●河北農(nóng)業(yè)大學(xué) 裴 杰 郭麗華

上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余管理的影響研究
——以河北省為例

●河北農(nóng)業(yè)大學(xué) 裴 杰 郭麗華

學(xué)者普遍認(rèn)為公司治理出現(xiàn)漏洞是盈余管理的主要原因，而股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的核心，本文以河北省上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)為樣本，從股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、股權(quán)流動(dòng)性以及股權(quán)構(gòu)成四個(gè)方面對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余管理的影響進(jìn)行實(shí)證研究。研究發(fā)現(xiàn)：股權(quán)高度集中有利于抑制盈余管理；流通股比例與股權(quán)流動(dòng)性對(duì)盈余管理的影響不是很顯著；管理當(dāng)局持股比例增加會(huì)降低盈余管理行為的發(fā)生，而機(jī)構(gòu)投資者持股比例與盈余管理不相關(guān)，說明不同股權(quán)構(gòu)成比例對(duì)盈余管理的影響是不同的。最后根據(jù)研究結(jié)論為河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司的更好發(fā)展提出建議。

盈余管理 股權(quán)集中度股權(quán)制衡度 股權(quán)流動(dòng)性 股權(quán)構(gòu)成

一、引言

盈余管理是指在GAAP允許的范圍內(nèi)，通過對(duì)會(huì)計(jì)政策的選擇使經(jīng)營(yíng)者自身利益或上市公司市場(chǎng)價(jià)值達(dá)到最大化的行為。上市公司的盈余信息決定著投資者的投資決策，是投資者關(guān)注的重點(diǎn)，上市公司普遍存在的盈余管理行為導(dǎo)致盈余信息缺乏真實(shí)性、有效性，影響了投資者投資決策的質(zhì)量與資本市場(chǎng)的發(fā)展。從國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究中可以發(fā)現(xiàn)，公司治理是否有效決定著盈余管理行為是否存在，在公司治理中股權(quán)結(jié)構(gòu)是基礎(chǔ)和重要組成部分。因此，本文主要以河北省50家上市公司為研究對(duì)象，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余管理之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。

二、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余管理影響的研究綜述

Donnelly和Lynch（2002）基于股權(quán)結(jié)構(gòu)將公司分為了三類，管理者股權(quán)主導(dǎo)型、外部大股東主導(dǎo)型以及股權(quán)分散型，研究證明高度分散的公司外部股權(quán)，可能會(huì)導(dǎo)致更多的盈余管理。

Ramsay和Blair（1993）在其研究中指出，股權(quán)集中度的增加可以提高大股東監(jiān)督管理者的激勵(lì)，這種行為是大股東對(duì)自身利益的主觀追求，客觀上可以減少管理層的盈余管理行為。王生年 （2009）以2001-2006年滬深兩市上市公司數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行的實(shí)證研究表明，股權(quán)集中度與操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)呈正相關(guān)關(guān)系，即股權(quán)集中度與盈余管理程度同方向變化，同時(shí)股權(quán)制衡不能制約大股東的盈余操控行為。史源 （2012）在以上市的87家機(jī)械行業(yè)2009-2011數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行的研究中表明，股權(quán)集中度與盈余管理呈正相關(guān)關(guān)系，并且公司前五大股東具有相同的利益取向。

楊金科（2010）研究表明，公司大股東持股比例與盈余管理呈U型關(guān)系。當(dāng)公司大股東持股比例超過一定數(shù)量時(shí)，公司大股東持股比例與盈余管理的關(guān)系會(huì)轉(zhuǎn)變，即負(fù)相關(guān)與正相關(guān)關(guān)系相互轉(zhuǎn)化。程書強(qiáng)（2006）認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者可以對(duì)公司進(jìn)行有效的監(jiān)督與管理，抑制公司進(jìn)行盈余管理，維護(hù)投資者利益。

綜上所述，可以看出股權(quán)結(jié)構(gòu)可以從不同方面對(duì)公司的盈余管理產(chǎn)生影響。因此要合理安排公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)，抑制盈余管理。

三、河北省上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余管理現(xiàn)狀

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1.股權(quán)集中度。股權(quán)集中度主要是指股東對(duì)公司股份的持有數(shù)量以及對(duì)公司的控制程度。本文主要用第一大股東持股比例來描述股權(quán)集中度。股權(quán)分置改革前，國(guó)有股比例占主要地位，擁有絕對(duì)控制權(quán)，股權(quán)高度集中。股權(quán)分置改革后，國(guó)有股“一股獨(dú)大”的局面有所改善。然而河北省上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)仍然呈現(xiàn)了符合國(guó)情的特點(diǎn)：國(guó)有股比例過高，股權(quán)過于集中等。從河北省上市公司的年報(bào)中可以發(fā)現(xiàn)河北省上市公司的股權(quán)集中度比較高。詳見表1。

