祁和忠

新股發(fā)行重啟以來，基金、券商等機(jī)構(gòu)與政策的博弈驚心動魄。

2014年元旦之后，我武生物（300357.SZ）、新寶股份（002705.SZ）、紐威股份（603699.SH）、楚天科技（300358.SZ）等公司開始發(fā)行新股，各路資金云集，從網(wǎng)下詢價到網(wǎng)下網(wǎng)上申購，都異?；鸨l(fā)行市盈率普遍較高。

按照“新股發(fā)行與募投資金掛鉤、不足25%的部分可以轉(zhuǎn)讓老股”的IPO新規(guī)，新股定價越高，老股轉(zhuǎn)讓規(guī)模就會越大。一些發(fā)行人的股東紛紛大量套現(xiàn)，一級市場屢現(xiàn)老股轉(zhuǎn)讓金額超過新股募資金額的現(xiàn)象。我武生物、楚天科技、炬華科技、全通教育的老股轉(zhuǎn)讓金額分別達(dá)2.85億元、4.5億元、8.59億元、3.48億元。

在暴利的誘惑與驅(qū)使下，事態(tài)急劇升級。1月9日，新股奧賽康（300361.SZ）發(fā)布發(fā)行公告，擬募集資金金額7.93億元，而大股東套現(xiàn)金額高達(dá)31.82億元。發(fā)行人大股東與保薦人猶如毫無節(jié)制的巨獸貪婪而兇猛。

面對大股東的瘋狂套現(xiàn)，監(jiān)管層緊急出手，暫停奧賽康的發(fā)行。1月12日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)新股發(fā)行監(jiān)管的措施》，給IPO新規(guī)“打補(bǔ)丁”，并隨即對新股發(fā)行過程進(jìn)行抽查，抽查44家機(jī)構(gòu)詢價對象及13家主承銷商。

此后，迫于監(jiān)管壓力，一些發(fā)行人與保薦人通過大比例剔除最高報價，把發(fā)行價格市盈率控制在不高于同行業(yè)上市公司二級市場平均市盈率的水平，多只剔除比例竟高達(dá)90%以上，類似奧賽康的巨額老股轉(zhuǎn)讓沒有重現(xiàn)。

按下葫蘆浮起瓢。1月21日以來，深市新股分批上市，普遍遭到暴炒。新股上市首日大多以發(fā)行價的120%上限開盤，盤中兩次“秒停”，收盤漲幅達(dá)45%附近上限。

針對新股發(fā)行改革，上投摩根研究部總監(jiān)王炫在接受《瞭望東方周刊》采訪時表示，從中長期看，發(fā)行制度向市場化的注冊制已邁進(jìn)了一大步，多個重要環(huán)節(jié)讓市場機(jī)制發(fā)揮主導(dǎo)作用。比如，發(fā)行監(jiān)管部門對發(fā)行申請文件和信息披露內(nèi)容的合法合規(guī)性進(jìn)行審核，不對發(fā)行人的盈利能力和投資價值作出判斷。這一點(diǎn)已非常接近注冊制的實(shí)質(zhì)。再如，核準(zhǔn)發(fā)行后，新股發(fā)行時點(diǎn)由發(fā)行人自主選擇。發(fā)行價格也給發(fā)行人較大自主空間。并且引入主承銷商自主配售機(jī)制等。

“從實(shí)行的初期結(jié)果看，市場化機(jī)制還未充分發(fā)揮應(yīng)有的作用，但相信新制度效應(yīng)是量變到質(zhì)變的過程，隨著參與人逐漸適應(yīng)新規(guī)則，以及批量新股上市，新股市場將會逐步走向規(guī)范和理性。”王炫說。

老股巨額套現(xiàn)

