襲希哈爾濱商業(yè)大學(xué)，黑龍江 哈爾濱 150028

國際比較視角下貸款價(jià)值比對(duì)我國房地產(chǎn)宏觀政策的啟示

襲希
哈爾濱商業(yè)大學(xué)，黑龍江 哈爾濱 150028

貸款價(jià)值比作為國際通用的一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)，曾長期作為微觀審慎工具使用，但是近年來被廣泛作為宏觀審慎政策工具使用。該工具是與我國購房首付比相對(duì)應(yīng)的概念，通過研究貸款價(jià)值比在各國的應(yīng)用，以國際比較視角得出對(duì)我國房地產(chǎn)宏觀政策的啟示，從而為制定適合我國房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的宏觀政策提供參考。

貸款價(jià)值比；首付比；風(fēng)險(xiǎn)；宏觀審慎管理；房地產(chǎn)

貸款價(jià)值比（Loan-to-Value Ratio，以下簡稱LTV）指貸款金額和抵押品價(jià)值的比例，多見于抵押貸款，如房產(chǎn)抵押貸款，是全球商業(yè)銀行控制風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)通行指標(biāo)。在實(shí)踐中，商業(yè)銀行房地產(chǎn)抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制主要是杠桿率約束。一般地，銀行在任何時(shí)候都關(guān)注確保未償付的債務(wù)價(jià)值與房地產(chǎn)資產(chǎn)中剩余的價(jià)值之間大致平衡[1]。在發(fā)起房地產(chǎn)抵押貸款前，貸款價(jià)值比可以幫助銀行預(yù)測房地產(chǎn)抵押貸款的未來價(jià)值；在發(fā)起貸款后，通過比較名義（或初始）貸款價(jià)值比和實(shí)際（或當(dāng)前）貸款價(jià)值比（即貸款額變動(dòng)率/房價(jià)變動(dòng)率）的差幅，能夠確認(rèn)或改變之前的預(yù)測結(jié)果[2]。Krainer,Leroy和Mung?pyung（2009）研究發(fā)現(xiàn)，初始LTV對(duì)違約率具有重要的影響[3]。中國住房抵押貸款的初始LTV最高為80%，但只占極少一部分，其他大部分的LTV都低于70%。LTV可與我國購房首付比相對(duì)應(yīng)，1減去購房貸款首付比等于LTV。LTV之前曾長期被視為微觀審慎政策，作為商業(yè)銀行控制貸款風(fēng)險(xiǎn)的手段[4]。主要發(fā)達(dá)國家基本上沒有從監(jiān)管角度對(duì)其設(shè)立法定上限，而是由商業(yè)銀行根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)控制偏好按照市場化原則自主掌握。僅有新加坡、韓國、香港等少數(shù)小型經(jīng)濟(jì)體把它列入監(jiān)管指標(biāo)并設(shè)定上限[5]。IMF（國際貨幣基金組織）研究部研究成果顯示，截至2010年9月，在可獲信息的36個(gè)國家中，約81%的國家對(duì)按揭貸款還款方式?jīng)]有任何限制，接近二分之一的國家存在一定程度的LTV限制，但是通常只作為被推薦的最佳實(shí)踐或運(yùn)用于政府提供擔(dān)保的某一小類按揭貸款，僅有3個(gè)國家明確報(bào)告將LTV上限作為房地產(chǎn)調(diào)控工具。

2008年危機(jī)前，英國、美國、荷蘭等國個(gè)人按揭貸款LTV很多超過1，甚至高達(dá)1.2，在該時(shí)期內(nèi)平均LTV值不斷上升，在0.9到1的區(qū)間。此次金融危機(jī)屬于系統(tǒng)性金融危機(jī)，而金融的順周期性加劇了危機(jī)的嚴(yán)重程度。在國際金融組織和各國監(jiān)管當(dāng)局的工具箱中，LTV作為一項(xiàng)逆周期調(diào)節(jié)宏觀審慎政策工具受到前所未有的重視，被認(rèn)為是兼具微觀審慎和宏觀審慎功能的監(jiān)管工具。危機(jī)后，LTV和貸款收入比（Debt-to-Income Ratio，以下簡稱DTI）越來越多地作為宏觀審慎政策工具使用。

