周維穎，田仲他，王桂梅

（1．國家海關(guān)總署研究中心，北京100730，2．中國人民銀行濟南分行，山東濟南250021）

2013年，中國貨物貿(mào)易進出口總額首次超過美國，成為世界第一大貨物貿(mào)易大國，這也是繼我國成為全球第二大經(jīng)濟體、最大外匯儲備國和最大出口國之后的又一大突破。在為此感到欣慰的同時也應(yīng)看到，我國對外貿(mào)易中仍然存在一定數(shù)量假借貿(mào)易渠道，通過境內(nèi)外匯率差、利率差等謀取暴利的跨境套利貿(mào)易。近年來我國跨境套利貿(mào)易呈現(xiàn)階段性爆發(fā)，其風(fēng)險具有向外貿(mào)、金融、實體經(jīng)濟等領(lǐng)域蔓延的態(tài)勢，嚴重危害了我國對外貿(mào)易發(fā)展，并對宏、微觀經(jīng)濟產(chǎn)生了負面影響。

為此，對我國跨境套利貿(mào)易及其風(fēng)險進行深入研究，不僅有助于科學(xué)審視我國對外貿(mào)易發(fā)展進程中的問題，而且有助于促進我國對外貿(mào)易的持續(xù)健康發(fā)展。

一、問題的提出及相關(guān)概念

（一）問題的提出

貿(mào)易融資作為一種成熟的金融工具由來已久。具有真實貿(mào)易背景的貿(mào)易融資有助于企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險、緩解資金周轉(zhuǎn)壓力，并在一定程度上倒逼匯率和利率市場化改革。與此相反，脫離真實貿(mào)易背景的大規(guī)?？缇程桌Q(mào)易則會導(dǎo)致進出口貿(mào)易數(shù)據(jù)虛增，國際收支失衡，貨幣政策效力削弱，干擾和破壞我國對外貿(mào)易的正常秩序。

金融監(jiān)管政策為跨境套利貿(mào)易的產(chǎn)生和發(fā)展提供了現(xiàn)實土壤。在市場化程度較高的國家，貨幣依靠市場定價，外匯、本國貨幣可以自由流動，無需依靠貿(mào)易手段帶動資金流動。在我國，金融領(lǐng)域長期實行管制政策。雖然1996年底我國實現(xiàn)了經(jīng)常項目下的自由兌換，但在“經(jīng)常項目可兌換、資本項目部分管制”的情況下，國際短期資本利用大宗商品、加工貿(mào)易和保稅物流等貿(mào)易項下存在的部分監(jiān)管漏洞，通過虛構(gòu)貿(mào)易背景，實現(xiàn)大量資金隱蔽進出我國的目的。

貿(mào)易統(tǒng)計額、資金流和實際進出口貿(mào)易流之間的嚴重脫節(jié)，是大規(guī)?？缇程桌Q(mào)易的直接表現(xiàn)。進出口貿(mào)易額與主要港口貨物吞吐量之間的差異②，是觀察跨境套利貿(mào)易的一個主要窗口。從歷史數(shù)據(jù)來看，2000—2004年，我國平均貿(mào)易順差僅為300億美元，2005年匯改后，貿(mào)易順差迅速增長，到2008年達到峰值，為2981億美元，2009—2011年貿(mào)易順差有所收窄，隨后在2012—2013年再次沖高到2000億美元以上。2003—2008年9月國際金融危機爆發(fā)前，出口增長率和進口增長率平均分別高出沿海主要港口貨物吞吐量增長率達13．8個百分點和7個百分點。由此可見我國對外貿(mào)易中存在較多跨境套利成分。

圖1 2003年以來我國進口額、出口額及沿海主要港口貨物吞吐量增長率③

以2013年初一次引發(fā)廣泛關(guān)注的跨境套利貿(mào)易潮為例，可以明顯觀察到貿(mào)易額、資金流和港口貨物量之間的不匹配狀況。2013年1—4月，一方面，全國貿(mào)易在高速增長。全國進出口總額達13307億美元，順差609．8億美元，出口增速17．4%。東南沿海的廣東、福建、廣西出口明顯增加，分別增長35．6%、24．5%和24．6%。我國內(nèi)地與香港外貿(mào)進出口總值高達1505．9億美元，同比增長66%，其中深圳－香港貿(mào)易總值的增長更是高達130%。2013年1—4月，外匯方面延續(xù)了2012年底外匯大量凈流入的態(tài)勢，新增外匯占款分別為6837億、2954億、2363億、2944億，合計1．5萬億。

另一方面，與東南沿海省份貿(mào)易高速增長形成鮮明對比的是，這一地區(qū)主要港口外貿(mào)貨物量卻顯低迷。2013年1—4月，廣州、深圳、湛江和北部灣港口外貿(mào)貨物吞吐量累計同比增長分別為－0．5%、2．1%、－5．2%和3．5%。深圳企業(yè)的開工情況及融資需求，與強勁的對外貿(mào)易數(shù)據(jù)也出現(xiàn)背離。深圳一季度樣本企業(yè)④總用電量較上季度下降3．95%，總用工人數(shù)較上季度也減少0．87%。企業(yè)融資需求出現(xiàn)回落，一季度融資需求總額較去年同期下降18．03%。