1月8日至10日，新股發(fā)行重啟第一周，3天共8只新股亮相。然而，令市場始料未及的是，奧賽康的登場掀起滔天巨浪。

奧賽康于1月3日至7日進(jìn)行網(wǎng)下詢價，361家網(wǎng)下投資者的申購報價被確認(rèn)有效，報價區(qū)間為23.50元至87.41元。其中，廣州番電電力建設(shè)集團(tuán)的申報價格為23.50元，融通-惠理2號特定資產(chǎn)管理計(jì)劃的申報價格為87.41元。

根據(jù)發(fā)行公告，奧賽康的發(fā)行價72.99元/股，市盈率67倍，發(fā)行股份數(shù)量5546.6萬股，其中，新股數(shù)量1186.25萬股，上市公司計(jì)劃募資8.65億元，大股東南京奧賽康轉(zhuǎn)讓老股436.35萬股，預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)讓資金為31.82億元。這意味著大股東套現(xiàn)資金額是公司募資額的3.67倍。

奧賽康大股東的巨額套現(xiàn)行為，引起監(jiān)管層震怒。1月10日凌晨，奧賽康發(fā)布公告稱，“考慮到本次發(fā)行規(guī)模和老股轉(zhuǎn)讓規(guī)模較大，公司和保薦機(jī)構(gòu)及主承銷商中國國際金融有限公司出于審慎考慮，經(jīng)協(xié)商決定暫緩本次發(fā)行?！?/p>

在19家被確認(rèn)提供有效報價（有效報價區(qū)間72.99元至73.8元）的網(wǎng)下投資者中，基金與券商占一半以上。其中，中海能源策略基金、中海分紅增利基金的申報價格分別為73.80元、73元，諾安靈活配置基金的申報價格為73.77元，廣發(fā)證券、廣發(fā)聚豐基金、廣發(fā)穩(wěn)健增長基金的申報價格分別為73.2元、73元、73元。在奧賽康大股東企圖大規(guī)模套現(xiàn)過程中，基金一馬當(dāng)先，欲充當(dāng)主要接盤者。

1月17日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍在新聞發(fā)布會上說：“作為一個新發(fā)行上市的公司，籌集的資金應(yīng)當(dāng)主要用于公司經(jīng)營發(fā)展，如果在一級市場發(fā)行大部分資金被老股東拿走，顯然有違IPO的初衷。同時，控股股東是公司信息的優(yōu)勢者，在IPO時就過多減持，容易引起投資者對控股股東行為及其影響的種種猜疑。因此，奧賽康的暫緩發(fā)行是有利于保護(hù)投資者的，也是符合新股發(fā)行市場化改革要求的。”

其實(shí)，新股發(fā)行重啟之后，老股轉(zhuǎn)讓是普遍現(xiàn)象。奧賽康之所以被暫緩發(fā)行，其原因在于老股轉(zhuǎn)讓規(guī)模特別巨大，備受投資者質(zhì)疑。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，迄今約八成啟動公開發(fā)行的公司都有老股轉(zhuǎn)讓，在股份發(fā)行總量中的占比約達(dá)四成。例如，我武生物公開發(fā)行股份2525萬股，其中，發(fā)行新股1100萬股，募集資金2.20億元，老股轉(zhuǎn)讓1425萬股，轉(zhuǎn)讓資金2.85億元。發(fā)行人股東浙江我武管理咨詢公司、天津東方富海股權(quán)投資基金、上海利合股權(quán)投資合伙企業(yè)、上海德東和投資管理合伙企業(yè)按發(fā)行前持股數(shù)等比例轉(zhuǎn)讓。

再如，炬華科技公開發(fā)行股份1988萬股，其中，發(fā)行新股428萬股，募集資金2.35億元，老股轉(zhuǎn)讓1560萬股，轉(zhuǎn)讓資金8.59億元，達(dá)新股募集資金的3.64倍。發(fā)行人大股東杭州炬華實(shí)業(yè)公司、實(shí)際控制人丁敏華，以及其他個人股東進(jìn)行等比例轉(zhuǎn)讓。

