阮修星

處于互聯(lián)網(wǎng)金融淘金風(fēng)口的股權(quán)眾籌，正面臨一場(chǎng)大的洗牌。

引起這場(chǎng)洗牌的直接導(dǎo)火索，并非來自行業(yè)的過剩競(jìng)爭(zhēng)，而是監(jiān)管部門的規(guī)范和監(jiān)管加碼。在8 月7 日證監(jiān)會(huì)發(fā)布的一份名為《關(guān)于對(duì)通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動(dòng)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項(xiàng)檢查的通知》文件中，明確界定了股權(quán)眾籌“公開、小額、大眾”的特征，并嚴(yán)厲表示，“未經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得開展股權(quán)眾籌融資活動(dòng)?！?/p>

按照證監(jiān)會(huì)的專項(xiàng)檢查通知，目前市場(chǎng)上不少機(jī)構(gòu)開展的冠以“股權(quán)眾籌”名義的活動(dòng)，則被納入了通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行的非公開股權(quán)融資或私募股權(quán)投資基金募集行為。為了合規(guī)，預(yù)計(jì)很多股權(quán)眾籌平臺(tái)不久將掀起“改名潮”，改為“互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)”或“股權(quán)融資平臺(tái)”，進(jìn)入私募股權(quán)融資的范疇。在“公私分野”之后，一批不合規(guī)的小平臺(tái)難免會(huì)遭遇被淘汰的命運(yùn)。

野蠻生長

股權(quán)眾籌模式2009年興起于美國，2011年開始進(jìn)入中國。在證監(jiān)會(huì)給出明確界定之前，股權(quán)眾籌融資的定義一直存在爭(zhēng)議。普遍的看法是指公司向普通投資者出讓一定比例的股份，投資者通過出資入股公司，獲得未來收益。這種基于互聯(lián)網(wǎng)渠道而進(jìn)行融資的模式被稱作為股權(quán)眾籌。

2013 年，美微在淘寶賣股權(quán)，成為國內(nèi)第一例股權(quán)眾籌案例；2014 年，貸幫網(wǎng)袋鼠物流項(xiàng)目上線，成為國內(nèi)首個(gè)有擔(dān)保的股權(quán)眾籌項(xiàng)目；2014 年5 月，管理層明確證監(jiān)會(huì)對(duì)于眾籌的監(jiān)管。同年11月19日召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，首次提出“開展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)”。股權(quán)眾籌逐步得到社會(huì)的認(rèn)同。

尤其是今年以來，在“大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)”成為熱潮的背景下，國內(nèi)股權(quán)眾籌更是異?；鸨?，因此有人將今年定為股權(quán)眾籌發(fā)展的元年。典型的案例是，今年5月29日，WiFi萬能鑰匙在籌道股權(quán)平臺(tái)上發(fā)起股權(quán)眾籌，短短幾天時(shí)間內(nèi)，該項(xiàng)目共收到預(yù)約認(rèn)購5536份，認(rèn)購意向金約72億元，超募221倍；在投資者的強(qiáng)烈要求之下，連尚網(wǎng)絡(luò)管理層最后追加了眾籌股份額度，由此創(chuàng)造了國內(nèi)股權(quán)眾籌認(rèn)購規(guī)模和超募倍數(shù)的紀(jì)錄。

投資者對(duì)WiFi萬能鑰匙眾籌項(xiàng)目的瘋狂追捧，看中的無疑是中國股權(quán)眾籌市場(chǎng)的巨大發(fā)展空間。據(jù)世界銀行預(yù)測(cè)，2025年全球眾籌市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到3000億美元，其中有500億美元在中國。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，股權(quán)類眾籌項(xiàng)目融資金額占所有眾籌融資金額的74.7%。如果以此進(jìn)行計(jì)算，到2025年中國的眾籌市場(chǎng)規(guī)模大約在370億美元。而2014年中國股權(quán)眾籌募資額僅為7億多元，難怪京東、平安集團(tuán)、阿里巴巴等巨頭紛紛摩拳擦掌，在這片新興市場(chǎng)中布局卡位。

根據(jù)網(wǎng)貸之家不完全統(tǒng)計(jì)，截至2015年7月底，全國共有正常運(yùn)營眾籌平臺(tái)224家，其中股權(quán)眾籌107家，7月新增股權(quán)型眾籌項(xiàng)目988個(gè)。