一、對(duì)貸款價(jià)值比設(shè)置上限的政策效果評(píng)估

2011年IMF研究表明，過度繁榮的房地產(chǎn)本身并不是問題，關(guān)鍵問題是導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫的融資行為。作為應(yīng)對(duì)措施，財(cái)政政策可能原則上有效，但可能導(dǎo)致物業(yè)估值等方面的扭曲。貨幣政策可能過于笨拙，并可能有產(chǎn)出缺口、通脹等方面的成本。包含LTV的宏觀審慎政策，在降低房地產(chǎn)泡沫和風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性上，比財(cái)政政策和貨幣政策更具針對(duì)性、成本更小，效果更好。從微觀角度，對(duì)LTV設(shè)限將防止借方脆弱性積累，降低泡沫破滅時(shí)違約事件發(fā)生概率，提高違約事件發(fā)生后貸方回收率。從宏觀角度，對(duì)LTV設(shè)限將降低房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過度膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，減少貸款購房的群體數(shù)量，抑制總需求。IMF對(duì)21個(gè)發(fā)達(dá)國家2000-2007年的房地產(chǎn)價(jià)格與LTV峰值之間關(guān)系的研究表明，LTV峰值與房地產(chǎn)價(jià)格正相關(guān)，LTV峰值每增加10%，名義房價(jià)上漲13%。對(duì)韓國案例的研究顯示，對(duì)LTV設(shè)限會(huì)抑制房價(jià)上升和交易活躍度，并改變房價(jià)走勢預(yù)期。

設(shè)定LTV上限有利于降低抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)，提高銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性。以香港為例，1995年，港府在立法會(huì)上將LTV上限設(shè)定為70%并作為長期監(jiān)管政策，1997年初為控制投機(jī)將豪宅（房產(chǎn)價(jià)值超過1200萬港幣）最高LTV降為60%。亞洲金融危機(jī)期間，香港一年內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格跌幅超過40%，但按揭貸款不良率低于1.43%，足以說明LTV政策有效減少商業(yè)銀行面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)、保障按揭貸款資產(chǎn)的質(zhì)量。對(duì)LTV設(shè)限有效降低了香港房地產(chǎn)市場相關(guān)的周期性系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，提高了銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

LTV具體操作過程中面臨政治阻力和易被規(guī)避。對(duì)LTV設(shè)限，影響最大的是剛參加工作的年輕人和貧困人群等更需要信用支持的群體，將會(huì)面臨政治上的阻力。LTV作為宏觀審慎監(jiān)管措施，針對(duì)性強(qiáng)，在實(shí)踐中容易被規(guī)避。在房地產(chǎn)繁榮時(shí)期，韓國對(duì)3年以內(nèi)的購房貸款執(zhí)行較低的LTV比例上限，結(jié)果產(chǎn)生了大量期限在3年零1天的住房貸款，對(duì)銀行LTV比例上限的監(jiān)管，也導(dǎo)致非銀行機(jī)構(gòu)住房信貸的擴(kuò)張。為了規(guī)避對(duì)高比例LTV抵押貸款進(jìn)行保險(xiǎn)的限制，美國的金融機(jī)構(gòu)通常將兩個(gè)以上的貸款進(jìn)行合并。

二、國際上貸款價(jià)值比政策的具體實(shí)施情況

國際上貸款價(jià)值比政策存在兩種方式：一種是金融監(jiān)管部門并不直接設(shè)定LTV上限，而是通過發(fā)布指引、推薦最佳實(shí)踐等方式，引導(dǎo)商業(yè)銀行將LTV作為授信風(fēng)險(xiǎn)控制的重要指標(biāo)；另一種是金融監(jiān)管部門直接設(shè)定各類住房按揭LTV的上限，并根據(jù)市場形勢不定期調(diào)整，商業(yè)銀行遵照?qǐng)?zhí)行?？傮w上，各國LTV政策的總體目標(biāo)是防范房地產(chǎn)泡沫，引導(dǎo)商業(yè)銀行審慎經(jīng)營，盡量滿足居民自住購房的需求，避免對(duì)非投機(jī)性真實(shí)需求的誤傷和對(duì)正常房地產(chǎn)市場運(yùn)行的扭曲。

（一）金融機(jī)構(gòu)在一定的市場化約束情況下根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)控制原則自主決定LTV

