杜善友

上市3年，融資122億元，分紅不足1億元，創(chuàng)造的利潤也僅有區(qū)區(qū)1億元，龐大集團成為名副其實的燒錢機器。巨額融資產(chǎn)生的收效甚微，主要有兩大原因，一是公司瘋狂買地擴張短期無法產(chǎn)生收益，二是期間費用猛增吞噬了公司毛利。而瘋狂擴張導致公司資金鏈緊繃，融資成本高企。在此情形下，公司擬再度募資大力發(fā)展汽車融資租賃業(yè)務(wù)，繼續(xù)“吞噬”公司自有資金，猶如刀口舔血。

4月1日，龐大集團（601258.SH）發(fā)布了《非公開發(fā)行A股股票預(yù)案（修訂版）》，擬通過定向增發(fā)募集資金不超過30億元。這是龐大集團上市3年以來，第4次（將IPO計算在內(nèi)）向資本市場伸手要錢，這4次融資全部完成后，總募資額將超百億。

此前不久，即今年1月，龐大集團發(fā)行不超過10億元公司債的募資計劃剛獲得證監(jiān)會核準。10億元公司債尚未到賬，龐大集團為何又伸出融資之手？

值得一提的是，上市3年來，龐大集團雖募資超百億，但其給投資者的回報卻少得可憐：其3年來累計分紅額還不足1億元、累計創(chuàng)造的利潤也僅1億元左右。

巨額融資為何收效甚微？《投資者報》記者調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，其背后有兩大原因，一是上市后的這3年，龐大集團瘋狂買地、蓋房，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上進行大規(guī)模的投資和擴張，3年來基礎(chǔ)設(shè)施的增量達88億元；二是公司期間費用飆升吞噬了部分利潤。

公司近年來的瘋狂擴張導致資金鏈緊繃，融資成本高企。在此情形下，公司此次定增擬投入15億元募集資金用于汽車融資租賃項目，從而進一步占用公司自有資金，這無疑將加劇公司的財務(wù)風險。

3年融資122億創(chuàng)利僅1億

龐大集團于2011年4月在A股IPO上市，共募集資金60.4億元，其中超募資金41.9億元。僅11個月后即2012年3月，龐大集團又發(fā)行長期債券22億元。如果再加上今年證監(jiān)會核準的10億元債券和此次定向增發(fā)擬募集的30億元，短短3年，龐大集團便從資本市場融資高達122.4億元。即使剔除此次定向增發(fā)的募資額和將發(fā)行的10億元公司債，龐大集團也已從資本市場融資82.4億元。

雖然融資不斷，但公司上市以來分紅卻極少。龐大集團僅在2011年度現(xiàn)金分紅0.8億元，2012年度因公司虧損未分紅，上市3年分紅額還不足1億元。

與巨大的融資額不相稱的是，龐大集團的業(yè)績卻并不讓人滿意。其2011年、2012年和2013年前三季度的營業(yè)收入分別為555億元、578億元和451億元；同期實現(xiàn)的凈利潤分別為6.5億元、-8.2億元和3.0億元。根據(jù)龐大集團財報，2010年～2012年，公司營業(yè)收入僅增長7.4%，年均增長3.6%，增長十分緩慢。

公司今年1月發(fā)布的業(yè)績預(yù)告顯示，預(yù)計2013年凈利潤為2億元～3億元。這意味著，2013年四季度，公司經(jīng)營可能又陷入虧損的困局。

據(jù)此計算，上市3年以來，龐大集團創(chuàng)造的利潤總和僅在1億元左右。這與已完成的兩次融資額82.4億元相比，形成巨大的反差。

募資多用于買地短期難見收益

巨額融資產(chǎn)生的收益甚微。投資者不禁要問，龐大集團融資那么多錢去哪了？

根據(jù)公司公告，龐大集團2011年4月上市時共募集資金60.4億元，其中擬投募集項目資金18.5億元，超募資金41.9億元。在擬投募集項目資金中，9.5億元用于新建、改建經(jīng)營網(wǎng)點項目、5億元用于永久補充公司流動資金、4億元用于補充營運資金。在超募資金中，13.4億元用于支付公司經(jīng)營網(wǎng)點工程款、5.0億元用于支付購車款、9.3億元用于支付銀行保證金，14.1億元用于償還銀行貸款。