檢查風(fēng)暴來襲

在股權(quán)眾籌野蠻生長的同時(shí)，與之相伴的則是繞紅線、打擦邊球等風(fēng)險(xiǎn)的累積。在外界看來，整個(gè)市場(chǎng)似乎早已形成了“人人皆可做眾籌”的氛圍，然而，一些平臺(tái)在實(shí)踐中卻存在信息披露不到位、對(duì)投資人不設(shè)門檻、自設(shè)資金池、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)過高等問題。甚至不少平臺(tái)通過機(jī)構(gòu)代持，將一些非特定投資人的項(xiàng)目打包成私募投資基金，游走于法律的邊緣。

這些與監(jiān)管發(fā)生沖突的違法違規(guī)行為，是導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)進(jìn)行此次專項(xiàng)檢查的主要原因。根據(jù)證監(jiān)會(huì)8月7日發(fā)布的通知，此次檢查意在了解股權(quán)融資平臺(tái)的實(shí)際運(yùn)行情況，發(fā)現(xiàn)和糾正違法違規(guī)行為，督促其規(guī)范運(yùn)作；摸清股權(quán)融資平臺(tái)的底數(shù)，排查潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患。檢查的重點(diǎn)內(nèi)容包括平臺(tái)上的融資者是否進(jìn)行公開宣傳，是否向不特定對(duì)象發(fā)行證券，股東人數(shù)是否累計(jì)超過200人，是否以股權(quán)眾籌名義募集私募股權(quán)投資基金。

三天之后的8月10日，中國證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)文調(diào)整《場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)備案管理辦法》個(gè)別條款，將《場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)備案管理辦法》第二條第（十）項(xiàng)“私募股權(quán)眾籌”修改為“互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資”，這意味著“私募股權(quán)眾籌”的說法將不復(fù)存在。

至此，我們可以清晰地得出監(jiān)管層對(duì)目前股權(quán)融資平臺(tái)的界定：通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開小額股權(quán)融資的活動(dòng)，則為“股權(quán)眾籌”，而從事這一活動(dòng)，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)給予牌照，否則被視為違法行為；而目前一些市場(chǎng)機(jī)構(gòu)開展的冠以“股權(quán)眾籌”名義的活動(dòng)，是通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行的非公開股權(quán)融資或私募股權(quán)投資基金募集行為，并不屬于股權(quán)眾籌融資范圍。

在業(yè)內(nèi)人士看來，此次監(jiān)管機(jī)構(gòu)的新規(guī)定，相當(dāng)于把眾籌的范圍給收窄了。國浩律師（福州）事務(wù)所合伙人郭里錚認(rèn)為，“目前我國絕大部分的股權(quán)眾籌平臺(tái)都不屬于真正意義上的股權(quán)眾籌?！?/p>

對(duì)于新政，業(yè)內(nèi)發(fā)出了不少關(guān)于“行業(yè)監(jiān)管一刀切”、“股權(quán)眾籌平臺(tái)面臨集體整頓”等存在爭(zhēng)議的誤讀，但是，政策的積極初衷是毋庸置疑的。中國人民大學(xué)法學(xué)院副院長楊東認(rèn)為，上述監(jiān)管通知的出臺(tái)，主要是為了避免社交眾籌、私募性質(zhì)的眾籌、基金眾籌、集資眾籌、傳銷眾籌等“偽眾籌”誤導(dǎo)民眾，同時(shí)也避免“眾籌”這個(gè)概念在大量的違規(guī)操作中在社會(huì)上形成較大的負(fù)面影響。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的最新表態(tài)，通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行非公開股權(quán)融資的監(jiān)管規(guī)定和股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)的監(jiān)管規(guī)則都在抓緊研究制定中。據(jù)楊東預(yù)計(jì)，若《證券法》修改順利，證監(jiān)會(huì)將出臺(tái)股權(quán)眾籌監(jiān)管辦法和私募股權(quán)融資的監(jiān)管辦法；若不順利，可能會(huì)盡快先出臺(tái)私募股權(quán)融資的管理辦法，以及開展互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌試點(diǎn)的管理辦法。這些監(jiān)管細(xì)則的出臺(tái)對(duì)于行業(yè)的規(guī)范發(fā)展至關(guān)重要。