針對內(nèi)地對港貿(mào)易數(shù)據(jù)的異常波動，2013年4月下旬以來，外匯、海關(guān)、銀行等部門聯(lián)動，采取了一系列針對跨境套利貿(mào)易的監(jiān)管措施⑤。到2013年5月，跨境套利貿(mào)易的勢頭得到遏制，貿(mào)易額、外匯占款增幅明顯下降，基本與港口貨物量相匹配。當(dāng)月，我國進出口總值3451．1億美元，增長0．4%。其中出口1827．7億美元，微增1%，大幅低于上月的14．7%；進口1623．4億美元，下降0．3%；貿(mào)易順差204．3億美元。5月，內(nèi)地對香港出口僅微增 5．8%，較前4個月66%的增幅大幅回落。外匯方面，5月央行外匯占款僅新增1119．53億元人民幣，與上月3747．26億相比下降了70．12%；央行在內(nèi)的所有金融機構(gòu)外匯占款僅新增1315．64億元人民幣，與4月相比下降了 54．05%；同時外匯儲備凈減少510．06億美元，創(chuàng)單月最大跌幅。

從上述相關(guān)數(shù)據(jù)的變化中，我們有理由認為，現(xiàn)實中可能存在大量的跨境套利貿(mào)易交易活動。

（二）概念提出

跨境套利貿(mào)易是指市場主體在逐利驅(qū)動下，超出正常貿(mào)易融資和匯率避險范疇，利用現(xiàn)行貿(mào)易便利化等政策漏洞，甚至違反貿(mào)易及外匯管理規(guī)定，將貨物異化為國際短期資本流動的載體，假借國際貿(mào)易名義進行跨境資本套利。具體來看，跨境套利貿(mào)易的過程，實質(zhì)上是通過國際短期資本的跨境流動，結(jié)合匯率預(yù)期、存貸款利息與融資成本等綜合收益變化，選擇合適的套利標的，借助代付、遠期信用證等融資杠桿或衍生產(chǎn)品組合，通過本幣外幣、境內(nèi)境外、即期遠期資本運作，套取價格差、匯率差、利率差等超額利潤。

跨境套利貿(mào)易風(fēng)險是國際貿(mào)易中的非傳統(tǒng)風(fēng)險。一是在微觀層面，跨境套利貿(mào)易具有單貨分離特征，并且一筆交易的進行可能涉及進口商、出口商、國內(nèi)供應(yīng)商、貨運代理人、商檢、海關(guān)、銀行、外管局等多個主體，因此其風(fēng)險具有明顯的傳導(dǎo)性。隨著跨境套利貿(mào)易規(guī)模的不斷擴大，風(fēng)險影響和潛在后果呈幾何倍數(shù)放大。

二是在宏觀層面，隨著國際資本流動的日益頻繁，金融衍生產(chǎn)品的不斷拓展，以及境內(nèi)外外匯管制水平的差異，跨境套利貿(mào)易的表現(xiàn)形式更為靈活多樣。由于跨境套利貿(mào)易主體逆向選擇，片面追逐風(fēng)險收益，棄實就虛，容易造成國內(nèi)與貿(mào)易有關(guān)的外匯、金融、實體經(jīng)濟等宏觀指標在一定時間內(nèi)劇烈扭曲，形成跨境套利貿(mào)易主體正收益和全社會負收益的局面。長此以往，容易使我國經(jīng)濟陷入“貿(mào)易順差增大，國際短期資本大規(guī)模流入，人民幣升值預(yù)期加劇，基礎(chǔ)貨幣被迫過多投放，信貸規(guī)模、投資規(guī)模增長過快，投資大于需求，供給能力過剩，貿(mào)易順差擴大”的惡性循環(huán)。同時，跨境套利貿(mào)易風(fēng)險具有在一定時間內(nèi)演化為區(qū)域或全球性風(fēng)險的可能性。

二、我國跨境套利貿(mào)易及其風(fēng)險的具體分析

（一）跨境套利貿(mào)易的具體成因

跨境套利貿(mào)易是由各種直接、間接原因，境內(nèi)、境外因素綜合影響而促成的。境內(nèi)外存在較大的“套利空間”是我國跨境套利貿(mào)易產(chǎn)生的主要動因。具體表現(xiàn)為我國境內(nèi)外利差、匯差和資產(chǎn)價格差。利率方面，2010年中美利率⑥差基本在3%以內(nèi)，2011年以后中美利差開始持續(xù)擴大，特別是2011年下半年和2014年年初，利率差一度達到5%以上。在匯率方面，自2005年匯改以來，人民幣走上了長期升值道路。2010年6月匯率改革重啟后，人民幣重新進入升值通道，2010年6月至2014年1月⑦人民幣兌美元的月平均匯率累計升值幅度達11．14%。

