周君

[提要] 上市公司再融資作為公司資金鏈的有效補充是其生存和壯大的有效供給，一個成熟的公司再融資模式能為其帶來新的生命。目前，新疆上市公司再融資方式選擇中存在諸如啟用時間晚、利用不充分、過度集中于個別公司等問題，需要完善其再融資方式，以促使新疆上市公司通過再融資提高其公司價值、增強實力。

關鍵詞：新疆上市公司；再融資方式；股權再融資；債權再融資

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2014年9月18日

一、上市公司再融資的定義

一般將上市公司再融資分為廣義和狹義兩種。狹義的再融資是指上市公司在其首次向社會公開發(fā)行股票并上市后，再著眼于企業(yè)的持續(xù)發(fā)展和不確定的投資機會，通過各種渠道，不斷籌集所需資金的行為。廣義的再融資是指企業(yè)成立之后所有可以籌集所需資金的手段，包括企業(yè)內(nèi)部留存收益融資、銀行貸款融資、首次上市發(fā)行股票和增發(fā)、配股融資、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券及企業(yè)債券融資等。

本文所涉及的再融資是特指上市公司通過證券市場進行的再融資，是相對于首次公開股票發(fā)行而言的。除了上市公司在證券市場上的首次公開發(fā)行新股融資，其他的從證券市場上的直接融資行為都成為再融資，一般包括配股、增發(fā)新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債券和發(fā)行公司債券。因此，再融資實際上包含了股權再融資和債權再融資兩類。股權再融資包括配股和增發(fā)新股；可轉(zhuǎn)換公司債券具備股權融資和債權融資的雙重特征，本文將其歸入股權再融資；債權融資主要包括發(fā)行企業(yè)債券、中期票據(jù)、短期融資券、可交換債以及可分離可轉(zhuǎn)債等。

二、新疆上市公司再融資方式的特征表現(xiàn)

近年來，在區(qū)域經(jīng)濟強勁勢頭的帶動下，新疆上市公司規(guī)模正逐漸擴大，截至2013年12月31日數(shù)量已增至39家。總體上看，新疆上市公司的行業(yè)分布比較廣泛，農(nóng)林毛紡、食品飲料、商貿(mào)、建材及房地產(chǎn)、能源化工等不同行業(yè)都有新疆上市公司分布；從資產(chǎn)規(guī)模來看，新疆上市公司資產(chǎn)的總體規(guī)模較大，總體經(jīng)營業(yè)績攀升、盈利質(zhì)量穩(wěn)步提高。自1996年友好集團股份有限公司（600778）通過配股進行籌資之后，新疆各家上市公司通過不同再融資方式，加快項目實施進度，為后續(xù)發(fā)展奠定了基礎。在不同的資產(chǎn)規(guī)模下，新疆上市公司選擇的再融資的方式也不同。

（一）再融資啟動時間較遲。無論是股權再融資還是債權再融資，新疆上市公司均遲于內(nèi)地其他上市公司。從股權再融資的各種方式來看新疆上市公司均遲于內(nèi)地其他上市公司。新疆最早實施股權再融資的上市公司是友好集團（600778），其在1996年才開始啟動實施配股，而深市的萬科公司（000002）于1991年最早實施配股，新疆遲啟動5年。新疆上市公司公開增發(fā)新股是在2009年啟動于中葡股份（600084），而滬市的飛樂音響（600651）于1991年8月就實施公開增發(fā)新股進行再融資，新疆的上市公司遲啟動18年。新疆上市公司實施定向增發(fā)在2003年啟動于冠農(nóng)股份（600251），而滬市的東軟集團（600718）于1999年12月16日向證券投資基金定向增發(fā) 1，500萬股股票，新疆的啟動時間遲了4年。

從債權再融資的方式來看新疆上市公司也遲于其他上市公司。我國2007年8月啟動公司債權再融資方式，新疆上市公司在2009年開始啟用公司債券方式，最早是廣匯能源（600256）在2009年才開始發(fā)行公司債券，在最近三年才開始發(fā)行公司債券，與滬深市場相比晚2年實施。

