今年以來(lái)，我們一直認(rèn)為經(jīng)濟(jì)將保持整體下行趨勢(shì)，上期文章中提到，盡管很多人認(rèn)為6月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟(jì)已經(jīng)觸底回升，我們堅(jiān)持認(rèn)為經(jīng)濟(jì)處于底部徘徊，沒(méi)有任何復(fù)蘇跡象，剛剛公布的7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了我們的判斷。

數(shù)據(jù)全面下行，底線再次擊穿

新一屆政府一直強(qiáng)調(diào)底線思維，把7.5%作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的底線，我們認(rèn)為這個(gè)主觀愿望雖好，但并不符合我國(guó)的實(shí)際情況。由于2009年四萬(wàn)億計(jì)劃的負(fù)面影響集中體現(xiàn)、老齡化趨勢(shì)的加劇，以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的日益龐大，長(zhǎng)期保持高于世界平均增速兩倍的水平，本身就是癡人說(shuō)夢(mèng)，不切實(shí)際的強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增速，只能使我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)日趨扭曲，加大日后調(diào)整的成本。7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的回落，并不出乎意料。

1、 工業(yè)增速見頂回落

作為制造業(yè)大國(guó)，工業(yè)增速是我國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)，在政府的微刺激下，5～6月工業(yè)增速出現(xiàn)了短暫的反彈，但是7月份則再次出現(xiàn)下行趨勢(shì)，如圖1所示。

7月份工業(yè)增速為9%，比6月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，這固然有去年7月基數(shù)較高的問(wèn)題，但這種影響并不大。從環(huán)比數(shù)據(jù)看，7月數(shù)值為0.68%，比6月的0.77%出現(xiàn)了大幅下降，折年率回落了1%左右，創(chuàng)下近5個(gè)月新低，工業(yè)下降的主要?jiǎng)恿€是經(jīng)濟(jì)的回落趨勢(shì)，而不能過(guò)分強(qiáng)調(diào)基數(shù)的高低。

2、 固定資產(chǎn)投資大幅回落

上半年經(jīng)濟(jì)疲軟，政府把振興經(jīng)濟(jì)的希望寄托在刺激投資上，無(wú)論是基建投資的加碼，還是房地產(chǎn)限購(gòu)的解除，集中一個(gè)目的，就是通過(guò)擴(kuò)大投資刺激經(jīng)濟(jì)，然而7月份的投資數(shù)據(jù)令人失望。

1～7月份固定資產(chǎn)投資增速17%，比1～6月份回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，但是7月份當(dāng)月，投資增速僅為15.6%，比6月份下降2.3個(gè)百分點(diǎn)，投資回落非常顯著。導(dǎo)致投資加速回落的主要是制造業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的投資回落。

1～7月房地產(chǎn)投資增速13.7%，比1～6月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，7月當(dāng)月僅有11.9%，與去年同期相比，下降了幾乎一半。如果說(shuō)房地產(chǎn)投資回落是老問(wèn)題，那么制造業(yè)加速回落成了新問(wèn)題。1～7月制造業(yè)投資同比14.6%，比6月回落0.2個(gè)白分點(diǎn)，7月當(dāng)月只有13.8%，比6月份回落了2.9個(gè)百分點(diǎn)。由于制造業(yè)投資占比高達(dá)34%，它的回落造成的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于房地產(chǎn)投資。

目前的格局十分清楚，導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的不僅僅是房地產(chǎn)問(wèn)題，產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致的制造業(yè)投資回落更為致命，政府短期刺激可以對(duì)沖房地產(chǎn)下行，但對(duì)制造業(yè)回落則無(wú)能為力，我國(guó)經(jīng)濟(jì)整體上持續(xù)回落，已經(jīng)是不可阻擋的趨勢(shì)。

由于房地產(chǎn)價(jià)格回落尚處在初期，制造業(yè)回落慣性巨大，固定資產(chǎn)投資的下行趨勢(shì)仍將繼續(xù)，今年全年投資增速有望回落到16%左右。

3、 消費(fèi)穩(wěn)步下行

投資出現(xiàn)大幅回落，消費(fèi)也不能指望。在5月份達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)之后，消費(fèi)品零售總額已經(jīng)連續(xù)兩月下行，7月份增速12.2%，回落幅度有所擴(kuò)大，但總體來(lái)看還在平穩(wěn)回落趨勢(shì)之中，如圖3所示。

4、 進(jìn)出口顯示內(nèi)需偏冷

7月份國(guó)際貿(mào)易總額平穩(wěn)增長(zhǎng)，但進(jìn)出口走勢(shì)出現(xiàn)反差。7月出口增長(zhǎng)14.5%。顯著超出預(yù)期，而進(jìn)口出現(xiàn)了1.6%的下降，同樣出乎預(yù)料。出口的增長(zhǎng)雖然與歐美復(fù)蘇有關(guān)，但與熱錢流入關(guān)系更大，而進(jìn)口的下降則與我國(guó)工業(yè)、投資和消費(fèi)的回落比較契合。內(nèi)需不旺不但反映在產(chǎn)業(yè)層面，在國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域得到了更為明顯的反映。