2012年3月，龐大集團發(fā)行固定利率5年期債券22億元，在扣除發(fā)行費用后，其中20.3億元用于償還銀行借款，剩余資金用于補充流動資金。

我們將“新建、改建經(jīng)營網(wǎng)點項目”、“支付公司經(jīng)營網(wǎng)點工程款”、“支付購車款”統(tǒng)稱為實體運營項目；將“補充公司流動資金”、“補充營運資金”“支付銀行保證金”、“償還銀行貸款”統(tǒng)稱為資金運營項目，則可發(fā)現(xiàn)，龐大集團已募集到手的82.4億元中，實體運營項目用了27.9億元，占比1/3；資金運營項目用了54.4億元，占比2/3。

如果說實體運營項目是為了擴大公司的運營效益，資金運營項目是為了保持資金鏈的順暢，但龐大集團在這兩點上做得卻并不讓人滿意。

實體運營項目方面，公司瘋狂買地擴張短期無法產(chǎn)生收益；資金運營方面，公司期間費用猛增吞噬利潤，資金負債率過高，資金鏈極度緊張。

實體運營項目方面，截至2013年6月30日，龐大集團共有1357家經(jīng)營網(wǎng)點，包括1117家專賣店（其中4S店773家、豪華車城市展廳35家）和240家汽車市場。而在上市前，截至2010年12月31日，龐大集團共有926家經(jīng)營網(wǎng)點，其中包括汽車專賣店699家、汽車市場216家及專業(yè)車市場11家。兩年半的時間，龐大集團經(jīng)營網(wǎng)點數(shù)量增長46.5%，年均增長16.5%。

龐大集團的經(jīng)營網(wǎng)點所用土地大部分是購買得來，買地、蓋房是新開經(jīng)營網(wǎng)點的基礎(chǔ)性支出。我們將公司財務(wù)報告中的無形資產(chǎn)（主要為土地使用權(quán)）、其他非流動資產(chǎn)（主要為預(yù)付征地款）、固定資產(chǎn)、在建工程四項統(tǒng)稱為“基礎(chǔ)設(shè)施存量”。上市前的2010年12月31日，龐大集團基礎(chǔ)設(shè)施存量為67億元。而2013年9月30日，龐大集團基礎(chǔ)設(shè)施存量高達155億元，比2010年高出88億元。

短短33個月，龐大集團的基礎(chǔ)設(shè)施存量增長近1.3倍，年均增長35.6%。而基礎(chǔ)設(shè)施的增量88億元，甚至比龐大集團已完成的兩次融資額82.4億元還要高出5.6億元。這些數(shù)字顯示出，在上市后的這3年，龐大集團在瘋狂地買地、蓋房，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上進行大規(guī)模的投資和擴張。

三大費用飆升吞噬利潤

公司上市得到巨額資金后，為何營業(yè)收入增長緩慢、利潤大幅下滑？

公司在2011年財報中解釋稱，“公司各項期間費用增長較多（尤其是與經(jīng)營網(wǎng)點、人員相關(guān)的費用），同比增加8億元，增長19.7%，從而導致公司營業(yè)利潤減少”；同樣在2012年財報中，有一條類似的解釋，“2011年以來，為了占領(lǐng)市場，公司網(wǎng)點擴張較快，網(wǎng)點、人員數(shù)量增加，業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴大，各項期間費用增長較多”。也就是說，公司承認，期間費用（尤其是網(wǎng)點、人員相關(guān)的費用）的快速增長是造成公司利潤下降的一個重要原因。

期間費用一般包括銷售費用、管理費用和財務(wù)費用三類。龐大集團2010年銷售費用和管理費用之和為32.3億元，兩年后即2012年，這一數(shù)字躍升為47.6億元，增幅高達47.4%，年均增長21.4%。2013年前三季度，該數(shù)值為34億元。

與此同時，公司財務(wù)費用從2010年的8.33億元，增長至2012年的15.39億元，年復合增長率達36%，財務(wù)費用居高不下并持續(xù)上升。2013年前三季度，公司財務(wù)費用為10.4億元，是同期凈利潤的3.5倍。

一位與龐大集團常有業(yè)務(wù)往來的黃先生告訴記者，“我覺得龐大集團不像民營企業(yè)，倒特別像以前的國企。員工中午下班，吃完飯回宿舍躺床上睡一覺，下午再回來。你看，這么大一個集團，總部辦公的地方連個前臺都看不見?！?/p>

本報記者在龐大集團北京一家4S店探訪時，看到偌大的展廳空蕩蕩的幾乎沒有什么人，而銷售人員對僅有的幾個客戶表現(xiàn)得也并不熱情。這與龐大集團將近50億元的銷售和管理費用形成鮮明的反差。