表1股權(quán)集中度描述性統(tǒng)計(jì)

2.股權(quán)制衡。股權(quán)制衡是在股權(quán)安排中，通過各個(gè)股東之間相互牽制與監(jiān)督，使任何一個(gè)股東都不能單獨(dú)控制企業(yè)。股權(quán)制衡被認(rèn)為是協(xié)調(diào)大股東與中小股東利益的有效機(jī)制，通常用Z指數(shù)（第一大股東與第二大股東持股比例的比值或者是第一大股東與第二至第n大股東持股比例之和的比值）來衡量，數(shù)值越大股權(quán)制衡越有效。通過河北省上市公司Z指數(shù)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出：Z指數(shù)樣本均值為8.38；Z指數(shù)大于5的公司占總樣本的37.78%，Z指數(shù)大于2的公司占總樣本的71.11%，說明河北省上市公司股權(quán)制衡度較低，股東之間牽制能力較差，具體如表2。

表2股權(quán)制衡度描述性統(tǒng)計(jì)

（二）盈余管理現(xiàn)狀

1．盈余管理動(dòng)機(jī)。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步，上市公司普遍存在盈余管理現(xiàn)象。上市公司紛紛進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)主要包括資本市場(chǎng)動(dòng)機(jī)、契約動(dòng)機(jī)、監(jiān)管動(dòng)機(jī)以及政治成本動(dòng)機(jī)等。河北省上市公司進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)無非也是為了獲得上市資格或者為了保住稀有的“殼資源”不被強(qiáng)制退市或者為了獲得投資。

2.盈余管理手段。盈余管理是一項(xiàng)會(huì)計(jì)行為，但是盈余管理手段不僅僅局限于會(huì)計(jì)手段，還可以利用非會(huì)計(jì)手段。主要包括：充分利用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許的變通、選擇合適的會(huì)計(jì)政策、調(diào)整生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、改變交易時(shí)間、關(guān)聯(lián)方交易、利用資產(chǎn)減值的計(jì)提等。如：企業(yè)可以通過提前確認(rèn)收入或遞延確認(rèn)費(fèi)用來增加企業(yè)利潤(rùn)，或通過相反的方法降低利潤(rùn)；企業(yè)還可以通過關(guān)聯(lián)購銷、以不公平的價(jià)格進(jìn)行買賣的方式進(jìn)行價(jià)格轉(zhuǎn)移來進(jìn)行盈余管理。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）基本假設(shè)

1．股權(quán)集中度。公司股權(quán)集中度越高說明公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象越明顯，公司大股東掌握著公司的控制權(quán)，一旦公司的發(fā)展不符合大股東的利益需求，公司大股東就會(huì)迫使公司管理層進(jìn)行盈余管理粉飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，以達(dá)到大股東的利益需求。

假設(shè)1：第一大股東持股比例與盈余管理程度呈正相關(guān)關(guān)系。

2．股權(quán)制衡度。當(dāng)?shù)诙蠊蓶|至第五大股東持股比例之和可以與第一大股東持股比例相抗衡時(shí)，會(huì)減少公司的盈余管理行為，主要原因在于第二大至第五大股東為了維護(hù)自身利益，會(huì)相互聯(lián)合一起抗衡第一大股東，他們的聯(lián)合有效減少了第一大股東進(jìn)行盈余管理的可能性。王澤霞等在研究中發(fā)現(xiàn)，除第一大股東外的其他控股股東有更強(qiáng)的意愿和能力參與公司經(jīng)營(yíng)與管理，從而與第一大股東或者內(nèi)部人相抗衡。隨著幾個(gè)相對(duì)控股股東持股比例和第一大股東持股比例差距的縮小，會(huì)顯著減少盈余管理的程度，從而有效制約盈余管理行為。

假設(shè)2：Z指數(shù)與盈余管理呈正向變動(dòng)關(guān)系。

3．股權(quán)流動(dòng)性。上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)傾向于國(guó)家股持股，導(dǎo)致流動(dòng)股比例小且分散于中小股東。由于持股比例小及同股同權(quán)原則，流動(dòng)股股東在表決中沒有話語權(quán)，致使流通股股東有“搭便車”現(xiàn)象，他們只對(duì)影響股價(jià)的信息感興趣，除此之外并不關(guān)心。流通股這種無為而治的表現(xiàn)造成公司治理機(jī)制薄弱，極易形成內(nèi)部人控制，增加盈余管理的可能性。

