人民幣貶值了，它帶走了一個時代——那個借助解放后人口增長紅利和知識分子通過改革開放施展自己能力和價值的全國工商業(yè)大潮已經(jīng)過去。

經(jīng)濟三駕馬車早已經(jīng)變成遙遠的記憶。房地產(chǎn)成雞肋，也算是完成了它的歷史使命。那么在找不到可支撐的外力的經(jīng)濟市場里，資本市場將路向何方？

在時代的交替中，中國股市上演了一次詐尸般的跌宕起伏。創(chuàng)業(yè)板，互聯(lián)網(wǎng)+，一帶一路，券商股，并購題材，國企改革……一個個潮流像18歲青年的性高潮一樣洶涌而來，喋喋不休地提高我們的預(yù)期。最終，音樂停止在5100多點。這一輪股票市場價格飛漲和隨之而來的泄洪般的下跌只是一個新時代的開始。

當然，由于監(jiān)管部門對這次危機中杠桿作用的認識和學(xué)習(xí)，我們希望不會再經(jīng)歷整個市場集體跌停和半數(shù)股票集體停牌的噩夢。當實體經(jīng)濟乏力時，無論你的操作手法有多么的高級，仍然很難捕捉到資產(chǎn)價格大范圍上升的牛市趨勢。但是，在個股或者局部市場里，我們將必然經(jīng)歷上述上下鼠竄的折騰行情。

下面筆者將描述不同風(fēng)格的投資者在未來沒有風(fēng)向的資本市場中的操作邏輯。

誰最受傷？

普通投機者，右側(cè)交易。

追漲殺跌的散戶是這個集團里的絕對主力。他們最需要的是可持續(xù)的明顯趨勢。他們最忌諱的是頻繁換倉。當然，他們永遠改正不了自己的錯誤。

在剛剛過去的這次由杠桿導(dǎo)致下滑的股市中，他們已經(jīng)嘗到了未來的窘?jīng)r。那就是由杠桿和高頻交易所促生出的加了激素的高速市場。一般聽消息，跟莊的小散戶所期待的慢牛是很難出現(xiàn)了。

首先由于缺乏大范圍的強有力的牛市推手，機會往往要出現(xiàn)在個股或者非常局部的市場里。而其漲跌速度又會因為優(yōu)勢人群所利用杠桿的原因而加大很多。股價高速上漲后迅速結(jié)束攀升或者開始急速下跌可能會變成股市操作中的新常態(tài)。這次股災(zāi)中我們見到了太多典型的案例。這個市場的不公平和高效率越發(fā)不適合散戶參與。

技術(shù)和數(shù)學(xué)套利者。

這是一群拿著高速計算機在市場的每個角落里尋求免費午餐的家伙。他們最大的優(yōu)勢就是效率高和成本低。一般情況下證券公司的自營團隊是這個領(lǐng)域的主力。但在過去的股災(zāi)中最受傷的也是這群人。因為，他們的獲利一般是建立在市場常態(tài)的平均風(fēng)險和單筆金額收入小但是積少成多的理論基礎(chǔ)上。所以，他們的資金投入和收入比很低。

換句話說就是投好幾億做出一個套利盤，結(jié)果每次賺不了幾十萬。但是他們希望積少成多。壞消息是未來市場可能是一個局部或個股天天非常態(tài)的總體常態(tài)中。他們的數(shù)據(jù)在未來兩三年會發(fā)生巨變。他們一旦做錯，遇到剛剛過去的股票根本賣不出去的股災(zāi)，會發(fā)現(xiàn)為了幾十萬虧損上千萬是多么的不劃算。

雖然在股災(zāi)后期，一些套利者感覺市場很好，大家都在賺股指期貨和現(xiàn)貨之間的大基差。但是在未來，這樣的整體偏離動力根本不復(fù)存在。這種宏觀上的簡單算數(shù)套利幾乎沒有任何意義。單股的價格偏離又沒有什么高效產(chǎn)品可以對其進行對沖和套利。簡單的數(shù)學(xué)套利將會成為雞肋?，F(xiàn)在銀行審批的很多高杠桿型量化對沖產(chǎn)品未來都可能成為麻煩。

誰是贏家

普通投資者，左側(cè)交易。

真正的股票投資者是愿意與上市公司一起發(fā)展，一起承擔(dān)風(fēng)險，并且最終獲得合理并且豐厚收益的投資者。他們一般都擁有較長期的研究時間和持有時間。

在未來的市場里，他們不僅仍然可以繼續(xù)自己的操作方法，同時由于各種局部因素的價格刺激，他們可能會在比其預(yù)期更短的時間里獲得預(yù)期的收益。更何況，如今的好公司越來越多。這不是經(jīng)濟復(fù)蘇或者未來恢復(fù)高速發(fā)展所造成的，而是由于資本市場逐步開放所造成的。在這種環(huán)境下，左側(cè)交易的空間會更加寬廣。

人性套利者。

這是一群真正的套利者。他們的獲利基礎(chǔ)在于其對一個上市公司或者一個市場的基本面的全面把握。當一個市場被過分的貪婪以及樂觀沖昏了頭腦時，他們會很高興地把價格高到不可思議的股票賣給瘋狂追捧的右側(cè)交易者們。就像巴菲特高價賣掉中石油一樣。

在市場人群無限低迷和絕望的時候，他們會在價格低谷里隨意撿起他們了解的好公司股票。這群人，不僅僅了解所關(guān)注的公司和市場的基本面，他們更加善于獨善其身的把握人性的缺點。兩方面加在一起就是一個幾乎完美而且容易保持好性情的獲利操作方法。

在未來的兩三年里，股市將進入沒有大外力的內(nèi)部折騰模式。筆者給這樣的市場起名“內(nèi)燃機”模式。由于杠桿的普遍使用，外力的缺乏，經(jīng)濟實體所能提供的利潤大幅度下降，信息擴散的高速發(fā)展，中國股市將呈現(xiàn)出一副人吃人的內(nèi)耗景象。

在這種殘酷的市場情況下，右側(cè)交易和簡單算數(shù)套利者都將被一口口吞食。獨善其身的穩(wěn)健型選手才能最終獲勝。所以，左側(cè)交易和更高級的人性套利者會更有機會渡過內(nèi)耗的兩三年。

（作者系中海外鉅融資產(chǎn)管理有限公司總裁兼投資總監(jiān)。微信公眾號：債券喬嘉）