杜佳

摘要：本文以行為金融學(xué)理論為基礎(chǔ)，著重闡述了個體投資者判斷決策過程中的認知偏差、心理偏差及羊群效應(yīng)所導(dǎo)致的不理性投資行為，進而分析了我國房產(chǎn)泡沫形成的原因，并針對不理性投資行為提出了兩點規(guī)范建議，以此促進我國房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：行為金融學(xué)；房產(chǎn)泡沫；投資者心理；“經(jīng)濟人”有限理性

自從1998年我國推行住房分配改革后，我國的房地產(chǎn)價格就呈現(xiàn)出不斷攀升的態(tài)勢。在這近20年的發(fā)展中，房地產(chǎn)的價格飆升，至少上漲了十多倍。雖然08年全球經(jīng)濟受到金融危機的重創(chuàng)，但房地產(chǎn)行業(yè)率先走出低迷，帶動上下游行業(yè)快速發(fā)展，價格再次一路飆升，達到高點。目前一線城市的房價已嚴(yán)重影響民生，擁有一套房子已稱為很多人一輩子的夢想。近年來，中央及地方政府紛紛出臺相關(guān)調(diào)控政策，但效果微乎其微。雖然最近房地產(chǎn)行業(yè)進入調(diào)整期，房價有下降的趨勢，但仍房地產(chǎn)泡沫仍然存在，這也成為大多數(shù)學(xué)者研究的焦點之一。本文從心理學(xué)的角度來分析，投資者心理如何對中國房產(chǎn)泡沫的形成產(chǎn)生影響，并針對分析結(jié)果提出相應(yīng)的對策建議。

一、針對房產(chǎn)泡沫形成的個體投資者心理分析

傳統(tǒng)金融學(xué)理論是以有效市場假說和理性預(yù)期理論為基礎(chǔ)，有著“理性經(jīng)濟人”的基本假設(shè)。用該理論解釋房地產(chǎn)泡沫成因較多從宏觀的經(jīng)濟環(huán)境或國家政策制度的角度著手。但在現(xiàn)實生活中，信息對每個人來說并非是完全的，人對未來的預(yù)期也充滿不確定性，市場并非總是有效，人也不可能對所有的經(jīng)濟問題都保持充分的理性。因此非理性的金融泡沫會經(jīng)常出現(xiàn)。事實上，用傳統(tǒng)金融學(xué)理論來解釋房地產(chǎn)領(lǐng)域出現(xiàn)的許多非理性現(xiàn)象往往是行不通的。而行為金融學(xué)為“理性經(jīng)濟人”的有限性提供了一個嶄新的研究視角。近年來實驗研究也表明，人類存在各種認知偏差，人類的非理性交易行為容易使資產(chǎn)價格產(chǎn)生泡沫。當(dāng)個體投資者的判斷與決策出現(xiàn)系統(tǒng)性的偏離，高估房地產(chǎn)價格，并形成正反饋強化機制時，就可能形成房地產(chǎn)泡沫。個體投資者的有限注意下的信息層疊導(dǎo)致個人的羊群行為，在一定條件下也是演化為房地產(chǎn)泡沫的溫床。因此，我們應(yīng)該從個體投資者的決策心理出發(fā)，重新審視房地產(chǎn)市場個體投資者的心理因素對房地產(chǎn)市場的影響，探究房地產(chǎn)泡沫化趨勢形成的原因。

1、認知過程的偏差——啟發(fā)式偏差

啟發(fā)法是一種思考上的捷徑，它是指人們憑借過去的經(jīng)驗和啟發(fā)作出判斷決策。當(dāng)人們負載的信息過多無法加工或者缺乏作出決策所需的可靠的知識或信息時，人們更容易使用啟發(fā)法判斷。但是這種方法從經(jīng)驗中得出決策依據(jù)，又可能導(dǎo)致錯誤的推理結(jié)論。錯誤的推理結(jié)果以心理偏差的形式表現(xiàn)出來，就是所謂的啟發(fā)式偏差。主要有三種：代表性啟發(fā)偏差，可得性啟發(fā)偏差和錨定效應(yīng)。

（1）代表性啟發(fā)偏差

人們在做決策時，往往會考慮到借鑒判斷事件本身或事件的同類事件以往的經(jīng)驗，但是這樣可能產(chǎn)生偏差，即代表性啟發(fā)偏差。房地產(chǎn)市場的價格慣性就是這種偏差的一種反映。例如，當(dāng)一個地區(qū)的房地產(chǎn)價格上漲時，個體投資者會根據(jù)以往房地產(chǎn)的漲價幅度和銷售情況作出判斷，預(yù)計房價有繼續(xù)上漲的趨勢從而采取買入的行為，這樣有可能造成房地產(chǎn)供不應(yīng)求的局面，更多人加入炒房；反之，當(dāng)房地產(chǎn)價格下降，個體投資者會根據(jù)以往同類事件的經(jīng)驗，預(yù)測到房價會繼續(xù)下降而采取的拋售行為，造成房地產(chǎn)的供過于求，房價繼續(xù)下跌。這樣價格慣性就會產(chǎn)生，房地產(chǎn)泡沫加速生成。

