霍華德·馬克斯(Howard+Marks)

有時，人們會認為流動性是衡量某些投資產(chǎn)品（比如股票）是否可供出售或有銷路的標(biāo)準(zhǔn)。但實際上，流動性的主要衡量標(biāo)準(zhǔn)不是“是否能出售”，而是“能否按接近或等同于上一個價格的價格出售”。大部分流動性資產(chǎn)均為注冊或上市資產(chǎn)，但這是一個必要而非充分的條件。按照后面這個定義來衡量，流動性資產(chǎn)必須是能快速買賣，且價格不會產(chǎn)生重大折扣的資產(chǎn)。

在沒有設(shè)定前提條件的情況下就說某項資產(chǎn)是否具有“流動性”，這種說法十之八九是錯誤的。股票市場的流動性是瞬息萬變的，可能隨時出現(xiàn)，也可能隨時消失。換言之，資產(chǎn)的流動性經(jīng)常取決于投資者計劃采取的行為以及其他人計劃采取的行為。

對于準(zhǔn)備在資產(chǎn)價格持續(xù)上升時出售或者在價格持續(xù)下跌時買入的投資者而言，流動性通常是很高的。這是非常好的消息，因為基本上這就是正確的做法。此外，資產(chǎn)的流動性很大程度上取決于所涉及的數(shù)量。

通常，當(dāng)持有人出售資產(chǎn)的意愿增加（因為他害怕持有資產(chǎn)）時，他出售資產(chǎn)的能力就會降低（因為其他人也害怕持有資產(chǎn)）。因此，當(dāng)你不需要流動性時，可能流動性反而很高，而當(dāng)你最需要流動性時，卻經(jīng)常會面臨流動性不足。實質(zhì)上，你能輕松而毫無痛苦地退出持倉的假設(shè)很可能是錯誤的，尤其是在價格開始下跌時退出倉位更是如此。

在這些時候，價格就會上升：當(dāng)買家在市場中的影響力大于賣家，即潛在買家相對于賣家更占優(yōu)勢；買家比賣家更加急切；或者買家想買入的股份數(shù)量多于賣家想賣出的數(shù)量。在這些情況下，賣家可以得到充裕的流動性，而買家必須在之前價格基礎(chǔ)上支付溢價。因此一個想法就萌芽了，為什么不在人們爭相買入的時候賣出，在人們都渴望賣出的時候買入呢？這聽起來好像不錯。確實，這也是為什么聰明的投資者都紛紛這樣做，這就是反向投資。

當(dāng)賣方和買方在數(shù)量和動機水平方面達到平衡時，流動性可能是可靠的。但是更多時候，由于市場中的羊群效應(yīng)，“所有人”都會希望在同一時間賣出或者買入。危機時期的流動性常常變?yōu)榱恪Ｍ顿Y者需要堅持的一個原則就是：“任何投資工具都不應(yīng)該許諾超過相關(guān)資產(chǎn)所能提供的流動性?！痹谖C期間，從持有非流動性資產(chǎn)的投資工具中贖回投資的承諾很容易變成鏡花水月。 投資大量的非流動性資產(chǎn)本身并非制勝或失敗策略。風(fēng)險溢價來自于風(fēng)險規(guī)避，這意味著當(dāng)投資者容忍風(fēng)險時，則溢價不存在。人們對非流動性的高度關(guān)注驅(qū)使投資者避之唯恐不及，但要求投資組合提供的流動性比可能要求的還多，這并不明智。

總之，流動性轉(zhuǎn)瞬即逝，讓人捉摸不定，而且可能自相矛盾。你不在意的時候，市場上存在大量的流動性，但在你極需流動性的時候，它卻極其稀少。由于流動性捉摸不定，如果一味假設(shè)在市場轉(zhuǎn)差時市場依然存在理想狀況時的流動性，那么這種想法極其危險。

為了應(yīng)對捉摸不定的流動性，投資者可以做的最好準(zhǔn)備是：（1）最好以低于資產(chǎn)持久內(nèi)在價值的價格購買這樣的資產(chǎn)，也就是即使價格下降或價格發(fā)現(xiàn)功能不再起作用時也可以長期持有的資產(chǎn)（就債務(wù)而言，則是在到期日之前持有）；（2）確保投資工具架構(gòu)、杠桿安排（如有）、基金經(jīng)理與客戶關(guān)系、業(yè)績預(yù)期允許實施長期投資。

以下是防范流動性不足最糟糕的做法，或更確切地說是讓你最倚賴流動性的做法：（1） 基于你預(yù)期資產(chǎn)短期的表現(xiàn)來購置資產(chǎn)，而非基于它們的長遠價值；（2）專注于市場對資產(chǎn)價值的評估，而非經(jīng)由你自己分析得出的資產(chǎn)價值；（3）購置資產(chǎn)時，運用令你在市場出現(xiàn)下跌時須面臨追加保證金風(fēng)險的杠桿。

投資良好債務(wù)的一大優(yōu)點就是，如果對信貸狀況判斷正確，我們與發(fā)行人的合約關(guān)系（而不是依靠市場的運作）就會帶來回報，即獲得他們保證向我們支付的利息及本金回報。這種方法有兩種好處：不會高度依賴流動性取得成功；當(dāng)出現(xiàn)流動性不足時，不僅不會減少投資，相反可以更低的價格進行更多投資，從危機中獲利。endprint