史英哲 張蕾

全球大多數(shù)國家都有類似證監(jiān)會的行政管理機構(gòu)，有的是一家，有的是幾家，它們用法律、經(jīng)濟以及必要的行政手段，對證券的募集、發(fā)行、交易等行為，以及證券投資中介機構(gòu)的行為進(jìn)行監(jiān)督與管理。

美國，重視打擊違法行為

美國的證券交易活動在第一次世界大戰(zhàn)后迅速發(fā)展，銀行貸款條件寬松，人們紛紛投身證券交易。那時，美國人信奉市場這只“無形的手”，證券市場完全靠自律式監(jiān)管，直到他們發(fā)現(xiàn)這并不可靠。

1929年10月29日，星期二，上午10點，紐約證券交易所剛剛開市，就陷入了拋售股票的漩渦中，人人都在不計價格地拋售，經(jīng)紀(jì)人被團(tuán)團(tuán)圍住，交易大廳一片混亂，道·瓊斯指數(shù)一瀉千里。這是美國證券史上最黑暗的一天，被稱為“黑色星期二”。它的影響波及世界，全球陷入漫長的大蕭條。此后，從1930年5月到1932年11月，美國股市連續(xù)出現(xiàn)6次暴跌。不到3年時間，道·瓊斯指數(shù)從最高386點跌至41點。數(shù)以千計的投資者跳樓自殺。

在崩盤的美國股市背后，有的上市公司通過內(nèi)幕交易、操縱市場等手段，獲得了巨額利益。為了恢復(fù)經(jīng)濟，保護(hù)投資者利益，美國國會召開了聽證會，最終通過以貫徹“披露原則”為主的《1933年證券法》和《1934年證券交易法》。

想要依據(jù)法律監(jiān)管市場，就需要一支監(jiān)管隊伍。1934年，美國證券交易監(jiān)督委員會（SEC）成立。約瑟·肯尼迪出任主席，他是后來的美國總統(tǒng)約翰·肯尼迪之父。

“披露原則”的目的是通過充分的信息披露，增加市場透明度，從而保護(hù)投資人的利益。SEC據(jù)此制定了詳細(xì)的信息披露規(guī)則。股票發(fā)行人要披露的信息包括軟信息和硬信息。前者是質(zhì)量上的信息，包括公司的基本情況和管理層的管理質(zhì)量、業(yè)務(wù)素質(zhì)等，這些跟股東收益沒有直接關(guān)系。后者是數(shù)量上的信息，包括公司的資產(chǎn)、負(fù)債和利潤等狀況，這些是披露的重點。

SEC下設(shè)多個職能部門，其中最重要的是執(zhí)法部，每年對證券違法者采取數(shù)以百計的執(zhí)法行動，違法行為包括內(nèi)幕交易，會計舞弊，虛假、誤導(dǎo)性信息披露等。

2001年12月，美國知名能源公司安然公司突然申請破產(chǎn)，并公開承認(rèn)在過去5年中虛報利潤，隱瞞內(nèi)部債務(wù)和損失，安然高層由此獲得巨額收益。隨后，安然股價急劇下跌，美國證券市場以及大批與安然有資金、業(yè)務(wù)往來的公司受到巨大沖擊。SEC也對為安然公司提供審計服務(wù)的安達(dá)信會計公司進(jìn)行了調(diào)查。這一事件促使美國國會在2001年通過了《薩班斯法案》。該法案加強了對會計職業(yè)和公司行為的監(jiān)管，提高了公司高管及白領(lǐng)犯罪的刑事責(zé)任。故意進(jìn)行證券欺詐最高可獲刑25年。

SEC在重視打擊違法行為的同時，強調(diào)“買者自負(fù)”原則。出于對市場力量的尊重，SEC監(jiān)管的最終目的是通過政府有限的外部監(jiān)管，保證市場自身功能的充分發(fā)揮，它不對交易行為和證券產(chǎn)品進(jìn)行審批，不直接干預(yù)市場主體的交易行為。

英國，從單一監(jiān)管到拆分監(jiān)管

英國資本市場的形成比美國早得多。倫敦證券交易所成立于1773年，是歷史上最悠久的證券交易所之一。但第二次世界大戰(zhàn)后，英國推行歐洲最廣泛的國有化計劃，實行嚴(yán)厲的政府管制，倫敦的金融業(yè)務(wù)逐漸蕭條冷落。

等到1979年撒切爾夫人出任英國首相時，發(fā)現(xiàn)如果再不對英國的金融服務(wù)業(yè)進(jìn)行改革，倫敦就會失去世界金融中心的地位。1986年，撒切爾夫人發(fā)起了一場規(guī)模宏大的金融改革，包括價格自由化;對外開放;允許外資來控股收購本地的金融機構(gòu);混業(yè)經(jīng)營，打破不同行業(yè)之間的壁壘等。這場改革對英國和世界的金融業(yè)產(chǎn)生了重大影響，被稱為“金融大爆炸”。

