大中型鋼企2015年上半年營收1.5萬億元，同比下降17.9%，主營業(yè)務虧損216.8億元，增虧167.7億元。至7月份，虧損企業(yè)戶數(shù)占比超過50%。正如一位鋼鐵行業(yè)券商研究員說的那樣：“在宏觀大環(huán)境相對低迷的背景下，鋼鐵行業(yè)首當其沖，中鋼債違約風險只是冰山一角?！?/p>

鋼鐵網(wǎng)資訊總監(jiān)徐向春接受媒體采訪時表示，鋼材產(chǎn)品價格大幅下降、過度擴張的高風險業(yè)務以及高杠桿的激進財務政策是導致中鋼集團發(fā)生巨額虧損的主要原因，而隨著市場環(huán)境繼續(xù)惡化且債務重組進展緩慢，后期中鋼可能面臨大量銀行貸款發(fā)生逾期甚至引發(fā)破產(chǎn)危機。相關業(yè)內(nèi)人士對此表示認同。招商證券分析師孫彬彬認為，盡管中鋼股份在2013年投資凈收益以及營業(yè)外收入有大幅增長，但主營業(yè)務仍然處于虧損狀態(tài)，盈利可持續(xù)性存疑慮。雖然，行業(yè)的低迷成為中鋼債兌付危機的重要原因，但是中鋼快速擴張為企業(yè)經(jīng)營埋下地雷。除此之外，國企的高授信和鋼貿(mào)行業(yè)的不規(guī)范的深層次原因才是真正的導火索，更能發(fā)人深省。

不能回避的影響

牽一發(fā)，而動全身。“10中鋼債”的違約開啟了央企鋼鐵企業(yè)債務到期無法兌付的先河，會發(fā)生怎樣的“蝴蝶效應”誰都難以說清。中鋼集團的債務困境只是整個鋼鐵行業(yè)的縮影，而更加徹骨的“寒冬”或許才剛剛開始。今年以來，包括保定天威和中鋼證券兩家央企違約案例在內(nèi)，中國債市違約已有五例。

債市上雖然險情不斷，但一直沒有出現(xiàn)過最終沒有剛性兌付的情形，這也使得債券的交易人一直有恃無恐。

因為現(xiàn)在債券的收益太低，一位私募基金經(jīng)理曾經(jīng)表示，一個億的債券，通過不斷的“抵押，買債，再抵押，再買債”的循環(huán)往復，能夠做到4個億到5個億的量。因此現(xiàn)在專業(yè)投資者的狀態(tài)是“明知山有虎，偏向虎山行”，雖然大家都知道風險，但是在真正“打破剛性兌付”之前，都是卯足了勁來加大杠桿比例。

有業(yè)內(nèi)人士認為，近期英利中票、雨潤中票、中鋼債等信用事件頻發(fā)，剛兌打破的歷史趨勢未變且有加速之勢。

中信建投證券報告亦強調(diào)，經(jīng)濟下滑的過程也是信用風險加劇的過程，“紙”終將包不住“火”，剛性兌付打破過程在加速。

那么，10中鋼債違約對基金影響如何呢？記者通過Wind資訊發(fā)現(xiàn)，絕大部分基金對這個產(chǎn)品之前就已經(jīng)回避。萬家基金雖然在2014年年底持有數(shù)量不少的10中鋼債，但應該都已經(jīng)賣出。

相關專家建議，受經(jīng)濟持續(xù)下行影響，市場上信用風險事件不斷發(fā)生，而在經(jīng)濟下行風險仍然較大的背景下，要謹慎低等級品種信用風險的惡化，尤其是產(chǎn)能過剩行業(yè)的債券，避免踩雷風險。民生證券固收負責人李奇霖評論認為，鋼鐵、煤炭、石油化工和紡織是信用風險高的行業(yè)，投資者應重點關注民營企業(yè)、資產(chǎn)負債率極高的國有企業(yè)以及集團公司的償債能力。