倪玲

20世紀(jì)90年代開(kāi)始，隨著我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的開(kāi)發(fā)，人們開(kāi)始對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與決策的理論進(jìn)行研究，主要集中在風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、評(píng)價(jià)和防范等方面。

房地產(chǎn)業(yè)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用很大，特別是近10年來(lái)發(fā)展很快，已經(jīng)成為GDP貢獻(xiàn)最大的行業(yè)。但由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目規(guī)模大、周期長(zhǎng)、房地產(chǎn)價(jià)值高等特點(diǎn)，使得房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)所需的資金量巨大，資金融通成了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)最關(guān)心的問(wèn)題。我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道看似呈現(xiàn)多元化的特征，實(shí)際上，大部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金都直接或間接地來(lái)自銀行，其他融資方式在房地產(chǎn)企業(yè)資金來(lái)源中所占的比重極低。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)融資模式單一化，加之所處的市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變，使得房地產(chǎn)企業(yè)融資活動(dòng)面臨著嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。

一、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)研究現(xiàn)狀

20世紀(jì)30年代，人們將風(fēng)險(xiǎn)研究應(yīng)用到了房地產(chǎn)投資領(lǐng)域，當(dāng)時(shí)，美國(guó)一些學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)建設(shè)和使用過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行了探索，建立了以平均值，標(biāo)準(zhǔn)差為基礎(chǔ)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型，用分布的方差或標(biāo)準(zhǔn)差平均值對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，并把它應(yīng)用到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制中。20世紀(jì)60—70年代，在風(fēng)險(xiǎn)分析與防范、風(fēng)險(xiǎn)衡量、投資組合和風(fēng)險(xiǎn)決策等領(lǐng)域出現(xiàn)了大量的成果。此后，國(guó)外的一些學(xué)者分別在商業(yè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的融資技巧；房地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)價(jià)和防范；房地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、評(píng)估；房地產(chǎn)投資融資風(fēng)險(xiǎn)及其收益問(wèn)題等作了大量的研究。

20世紀(jì)90年代開(kāi)始，隨著我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的開(kāi)發(fā)，人們開(kāi)始對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與決策的理論進(jìn)行研究，主要集中在風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、評(píng)價(jià)和防范等方面。李啟明等人（1998）定性分析了房地產(chǎn)融資和投資風(fēng)險(xiǎn)，指出房地產(chǎn)企業(yè)直接融資、海外融資和項(xiàng)目融資模式下的風(fēng)險(xiǎn)因素；給出了一些房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)定量分析、基本評(píng)價(jià)方法和防范對(duì)策。周書(shū)敬等（2006）建立了房地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，主要包括政策風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)、清償風(fēng)險(xiǎn)四大類(lèi)12個(gè)指標(biāo)，將房地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)劃分為“高風(fēng)險(xiǎn)、較高風(fēng)險(xiǎn)、一般風(fēng)險(xiǎn)、較低風(fēng)險(xiǎn)、低風(fēng)險(xiǎn)”五個(gè)等級(jí)。張繼萍（2009）分析了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)的信號(hào)、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)指標(biāo)的選取，建議構(gòu)建融資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，并提出融資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)應(yīng)該考慮到準(zhǔn)確性、動(dòng)態(tài)性以及非財(cái)務(wù)因素的影響。

綜上可以看出，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的研究主要集中在融資風(fēng)險(xiǎn)特征、融資風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)、融資風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警和控制等方面，但是定性分析居多，定量研究較少，而且還不太深入，尤其是系統(tǒng)性的研究較少。在此，本文謹(jǐn)對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)的成因進(jìn)行分析、融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)和防范問(wèn)題予以總結(jié)。

二、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因及風(fēng)險(xiǎn)因素的分析

（一）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因

1.融資渠道過(guò)于單一。房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)資金直接或間接來(lái)源于銀行信貸資金，融資方式對(duì)銀行信貸完全依賴(lài)。對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)，政策對(duì)貸款的影響比比較大，例如，政策風(fēng)險(xiǎn)在利率方面的表現(xiàn)，如果為了應(yīng)對(duì)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，政府較為頻繁的調(diào)整銀行存貸款貸利率，房地產(chǎn)企業(yè)的銀行貸款成本就會(huì)發(fā)生較為頻繁的波動(dòng)，貸款政策也可能變得更加復(fù)雜，這種融資渠道單一性無(wú)疑將房地產(chǎn)企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)帶到了一種可控性較差的局面。

