文│祁斌 中國證監(jiān)會(huì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)監(jiān)管部主任

驅(qū)除霧霾背后的資本之手

最近微信圈里在流傳一個(gè)段子：“全世界第一大鋼鐵制造國是中國（河北除外），第二大是河北（唐山除外），第三大是唐山（沒有瞞報(bào)），第四大是日本，第五大是美國，……第九是唐山（瞞報(bào)以后）?！边@個(gè)玩笑表明了中國低端產(chǎn)能過剩的嚴(yán)重程度，也使我們意識(shí)到北京和華北地區(qū)揮之不去的霧霾背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。

對(duì)于霧霾原因的分析連篇累牘，五花八門，有汽車尾氣說，有燒煤取暖說，還有歸結(jié)于中國式飲食習(xí)慣伴生的油煙，但無疑，大量的鋼鐵和化工等低端產(chǎn)能，是霧霾最大的貢獻(xiàn)者之一。而驅(qū)除霧霾，最有效的辦法也自然是用市場化的手段去除低端產(chǎn)能，提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，而這需要依托于資本市場的并購活動(dòng)的開展。可以說，在未來若干年的中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型過程中，很多重要的領(lǐng)域都需要借助資本市場的力量。

然而，過去一段時(shí)期里，中國股市與經(jīng)濟(jì)增長的速度相脫節(jié)。2000～2013年間，中國的GDP總量增長了將近5倍，而上證綜指只上漲了2%左右，同期，美國的GDP增長了60%，而道瓊斯指數(shù)增長幅度超過50%，與GDP增長基本相符。進(jìn)一步分析我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，從另一個(gè)角度看，股市也反映了我國經(jīng)濟(jì)增長中存在的質(zhì)量問題。對(duì)比過去13年全球上市公司的ROE（平均凈資本回報(bào)率），我們發(fā)現(xiàn)，中國是11.6%，美國是13.0%，墨西哥是15.7%，印度是21.2%，數(shù)據(jù)表明中國企業(yè)的盈利質(zhì)量還是非常欠缺的。這也折射出我們的確需要改變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，提高經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量。全社會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型高度期待，而資本市場的服務(wù)能力亟需提高。

資本市場亟需加快改革發(fā)展

中國經(jīng)濟(jì)已和全球經(jīng)濟(jì)深度融合，但中國資本市場服務(wù)于中國經(jīng)濟(jì)走出去的能力遠(yuǎn)沒有跟上。中國目前所有證券公司資產(chǎn)加在一起只有高盛的1/3，由此我們可以看出世界第一大經(jīng)濟(jì)體和第二大經(jīng)濟(jì)體金融服務(wù)水平的差距。中國每年走出去參加并購的企業(yè)大概有1萬多家，其中只有大約600家的并購是成功的。而幸存的并購成功案例，中國證券公司又完全沒有能力服務(wù)，比如雙匯并購史密斯菲爾德一案中，參與的金融機(jī)構(gòu)分別是摩根斯坦利、巴克萊銀行和中國銀行紐約分行。中國資本市場發(fā)展水平與發(fā)達(dá)國家，與滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要還有很大差距，亟待提高。

與此同時(shí)，我國金融結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，絕大部分金融資源是通過商業(yè)銀行配置，本質(zhì)上是一種相對(duì)非市場化方式進(jìn)行的配置，這對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展非常不利。近年來，國際市場不斷出現(xiàn)一些做空中國的聲音，有空穴來風(fēng)的成分，但也反映了一些國際投資者對(duì)于我國金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心，我們應(yīng)該正視。近年來，我國金融風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在五個(gè)方面：房地產(chǎn)泡沫，地方政府融資平臺(tái)，潛在性不良貸款，影子銀行以及企業(yè)高負(fù)債。實(shí)際上五個(gè)方面總結(jié)起來就一個(gè)問題——借錢太多，杠桿率太高。如果還有一個(gè)問題的話，那就是錢基本都是向銀行借的。也就是說，我國目前金融風(fēng)險(xiǎn)的根源在于金融結(jié)構(gòu)的失衡，銀行在融資體系當(dāng)中所占的比重太高，而且越來越高。這個(gè)比重從2007年的56%，一路攀升到2012年的73%。如果按照這個(gè)趨勢發(fā)展下去，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和金融體系的風(fēng)險(xiǎn)自不待言，也不符合讓市場在資源配置中發(fā)揮重要作用。只有使得我國金融結(jié)構(gòu)在未來的一段時(shí)間里發(fā)生根本性、趨勢性的改變，才能逐步化解風(fēng)險(xiǎn)。