一位市場人士認(rèn)為，雖然老股轉(zhuǎn)讓規(guī)則由海外引進(jìn)，但在國際成熟市場并不經(jīng)常使用。因?yàn)樵谏鲜泄景l(fā)行新股時，大股東或內(nèi)部人如果大舉套現(xiàn)，往往會被視為不看好公司的標(biāo)志，從而影響公眾投資者信心和公司估值。他說：“在國內(nèi)，老股轉(zhuǎn)讓頻頻發(fā)生，使得這個適用于國際市場的規(guī)則被嚴(yán)重扭曲，確實(shí)令人困惑?！?/p>

網(wǎng)下詢價“價低者得”

針對基金、券商們的高價打新狂熱，證監(jiān)會制訂了專門的法規(guī)條款予以防范。

《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第6條規(guī)定，“首次公開發(fā)行股票采用詢價方式的，網(wǎng)下投資者報價后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)當(dāng)剔除擬申購總量中報價最高的部分，剔除部分不得低于所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%，然后根據(jù)剩余報價及擬申購數(shù)量協(xié)商確定發(fā)行價格。剔除部分不得參與網(wǎng)下申購?！眅ndprint

該措施未能起到有效的降溫作用。

例如， 良信電器（002706.SZ）公開發(fā)行2154萬股，正好滿足《證券法》中公眾股本須達(dá)25%以上的要求。按照3.76億元的募資計(jì)劃，在不進(jìn)行老股轉(zhuǎn)讓的情況下，良信電信把發(fā)行價定為19.10元。19.20元及以上的申購報價被剔除，所對應(yīng)被剔除的申購量占比高達(dá)80.46%。

進(jìn)行網(wǎng)下詢價時，永安財產(chǎn)保險、華福證券等表現(xiàn)激進(jìn)，它們的最高申報價格分別為38.40元、37.45元。

在奧賽康事件發(fā)生后，證監(jiān)會進(jìn)一步加強(qiáng)過程監(jiān)管，發(fā)行人的老股轉(zhuǎn)讓比例和發(fā)行價格市盈率雙雙下降，但剔除的最高報價所對應(yīng)的剔除申購量占比躥升，多只達(dá)90%以上。

綠盟科技的發(fā)行價格為41元，把申報價格在48.7元及以上的初步詢價申購予以剔除，占累計(jì)申購總量的92%。寶盈、博時、大成、景順長城等公司旗下多只產(chǎn)品都曾高價打新，被全部剔除。

博騰股份的發(fā)行價格為25.10元，把申報價格在25.90元及以上的初步詢價申購予以剔除，占累計(jì)申購總量的94.24%。開源證券、東海證券、齊魯證券、信達(dá)證券等公司旗下多只產(chǎn)品都曾高價打新，亦被全部剔除。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，新股發(fā)行重啟以來，近一半機(jī)構(gòu)網(wǎng)下報價對應(yīng)的申購量最終因高報價而被剔除出局。其中，高報價剔除量占比最高的為眾信旅游，達(dá)96.33%。

新股定價剔除的最高報價超過90%的情況，引發(fā)市場質(zhì)疑證監(jiān)會調(diào)控發(fā)行價格，造成“價低者得”的怪異局面，與市場經(jīng)濟(jì)中“價高者得”的普遍規(guī)律背道而馳。申銀萬國首席分析師桂浩明指出，控制“三高”是必要的，但這只能以市場自身的力量來進(jìn)行，在完全市場化條件下形成有效的市場約束，而不是采取變相的行政措施，讓匪夷所思的價低者得成為新股定價的基礎(chǔ)性要求。

張曉軍在1月17日的例行新聞發(fā)布會上則回應(yīng)說：“如果網(wǎng)下投資者報價偏高，發(fā)行人和主承銷商為合理定價，參照二級市場一般估值水平，較多剔除最高報價部分，使參照市場一般估值水平的報價成為有效報價，也是現(xiàn)行規(guī)則所允許的?！?/p>