（二）多采用股權再融資方式。截至2012年12月31日，新疆上市公司中使用債權再融資方式的公司僅有8家，占新疆全部上市公司的比例約20%，其余30多家上市公司從沒使用任何債權再融資方式。實施股權再融資的有26家上市公司，共實施39次股權再融資，其中，實施配股共14次，公開增發(fā)股票4次，定向增發(fā)股票21次。在39次的股權再融資活動中，特變電工共實施過4次股權再融資；美克股份和天山股份分別實施過3次股權再融資；有6家上市公司實施過2次股權再融資；有17家上市公司實施過1次股權再融資。到2012年12月份，新疆上市公司選擇配股方式、增發(fā)方式共增發(fā)股票約42億股，再融資的到賬資金總額達到625.46億元。其中，配股股票 6，755.19萬股，配股融資總額為653，173.98萬元；公開增發(fā)股票71，651.95萬股，融資總額為713，854.08萬元；定向增發(fā)股票279，791.35萬股，融資總額為4，887，580.91萬元。

（三）定向增發(fā)新股是股權再融資的主要方式。截至2012年底，新疆上市公司采用三種股權再融資方式的融資規(guī)模差異很大。采用公開增發(fā)再融資僅有北路新橋（002307）、中葡股份（600084）、美克股份（600337）、特變電工（600089）四家公司，融資總額為71.39億元。新疆上市公司中有11家進行配股，籌到的資金為65.32億元，與公開增發(fā)新股的再融資規(guī)模相當。這兩種方式的融資總額遠遠低于定向增發(fā)所籌集的488.76億元，其融資次數(shù)也低于定向增發(fā)新股，顯然定向增發(fā)已經(jīng)成為新疆上市公司的主要股權再融資方式。

三、新疆上市公司再融資方式存在的主要問題及原因分析

（一）新疆上市公司再融資方式存在的主要問題。從上述特征分析中可以看出，新疆上市公司再融資方式存在如下主要問題：

1、啟用時間嚴重滯后。無論是股權再融資方式還是債權再融資方式，啟用時間嚴重滯后。比較典型的表現(xiàn)是新疆上市公司公開增發(fā)再融資方式比滬市其他公司啟動滯后了18年的時間，配股再融資方式比深市啟動延后了5年的時間。

2、實施再融資的上市公司過度集中。實施過再融資的上市公司過分集中，部分上市公司沒有運用過再融資方式。比較典型的表現(xiàn)是截至2012年12月，新疆39家上市公司中有30家上市公司從未使用過任何形式的債權再融資，有12家從沒有實施過任何形式的股權再融資。新疆上市公司中有約1/3的上市公司，即12家從未實施過任何形式的股權再融資，沒有一家進行可轉(zhuǎn)換債券進行再融資。

3、對債權再融資方式利用不充分。上市公司一直以來偏重股權再融資方式的使用，而忽視采用債權再融資方式。比較典型的表現(xiàn)是截至2012年底，新疆所有上市公司都沒有發(fā)行過中期票據(jù)、短期融資券、可轉(zhuǎn)換債以及可分離可轉(zhuǎn)債等。

（二）原因分析

1、對再融資方式的使用存在認識偏差。我國上市公司本就有重股權輕債權再融資方式的現(xiàn)象，2005年《短期融資券管理辦法》頒布，以及2006年證監(jiān)會頒布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》之后，在我國這種局面才得以改善，2007年發(fā)布《公司債券發(fā)行試點辦法》，使上市公司的債券發(fā)行環(huán)境更為寬松，上市公司可以用市場化方式通過發(fā)行各種債券募集所需債券資金。但是新疆大多數(shù)上市公司對債權融資在認識上有所不足，在此背景下，1991年至2009年期間，新疆上市公司沒有任何公司采用過債權再融資方式，2009年之后，新疆上市公司采用債權再融資方式的公司才開始增多。重股權再融資輕債權再融資，可交換債以及可分離可轉(zhuǎn)債發(fā)行的空白現(xiàn)狀，都與此有一定關系。

2、新疆地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展滯后。新疆特殊的地理位置和制度環(huán)境，對經(jīng)濟的發(fā)展和資本的形成產(chǎn)生了嚴重的負面效應，金融資源的稀缺性無形中又加劇了金融資源配置的非效率性，這又進一步制約了新疆上市公司的融資環(huán)境。而受地緣的不利影響，資本市場發(fā)展遲緩，融資方式不豐富，能夠指導上市公司成功運用新的融資方式的中介服務機構及相關專業(yè)人士匱乏，缺乏高水準財務管理人才，創(chuàng)新意識淡薄，阻礙了新疆上市公司對各種再融資方式的靈活應用。