在一定的市場化約束下，金融機(jī)構(gòu)自主決定LTV的國家通常根據(jù)客戶的風(fēng)險(xiǎn)情況確定不同的LTV上限，對(duì)于選擇高LTV的貸款客戶，金融機(jī)構(gòu)一般要求更高的貸款利率，對(duì)于LTV超過80%，強(qiáng)制要求客戶購買貸款保險(xiǎn)。監(jiān)管部門對(duì)高LTV按揭貸款在風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、風(fēng)險(xiǎn)撥備等方面區(qū)別對(duì)待。通過這些市場化手段，對(duì)居民申請(qǐng)高LTV按揭貸款、金融機(jī)構(gòu)發(fā)放高LTV按揭貸款進(jìn)行約束。LTV上限根據(jù)客戶的以下因素確定：一是根據(jù)購房人的身份確定最高LTV。加拿大有穩(wěn)定收入的借款人LTV最高可達(dá)90%，對(duì)有自雇收入證明的LTV一般為80%，對(duì)沒有合適收入證明的自由職業(yè)者、留學(xué)生、移民的LTV最高為65%，對(duì)外籍人士的LTV最低可達(dá)50%。二是根據(jù)借款人的收入情況確定LTV。德國、日本主要根據(jù)申請(qǐng)人的收入及其穩(wěn)定程度確定按揭貸款的最高LTV，貸款收入比（DTI）越低，LTV可以越高。三是根據(jù)購房動(dòng)機(jī)確定LTV。英國購買自住房的最高LTV一般為90%，投資用房的LTV最高為75%。

不同首付比的住房貸款，所要求的貸款利率、風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、風(fēng)險(xiǎn)撥備等通常不一樣。在貸款利率方面，英國、澳大利亞、荷蘭等發(fā)達(dá)國家均對(duì)高LTV的按揭貸款執(zhí)行更高的貸款利。在風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重方面，挪威在1998年對(duì)LTV在60%以上，以色列在2010年對(duì)LTV在60%以上，保加利亞在2004-2005年對(duì)LTV在70%以上，拉脫維亞在2007年對(duì)LTV在70%以上的抵押貸款執(zhí)行更高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。在風(fēng)險(xiǎn)撥備方面，葡萄牙在1999年對(duì)LTV在75%以上的，西班牙在2004年對(duì)LTV在80%以上的抵押貸款要求更高的風(fēng)險(xiǎn)撥備。LTV越高，貸款利率越高，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、風(fēng)險(xiǎn)撥備要求更嚴(yán)格。

（二）監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)不同對(duì)象設(shè)定差異化的LTV上限

監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)定LTV幾乎都采用“相機(jī)決策”，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢及房地產(chǎn)市場情況對(duì)不同的對(duì)象設(shè)定不同的LTV上限，普遍在50%-80%的區(qū)間，只有極少數(shù)設(shè)置為40%。存在以下三種情形：一是針對(duì)某一區(qū)域的不動(dòng)產(chǎn)設(shè)定上限。韓國2003-2009年針對(duì)首爾部分區(qū)域房價(jià)暴漲，按照不動(dòng)產(chǎn)是否處于“投機(jī)區(qū)域”來設(shè)定LTV上限，并對(duì)處于“投機(jī)區(qū)域”的不動(dòng)產(chǎn)按照不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值、貸款期限、金融機(jī)構(gòu)類型設(shè)定不同的LTV上限。二是根據(jù)不同的貸款額度、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值和用途來設(shè)定不同的LTV上限。香港在2009年-2011年房地產(chǎn)價(jià)格大幅上漲期間，根據(jù)房屋價(jià)值的范圍及房屋用途確定不同的LTV上限：房屋價(jià)值越高，上限越低；商業(yè)用房上限低于住宅用房上限。新加坡在2010年對(duì)賣方一年內(nèi)出售的所有住宅LTV上限設(shè)定為80%，2011年對(duì)非自然人房屋按揭貸款LTV上限設(shè)定為50%。三是根據(jù)按揭貸款次數(shù)、房屋套數(shù)設(shè)定LTV上限。馬來西亞2010年將購買第三套住宅的LTV上限確定為70%。新加坡2010年和2011年兩次降低二套及以上住房抵押貸款的LTV上限，從80%分別降至70% 和60%。