地方政府現(xiàn)有治理模式變相鼓勵跨境套利貿(mào)易。當(dāng)前我國經(jīng)濟進入新常態(tài)，并且中央一直強調(diào)不唯GDP的考核導(dǎo)向，但不少地方政府仍以加速跨越式發(fā)展為己任，將對外貿(mào)易作為拉動GDP增長的重要砝碼，并且通過創(chuàng)造引人注目的對外貿(mào)易發(fā)展績效積累主要政績資本。特別是在當(dāng)前穩(wěn)定對外貿(mào)易增長的背景下，地方政府在舊制度慣性作用下，以GDP增長倒推剛性貿(mào)易增長指標，通過硬性攤派、層層分解貿(mào)易增長任務(wù)指標，并且還利用財政資金對貿(mào)易增量達到一定水平的企業(yè)給予現(xiàn)金獎勵，希望用“強刺激”政策實現(xiàn)預(yù)期貿(mào)易增速。這實際上是變相鼓勵市場主體從事跨境套利貿(mào)易。

旺盛的融資需求與“積極供給”推升了跨境套利貿(mào)易。2011年以來，我國貨幣信貸政策趨緊。對于部分資金鏈高度緊張的企業(yè)而言，操作程序簡單、成本相對低廉且變現(xiàn)相對容易的跨境套利貿(mào)易成為其發(fā)展的重點。而部分并不缺乏資金的企業(yè)，民間借貸的高回報率吸引其同樣投身于跨境套利貿(mào)易融資中，套取現(xiàn)金再對外放貸。與此同時，各商業(yè)銀行不斷推出種類繁多的金融配套產(chǎn)品，品種覆蓋表內(nèi)外。在“有效需求”與“積極供給”的共同作用下，進一步推升了跨境套利貿(mào)易活動。

國際資本流動泛濫，為跨境套利貿(mào)易提供了大量資金。次貸危機以來，美國經(jīng)濟萎靡不振。為了振興經(jīng)濟，美國自2008年末開始，先后實施了四次量化寬松的貨幣政策。美國的量化寬松貨幣政策意味著美國在貨幣市場 “開閘放水”，流動性會伴隨跨境資本的流動進入其他國家（地區(qū)），不斷在國際市場尋找投資與套利機會，這無疑會對實行高利率的我國帶來較強的沖擊。

（二）跨境套利貿(mào)易的具體模式及其套利途徑

我國跨境套利貿(mào)易呈現(xiàn)出以下特點：套利標的物從大宗商品，向高附加值小體積科技產(chǎn)品、貴金屬，甚至貨權(quán)憑證等范圍擴展；套利模式從偽報進出口價格，向金融衍生品融資、“一日游”、道具貨物往返等發(fā)展；套利途徑從單純價格偽報等一次性套利，向跨幣種，套取匯差、利率差與金融衍生產(chǎn)品利息結(jié)合的縱深套利發(fā)展。為了更清晰的認識跨境套利貿(mào)易，本文將跨境套利貿(mào)易拆解為具體的貿(mào)易模式及套利途徑進行分析。

根據(jù)貿(mào)易形態(tài)，跨境套利貿(mào)易模式可以分為三類：

一是一般貿(mào)易：信用證融資套利模式。

這種模式是指國內(nèi)企業(yè)以銅、鐵礦石等大宗金屬商品為載體，通過關(guān)聯(lián)公司之間信用證有效期內(nèi)的倉單反復(fù)轉(zhuǎn)賣，將境外資本多次轉(zhuǎn)移到境內(nèi)。

具體步驟是：離岸貿(mào)易公司A首先以價格X出售大宗商品倉單或進口大宗貨物給國內(nèi)的實體B，B以國內(nèi)銀行D開立的美元信用證支付給A貨款。第二步，國內(nèi)實體B通過把倉單文件發(fā)送給離岸的子公司C，把大宗商品出售或再出口（其交易實物一直都在“離岸的”保稅區(qū)中）。C向B支付美元或離岸人民幣現(xiàn)金。第三步，離岸子公司C把倉單再次出售給A，A以低于X的價格向C支付美元或離岸人民幣現(xiàn)金，也就是B以折扣價把倉單再次賣給A。第四步，在信用證的有效期內(nèi)，盡可能多地重復(fù)上述步驟。在這種模式下，大宗商品并未進入實體經(jīng)濟，只是在不同貿(mào)易主體間空轉(zhuǎn)。

二是加工貿(mào)易：道具貨物循環(huán)進出口模式。

2003年人民銀行和海關(guān)總署聯(lián)合下發(fā)了〔2003〕第 19號公告《關(guān)于變更黃金及其制品的加工貿(mào)易監(jiān)管條件》⑧，為有關(guān)企業(yè)反復(fù)進出口申報申領(lǐng)進料加工合同手冊和獲取迂回交易的海關(guān)報關(guān)單證提供了便利。在制度便利與現(xiàn)金獎勵的誘惑下，不法企業(yè)與境外企業(yè)結(jié)成利益共同體，利用貴金屬等高值、小體積的“道具貨物”循環(huán)進出口，高報價格、做大出口額，騙取政府獎勵資金。