三季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不容樂(lè)觀

如果說(shuō)，一季度經(jīng)濟(jì)通過(guò)數(shù)據(jù)注水勉強(qiáng)維持了7.36%的增速，二季度經(jīng)過(guò)政府刺激經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了輕微反彈，那么，由于刺激效果的減弱和服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)騰挪空間的減小，三季度經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)顯著下降，從而顯現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的本來(lái)面貌。根據(jù)工業(yè)增加值、投資、出口和消費(fèi)數(shù)據(jù)推算，三季度的真實(shí)經(jīng)濟(jì)增速大致在7%左右，對(duì)外公布的數(shù)據(jù)可能在7.2%。我們從幾個(gè)輔助指標(biāo)可以驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)：

1、 商品市場(chǎng)的持續(xù)下行

我國(guó)經(jīng)濟(jì)的下行主要反映在終端需求的不足上，盡管政府一直力圖通過(guò)刺激政策增加投資需求，但由于2009年4萬(wàn)億計(jì)劃的教訓(xùn)，企業(yè)和投資者已經(jīng)不愿盲目追隨政策信號(hào)。因次，盡管二季度以來(lái)政府推動(dòng)了一系列微刺激政策，但它對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際作用正在迅速衰減，這一點(diǎn)在商品價(jià)格上得到了充分的反映。南華商品價(jià)格指數(shù)是反映我國(guó)主要大宗商品價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的一個(gè)綜合指數(shù)，作為期貨指數(shù)，該指數(shù)提前1～3個(gè)月反映我國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)。2013年7～12月我國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)反彈，南華商品價(jià)格指數(shù)在6～8月間出現(xiàn)了大幅度的反彈，而該指數(shù)在2013年四季度的持續(xù)回落，也預(yù)示了2014年一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)的下降。今年4～6月我國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然出現(xiàn)小幅反彈，但是南華商品價(jià)格指數(shù)并沒(méi)有出現(xiàn)上漲，僅僅是在最低位置窄幅波動(dòng)，而從7月份開始出現(xiàn)了持續(xù)下行的走勢(shì)，進(jìn)入8月份更出現(xiàn)了破位后加速下行的走勢(shì)。這種情況表明，這一輪經(jīng)濟(jì)刺激主要表現(xiàn)為政府穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增速的一廂情愿，在企業(yè)層面沒(méi)有得到普遍而積極的響應(yīng)。

2、 價(jià)格是工業(yè)增速的先行指標(biāo)

價(jià)格是市場(chǎng)供求關(guān)系的反映，也是知道企業(yè)增加或減少生產(chǎn)的明確信號(hào)，在歷史上PPI是我國(guó)工業(yè)增速的先行指標(biāo)。

3、 貸款增幅驟降，預(yù)示經(jīng)濟(jì)后勁不足

7月份貸款增速大幅下降，銀行貸款意愿不足，當(dāng)月新增貸款僅是市場(chǎng)預(yù)期的一半左右。貸款的減少，必將導(dǎo)致此后投資規(guī)模和工業(yè)生產(chǎn)的進(jìn)一步萎縮。銀行之所以惜貸，主要原因還是看淡宏觀經(jīng)濟(jì)，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)和中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)前景感到悲觀。

全年經(jīng)濟(jì)總體格局及趨勢(shì)展望

我國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本狀況是：第一季度低開，經(jīng)過(guò)數(shù)據(jù)注水勉強(qiáng)達(dá)到7.36%。第二季度政府實(shí)施微刺激，經(jīng)濟(jì)有所回升，達(dá)到7.47%。第三季度刺激作用衰減加上制造業(yè)低迷，經(jīng)濟(jì)增速將回落到7.2%，第四季度政府刺激加碼，經(jīng)濟(jì)稍微反彈將達(dá)到7.25%，全年經(jīng)濟(jì)可以勉強(qiáng)達(dá)到7.3%，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的底線被有效擊穿。如果統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)能夠真實(shí)反映經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況，今年的經(jīng)濟(jì)增速可能在7%左右。

經(jīng)濟(jì)增速下行是經(jīng)濟(jì)規(guī)律使然，而擊穿所謂下限，是因?yàn)閲?guó)務(wù)院制定的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不切實(shí)際。對(duì)中國(guó)而言，經(jīng)濟(jì)速度低于7%甚至達(dá)到6%不是什么壞事，而我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在持續(xù)改善。國(guó)務(wù)院把經(jīng)濟(jì)增速下限定7.5%，是誤信了某些咨詢機(jī)構(gòu)的模型，以為低于7.2%就業(yè)就會(huì)失控，其實(shí)情況并非如此。由于我國(guó)逐步進(jìn)入老齡社會(huì)，勞動(dòng)人口逐年減少，就業(yè)壓力遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有有關(guān)機(jī)構(gòu)估計(jì)的嚴(yán)重。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，從2011年以后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然持續(xù)下降，但是勞動(dòng)人口也在迅速下降，導(dǎo)致就業(yè)崗位需求持續(xù)大于申請(qǐng)就業(yè)人數(shù)，就業(yè)供需比例已經(jīng)從2001年的153%下降到2014年的90%。總體而言，崗位需求已經(jīng)大于申請(qǐng)就業(yè)人數(shù)，主要是供需的結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性失業(yè)，總量水平在持續(xù)改善。

鑒于我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題和長(zhǎng)周期趨勢(shì)，政府一直在強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)。所謂新常態(tài)，就是承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增速下行的客觀必然性，我們估計(jì)，如果剔除數(shù)據(jù)注水和人為干預(yù)因素，2015年經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入7%以下運(yùn)行區(qū)域，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步改善。endprint