章文剛

私募股權(quán)投資是一種獨(dú)特的投資機(jī)制，能夠?yàn)槠髽I(yè)以及個(gè)人帶來很多的專業(yè)技能以及經(jīng)驗(yàn)，自21世紀(jì)開始得到迅猛發(fā)展，我國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)階段的發(fā)展與私募股權(quán)投資基金已緊緊相連，但是與其他國家相比，我國的私募股權(quán)投資基金各方面發(fā)展還不夠完善，該文基于經(jīng)濟(jì)學(xué)論述私募股權(quán)投資基金的存在性。

私募股權(quán)投資（private equity）最早產(chǎn)生美國，作為一個(gè)新興的投融資體系，在20世紀(jì)80年代進(jìn)入到快速發(fā)展階段，近些年更是發(fā)展迅猛。目前我國是私募股權(quán)投資資金發(fā)展的重要市場，但是我國現(xiàn)階段的私募股權(quán)投資發(fā)展相對比較落后，無論在私募股權(quán)投資組織形式還是在合法性方面都存在著很大的約束，本文主要基于經(jīng)濟(jì)學(xué)研究私募股權(quán)投資基金的存在性，希望能為相關(guān)人員帶來一些幫助。

1.私募股權(quán)投資基金組織形式

私募股權(quán)投資從投資方式角度進(jìn)行分析是指非上市公司進(jìn)行的權(quán)益性投資，在交易過程中需要考慮退出機(jī)制。私募股權(quán)投資的投資方式包括對處于種子期、成熟期等各個(gè)時(shí)期的投資，狹義上的私募股權(quán)投資基金目前已經(jīng)發(fā)展到了一定規(guī)模，主要代表創(chuàng)業(yè)投資后的私募股權(quán)投資的部分。

私募股權(quán)投資基金的組織形式主要包括有限合伙制和公司制兩種，有限合伙制這種組織形式在國外的私募股權(quán)投資基金中占據(jù)了絕大部分。有限合伙制包括了普通合伙人和有限合伙人兩種類型，通常情況下，普通合伙人和有限合伙人簽訂完備的合伙協(xié)議，確保利益一致。普通合伙人是基金的經(jīng)營管理者，對外承擔(dān)無限連帶責(zé)任。絕大多數(shù)的有限合伙制的私募股權(quán)投資基金有幾個(gè)甚至幾十個(gè)有限合伙人，在簽訂的合伙協(xié)議中還需要明確地規(guī)定出基金的存續(xù)期，并標(biāo)明資金不得隨意撤出。目前有限合伙制的私募股權(quán)投資基金的籌集分為承諾制和普通基金制，承諾制僅需要提供基金結(jié)構(gòu)的運(yùn)營費(fèi)用，再由有限合伙人提供所需要承諾的全部資金。普通基金制是由單個(gè)出租者集中資金形成基金，再由基金管理者來進(jìn)行相應(yīng)的投資活動。

公司制私募股權(quán)也是募股權(quán)投資基金的主要組織形式，是指私募股權(quán)投資基金的發(fā)起人將籌集來的原始股份組成自身資產(chǎn)作為經(jīng)營的有限責(zé)任公司，主要特點(diǎn)是法律組織形式為有限責(zé)任公司。在公司制私募股權(quán)投資基金的管理中分為自我管理型和委托管理型。

2.私募股權(quán)投資基金主要特點(diǎn)

與其他投資形式相比，私募股權(quán)投資基金主要有以下幾點(diǎn)特征。私募股權(quán)投資基金具有高收益的機(jī)動性，與其他形式相比，如股票等，私募股權(quán)投資基金更加重視于在幾年內(nèi)存在增值幅度大的投資機(jī)會，在股權(quán)投資中，存在很大的風(fēng)險(xiǎn)，私募股權(quán)投資基金有相對的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，但是與債權(quán)的證券相比風(fēng)險(xiǎn)性以及優(yōu)先權(quán)都要小得多，每年能夠得到超過25%以上的投資回報(bào)。