具體操作步驟是，境內(nèi)加工貿(mào)易企業(yè)A辦理注冊、登記和合同備案手續(xù)，向海關(guān)申請進料加工手冊后，首先從境外關(guān)聯(lián)企業(yè)B進口黃金、玉石等，并在境內(nèi)完成加工。第二步，A將粗加工成品出口給B，B將該產(chǎn)品反向加工成黃金、玉石原料。第三步，B將黃金、玉石原料分別申報進口給A。如此反復(fù)操作。不法加工貿(mào)易企業(yè)一般利用同一批貨物作為“道具貨”，通過與境外存在關(guān)聯(lián)的企業(yè)，如母子公司、夫妻店等，以天為單位將貨物頻繁往返境內(nèi)外，此外企業(yè)還利用出入境監(jiān)管機構(gòu)現(xiàn)場很難在備案和審單環(huán)節(jié)對某些特殊商品，如玉石核查、審定具體價格的監(jiān)管困境，偽報進出口價格，進一步快速推升進出口總額。企業(yè)通過提高進出口頻率不斷增加貿(mào)易總值，從而超額完成政府設(shè)定的貿(mào)易額目標，套取更多的無風(fēng)險利潤——政府獎勵。

三是保稅貨物：特殊監(jiān)管區(qū)域倉儲物流套利模式。

特殊監(jiān)管區(qū)域倉儲物流套利模式也稱“一日游”套利模式，是以海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)域為依托，利用保稅區(qū)“境內(nèi)關(guān)外”⑨的優(yōu)勢和“入?yún)^(qū)退稅”政策⑩，將貨物在保稅區(qū)內(nèi)進行物流反復(fù)兜圈從而做大進出口貿(mào)易額。

在這種模式中，企業(yè)一般選取集成電路、液晶顯示板等單位價值高的電子產(chǎn)品為循環(huán)道具，這類商品價值高、體積小、不易變質(zhì)且進出口不涉證。具體流程是：企業(yè)提出具體的一日游要求；專業(yè)服務(wù)公司幫助企業(yè)辦理所需的出口合同、信用證等單據(jù)，并安排物流車輛，將貨物從保稅區(qū)內(nèi)的“出口倉”轉(zhuǎn)移到“進口倉”，從而完成一次進出口過程。此外，根據(jù)企業(yè)的要求，一天內(nèi)可完成多次“進出口”。在這種情況下，貿(mào)易活動所涉及的貨物及物流運輸過程是真實存在的，但整個交易過程僅是名義上的進出口。保稅區(qū)一日游不僅能夠騙取退稅，而且可以利用同一批貨物，在極短的時間內(nèi)做大貿(mào)易數(shù)據(jù)，從而進行更進一步的縱深套利。

跨境套利貿(mào)易的收益主要圍繞幣種、匯率、利率和資金來源四個核心要素展開?？傮w來看，其套利途徑主要有兩種：

第一種是通過結(jié)算套利。即利用結(jié)付匯過程的提前錯后，實現(xiàn)套利。一種是出口結(jié)匯提前，即一國出口商在將貨物運出境前，國外進口商即支付銷售款，出口商將收到的外幣換成人民幣。極端情況下，出口商并不真正進行出口，而是等待本幣升值后，借口合同未達成等理由再將人民幣兌回外幣。一種是進口付匯錯后，即一國進口商在貨物運抵境內(nèi)后，延期支付應(yīng)付款項，等人民幣升值后再換匯支付。通過結(jié)算套利的空間包括人民幣境內(nèi)外即期匯率差收益，人民幣境內(nèi)外貸款利率差收益，以及境內(nèi)金融衍生產(chǎn)品的資產(chǎn)收益。

第二種是通過融資套利。主要是套取境內(nèi)人民幣“存款”利率與離岸外匯（比如美元）貸款利率之間的息差，人民幣在岸邊離岸匯差，以及境內(nèi)理財產(chǎn)品收益。此類套利有多種不同組合，較為典型的有境內(nèi)人民幣貸款、進口信用證與境外抵押融資組合的利率套利：第一步，在境外人民幣貸款利率低于境內(nèi)人民幣貸款利率的情況下，企業(yè)A在內(nèi)地借入或利用自有人民幣，并以定期存款的形式存入銀行，商業(yè)銀行按照定存金額，開具一年期人民幣遠期信用證或保函。第二步，A的境外關(guān)聯(lián)企業(yè)或者合作商B以此保函或信用證為抵押，向境外銀行（一般與境內(nèi)商業(yè)銀行有關(guān)聯(lián)）借入美元貸款，并進行無本金交割遠期外匯交易。第三步，A以向B收取出口貨款的名義將境外貸款轉(zhuǎn)入境內(nèi)，并再次用以購買銀行推出的理財產(chǎn)品。第四步，A再將這些理財產(chǎn)品進行抵押，開出融資性保函或者信用證進而重復(fù)前三個步驟。

（三）跨境套利貿(mào)易風(fēng)險的具體分析

跨境套利貿(mào)易的大量存在，表現(xiàn)為外貿(mào)統(tǒng)計數(shù)據(jù)虛增，擾亂了正常的進出口貿(mào)易管理秩序；同時也導(dǎo)致國際收支失衡加劇，為異?？缇迟Y金提供便利通道，積聚了信貸金融風(fēng)險。