2.缺乏多呈層次房地產(chǎn)金融體系。目前，國(guó)內(nèi)仍沒(méi)有形成多層次豐富的房地產(chǎn)金融體系，仍以債券融資為主，股權(quán)融資比例甚小，整體融資格局單一。而在成熟的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)上，不僅廣泛存在債券融資和股權(quán)融資兩種基本形式，還存在發(fā)達(dá)的證券化二級(jí)市場(chǎng)。此外，國(guó)內(nèi)專(zhuān)業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和保障機(jī)構(gòu)缺位嚴(yán)重，缺乏規(guī)模化、多元化的房地產(chǎn)金融產(chǎn)品體系等等。

3.企業(yè)缺乏科學(xué)合理的融資決策。融資決策是基于房地產(chǎn)企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略和總體規(guī)劃而制定的，并以此來(lái)確保房地產(chǎn)企業(yè)投資決策和目標(biāo)的貫徹與實(shí)施，是房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)決策的重要組成部分。房地產(chǎn)企業(yè)通常十分注重項(xiàng)目的前期設(shè)計(jì)和后期營(yíng)銷(xiāo)，而缺乏對(duì)融資問(wèn)題科學(xué)、理性的決策、普遍依據(jù)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行決策。

（二）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)因素

針對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)目前的融資現(xiàn)狀及其特征分析，融資風(fēng)險(xiǎn)可以歸納為以下幾個(gè)方面的內(nèi)容。

1.政策風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)乎國(guó)民經(jīng)濟(jì)，是歷屆國(guó)家政府重點(diǎn)關(guān)注的民生問(wèn)題，對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格上漲過(guò)快可能影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)甚至是社會(huì)穩(wěn)定的擔(dān)憂(yōu)，使得政府對(duì)房地產(chǎn)方面出現(xiàn)的問(wèn)題特別敏感，因而對(duì)于房地產(chǎn)問(wèn)題的調(diào)控政策也一直是相關(guān)部門(mén)著重考慮的方面。而目前全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變得極其不穩(wěn)定、更加復(fù)雜，鋼鐵、水泥、建材等其他行業(yè)也與房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展緊密相關(guān)。因此，相關(guān)的政策隨時(shí)有根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化發(fā)生變動(dòng)的可能性，與此相關(guān)的稅收政策、產(chǎn)業(yè)政策、金融政策等都會(huì)直接影響房地產(chǎn)企業(yè)融資的難易程度以及融資成本。

2.法律風(fēng)險(xiǎn)。一些中小型的房地產(chǎn)企業(yè)在融資過(guò)程中，由于其規(guī)模較小、資信較低等因素限制，只能有一小部分來(lái)自于地方的銀行貸款，另外的部分則紛紛采用親友借貸、職工內(nèi)部集資，甚至利用黑市等非正當(dāng)手段的民間借貸方式，進(jìn)行資金籌集。這種融資渠道在操作手段上并不正規(guī)，還款條款等都無(wú)法得到法律保證，如果商品房銷(xiāo)售出現(xiàn)滯銷(xiāo)或者資金周轉(zhuǎn)困難時(shí)，就極易出現(xiàn)償債問(wèn)題。這些問(wèn)題使得民間融資面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)較大，融資成本增大。

3.利用外資的風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)企業(yè)如果通過(guò)相關(guān)手段吸引外資，還會(huì)引發(fā)其他方面的風(fēng)險(xiǎn)，主要是指匯率風(fēng)險(xiǎn)和政治風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)企業(yè)在利用外資的時(shí)候，應(yīng)該全面了解并時(shí)刻關(guān)注對(duì)方國(guó)家的相關(guān)政局、政策，才能盡量將使用資金的風(fēng)險(xiǎn)降低。國(guó)際間的匯率變化本身就容易導(dǎo)致融資成本變化的風(fēng)險(xiǎn)，而目前更加復(fù)雜多變的全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，使得外資的風(fēng)險(xiǎn)因素更多了，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該密切關(guān)注匯率的變化。

4.融資后期的資金管理風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)的資金供求特點(diǎn)是使用額度集中、金額較大，而資金籌集則相對(duì)分散，而且商品房的資金回收期限較長(zhǎng)。為了使房地產(chǎn)企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)部門(mén)應(yīng)該加強(qiáng)融資后期的資金管理，盡量避免資金周轉(zhuǎn)失靈的問(wèn)題出現(xiàn)。否則，一個(gè)環(huán)節(jié)的資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，都會(huì)帶來(lái)整個(gè)融資鏈條出現(xiàn)問(wèn)題。endprint