“金融大爆炸”后，英國金融市場恢復(fù)了活力，市場競爭日益激烈。當(dāng)時英國的金融監(jiān)管體系非常復(fù)雜，有包括英格蘭銀行在內(nèi)的9家監(jiān)管機構(gòu)對銀行、證券、保險和住房協(xié)會等進(jìn)行監(jiān)管。隨著金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營程度的加深，傳統(tǒng)的金融監(jiān)管框架已經(jīng)不適應(yīng)新的形勢。1997年，原來的證券投資委員會改制成金融服務(wù)局（FSA），曾經(jīng)分散在各機構(gòu)的金融監(jiān)管職能逐漸集中到FSA。2000年，英國《金融服務(wù)和市場法》確認(rèn)FSA是英國金融市場統(tǒng)一的監(jiān)管機構(gòu)，監(jiān)管范圍包括銀行、保險、證券、期貨等。

FSA成立之初，很多人擔(dān)心這樣一個權(quán)力高度集中的單一監(jiān)管機構(gòu)會使監(jiān)管系統(tǒng)更加官僚化，給市場增加不必要的監(jiān)管成本。但事實證明，統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)提高了英國的金融監(jiān)管效率，進(jìn)而也提升了英國金融市場的競爭力。

但2008年爆發(fā)的全球金融危機，不僅讓英國金融業(yè)遭受重創(chuàng)，也使其引以為豪的單一監(jiān)管制陷入信任危機。在此背景下，英國出臺了《2012年金融服務(wù)法案》，將FSA的職能分拆給審慎監(jiān)管局（PRA）和金融市場行為監(jiān)管局（FCA）兩個機構(gòu)。PRA作為英格蘭銀行的附屬機構(gòu)，主要監(jiān)管目標(biāo)是維護(hù)金融體系的安全性和穩(wěn)健性。FCA作為獨立機構(gòu)，直接對英國財政部和議會負(fù)責(zé)，職責(zé)是促進(jìn)有效競爭，監(jiān)管金融服務(wù)公司的行為，確保市場正常運作。

1934年，美國證券交易監(jiān)督委員會（SEC）成立，左圖為其總部大樓，右圖為第一任主席約瑟·肯尼迪，他是美國總統(tǒng)約翰·肯尼迪的父親。

德國，監(jiān)管機構(gòu)收支獨立

德國金融體系最大的特點是以綜合性銀行為主體。法蘭克福證券交易所是德國最大的證券交易所，柏林、漢堡、慕尼黑等城市也有證券交易所。

1961年之前，德國沒有專門的金融監(jiān)管機構(gòu)。1961年在頒布《聯(lián)邦銀行法》的同時，成立了隸屬財政部的銀行監(jiān)管局，負(fù)責(zé)銀行業(yè)監(jiān)管。隨后，保險監(jiān)督局和證券監(jiān)督局相繼建立。

隨著銀行、金融服務(wù)機構(gòu)、保險公司一體化金融產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，跨行業(yè)的金融集團(tuán)出現(xiàn)了。與此相適應(yīng)，一體化監(jiān)管機構(gòu)的建立也就成了必然。2002年5月，德國聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）成立，將原來的銀行監(jiān)管局、保險監(jiān)管局和證券監(jiān)管局三局合并，開始實行混業(yè)監(jiān)管，全面負(fù)責(zé)德國境內(nèi)所有金融機構(gòu)的監(jiān)督和管理工作。

BaFin是一個獨立的法人機構(gòu)，收支完全獨立，不受聯(lián)邦財政預(yù)算的影響，其經(jīng)費全部來源于監(jiān)管對象的繳費。但其監(jiān)督部門的負(fù)責(zé)人要由政府任免，以保證其獨立性。不少監(jiān)督部門的員工以前都是交易員，知道做“老鼠倉”的時候股價會表現(xiàn)出什么樣的波動，他們設(shè)計了很多監(jiān)控參數(shù)，如果出現(xiàn)異常交易情況，參數(shù)就會提醒。監(jiān)管部門的系統(tǒng)和交易系統(tǒng)完全同步，記錄全部交易情況。

而交易所幾點開門關(guān)門、交易過程是否合法，由每個州的相關(guān)部門監(jiān)管，對出現(xiàn)的問題進(jìn)行行政處罰。如果問題比較嚴(yán)重，就提交給BaFin。BaFin進(jìn)行分析后，如發(fā)現(xiàn)疑似內(nèi)幕交易，就會移交司法部門。

除了行政監(jiān)管，德國也重視自律監(jiān)管。自律組織有交易所委員會、證券審批委員會、公職經(jīng)紀(jì)人協(xié)會等。政府盡可能不對市場采取直接的控制和干預(yù)手段。