一是直接影響我國對外貿(mào)易統(tǒng)計和我國實體經(jīng)濟發(fā)展?？缇程桌Q(mào)易的快速發(fā)展導(dǎo)致對外貿(mào)易數(shù)據(jù)虛高，一方面對外貿(mào)統(tǒng)計體系產(chǎn)生嚴重沖擊，另一方面人為擴大了我國與主要貿(mào)易伙伴間的貿(mào)易順差，有可能進一步引發(fā)我國與主要貿(mào)易伙伴的摩擦。同時，虛高的對外貿(mào)易統(tǒng)計數(shù)據(jù)在一定程度上掩蓋了我國對外貿(mào)易所面臨的復(fù)雜局面，扭曲了對外貿(mào)易政策。此外，跨境套利貿(mào)易所引發(fā)的國際短期資本異常流入，通過信號效應(yīng)錯誤地引導(dǎo)資源配置，鼓勵企業(yè)棄實向虛；同時保稅區(qū)內(nèi)運輸、倉儲成本大幅增長，對區(qū)內(nèi)其他生產(chǎn)性加工業(yè)務(wù)以及物料配送型業(yè)務(wù)產(chǎn)生不利影響，進一步抑制實體經(jīng)濟的發(fā)展。

二是資金流與貨物流的間隔加劇了國際收支階段性失衡?？缇程桌Q(mào)易改變了企業(yè)收付匯和結(jié)售匯的節(jié)奏，打亂了資金實際進出境時間，加大了收支順差和結(jié)售匯順差的偏離程度，加劇國際收支失衡程度。同時，跨境套利貿(mào)易融資分割性特征易造成融資資金，尤其是境外融資資金的跨境快速流動，這種短期資本流動的規(guī)模、速度通常與貨幣預(yù)期強度成正比，容易加劇國際收支的階段性失衡。

三是跨境套利貿(mào)易的快速擴張削弱了貨幣政策有效性。一方面對沖貨幣宏觀調(diào)控政策。銀行貿(mào)易融資產(chǎn)品通過境外銀行融資減少企業(yè)即期資金支付，變相放大了國內(nèi)信貸總規(guī)模，尤其是在穩(wěn)健貨幣政策緊縮國內(nèi)過剩流動性情況下，部分對沖了人民銀行貨幣政策的調(diào)控效果，相對來說，在寬松貨幣政策釋放流動性情況下，短期貿(mào)易融資產(chǎn)品的快速擴張將直接增大貨幣信貸乘數(shù)的放大效應(yīng)，加速資金流動性釋放，造成流動性過剩。另一方面間接增加通貨膨脹風(fēng)險。外匯的加速流入和人民幣跨境支付所形成的跨境資金流動非對稱性效應(yīng)直接導(dǎo)致外匯占款迅速增加，從而加大了央行沖銷操作成本，加大央行管理通貨膨脹的難度。

三、全國及東南沿海四省（市）跨境套利貿(mào)易規(guī)模測算

準確掌握跨境套利貿(mào)易規(guī)模，直接關(guān)系到對真實外部不平衡程度的認識及相應(yīng)治理措施的實施。為此，本文擬運用數(shù)學(xué)模型對2005—2013年我國及上海、廣東、江蘇、浙江四省跨境套利規(guī)模進行了估算。

（一）模型構(gòu)建

假設(shè)某年名義出口額和進口額分別為e和i億美元，真實出口額和進口額分別為x和y億美元，那么該年跨境套利貿(mào)易額h（即通過貿(mào)易渠道流入的短期投機資本）為：

短期投機資本要借助跨境套利貿(mào)易流入境內(nèi)，必然使名義出口額e高于真實出口額x，名義進口額i低于真實進口額y，即e＞x，i＜y。

將 x＝k＊（e－i－h(huán)）／（k－1）帶入不等式e＞x，若我們假定歷年貿(mào)易順差，則k－1＞0，在不等式兩邊同乘k－1后，得到h＞e／k－i，同理，將y＝（e－i－h(huán)）／（k－1）帶入不等式i＜y，得到h＜e－k＊i，h的上限值是e－k＊i，下限值是e／k－i。若我們假定歷年貿(mào)易逆差，則k－1＜0，同理可得，h的下限值是e－k＊i，上限值是e／k－i。

因此，若k＞1，h∈（e／k－i，e－k＊i），若k＜1，h∈（e－k＊i，e／k－i），無論k大于或小于1，h的算術(shù)平均值均為（k＋1）（e／k－i）／2。

2001—2004年我國貿(mào)易順差變化較小，特別是2002—2004年，兩年累計增長5．6%。這幾年貿(mào)易中的跨境套利成分應(yīng)該較少，真實進出口應(yīng)該與相應(yīng)的名義進出口接近，可以將跨境套利貿(mào)易成分較低年份確定為基期，假設(shè)2005—2013年真實出口與真實進口比例與基期比例相同，基期比例k＝基期名義出口額／基期名義進口額，為合理確定基期，本文將2001—2004年劃分為9個基期，分別計算k。

表2 我國真實貿(mào)易的基期選擇和進出口比例

選擇每個k值后，計算出對應(yīng)的2005—2013真實出口額和進口額，然后計算以下4個指標值：名義出口虛增比重（應(yīng)大于0）、名義進口壓縮比重（應(yīng)大于0）[11]、名義出口增長率－真實出口增長率（應(yīng)接近于0）、真實進口增長率－名義進口增長率（應(yīng)接近于0），綜合考慮以上四個指標，確定2004年為基期。