（2）可得性啟發(fā)偏差

房價是關(guān)系到民生的重大問題。在現(xiàn)實生活中，人們對房價的敏感程度是相當(dāng)高的。當(dāng)房價上漲時，媒體的報道，投資機構(gòu)和專家的分析資料都是人們?nèi)菀字X且最先想到的經(jīng)驗和信息。人們以此作為判斷的依據(jù)，自然會導(dǎo)致判斷上的偏差，進而投資行為也帶有一定的盲目性。這樣就表現(xiàn)出一定的可得性啟發(fā)偏差。

（3）錨定效應(yīng)

在判斷過程中，人們最初得到的信息會產(chǎn)生錨定效應(yīng)，從而制約對事件的估計。所謂錨定效應(yīng)，就是指當(dāng)人們需要對某個事件做定量估測時，會將某些特定的數(shù)據(jù)作為起始值，起始值想錨一樣制約著估測值。早期房價上漲時，人們不相信房地產(chǎn)價格會上升太多，認為它最終會回到“錨”水平；下降時亦然。所以錨定效應(yīng)在通常情況下會維持市場價格的穩(wěn)定。然而，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了泡沫之后，房價長期不斷上漲，人們認為房價處于高位是很正常的事情，哪怕房價高于居民的承受能力，他們也愿意購買。泡沫時期的錨定效應(yīng)助長了泡沫的持續(xù)發(fā)酵和擴大。

（4）情感啟發(fā)式偏差

人們在作出判斷決策時，對刺激物的情緒反應(yīng)常常比認知評估來得既快又及時，這種即時的情緒反應(yīng)為決策者的行為選擇提供了線索和依據(jù)，使決策者的快速行動成為可能。但是人們的投資決策很容易受自信經(jīng)驗、情感和立場的影響產(chǎn)生偏差。對于剛性需求的人們來說，房價不斷上漲會刺激他們的恐慌擔(dān)憂情緒，憂慮可能會在價格高位上購房吃虧，使得個體投資者極盡所能購買房產(chǎn)；對于投資需求的人們來說，房價不斷上漲會使得他們獲取更高的收益，高興的情緒會促使個體投資者快速入手房產(chǎn)。這樣更加助推房產(chǎn)價格的上漲。

2、心理偏差

心理偏差是指有限理性的決策者對外部信息進行識別、編輯、評價等認知活動中系統(tǒng)產(chǎn)生的、有偏于理性人假設(shè)的心理現(xiàn)象。全面把握人們在房地產(chǎn)投資決策過程中的心理偏差，有利于從心理學(xué)角度尋找糾正偏差、提高決策的理性程度，一定程度上抑制房地產(chǎn)泡沫的發(fā)展。

（1）過度自信

心理學(xué)家發(fā)現(xiàn)，人們往往過于相信自己的判斷能力，高估自己成功的概率，把成功歸功于自己的能力，而低估運氣、機遇和外部力量在其中的作用，這種認知偏差稱為“過度自信”。當(dāng)房價上漲和個體投資者對房價預(yù)估的結(jié)果一致時，這往往會導(dǎo)致個體投資者過度自信，而且認為自己準(zhǔn)確地掌握了未來房地產(chǎn)價格的變動趨勢，更加傾向于買入行為。這種直覺判斷使個體投資者在過濾各種信息時，注重那些能夠增強他們自信心的信息，進而形成了房地產(chǎn)價格只漲不跌的基礎(chǔ)，誘發(fā)更多投機行為的產(chǎn)生。個體投資者可能會在信息不足的情況下作出交易決策，導(dǎo)致大量盲目性交易的產(chǎn)生，造成房地產(chǎn)市場的繁榮甚至泡沫產(chǎn)生。

（2）心理賬戶與處置效應(yīng)

人們根據(jù)資金的來源、資金的所在和資金的用途等因素對資金進行分類，分配到單獨的心理賬戶中，并根據(jù)投資所在的賬戶分別地做出決策。資產(chǎn)在不同的心理賬戶中，風(fēng)險承受能力自然不一樣。個體投資者將收益和損失分別擱置在不同的“心理賬戶”中，他們的偏好是不同的，故投資過程中表現(xiàn)出“出贏保虧”的心態(tài)，也就產(chǎn)生了處置效應(yīng)。即個體投資者盈利時，其面臨的風(fēng)險也不斷增加，為了避免價格下降而帶來的后悔，傾向于風(fēng)險回避而做出獲利了結(jié)的行為；當(dāng)個體投資者出現(xiàn)虧損時，為避免立即兌現(xiàn)虧損而帶來的后悔，傾向于風(fēng)險尋求而繼續(xù)持有資產(chǎn)。這種投資策略是不理性的。在房地產(chǎn)市場中，正是處置效應(yīng)才導(dǎo)致了如下的情況：當(dāng)房價處于不斷上升的階段，房產(chǎn)交易十分活躍，個體投資者的收益增加，不斷拋出其他人接手致使市場換手率相當(dāng)高，房價被反復(fù)推高，一步步催化房地產(chǎn)市場的繁榮，使得房地產(chǎn)價格偏離實際價值，催生泡沫。