（三）房貸保險(xiǎn)、政府擔(dān)保有利于提高LTV上限

在國外，商業(yè)銀行為降低房貸風(fēng)險(xiǎn)，通常要求LTV超過80%的貸款人購買房貸保險(xiǎn)，保費(fèi)額度因貸款人的貸款數(shù)額和LTV比例不同會(huì)有不同，美國、加拿大、澳大利亞和香港等都有類似的安排。美國聯(lián)邦住宅管理局向高LTV客戶提供貸款保險(xiǎn)，按規(guī)定只有LTV超過90%才需要購買房貸保險(xiǎn)，但實(shí)踐中商業(yè)銀行通常將此標(biāo)準(zhǔn)控制在80%。加拿大要求LTV超過80%的，要到加拿大房屋按揭保險(xiǎn)公司購買保險(xiǎn)。澳大利亞主要由聯(lián)邦成立的住房貸款保險(xiǎn)公司向LTV超過80%的按揭貸款提供保險(xiǎn)。香港法定LTV上限為70%，但滿足香港按揭貸款公司按揭貸款保險(xiǎn)項(xiàng)目要求并投保的貸款人，LTV可以提高到90%。

不少國家由具有政府背景的機(jī)構(gòu)從事按揭貸款保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，也有一些國家主要由商業(yè)保險(xiǎn)公司提供房貸保險(xiǎn)（如英國），也有一些國家兩種模式均存在（如美國）。房貸保險(xiǎn)的主要目的是通過保險(xiǎn)的形式，分擔(dān)商業(yè)銀行的貸款風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)市場提高LTV，促進(jìn)房地產(chǎn)消費(fèi)，特別是鼓勵(lì)青年人購房。由政府背景的機(jī)構(gòu)從事按揭貸款保險(xiǎn)，某種意義上是政府的一種隱性擔(dān)保。Andrews（2011）對(duì)OECD國家的一項(xiàng)研究顯示，LTV上限每提高10%，年輕家庭對(duì)房屋的擁有率提高12%，但對(duì)老年家庭影響要小得多。

在金融危機(jī)前，由于房貸保險(xiǎn)的存在，許多國家出現(xiàn)LTV值超過1的情況，一些申請(qǐng)人將裝修等其他成本也通過按揭貸款貸出來，比如美國、英國和荷蘭等。問題在房價(jià)上行周期被隱藏，但在房價(jià)下行時(shí)就很快暴露出來。在反思危機(jī)的研究和政策調(diào)整中，這種做法被廣泛詬病并調(diào)整，目前各國已經(jīng)見不到LTV超過1的按揭貸款，實(shí)踐中即便貸款人購買了房貸保險(xiǎn)，最高LTV值通常掌握在95%。通過房貸保險(xiǎn)提高LTV的做法受到批評(píng)，英國在危機(jī)后基本停止了商業(yè)按揭貸款保險(xiǎn)計(jì)劃，改由政府向銀行提供擔(dān)保鼓勵(lì)住房消費(fèi)。但是香港金管局（2011）認(rèn)為，從香港的經(jīng)驗(yàn)看，按揭貸款保險(xiǎn)有效緩解了LTV上限政策對(duì)市場流動(dòng)性和交易活躍度的抑制，而無損其抑制投機(jī)、推動(dòng)審慎經(jīng)營等有效性的發(fā)揮。對(duì)于美國等國家而言，問題的根源可能并不在房貸保險(xiǎn)本身，而在于房貸標(biāo)準(zhǔn)的無原則放松和按揭貸款的過度證券化。

三、貸款價(jià)值比政策的最新進(jìn)展

在政策方面，IMF在金融危機(jī)后多次從發(fā)布的研究報(bào)告和正式場合的表態(tài)，把LTV歸為最重要的宏觀審慎工具之一，并呼吁各國對(duì)新的按揭貸款LTV和DTI設(shè)置上限。2010年，G30倡議采用可調(diào)整的LTV政策抑制房地產(chǎn)信貸的過度發(fā)放，并作為宏觀審慎工具。金融穩(wěn)定理事會(huì)在2012年4月發(fā)布的《穩(wěn)健住宅按揭貸款操作原則》認(rèn)為，LTV要有一個(gè)適宜的上限，監(jiān)管部門未必要強(qiáng)制設(shè)定一個(gè)LTV上限，但前提是金融機(jī)構(gòu)房貸足夠?qū)徤髑也灰蚴袌龈偁幎淖?。巴塞爾委員會(huì)建議對(duì)未提供擔(dān)?；蛭促徺I保險(xiǎn)的住宅按揭貸款LTV不超過80%，其于2014年12月發(fā)布《最低資本要求及信用風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)法修訂》征求意見稿，對(duì)于住宅抵押貸款，將不再采取統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，而是根據(jù)LTV和DTI來確定風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，對(duì)商用房抵押貸款，根據(jù)LTV比例確定風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。英國央行在2014年10月公布的會(huì)議紀(jì)要中宣稱，為應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的房地產(chǎn)泡沫，英國正在考慮對(duì)按揭貸款LTV和DTI設(shè)定上限。