（二）我國及四?。ㄊ校┛缇程桌Q(mào)易規(guī)模估算[12]

從全國數(shù)據(jù)來看，2005—2013我國貿(mào)易項下跨境套利規(guī)模呈N型結(jié)構(gòu)：2005—2008年，我國跨境套利貿(mào)易規(guī)模從625．16億美元迅速上升到2270．33億美元，增速遠超進出口額增速。2009年后跨境套利貿(mào)易有所減少，2011年達到最低值，僅為536．85億美元。2012—2013年，跨境套利貿(mào)易規(guī)模又開始擴大，分別達到1228．8和1434．9億美元?？缇程桌Q(mào)易規(guī)模占貿(mào)易順差中比重于2007年達到峰值77．17%，之后有所下降，最低為2011年的34．66%。2013年，我國名義出口虛增比重、名義進口壓縮比重和跨境套利貿(mào)易規(guī)模占貿(mào)易順差比重分別為3．34%、3．58%和55．40%。

對上海、廣東、浙江、江蘇四?。ㄊ校┑目缇程桌Q(mào)易測算的結(jié)果：一是從總體規(guī)模看，上海、江蘇、浙江、廣東作為沿海發(fā)達地區(qū)，跨境套利貿(mào)易的占比均高于全國平均水平。二是2005—2008年，上海名義出口虛增比重或名義進口壓縮比重均一路上揚，跨境套利的規(guī)模占比高于廣東、江蘇、浙江，也高于全國平均水平。三是2008—2011年，上海、江蘇、浙江、廣東和全國的跨境套利貿(mào)易絕對量在增大，但占比在不斷下降，所不同的是，近兩年來，上海的占比繼續(xù)下降，而江蘇、浙江和廣東明顯反彈。四是就2013年的跨境套利貿(mào)易規(guī)模來看，上海名義出口虛增的比重（2．91%）遠低于江蘇（10．77%）、浙江（11．03%）和廣東（12．42%），上海名義進口壓縮的比重（3．09%）也低于江蘇、浙江和廣東。

以上海為例，其跨境套利貿(mào)易程度總體上呈先升后降的拋物線形態(tài)。2005—2008年，跨境套利貿(mào)易規(guī)模由147．21億美元上升到2008年的峰值507．19億美元，名義出口虛增的比重從7．27%上升到13．41%，名義進口壓縮比重從8．5%上升到18．33%。2013年，跨境套利貿(mào)易規(guī)模、名義出口虛增比重和名義進口壓縮比重分別為132．81億美元、2．91%和3．09%，這表明當(dāng)前上海貿(mào)易項下跨境套利貿(mào)易程度較輕。

冬棗樹經(jīng)過30 d左右的開花坐果，消耗了大量的營養(yǎng)。與此同時，冬棗幼果期是棗果體積與質(zhì)量變化最大的時期之一（相當(dāng)于成熟棗果的22%～36%），這個時期需要消耗大量的營養(yǎng)物質(zhì)，營養(yǎng)物質(zhì)不足將直接影響棗果的生長發(fā)育，導(dǎo)致果個不夠大、落果、裂果等現(xiàn)象的發(fā)生［2］。所以，適時追肥顯得至關(guān)重要。

圖2 全國及江浙滬粵名義出口中虛增的比重%

圖3 全國及江浙滬粵名義進口中壓縮的比重%

四、跨境套利貿(mào)易風(fēng)險治理的政策建議

一段時間以來，我國跨境套利規(guī)模快速膨脹，對我國出口退稅政策、海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)政策、銀行貿(mào)易融資業(yè)務(wù)、外匯管理等形成挑戰(zhàn)，成為我國經(jīng)濟、資本金融市場、外匯市場、銀行體系的重要風(fēng)險因素。跨境套利貿(mào)易及其風(fēng)險治理，需要從根本上有效管控好相關(guān)風(fēng)險因素，提高政府對跨境套利貿(mào)易及其風(fēng)險的治理能力和水平，堅持多元參與、公開透明、責(zé)任明確、廣泛合作的原則，從理念、體制、主體等頂層設(shè)計要素入手，強化風(fēng)險識別與分析、風(fēng)險評估、風(fēng)險決策、風(fēng)險行動等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，重構(gòu)跨境套利貿(mào)易治理體系。

考慮到跨境套利貿(mào)易與虛擬部門和實體經(jīng)濟的廣泛聯(lián)系，本課題所指宏、微觀審慎管理不局限于金融管理，而是從治理體系和治理能力的角度出發(fā)，強調(diào)構(gòu)建根本性、全局性、長期性的治理方案。

（一）加強宏觀審慎管理，防范系統(tǒng)性風(fēng)險

宏觀審慎管理應(yīng)關(guān)注跨境套利貿(mào)易風(fēng)險的跨機構(gòu)分布，以及整個系統(tǒng)中風(fēng)險的跨時間分布，進一步完善宏觀審慎監(jiān)管框架，限制風(fēng)險累積以及系統(tǒng)性風(fēng)險的傳導(dǎo)。