行業(yè)面臨洗牌

對(duì)于行業(yè)來說，可以肯定的是，在監(jiān)管新規(guī)來襲之后，原來的100多家正常運(yùn)作的股權(quán)眾籌平臺(tái)，難免要面臨重新洗牌。

首先，很多原本稱為股權(quán)眾籌的平臺(tái)，不得不面臨集體改名的壓力。據(jù)媒體報(bào)道，新規(guī)出臺(tái)之后，深圳的智金匯平臺(tái)和運(yùn)籌平臺(tái)率先進(jìn)行改名，另有多家平臺(tái)也在計(jì)劃更改公司名稱以符合新規(guī)要求。天使匯、大家投等多家平臺(tái)負(fù)責(zé)人紛紛宣布自家平臺(tái)屬于合法合規(guī)的“私募股權(quán)融資平臺(tái)”范疇。業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，在此輪監(jiān)管核查下，后續(xù)還將有更多平臺(tái)集體面臨改名壓力。

即使是改了名之后，按照目前的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》中的規(guī)定，現(xiàn)有的一些私募股權(quán)融資平臺(tái)，也不完全符合“投資者累計(jì)不得超過200人，參與股權(quán)眾籌的投資人（個(gè)人）金融資產(chǎn)方面不低于100萬元，或最近3年個(gè)人年均收入不低于30萬元”，勢(shì)必面臨繼續(xù)調(diào)整業(yè)務(wù)模式的壓力。

其二，地方政府對(duì)眾籌行業(yè)的規(guī)劃和管理，可能會(huì)因證監(jiān)會(huì)的專項(xiàng)檢查有所調(diào)整。比如，貴陽此前大張旗鼓地表示要籌建眾籌金融交易所，并作出“領(lǐng)籌人制度”、“股權(quán)眾籌八大創(chuàng)新機(jī)制”等創(chuàng)新制度；廣東省金融辦發(fā)布的股權(quán)眾籌試點(diǎn)工作方案，計(jì)劃從7月起啟動(dòng)股權(quán)眾籌試點(diǎn)，在今年底全省組建眾籌平臺(tái)50家，完成融資額5億元。很顯然，這些規(guī)劃和方案都是按照原來的“大眾籌”的概念進(jìn)行設(shè)計(jì)的，不調(diào)整肯定是不可行的。

其三，按照業(yè)內(nèi)人士的說法，取得股權(quán)眾籌試點(diǎn)的京東、阿里巴巴、平安等平臺(tái)，在政策落地后，可以在申領(lǐng)股權(quán)眾籌牌照的同時(shí)，其余部分業(yè)務(wù)繼續(xù)做目前的互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資業(yè)務(wù)。只要在人數(shù)控制上，將非公開股權(quán)融資業(yè)務(wù)嚴(yán)格限制在目前的200人以內(nèi)。但是這種“雙管齊下”的做法，無疑增加了項(xiàng)目和融資額的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管難度。后續(xù)監(jiān)管部門會(huì)如何管理依然是個(gè)未知數(shù)。

與此同時(shí)，要想拿到監(jiān)管部門頒發(fā)的眾籌牌照可能并不是一件容易的事。據(jù)楊東預(yù)計(jì)，成為證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的股權(quán)眾籌，平臺(tái)不僅要有足夠好的項(xiàng)目來源，還要對(duì)風(fēng)控及投后有很強(qiáng)的管理，同時(shí)擁有強(qiáng)大的互聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)和證券公司等其他資本渠道的合作資源，還要將消費(fèi)者保護(hù)做好。

“大家投”創(chuàng)始人李群林認(rèn)為，股權(quán)眾籌里生存下來的平臺(tái)必須滿足兩點(diǎn)要求：1.必須是合法合規(guī)的；2.必須保持客觀公正的立場(chǎng)，同時(shí)為投資人和創(chuàng)業(yè)者提供專業(yè)、優(yōu)質(zhì)的投融資服務(wù)。相對(duì)而言，不滿足這兩點(diǎn)之一的平臺(tái)都將被淘汰，尤其是那些實(shí)力較弱的中小平臺(tái)。

“大浪淘沙始見金”，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資行業(yè)即將到來的洗牌，沒有必要過多的憂慮和擔(dān)心。我們相信，經(jīng)歷監(jiān)管部門的規(guī)范和整頓之后，這個(gè)行業(yè)將釋放出更大的活力，為中國的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新和中小企業(yè)的融資貢獻(xiàn)更大的力量。