私募股權(quán)投資基金具有非流動性特點(diǎn)，目前我國還沒有形成比較有效的市場，可以說想要直接達(dá)成非上市公司的股權(quán)出讓和購買是不可能發(fā)生的，理論上采用私募股權(quán)投資公司來投資一些上市公司，只能獲得具有局限性的股份，不能進(jìn)行自由交易，所以私募股權(quán)投資公司所擁有的股份是非流動性的，因此私募股權(quán)投資基金在使用中需要著重考慮到退出策略。

從投資期限上進(jìn)行分析，由于私募股權(quán)投資基金來源廣泛，因此具有非常大的局限性，私募股權(quán)投資基金針對一些比較長期的投資公司是沒有什么興趣的，考慮利益主要是一些短期利益，私募股權(quán)投資基金的時(shí)限在13年以內(nèi)，一般情況下為3～5年，在投資中沒有比較滿意的退出策略往往并不會進(jìn)行投資。

從監(jiān)督角度分析，私募股權(quán)投資基金能夠有效監(jiān)管投資對象。私募股權(quán)投資基金通常會取得受資公司的控制權(quán)，能夠極大地減小集體行動問題，幫助受資公司在短時(shí)間內(nèi)得到更高的回報(bào)。私募股權(quán)投資基金能夠有效激勵(lì)受資公司管理層，在進(jìn)行投資時(shí)非常重視管理層的發(fā)展，一般若是沒有選好合適的管理團(tuán)隊(duì)，是不會隨意對公司進(jìn)行投資等。

3.私募股權(quán)投資基金存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析

在新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)中，并不缺乏經(jīng)濟(jì)活動前的交易活動，在各種經(jīng)濟(jì)學(xué)論著中都表明了交易費(fèi)用等。下文從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來分析私募股權(quán)投資基金存在性，交易費(fèi)用分析圖見圖1所示，圖中pc代表生產(chǎn)費(fèi)用（簡稱pc），tc代表交易費(fèi)用（簡稱tc），縱橫軸分別代表單位成本和專業(yè)化程度。從圖中可以看出，交易費(fèi)用曲線的彈性與生產(chǎn)費(fèi)用的彈性變化并不一致，也提高一個(gè)隊(duì)伍的專業(yè)化水平意味著增加的交易費(fèi)用要高于多引起的生產(chǎn)費(fèi)用。

從新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)角度出發(fā)，私募股權(quán)投資基金與單個(gè)投資者直接投資相比，投資運(yùn)作的過程中存在委托代理的環(huán)節(jié)，從理論上來說必然會增加交易成本，人們采用私募股權(quán)投資基金進(jìn)行投資顯然不符合新古典經(jīng)濟(jì)理論，從事經(jīng)濟(jì)活動的當(dāng)事人是非常了解投資活動所帶來的影響的，任何代理環(huán)節(jié)的制度都會增加成本。因此采用新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來進(jìn)行分析，市場存在不完全競爭，簡單的價(jià)格機(jī)制無法解決資源配置問題。

在現(xiàn)實(shí)的社會中，若是個(gè)人投資者想要自己從事投資，就必須來使用資金獲取信息，由此產(chǎn)生的成本是交易費(fèi)用中的重要可變部分，與其他成本費(fèi)用相比，信息的成本與投資規(guī)模沒有關(guān)系，不同領(lǐng)域的信息成本也是不相同的。對于一家非上市企業(yè)采取權(quán)益性投資時(shí)，個(gè)人為投資而花費(fèi)的信息成本是非常高的，而且通常情況下，個(gè)人所花費(fèi)的獲取信息的資金要高于投資所帶來的收益，個(gè)人不具備信息方面的優(yōu)勢。這種情況就導(dǎo)致了很多單個(gè)人往往選取信息成本低的投資方式，如證券市場等，很多情況下，就導(dǎo)致錯(cuò)過了投資機(jī)會。從監(jiān)督方面進(jìn)行分析，個(gè)人監(jiān)督企業(yè)需要付出過高的成本，而且監(jiān)督效果也是非常有限的，無論是在理論上還是在實(shí)際中，個(gè)人對企業(yè)的監(jiān)督可以說是非常困難的。