一是加快建立和完善金融監(jiān)管宏觀審慎監(jiān)管框架，對我國金融體系的脆弱性、穩(wěn)健性進行監(jiān)測、評估；開發(fā)宏觀審慎監(jiān)管工具，識別國際市場現(xiàn)存及可能出現(xiàn)的各種風(fēng)險因素，如外匯匯率波動、國際市場價格漲跌，全面防范系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生，維護金融體系穩(wěn)定。二是深化外匯體制改革，漸進啟動人民幣利率市場化改革，完善資金市場價格的發(fā)現(xiàn)機制，推進人民幣離岸市場建設(shè)，逐步推進在岸、離岸市場價格一體化；適時擴大人民幣匯率的波動幅度，緩解人民幣升值壓力，弱化人民幣單邊升值市場預(yù)期，同時拓展境外人民幣投資渠道，以市場化手段壓縮套利、套匯空間，降低跨境套利貿(mào)易系統(tǒng)風(fēng)險發(fā)生的概率。三是加強對虛擬部門和實體部門的宏觀、逆周期調(diào)節(jié)，環(huán)節(jié)風(fēng)險溢出效應(yīng)。通過降低融資成本、推進財稅改革，使實體經(jīng)濟得到較高的利潤率，引導(dǎo)資源配置向?qū)嶓w經(jīng)濟傾斜，避免虛擬經(jīng)濟部門的過度膨脹。將外需不振因素轉(zhuǎn)化為推進出口企業(yè)產(chǎn)業(yè)升級和市場調(diào)整的戰(zhàn)略機遇，通過產(chǎn)業(yè)升級擺脫低附加值出口的舊模式，提高出口投資收益，通過市場調(diào)整減少對外部市場的過度依賴。

（二）加強微觀審慎管理，及時進行風(fēng)險預(yù)警

微觀審慎管理與宏觀審慎管理相互促進，彼此增強管理效果。微觀審慎管理應(yīng)側(cè)重于金融機構(gòu)、對外貿(mào)易主體的個體行為和風(fēng)險偏好管理。

為此，一是完善金融、外匯部門微觀審慎管理。進一步強化對合法合規(guī)套利資金的監(jiān)管調(diào)控，推動國際收支平衡；靈活運用貿(mào)易融資管理杠桿，構(gòu)建貿(mào)易融資數(shù)量化市場管理體系；銀行業(yè)嚴格貿(mào)易背景審核。二是建立貿(mào)易預(yù)測先導(dǎo)性指標體系，利用“對外貿(mào)易發(fā)展質(zhì)量和效益綜合評價體系”，對各地區(qū)進出口開展質(zhì)量效益分析評估，更加準確研判我國外貿(mào)狀態(tài)，及時發(fā)現(xiàn)跨境套利貿(mào)易苗頭。三是加強進出境貨物的實際監(jiān)管。出入境管理部門在促進貿(mào)易便利化的同時，應(yīng)強化對貨物流的實際監(jiān)管。推進實施運輸工具、艙單、監(jiān)管場所為支撐的“四位一體”物流監(jiān)控體系，不斷加強對加工貿(mào)易、轉(zhuǎn)口貿(mào)易、海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)域等跨境套利貿(mào)易高發(fā)領(lǐng)域的實際監(jiān)管；拓展后續(xù)稽查，將防范空間從邊境線上（on border）拓展到邊境后（behind border）。

（三）加強跨部門聯(lián)動，形成監(jiān)管合力

跨境套利貿(mào)易的風(fēng)險治理涉及政府、企業(yè)、金融部門等多元主體，而不同主體對風(fēng)險的識別具有差異性，要解決“有組織地不負責(zé)任”，需要多元利益主體共同參與跨境套利貿(mào)易及其風(fēng)險治理，打破資金、貨物和信息管理的邊界，實現(xiàn)更廣泛的資源、信息交流，提高執(zhí)行效率和效果，構(gòu)筑協(xié)同的風(fēng)險治理網(wǎng)絡(luò)。

一是加強多部門信息互換、實施有效管控。通過海關(guān)、工商、稅務(wù)、央行、統(tǒng)計和外匯管理局之間的數(shù)據(jù)交換，摸清誘導(dǎo)企業(yè)從事虛假貿(mào)易背后的動因，提出有針對性的管控措施。二是執(zhí)法和管理機關(guān)、金融機構(gòu)的協(xié)調(diào)配合，實施綜合治理。對用作跨境套利貿(mào)易載體的商品及企業(yè)開展專項貿(mào)易調(diào)查和例行調(diào)查；對從事跨境套利貿(mào)易的企業(yè)收取高額風(fēng)險保證金和銀行保函等；約束銀行保持外匯凈敞口。三是加強跨境協(xié)調(diào)與合作。與香港貿(mào)易、金融監(jiān)管等境外部門合作，互換貿(mào)易數(shù)據(jù)，實施限制境內(nèi)企業(yè)從事融資的政策。此外，在對跨境套利貿(mào)易的治理工作中，還要舉一反三，注意防范對拉動國內(nèi)經(jīng)濟平穩(wěn)增長、改善民生、增加財政收入等沒有實際意義的進出口，向其他地區(qū)、其他商品、其他貿(mào)易方式的轉(zhuǎn)移。同時應(yīng)依法依規(guī)從對外貿(mào)易統(tǒng)計中剔除對數(shù)據(jù)準確性產(chǎn)生嚴重扭曲的跨境套利貿(mào)易數(shù)據(jù)。