3、羊群效應(yīng)

羊群效應(yīng)也就是“從眾行為”，指代投資者在信息不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人的決策，或者過多依賴于輿論，而不考慮私人信息的行為。投資者無法同時處理大量信息，他對某一事物的注意必然以犧牲另一事物的注意為代價，這就是人的有限注意。有限注意會導(dǎo)致人的“信息層疊”，即決策者放棄自己對信息的收集和加工整理，直接通過觀察別人的行動力做出判斷和決策，這對羊群行為的形成扮演了重要的角色。房地產(chǎn)價格上漲時，由于市場信息繁雜，個體投資者來不及掌握太多信息或者獲取信息的成本太高，只能跟隨其他購房人做出購買決策。這樣會使房地產(chǎn)交易量大幅度增加，推動市場的繁榮；同時，媒體的炒作，輿論的宣傳使得市場上充滿了各種“噪音”，個體投資者往往容易被誤導(dǎo)而作出錯誤的判斷，認為房地產(chǎn)價格只升不降，爭相購買推動房價的不斷攀升，催生泡沫。

二、結(jié)論與對策

1、結(jié)論

按照傳統(tǒng)金融學(xué)對“理性經(jīng)濟人”的假設(shè)，房地產(chǎn)的個體投資者一般會遵循效用最大化原則進行理性投資。但是研究了投資者投資決策過程中的心理狀態(tài)會發(fā)現(xiàn)：傳統(tǒng)金融學(xué)已經(jīng)不能完全解釋房地產(chǎn)泡沫形成的根本原因，真實的房地產(chǎn)市場并不全是理性的參與者。從行為金融學(xué)的角度來講，投資過程反映了個體投資者的心理過程，由于認知偏差、情緒偏差等各種偏差的存在，最終導(dǎo)致房地產(chǎn)的價格偏離實際價值，而這種價格偏差就會反過來影響個體投資者對房地產(chǎn)的認識和判斷。這樣反復(fù)作用的反饋機制使得房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)非理性的漲幅，更多投機者的參與進一步推動房地產(chǎn)市場的繁榮，助長了房產(chǎn)泡沫的形成。

2、對策

基于個體投資者的心理因素引起的房地產(chǎn)市場非理性行為是很難根本消除的，但是可以采取相關(guān)措施盡可能的規(guī)避和減少。為了使房地產(chǎn)市場更加健康理性的發(fā)展，可從以下兩點著手改進：

（1）構(gòu)建對稱的房產(chǎn)信息平臺機制，加強對個體投資者的正確引導(dǎo)。

房地產(chǎn)市場信息量頗大，且信息更新速度過快，個體投資者很難處理加工整理，過濾出真正對自己判斷決策有用的信息。而且個體投資者本身缺乏相關(guān)專業(yè)知識，極易導(dǎo)致羊群效應(yīng)。這就要求政府為房地產(chǎn)市場構(gòu)建一個公開，透明的信息共享平臺，進一步完善房地產(chǎn)市場的信息發(fā)布機制和交易機制。加大對房地產(chǎn)開發(fā)商發(fā)布虛假信息，哄抬房價等違法行為的查處力度和打擊力度，維護市場正常的交易秩序。同時，對媒體、專家的相關(guān)輿論應(yīng)該合理的引導(dǎo)，防止其為了吸引眼球發(fā)放虛假夸大的信息，減少市場的信息不對稱。對于缺乏相關(guān)專業(yè)知識的個體投資者，政府應(yīng)鼓勵相關(guān)金融部門對其進行投資理財知識的培訓(xùn)。政府還應(yīng)該加強對個體投資者市場風(fēng)險的教育，調(diào)整投資者的心理情緒，以便形成合理預(yù)期，減少不理性的投資行為。

（2）加強金融監(jiān)管，規(guī)范投機者行為

政府應(yīng)加強對金融機構(gòu)的監(jiān)管力度，提高金融機構(gòu)信息披露的透明度，規(guī)范個人購房貸款的標(biāo)準(zhǔn)和審查程序，實行差別化信貸，并且逐步建立并完善個人誠信系統(tǒng)。對于房地產(chǎn)開發(fā)商的貸款行為，應(yīng)提高開放商自有資金持有比例，加強對其貸款資格審查，對貸款資金的用途和流向應(yīng)予以一定的監(jiān)管。各新聞媒體、金融機構(gòu)通過輿論的宣傳，對市場中的購房投機行為和投機心理加以正確的引導(dǎo)，防止市場中投機狂熱的形成。政府還應(yīng)出臺合理的稅收、信貸等政策，增加投機者的資金成本，提高其投機風(fēng)險，減緩其對市場的沖擊，減少市場中的噪聲交易行為。（作者單位：四川大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院）

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