假設(shè)3：股權(quán)流動(dòng)性與盈余管理程度呈正向變動(dòng)關(guān)系。

4．股權(quán)構(gòu)成。通常情況下盈余管理是公司管理當(dāng)局即公司董事會(huì)、股東以及管理者等為了實(shí)現(xiàn)既定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、增加股東財(cái)富等而采取的行為，因此公司管理當(dāng)局為盈余管理負(fù)責(zé)。公司管理當(dāng)局持股比例越高，其通過盈余管理行為實(shí)現(xiàn)自身目標(biāo)的可能性越大。本文中管理當(dāng)局持股比例采用董事長(zhǎng)、經(jīng)理人、獨(dú)立董事以及公司監(jiān)事等持股比例之和來表示。

機(jī)構(gòu)投資者從廣義上講是指用自有資金或者從分散的公眾手中籌集的資金專門進(jìn)行有價(jià)證券投資活動(dòng)的法人機(jī)構(gòu)。機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司的經(jīng)營(yíng)管理，可以在一定程度上增加中小股東與大股東博弈的能力，能夠保護(hù)中小股東的利益不被大股東侵害，防止大股東利用手中的控制權(quán)對(duì)中小股東進(jìn)行利益掠奪。因此，可以推測(cè)機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加可以抑制大股東進(jìn)行盈余管理行為的發(fā)生，能夠有效地保障中小股東的利益。

假設(shè)4：管理當(dāng)局持股比例與盈余管理正相關(guān)。

假設(shè)5：機(jī)構(gòu)投資者持股比例與盈余管理負(fù)相關(guān)。

5．控制變量的選取。公司盈余管理的影響因素有很多，本文根據(jù)實(shí)際情況與已有學(xué)者的研究引入調(diào)整后基本每股收益與調(diào)整后資產(chǎn)規(guī)模。公司會(huì)計(jì)盈余主要是通過每股收益來表現(xiàn)，因此當(dāng)公司存在盈余管理調(diào)節(jié)收益的情況時(shí)就會(huì)通過調(diào)整后基本每股收益來表現(xiàn)；公司資產(chǎn)規(guī)模越大進(jìn)行盈余管理的條件越充足，因此認(rèn)為這兩個(gè)指標(biāo)對(duì)公司進(jìn)行盈余管理有一定的影響。

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源。本文以河北省轄區(qū)內(nèi)50家上市公司的數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行研究，其中深市32家，滬市18家，數(shù)據(jù)來源于滬深兩市證券交易所以及巨潮資訊網(wǎng)。河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司行業(yè)分類及比例如圖1所示。

圖1河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司行業(yè)分類與比例

（三）變量定義與模型建立

被解釋變量：盈余管理的度量。本文采用應(yīng)計(jì)利潤(rùn)分離法，從總利潤(rùn)中將可操控的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)與非可操控的外在因素決定的正常性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)分離；將可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的大小作為衡量盈余管理程度的指標(biāo)。

解釋變量：根據(jù)上述假設(shè)定義5個(gè)解釋變量。

控制變量：定義調(diào)整后基本每股收益與調(diào)整后資產(chǎn)規(guī)模兩個(gè)控制變量。

根據(jù)修正的Jones模型：

其中：NDAt為估計(jì)期非操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)；At-1為t-1期期末總資產(chǎn)數(shù)值；ΔREVt為 t期與 t-1期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入差；ΔRECt為t期與t-1期應(yīng)收賬款差；PPEt為t期期末固定資產(chǎn)凈值；α1、α2、α3為行業(yè)特征參數(shù)，可以通過公式2得到。

公式2：TAt/At-1=α1(1/At-1)+α2(ΔREVt/At-1)+α3(PPEt/At-1)+δt

其中：TAt是第t期的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)；δt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)；其他變量與公式1相同。

建立模型：

五、實(shí)證結(jié)果分析

（一）可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)算與分析。首先根據(jù)公式TA=NI-CFO（總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)=凈利潤(rùn)-經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)糁担┯?jì)算出總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，利用上述公式1計(jì)算非操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，再利用DA=TA-NDA（操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)=總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)-非操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)）計(jì)算出操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)。

根據(jù)修正的Jones模型進(jìn)行回歸可得：

表4瓊斯模型回歸結(jié)果

因變量：TAt/At-1

由上表可知：

利用公式1可得:

再利用公式DA=TA-NDA計(jì)算河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司的可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)。