（四）探索對外貿(mào)易新常態(tài)下的有效監(jiān)管

一是防范貨物貿(mào)易跨境套利向服務(wù)貿(mào)易、數(shù)字貿(mào)易等貿(mào)易業(yè)態(tài)蔓延。當(dāng)前以服務(wù)貿(mào)易、數(shù)字貿(mào)易為代表的貿(mào)易業(yè)態(tài)長足發(fā)展，其貿(mào)易載體不限于物理實體，貿(mào)易呈現(xiàn)虛擬化、數(shù)字化、碎片化的特點，資金流也更趨于隱蔽，這些特征使其突破了傳統(tǒng)物理邊境監(jiān)管，易于成為新的跨境套利貿(mào)易載體。為此，應(yīng)完善虛擬邊境的建設(shè)，實現(xiàn)對外貿(mào)易監(jiān)管的全覆蓋。二是防范自由貿(mào)易區(qū)成為跨境套利資本進入內(nèi)地的跳板。中國（上海）自由貿(mào)易試驗區(qū)以及新成立的天津、福建自由貿(mào)易區(qū)作為制度試驗區(qū)，都將進一步推進金融領(lǐng)域開放和貿(mào)易便利化。這些舉措在促進區(qū)內(nèi)金融、貿(mào)易領(lǐng)域發(fā)展的同時，也可能引發(fā)跨境套利貿(mào)易等問題。為此要將資本項下和經(jīng)常項下的人民幣同時跨境流動納入監(jiān)測體系和監(jiān)管范疇，并關(guān)注經(jīng)常項下人民幣跨境交易結(jié)構(gòu)的變化。三是防范前期通過跨境套利貿(mào)易流入我國的國際資本逆向流動。在國際國內(nèi)各種因素的共同作用下，前期涌入我國的跨境套利貿(mào)易資本存在較強的流出動力。為此應(yīng)加強進口貿(mào)易的動態(tài)監(jiān)測和風(fēng)險調(diào)研，防范套利資本借助國內(nèi)加大進口的貿(mào)易政策，利用貿(mào)易渠道，帶動新的大規(guī)模資本外流。

注釋：

① 本文主要內(nèi)容由上海金融學(xué)院自貿(mào)區(qū)金融研究院專項項目 “貿(mào)易項下國際短期資本流動及跨境套利貿(mào)易風(fēng)險治理研究”整理形成，課題組成員還有岳紹冬、趙文興、王翀、李星洲。

② 跨境套利貿(mào)易一般不會涉及商品遠洋運輸，所以主要港口貨物吞吐量指標相對客觀的反映了真實貿(mào)易水平。

③ 數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫。

④ 深圳銀監(jiān)局《2013年一季度深圳市中小企業(yè)運營暨金融服務(wù)統(tǒng)計報告》

⑤ 外管局發(fā)布《關(guān)于加強外匯資金流入管理有關(guān)問題的通知》，明確要求銀行根據(jù)外匯貸存比補充外匯頭寸，限期為6月底，還要求對資金與貨物流嚴重不匹配的進出口企業(yè)實施嚴格監(jiān)管。國家稅務(wù)總局、公安部和海關(guān)總署也發(fā)出通知，要求繼續(xù)深入開展打擊騙取出口退（免）稅違法犯罪活動工作。

⑥ 以美元3個月libor月均利率和人民幣3個月shibor月均為例。

⑦ 2014年1月人民幣兌美元月平均匯率為6．0507。

⑧ 規(guī)定自2004年1月1日起，黃金及其制品的加工貿(mào)易進出口，中國人民銀行不再審批，海關(guān)不再憑中國人民銀行的批件驗放。

⑨ 保稅區(qū)，是經(jīng)海關(guān)批準設(shè)置并監(jiān)督管理的可以較長時間存儲商品的區(qū)域，是我國目前開放度和自由度最大的經(jīng)濟區(qū)域。其最大的特點就是雖然保稅區(qū)位置處于境內(nèi)，但相當(dāng)于“關(guān)外”的政策，即采取“境內(nèi)關(guān)外”的運作方式。

⑩ 即以“先出口，再進口”的方式，解決加工貿(mào)易深加工結(jié)轉(zhuǎn)手續(xù)復(fù)雜、深加工增值部分不予退稅等貿(mào)易便利化政策。該政策的初衷是，對于上游企業(yè)，貨物進保稅區(qū)就視同出口，可以立即退稅。而下游企業(yè)只需從保稅物流園區(qū)進口貨物，向海關(guān)以“加工貿(mào)易手冊”方式申報進口，就能享受進口料件免繳關(guān)稅、增值稅的待遇，大大縮短了退稅周期，加快資金流轉(zhuǎn)。

[11] 名義出口虛增比重＝（1－真實出口／名義出口）＊100%，名義進口壓縮比重＝（真實進口／名義進口－1）＊100%。

[12] 全國、廣東省、江蘇省、浙江省和上海市年度對外貿(mào)易數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站。其中?。ㄊ校┻M出口數(shù)據(jù)選用按經(jīng)營單位所在地統(tǒng)計的貨物進出口額。

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