負債率高達85%資金鏈緊張

事實上，盡管不斷從資本市場融資，但是龐大集團的資金鏈卻一直緊繃著。

資產(chǎn)負債率居高不下，期間費用迅猛增長并吞噬毛利，融資中高利率的信托類貸款和長期債券又占較大比例，大股東和二股東不斷將所持股權(quán)進行質(zhì)押融資，所有這一切都顯示出龐大集團的資金鏈極度緊張。

2014年3月4日晚，“11超日債”正式宣告違約，標志著中國債市零違約神話的破滅。“11超日債”的違約引發(fā)市場對公司債的擔憂，近期有媒體列出了“10只風險系數(shù)最高的企業(yè)債名單”，其中龐大集團發(fā)行的“11龐大02”名列第六。

而龐大集團2013年1月5日發(fā)布公告稱，聯(lián)合信用評級有限公司日前決定將龐大集團的主體信用等級由“AA+”下調(diào)至“AA”，同時將其發(fā)行的2011年公司債的債項信用等級也下調(diào)至“AA”。下調(diào)的部分原因是，“公司業(yè)務(wù)快速擴張，經(jīng)營網(wǎng)點增長迅速，但新開設(shè)經(jīng)營網(wǎng)點仍有較大部分處于市場培育期，收入規(guī)模相對較低而費用水平較高。加之債務(wù)規(guī)模增長及融資成本上升影響，在宏觀因素不景氣時，收入明顯放緩，利潤水平大幅下滑?！?/p>

2013年9月30日，龐大集團資產(chǎn)負債率高達85.32%，不但高于A股上市公司整體的平均資產(chǎn)負債率水平，在A股同行業(yè)中資產(chǎn)負債率水平也明顯偏高。

負債過高導致龐大集團融資難度增加。為了給龐大集團及下屬子公司的銀行借款提供質(zhì)押擔保，公司控股股東龐慶華先后將自己所持股份質(zhì)押給國開證券、中國民生信托、華潤深國投等。截至2013年12月31日，龐慶華持有龐大集團25.99%的股權(quán)，其中累計質(zhì)押股份占公司總股本的24.49%。而龐大集團第二大股東唐山盛誠企業(yè)策劃股份有限公司也于2013年6月17日將5.93%的上市公司股權(quán)質(zhì)押，為龐大集團及下屬子公司在交通銀行開發(fā)區(qū)支行的銀行借款提供質(zhì)押擔保。

在融資成本方面，龐大集團2012年3月公開發(fā)行的22億元5年期固定利率債券，票面利率為8.5%，同期央行貸款基準利率為6.9%。

根據(jù)龐大集團2013年半年度報告，在金額排在前五名的長期借款以及1年內(nèi)到期的長期借款中，中航國際信托有限公司的利率最高，為9.6%，借款金額10億元；其次是興業(yè)國際信托有限公司，利率為8.4%，借款金額合計15億元。

而長期貸款利率較低的商業(yè)銀行給予龐大集團的貸款金額卻比較低，比如中國建設(shè)銀行唐山分行營業(yè)部，利率為5.0%，借款金額僅為1億元。

因此，在龐大集團的長期借款中，利率較高的信托類貸款和長期債券的占比較高，從而導致龐大集團整體的融資成本高企。

融資租賃刀口舔血

令人不解的是，在資金鏈極度緊張，融資成本高的情形下，龐大集團還在大力發(fā)展融資租賃業(yè)務(wù)。

4月1日，龐大集團發(fā)布的修訂版定增預(yù)案中，擬募集資金總額不超過30億元，其中擬投入15億元用于汽車融資租賃項目，7億元補充流動資金。在其此前發(fā)布的定增預(yù)案中，擬募資總額不超過30億元，其中24億元用于償還銀行貸款。兩個預(yù)案最大的不同就是，最新預(yù)案擬將一半募集資金用于大力發(fā)展汽車融資租賃業(yè)務(wù)。

關(guān)于發(fā)展融資租賃的原因，公司給出了部分理由，“隨著汽車經(jīng)銷行業(yè)的競爭不斷加劇，新車銷售的毛利率將不斷降低，未來行業(yè)利潤將逐漸轉(zhuǎn)向汽車后市場、汽車金融等有關(guān)的衍生服務(wù)。各類汽車金融服務(wù)產(chǎn)品，如汽車融資租賃業(yè)務(wù)等，將逐漸成為推動汽車銷售的主流手段，其帶來的附加價值和收益正成為眾多汽車經(jīng)銷商的主要利潤獲取渠道之一?！?/p>

據(jù)了解，融資租賃就是把標的物從廠家買下來，再通過租賃的方式提供給客戶使用，客戶用支付租金的方式還清本金及利息后再獲得標的物的產(chǎn)權(quán)。