在實(shí)踐方面，金融危機(jī)前將LTV上限作為宏觀審慎工具實(shí)施比較典型的經(jīng)濟(jì)體是韓國和香港，韓國自2002年引入LTV上限政策后，一直在動(dòng)態(tài)實(shí)施。其余有個(gè)別小型經(jīng)濟(jì)體曾經(jīng)實(shí)施過LTV上限，但通常作為臨時(shí)性干預(yù)政策。香港自1995年以來一直實(shí)施LTV上限，最新一次對(duì)LTV的調(diào)整就在2015年2月份。金融危機(jī)期間及之后，全球各地陸續(xù)有20多個(gè)發(fā)達(dá)和新興經(jīng)濟(jì)體效法韓國和香港的做法，將設(shè)置LTV上限作為宏觀審慎工具引入監(jiān)管領(lǐng)域。

四、貸款價(jià)值比政策對(duì)我國的啟示

根據(jù)各個(gè)國家的經(jīng)驗(yàn)，LTV政策作為一項(xiàng)宏觀審慎工具，具有實(shí)施靈活的特點(diǎn)，其既可以單獨(dú)使用，也可以與DTI等其他宏觀審慎政策聯(lián)合使用。通常是相機(jī)抉擇，無須遵守一個(gè)明確的政策規(guī)則；其可以根據(jù)不同貸款額度、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值、用途、所處區(qū)域等等諸多因素，作出差異化的規(guī)定，可以實(shí)現(xiàn)定向的政策目標(biāo)。因此，對(duì)我國具有重要的啟示。

豐富我國首付比的政策框架。目前，我國首付比僅按照首套、二套比例做區(qū)分，考慮的因素還比較單一，針對(duì)當(dāng)前市場分化的形勢，為適應(yīng)新常態(tài)，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場運(yùn)行，降低風(fēng)險(xiǎn)，下一步還可以考慮對(duì)不同區(qū)域、不同價(jià)值、不同類型的住房貸款實(shí)施不同的首付比政策

賦予不同首付比住房貸款一些市場化的約束和調(diào)整機(jī)理。一是指導(dǎo)商業(yè)銀行針對(duì)不同首付比的住房貸款制定區(qū)別的利率標(biāo)準(zhǔn)。二是協(xié)調(diào)銀監(jiān)會(huì)針對(duì)不同首付比的住房貸款制定不同的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、風(fēng)險(xiǎn)撥備要求。三是在今后對(duì)不同首付比的住房按揭貸款證券化（MBS），政策上進(jìn)行區(qū)別對(duì)待。

探討推動(dòng)我國住房抵押貸款保險(xiǎn)市場發(fā)展。我國在2005年前曾要求住房貸款購買商業(yè)保險(xiǎn)，但此保險(xiǎn)主要針對(duì)抵押房屋發(fā)生火災(zāi)等意外的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)，與國外房貸信用保險(xiǎn)意義完全不同。為促進(jìn)房地產(chǎn)市場消費(fèi)，特別是解決年輕人購房首付困難問題，可以推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展房貸信用保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，或是研究具有政府背景的機(jī)構(gòu)設(shè)立專門發(fā)放房貸信用保險(xiǎn)的按揭貸款保險(xiǎn)公司，在一定限度內(nèi)由商業(yè)銀行自主決定購買房貸信用保險(xiǎn)的住房貸款的首付比要求，緩解首付比政策對(duì)市場流動(dòng)性和交易活躍度的抑制。

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（責(zé)任編輯：武 亮）

襲 希（1986-），女，遼寧撫順人，哈爾濱商業(yè)大學(xué)管理學(xué)院講師，博士，研究方向：金融創(chuàng)新管理與技術(shù)創(chuàng)新。

本文系哈爾濱商業(yè)大學(xué)博士科研啟動(dòng)基金（項(xiàng)目編號(hào)：14RW17）

2015-06-07

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