3、再融資方式條件的制約。對于上市公司而言，股權再融資與債權再融資方式其發(fā)行的條件存在差別，而這些差別成為了上市公司選擇再融資方式的主要依據(jù)。上市公司若要實施配股，必須滿足公司最近3個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%，并且要求近三年有現(xiàn)金分紅；實施增發(fā)新股的條件是要求公司最近3個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%，且最近1個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，也需要符合近三年有現(xiàn)金分紅；實施可轉(zhuǎn)換公司債權的條件是：最近三年連續(xù)盈利，且最近3年凈資產(chǎn)收益率平均在10%以上，屬于能源、原材料、基礎設施類的公司可以略低，并且對于現(xiàn)金分紅的要求比配股、增發(fā)要嚴格，即最近三年特別是近一年必須有現(xiàn)金分紅，否則不能發(fā)行可轉(zhuǎn)債；發(fā)行公司債券則要求更加嚴格：只有股份有限公司才能夠發(fā)行公司債券，公司債券的發(fā)行必須經(jīng)過信用評級，公司債券的信用評級需要具有從事證券服務業(yè)務資格的資信評級機構進行。正是由于再融資方式的嚴格制約，新疆上市公司采用的再融資方式較為單一。

4、新疆上市公司自身實力不強。我國對再融資方式的募資條件規(guī)定比較嚴格，尤其是凈資產(chǎn)收益率必須達到6%的硬性規(guī)定，限制了沒有達到這一指標要求的新疆上市公司對公開增發(fā)再融資方式的使用。新疆上市公司啟用再融資方式時間嚴重滯后以及大部分上市公司沒有運用過再融資方式，大多與此有關。

四、完善新疆上市公司再融資方式選擇的建議

（一）統(tǒng)一認識，梳理政策法規(guī)，把握上市公司再融資發(fā)展方向。應當進一步提高上市公司對擴大企業(yè)再融資規(guī)模重要性和現(xiàn)實意義的認識。要充分認識到企業(yè)再融資的重要作用不僅體現(xiàn)在為企業(yè)擴大融資規(guī)模、改善融資結構、分散融資風險、優(yōu)化社會融資結構以及滿足新疆上市公司經(jīng)濟發(fā)展的資金需求等方面，同時還體現(xiàn)在上市公司再融資能促進企業(yè)發(fā)展，進而增加新疆地方稅收以及就業(yè)等方面。新疆上市公司再融資是在國家現(xiàn)行法律制度、政策框架下進行的，宏觀政策環(huán)境是影響新疆上市公司股權和債券再融資的重要因素，因此要及時梳理政策法規(guī)，把握配股、增發(fā)新股、發(fā)行債券等等再融資的發(fā)展方向。

（二）提高新疆上市公司經(jīng)營水平，提高效益。上市公司再融資的條件之一是企業(yè)不斷創(chuàng)造的利潤。盈利能力差的公司會受到再融資的限制。目前，新疆上市公司面臨良好的發(fā)展機遇，建議有關部門認真分析研究，督促各公司審視自身的優(yōu)劣勢，不斷提高經(jīng)營水平。只要新疆上市公司充分利用國家援疆的優(yōu)惠政策、依托新疆的資源優(yōu)勢、憑借其良好的質(zhì)地，搶抓機遇，加速發(fā)展，努力提高企業(yè)經(jīng)營效益，公司業(yè)績就會得到提升，從而為內(nèi)源融資其再融資提供資金及條件上的保證。

（三）各公司量體選擇適合自身的融資方式。新疆上市公司有不同的行業(yè)分布，不同類型的公司需要的資金是不一樣的，要引導各公司根據(jù)市場變化，選擇適合自身需要的再融資方式。那些高風險的公司需要資本性的資金投入，針對這種情況，公司可以選擇配股和增發(fā)新股等股權再融資的方式。已經(jīng)處于穩(wěn)定成長期或成熟期的企業(yè)最多只能得到穩(wěn)定的收益，可選擇發(fā)行企業(yè)債券、中期票據(jù)、短期融資券、可交換債以及可分離可轉(zhuǎn)債等債權再融資方式。目前，還應注意由于短期融資券對上市公司的信用等級有較高要求，而且審批、承銷環(huán)節(jié)非常嚴格，一般只適合于大型上市公司的大額融資，無法滿足中型上市公司的融資需要。

主要參考文獻：

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