以汽車融資租賃為例，龐大集團需要先用自有資金把汽車購買下來，再租給客戶使用。通過這種方式可以促進汽車的銷售，還可以賺利差，但是這需要龐大集團有強大且低成本的資金作為支撐。

在公司資金鏈極度緊張、融資利率高的情形下，一旦客戶無法還款，由于財務(wù)壓力的逼迫，會引發(fā)一系列的問題出現(xiàn)。因此，在資金鏈極度緊張的情況下發(fā)展融資租賃，可謂“刀口舔血”。

記者在實地調(diào)查中還發(fā)現(xiàn)，在乘用車方面，公司的融資租賃業(yè)務(wù)無法與銀行的消費信貸業(yè)務(wù)競爭。在北京地區(qū)龐大集團的一家乘用車4S店內(nèi)，一位姓趙的汽車銷售員向記者介紹，購買同一款車，如果采用銀行一年期汽車消費貸款，需要繳納的手續(xù)費為貸款額的4%（手續(xù)費需先付），而龐大集團的“租賃貸”需要客戶繳納的利息為9.9%?！耙虼?，我們都不推薦客戶用龐大集團的‘租賃貸。”該銷售員說。

在另一家龐大集團乘用車4S店，銷售員小崔告訴記者，除了銀行汽車消費貸款和龐大集團的“租賃貸”兩種融資方式外，汽車廠商本身也會提供一種金融貸款，基本情況是購車人先首付購車全款的50%，另外50%只要購車人一年內(nèi)還清即可，沒有任何費用和利息?！耙虼?，我們基本向客戶推薦銀行汽車消費貸款和廠商金融貸款，龐大集團的‘租賃貸的優(yōu)勢是容易批下來，畢竟賣車和貸款都是自己家的嘛。但是，利息太高了，我們店近一年都沒做過了?！毙〈尴蛴浾呷缡潜硎?。

由此看來，在乘用車方面，龐大集團的融資租賃與銀行消費信貸相比，費用（或利息）要高很多，并沒有競爭優(yōu)勢，甚至目前該業(yè)務(wù)基本處于停滯狀態(tài)。如果是這樣，龐大集團擬投入15億元募集資金用于汽車融資租賃項目的理由就顯得蒼白無力。

在采訪中，記者還發(fā)現(xiàn)，龐大集團的融資租賃業(yè)務(wù)主要用于商用車和工程機械。小崔告訴記者，購買商用車或者工程機械的客戶很多都有不良信用記錄，因此銀行是不給貸款的，需要用龐大集團的“租賃貸”。

同時，龐大集團北京地區(qū)工程機械銷售員馬先生向記者表示，工程機械尤其是二手的工程機械，銀行不給貸款，因此購買人在無法全額付款的情況下就得借助于龐大集團的“租賃貸”?！霸孪?分（折合年化利率12%），同時需要交一個月應(yīng)還款額的保證金，防止你不按時還款。如果最后實在沒錢還，就收車！” 馬先生說。

同時，前述乘用車銷售員小崔還告訴記者，在賣乘用車之前自己也賣過工程機械，“客戶不還錢，我們那的法院一判，就收車，我就收了二三十輛。收的車一拍賣，把欠公司的錢補了，剩下的還給客戶?！毙〈拚f。

龐大集團這種收車拍賣的方式雖然在一定程度上保證了融資租賃款項的收回，但如果在整個融資租賃的執(zhí)行過程中，由于具體操作上的問題，比如公司與客戶所簽協(xié)議條款不清晰、權(quán)責不明確，客戶未能明晰融資租賃的具體含義，一旦收車拍賣，極易引起龐大集團與客戶之間的糾紛。

記者梳理龐大集團的財報后發(fā)現(xiàn)，報告中將“一年內(nèi)到期的非流動資產(chǎn)”和“長期應(yīng)收款”這兩項內(nèi)容的變動主要解釋為融資租賃的變動。我們不妨將這兩項財務(wù)數(shù)據(jù)之和作為龐大集團應(yīng)收融資租賃款項余額，截至2013年三季度末，該值竟達37.8億元之多。

在資金鏈極度緊張，融資成本高的情況下，龐大集團修改定增預(yù)案，將此前方案中的24億元償還銀行貸款的募資投向改為15億元用于汽車融資租賃項目，從資金“解渴”到繼續(xù)“吞噬”公司自有資金，而融資成本高導致公司融資租賃業(yè)務(wù)在乘用車領(lǐng)域缺乏競爭力。修改后的定增方案顯示出諸多疑點。

本報記者就此問題與龐大集團聯(lián)系，但截至發(fā)稿時，龐大集團尚未作出任何回復。