（二）回歸模型分析

表5回歸結(jié)果

因變量：EMt

對(duì)表4的回歸結(jié)果進(jìn)行分析：

第一大股東持股比例的非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為-0.011，P值為0.039，在0.05水平上是顯著的。由此可以認(rèn)為第一大股東持股比例與盈余管理呈負(fù)相關(guān)，與假設(shè)1是不符的，這與楊金科的實(shí)證研究結(jié)論一致，即公司大股東持股比例與盈余管理呈U型相關(guān)，當(dāng)大股東持股比例超過一定范圍時(shí)，其對(duì)盈余管理的影響則會(huì)正、負(fù)相關(guān)相互轉(zhuǎn)化，表明公司股權(quán)要適度集中才能保證盈余質(zhì)量。Z指數(shù)的非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.002，P值是0.679，在0.05水平上顯著。Z指數(shù)與盈余管理呈同向變動(dòng)，從側(cè)面證實(shí)了第一大股東持股比例在一定范圍內(nèi)對(duì)盈余管理的影響是正向的。

流通股比例的非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.001，P值為0.601，在0.05水平上是顯著的。說明隨著流通股比例的增加，公司進(jìn)行盈余管理的可能性也隨之增強(qiáng)，但非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)較小，因此對(duì)盈余管理的影響不是那么顯著。河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司流通股比例都很高，可能存在著利益協(xié)同效應(yīng)，大股東與小股東之間存在著可以進(jìn)行盈余管理的共同利益，因此會(huì)導(dǎo)致流通股持股比例與盈余管理呈正相關(guān)關(guān)系。

管理當(dāng)局持股比例的非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)是-0.004，說明上市公司管理當(dāng)局持股比例增加會(huì)降低盈余管理行為的發(fā)生，這與假設(shè)4是相悖的。從搜集的數(shù)據(jù)可以看出，河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司的有些管理當(dāng)局根本沒有持股，持股比例較高的管理當(dāng)局中也是公司獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)成員持股較多，所以當(dāng)管理當(dāng)局持股比例增加時(shí)，獨(dú)立董事與監(jiān)事的存在會(huì)發(fā)揮其監(jiān)督與管理職能，可以降低管理人員進(jìn)行盈余管理的行為。因此，認(rèn)為該實(shí)證結(jié)果符合河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司的現(xiàn)實(shí)情況，是合理的。

機(jī)構(gòu)投資者持股比例非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0，且P值十分接近1，在0.05水平上顯著。機(jī)構(gòu)投資者持股比例與盈余管理不相關(guān)的結(jié)論與假設(shè)5是不相符的。在我國(guó)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，盡管國(guó)家政策大力倡導(dǎo)增加機(jī)構(gòu)投資者持股比例，但是機(jī)構(gòu)投資者還處于發(fā)展階段，其作用的發(fā)揮還是受到限制，因此可以認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者持股比例與盈余管理之間不相關(guān)。

調(diào)整后基本每股收益非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.002，調(diào)整后基本每股收益與盈余管理呈正相關(guān)關(guān)系；調(diào)整后資產(chǎn)規(guī)模非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.012，與盈余管理成正相關(guān)關(guān)系。

由此得出的線性回歸方程為：

六、結(jié)論

從上述實(shí)證結(jié)果可以看出，河北省轄區(qū)內(nèi)上市公司的發(fā)展有其自身特點(diǎn)，股權(quán)集中度與盈余管理呈U型關(guān)系，因此上市公司要保持適度的股權(quán)集中度，這樣才能保證公司的盈余質(zhì)量，才能使公司健康、可持續(xù)地發(fā)展；股權(quán)制衡度與盈余管理呈正向變動(dòng)關(guān)系，說明上市公司在經(jīng)營(yíng)管理中第二大股東對(duì)第一大股東的制衡很薄弱，不能有效抑制公司進(jìn)行盈余管理，在以后的經(jīng)營(yíng)發(fā)展過程中要增加除第一大股東之外的股東持股比例，以此增強(qiáng)對(duì)第一大股東的制衡，進(jìn)而減少公司進(jìn)行盈余管理的行為；股權(quán)流動(dòng)性與盈余管理正相關(guān)，說明由于我國(guó)流通股持股股東與公司大股東之間存在著共同的利益，但是為了防止第一大持股股東利用手中的控制權(quán)對(duì)其他中小股東進(jìn)行利益掠奪，要給中小股東增加話語權(quán)，以保護(hù)其自身利益不被侵害；股權(quán)構(gòu)成與盈余管理呈負(fù)相關(guān)，管理當(dāng)局中獨(dú)立董事與監(jiān)事的存在大大降低了股東與管理層進(jìn)行盈余管理的程度，說明獨(dú)立董事與監(jiān)事的監(jiān)督作用是有效的，在上市公司的發(fā)展中要增加獨(dú)立董事與監(jiān)事的比例，還要促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展，壯大機(jī)構(gòu)投資者的力量，讓其真正發(fā)揮保護(hù)中小股東的作用，以此來減少上市公司的盈余管理。

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（本欄目責(zé)任編輯：王光?。?/p>