金融服務(wù)缺位觸發(fā)互聯(lián)網(wǎng)金融井噴發(fā)展

金融服務(wù)的缺失與落后，客觀上為互聯(lián)網(wǎng)金融在中國的發(fā)展提供了巨大的空間。余額寶的成長非常令人意外，8個(gè)月的時(shí)間天弘基金迅速成長為全球第四大貨幣市場基金，用戶超過1個(gè)億，融資規(guī)模超過5600億元，一舉超越國內(nèi)行業(yè)老大華夏基金。在調(diào)研余額寶的過程中，我們了解到，天弘基金本來是想通過淘寶去建一個(gè)小網(wǎng)店銷售他們的貨幣市場基金，后來想到和支付寶結(jié)合在一起，就這么一個(gè)想法，這么一個(gè)創(chuàng)意，開啟了中國互聯(lián)網(wǎng)金融的爆炸式發(fā)展。

互聯(lián)網(wǎng)尤其是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)在中國的跨越式發(fā)展，客觀上也為互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。我們回想起上世紀(jì)八九十年代，裝一部座機(jī)電話是一件很困難的事情，成本是幾千塊錢，還要排隊(duì)數(shù)月。因此，手機(jī)出現(xiàn)后，中國的手機(jī)用戶迅速成為了全球第一。今天的淘寶、騰訊、百度等動(dòng)輒擁有數(shù)億客戶，迅速接近甚至超越了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)幾十年積累起來的客戶數(shù)量。

互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)中國金融業(yè)和資本市場的影響，總體是正面的，增加了競爭，改進(jìn)了服務(wù)。例如互聯(lián)網(wǎng)高度注重客戶體驗(yàn)，很值得一些金融機(jī)構(gòu)去反思和借鑒。當(dāng)然同時(shí)也對(duì)監(jiān)管提出了很多挑戰(zhàn)，有些互聯(lián)網(wǎng)金融的產(chǎn)品發(fā)展比較快，有些監(jiān)管的盲區(qū)一下子就被放大了，倒逼了監(jiān)管措施的改進(jìn)，這其實(shí)也是一種進(jìn)步，使得監(jiān)管體系進(jìn)一步完善。不過應(yīng)當(dāng)明確的是，加強(qiáng)監(jiān)管的目標(biāo)是為了鼓勵(lì)和進(jìn)一步促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，而不是阻礙其發(fā)展。因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)金融確實(shí)帶動(dòng)了社會(huì)進(jìn)步，增加了金融行業(yè)的競爭，也改進(jìn)了金融服務(wù)的質(zhì)量。

滬港通：最小制度變化，最大政策效果

近期資本市場的一個(gè)重要舉措是滬港通，整體看來是一次“增量變革”。

微觀層面看來，滬港通給兩地資本市場帶來了多項(xiàng)改變：重估兩地股票差價(jià)，有利于內(nèi)地市場藍(lán)籌股的價(jià)值回歸；為券商帶來增量經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入；境內(nèi)投資者可以開通投資國際公司的渠道，境外個(gè)人投資者可以開通直接投資于內(nèi)地市場的渠道。

從宏觀層面看，滬港通將帶來更多的積極意義：進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國際化；增加上海和中國香港兩地市場的活力；有利于加快內(nèi)地市場化改革步伐，倒逼市場制度安排的一致性；促進(jìn)香港、內(nèi)地資本市場融合，形成更深、更大、更穩(wěn)定的市場，以滿足中國經(jīng)濟(jì)更多的融資和投資需求。

從發(fā)展趨勢來看，未來若干年，滬、港、深、臺(tái)幾個(gè)市場有可能逐步相互聯(lián)通，形成一個(gè)統(tǒng)一的大中華的交易平臺(tái)，這將有助于形成世界的金融一極，與紐約、倫敦分庭抗禮。如果這么樣的一個(gè)交易平臺(tái)逐步形成，那么東京、首爾、新加坡等金融市場面臨兩個(gè)選擇，或者加入，或者被邊緣化，而這將對(duì)東亞金融格局和世界金融格局產(chǎn)生重大影響。