通常情況下，交易費(fèi)用與新的經(jīng)濟(jì)制度是相互影響的，新制度的產(chǎn)生會影響交易費(fèi)用，同樣交易費(fèi)用的改變也會導(dǎo)致制度的變化，私募股權(quán)投資基金雖然從表面上來看增加了交易費(fèi)用，但是這種投資方式結(jié)合了單個(gè)投資的規(guī)模優(yōu)勢，具備了知識、經(jīng)驗(yàn)以及技能優(yōu)勢，在投資成本方面來說要低得多，私募股權(quán)投資基金能最大限度的減小監(jiān)督費(fèi)用，從而提高投資收益。私募股權(quán)投資基金有著自身發(fā)展的優(yōu)勢，極大的減少了融資者與投資者之間的信息不對稱的問題，提高了市場的效率。在前文已經(jīng)講解到私募股權(quán)投資基金能夠降低信息成本，使得投資者獲得更高投資利潤。與直接投資相比，私募股權(quán)投資基金利用金融中介來分擔(dān)交易成本、提高投資效率，這是私募股權(quán)投資基金存在的根本原因之一。

從信息的不對稱角度進(jìn)行分析，在很多的研究中都研究了信息不對稱與金融中介機(jī)構(gòu)存在性之間的關(guān)系，Leland and Pyle是最早將信息引入到金融中介的研究，在此研究中認(rèn)為教程成本并不是投資需要考慮的唯一原因，在金融市場中可能會因?yàn)樾畔⒌牟粚ΨQ導(dǎo)致失靈，因此信息不對稱性是金融中介存在的原因之一。也有研究認(rèn)為金融中介克服信息不對稱問題通過充當(dāng)被委托的監(jiān)督者來解決，私募股權(quán)投資基金就是一個(gè)專業(yè)化的投資中介，能夠非常有效的解決信息不對稱的問題。在減小信息不對稱引起的問題時(shí)需要采取投資前的調(diào)查和投資后的監(jiān)督，這些內(nèi)容若是通過多個(gè)投資者分別進(jìn)行，就會導(dǎo)致信息成本浪費(fèi)的現(xiàn)象。從另一方面進(jìn)行分析，由于存在免費(fèi)搭車現(xiàn)象就會導(dǎo)致監(jiān)督等效率下降。在私募股權(quán)投資基金的使用中就不會存在這種問題，管理人員是一些有專業(yè)知識和經(jīng)驗(yàn)的人才，因此在選擇、監(jiān)督以及管理中都非常具有優(yōu)勢，是成功的管理人員，能夠有效的縮小信息差距，降低監(jiān)督成本。

在委托一代理問題中，采用私募股權(quán)投資基金能夠極大地避免這個(gè)問題，投資者作出選擇可能是因?yàn)楸O(jiān)督成本小于自己監(jiān)督的成本，一方面由于單獨(dú)投資者不具備專業(yè)化的投資技能，另一方面投資者與基金管理人員之間形成的組織機(jī)構(gòu)存在多方面的不確定因素。私募股權(quán)投資基金在委托-代理方面更加具有優(yōu)勢，管理人員更加具有專業(yè)化的優(yōu)勢，能夠制定非常復(fù)雜的合同條款，減小二者之間的委托一代理的問題。最后，私募股權(quán)投資基金能夠分散投資風(fēng)險(xiǎn)，且不必為投資者帶來額外的成本，私募股權(quán)投資基金采取集合投資方式，通過不同產(chǎn)業(yè)以及項(xiàng)目的投資，來減小風(fēng)險(xiǎn)，使投資者得到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的好處。

（作者單位：對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)）