三、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

結(jié)合融資風(fēng)險(xiǎn)的成因分析，研究融資風(fēng)險(xiǎn)的防范策略。有的學(xué)者從融資風(fēng)險(xiǎn)的種類(lèi)出發(fā)，提出各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策。有的學(xué)者從融資風(fēng)險(xiǎn)的等級(jí)（高風(fēng)險(xiǎn)、中風(fēng)險(xiǎn)、低風(fēng)險(xiǎn)）出發(fā)，分析各個(gè)等級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。還有的學(xué)者從宏觀層次和微觀層次來(lái)分析風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。從整體管理的思想來(lái)看，可以將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)防范策略歸納如下：

（一）房地產(chǎn)企業(yè)要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。從投資項(xiàng)目的選擇，建設(shè)期資金的進(jìn)度，到投資項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)管理、銷(xiāo)售等各個(gè)環(huán)節(jié)都要提高警惕，要不斷提高房地產(chǎn)企業(yè)的管理水平和員工的業(yè)務(wù)能力，建立風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任體系，責(zé)任落實(shí)到人，管理前移，以防范融資風(fēng)險(xiǎn)。

（二）合理預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)大小，及時(shí)采取應(yīng)對(duì)措施。目前房地產(chǎn)企業(yè)采用的融資手段大多比較單一，房地產(chǎn)企業(yè)可以分析可能對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資活動(dòng)產(chǎn)生影響的因素，根據(jù)相關(guān)學(xué)者提出的較為可靠的風(fēng)險(xiǎn)模型，結(jié)合房地產(chǎn)企業(yè)的實(shí)際情況，對(duì)融資活動(dòng)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)以及風(fēng)險(xiǎn)大小進(jìn)行預(yù)測(cè)，并根據(jù)預(yù)測(cè)，提前制定相應(yīng)的補(bǔ)救措施。

（三）拓寬融資渠道，改善房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)目前使用銀行貸款進(jìn)行融資，由于結(jié)構(gòu)比較單一，單純利率變動(dòng)都會(huì)帶來(lái)較大的融資成本變動(dòng)，增加融資的風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該考慮債券融資、上市發(fā)行股票、信托基金以及與其他房地產(chǎn)企業(yè)合作利用其閑置資金等融資渠道，積極拓寬房地產(chǎn)企業(yè)使用的融資渠道，綜合使用多種渠道混合的融資方式，選擇規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的融資組合，來(lái)分散融資風(fēng)險(xiǎn)。另外，國(guó)家相關(guān)部門(mén)也應(yīng)該積極完善金融市場(chǎng)，培育資本市場(chǎng)的金融工具，進(jìn)行金融產(chǎn)品和融資渠道的創(chuàng)新，為房地產(chǎn)企業(yè)融資手段提供更寬泛的選擇。同時(shí)也應(yīng)提供更加完善的法規(guī)法律，為房地產(chǎn)企業(yè)選擇創(chuàng)新產(chǎn)品提供保障。

（四）增強(qiáng)資金管理能力，提高資金利用率面對(duì)龐大的資金使用和籌集狀況。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該建立一套高效準(zhǔn)確的資金管理體系，制定詳細(xì)的資金使用計(jì)劃和成本控制方案，確保融資過(guò)來(lái)的資金能夠得到充分的使用。另外，實(shí)時(shí)監(jiān)控資金的周轉(zhuǎn)情況，保證商品房的回款渠道正常運(yùn)營(yíng)，盡量提高低成本資金的周轉(zhuǎn)速度，必要的時(shí)候可以采取一些鼓勵(lì)方式，促進(jìn)資金的回籠。

（五）密切關(guān)注經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策，適時(shí)調(diào)整融資手段。國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化，會(huì)直接影響房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)和融資規(guī)模，同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化，會(huì)造成銀行利率、準(zhǔn)備金率等指標(biāo)的變動(dòng)，又會(huì)影響房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該密切關(guān)注國(guó)家相關(guān)的宏觀政策，仔細(xì)分析政策實(shí)質(zhì)，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展格局和融資手段、融資金額進(jìn)行調(diào)整，以適應(yīng)整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的趨勢(shì)。

房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的規(guī)模、對(duì)資金的需求計(jì)劃以及市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，靈活掌握融資手段，合理選擇融資渠道，在保證房地產(chǎn)企業(yè)資金充足的基礎(chǔ)上，盡量減少融資成本，實(shí)時(shí)關(guān)注融資相關(guān)的政策和經(jīng)濟(jì)變化，盡早發(fā)現(xiàn)不安全因素，并采取相應(yīng)的對(duì)策降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

（作者系上海聯(lián)洋集團(tuán)有限公司資產(chǎn)管理部）endprint