瘋狂打新誰得益？

對于各大基金公司，證監(jiān)會一直呵護(hù)有加。《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第9條要求，不低于40%的網(wǎng)下發(fā)行股票，優(yōu)先向公募基金和社?；鹋涫邸５?，部分基金公司不負(fù)責(zé)任的打新行為，卻把監(jiān)管層頻頻置于難堪與尷尬的境地。

2014年以來，在瘋狂打新的基金中，國聯(lián)安基金公司賺足眼球。

國聯(lián)安安心成長基金成立于2005年7月13日。按照契約，在正常市場情況下，該基金的資產(chǎn)類別配置的基本范圍為：股票資產(chǎn)5%至65%，債券資產(chǎn)不低于20%。不過，截至2013年底，國聯(lián)安安心成長基金的股票與債券資產(chǎn)占比分別僅占0.45%、1.86%，均遠(yuǎn)低于契約規(guī)定的下限。該基金之所以大幅降低股票與債券資產(chǎn)的比例，主要是為打新股。

在首批3只新股新寶股份、炬華科技與楚天科技發(fā)行過程中，國聯(lián)安安心成長就累計(jì)投入6.96億元申購資金。據(jù)好買基金研究中心的統(tǒng)計(jì)，截至1月24日，國聯(lián)安安心成長已累計(jì)打中7只新股，累計(jì)申購金額16.85億元，累計(jì)已獲配金額1.34億元。

雖然打中新股數(shù)量位列各基金之首，但隨著大量套利資金涌入，老持有人的收益被大舉掠奪。據(jù)測算，在短短20多天內(nèi)，申購國聯(lián)安安心成長基金的套利資金達(dá)20億元。截至1月24日，該基金的單位凈值為0.597元，與2013年12月31日的0.589元相比，僅上漲了不到1分錢。

也就是說，基金持有人的獲利微乎其微，而國聯(lián)安基金公司自身則名利雙收。

在我武生物的網(wǎng)下發(fā)行過程中，唯一100%獲配的是國聯(lián)安-吾同-靈活配置分級7號計(jì)劃，其引發(fā)的關(guān)注更高。吾同投資的3個合伙人，有兩人曾在閩發(fā)證券工作，是我武生物的主承銷商海際大和證券總經(jīng)理馬飛的昔日同事，這引起市場關(guān)于涉嫌利益輸送的廣泛質(zhì)疑。

1月24日，在證監(jiān)會例行發(fā)布會上，在被問及我武生物承銷過程中是否存在違法違規(guī)行為時，新聞發(fā)言人鄧舸說：“我武生物的主承銷商海際大和也在抽查名單之內(nèi)。目前正在核查中。”

基金打新中的種種荒唐與怪誕不一而足。在奧賽康的網(wǎng)下詢價中，富國基金旗下共有7只基金參與網(wǎng)下詢價，申報價格分布于55元至82元之間。在同一投研平臺之上，同一家基金公司旗下不同基金對同一只新股的估值，其差價竟達(dá)27元之大。作為基金“老十家”以及上海兩大市屬基金公司之一，富國基金在新股申購方面卻表現(xiàn)得混亂不堪。中郵、中歐等基金公司也都存在著類似的問題。

一位不愿其公開姓名的基金公司研究員對本刊記者表示，新股“三高”再次出現(xiàn)，一是由于詢價機(jī)制依然鼓勵競相報高價；二是IPO暫停一年多后重啟，投資者打新熱情高漲；三是高發(fā)行價有利于發(fā)行人和承銷商。他建議應(yīng)用新股上市后三個月的價格與發(fā)行價相比較，如果嚴(yán)重破發(fā)，要追究承銷商責(zé)任，從而提高承銷商的責(zé)任心。

然而，新股發(fā)行市場的種種怪現(xiàn)狀，不僅是發(fā)行人與主承商等賣方的責(zé)任，基金、券商等主要買方同樣難辭其咎。如何提高國聯(lián)安、富國等基金公司在基金管理上的責(zé)任心，切實(shí)維護(hù)持有人利益，這仍是橫亙在監(jiān)管層面前的一道難題。endprint