翟 靖

1.鐵礦石金融衍生品產(chǎn)生的背景

近30年來我國經(jīng)濟(jì)高速增長，從而帶動(dòng)鋼鐵需求快速增長，粗鋼產(chǎn)量呈現(xiàn)迅猛增長的態(tài)勢，進(jìn)而推動(dòng)鐵礦石消費(fèi)量逐年大幅攀升。2013年我國鐵礦石消費(fèi)量達(dá)到11億噸，是2001年的5倍多。盡管在此期間國內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量也快速增長，原礦產(chǎn)量從2001年的2.2億噸增長到2013年的14.5億噸，但仍無法滿足國內(nèi)的巨大需求，2013年進(jìn)口量達(dá)到8.2億噸。中國成為世界最大的鐵礦石進(jìn)口國和消費(fèi)國，鐵礦石進(jìn)口量已超過全球鐵礦石海運(yùn)貿(mào)易量的70%。

鐵礦石是全球重要的大宗原材料商品，中國進(jìn)口鐵礦石的大量需求不僅刺激了全球鐵礦石產(chǎn)能的擴(kuò)張，同時(shí)也推動(dòng)了全球鐵礦石貿(mào)易定價(jià)模式的變革。1960-1980年間，國際鐵礦石貿(mào)易采用長期合同價(jià)格機(jī)制，1980年后采取年度談判的長期協(xié)議定價(jià)模式，礦山根據(jù)長期協(xié)議供礦給鋼廠，價(jià)格穩(wěn)定，波動(dòng)較小，企業(yè)無避險(xiǎn)需求。2009年長期協(xié)議體系結(jié)束后，鐵礦石國際貿(mào)易進(jìn)入了指數(shù)、現(xiàn)貨多元定價(jià)模式并存時(shí)期，由此礦價(jià)波動(dòng)頻繁。鐵礦石是鋼鐵生產(chǎn)的重要原料，且占生鐵生產(chǎn)成本的60%以上。近兩年隨著鋼鐵產(chǎn)品價(jià)格下跌，鋼鐵企業(yè)利潤明顯下滑，經(jīng)營比較困難。面對頻繁波動(dòng)的鐵礦石價(jià)格，企業(yè)需要借助金融工具對沖現(xiàn)貨市場的風(fēng)險(xiǎn)，鐵礦石金融衍生品由此應(yīng)運(yùn)而生。

2.鐵礦石金融衍生品市場發(fā)展現(xiàn)狀

在鐵礦石金融化的進(jìn)程中，國際上一些知名的衍生品交易所運(yùn)用他們在原油、金屬銅等衍生品市場的成熟開發(fā)經(jīng)驗(yàn)，率先推出了鐵礦石掉期、期權(quán)和期貨等金融衍生產(chǎn)品。

2008年5月伴隨著瑞士信貸和德意志銀行推出全球首個(gè)場外現(xiàn)金結(jié)算的鐵礦石掉期合約，鐵礦石金融化進(jìn)程正式開始。新加坡交易所（新交所）、倫敦清算所、洲際交易所和美國芝加哥商品交易所相繼推出了鐵礦石掉期合約；2011年以來芝加哥商品交易所、新加坡交易所推出了掉期期權(quán)；在2011年1月印度商品交易所推出了首個(gè)鐵礦石期貨，2013年4月新加坡交易所也推出了鐵礦石期貨；緊隨其后，芝加哥商品交易所、洲際交易所和倫敦金屬交易所也相繼推出鐵礦石期貨產(chǎn)品。

國際鐵礦石金融衍生品市場從起步開始就迅速進(jìn)入了激烈競爭狀態(tài)，各大交易所紛紛抓住機(jī)會(huì)開發(fā)自己的產(chǎn)品，獲得市場認(rèn)可，并爭奪鐵礦石衍生品市場的主導(dǎo)權(quán)。隨著國際鐵礦石衍生品市場的發(fā)展對國內(nèi)鋼鐵企業(yè)和礦貿(mào)企業(yè)的影響越來越大，在國內(nèi)推出鐵礦石期貨的呼聲越來越高，推出的條件也日趨成熟。大連商品交易所（大商所）推出了鐵礦石期貨，并于2013年10月18日正式掛牌上市，這是全球目前唯一一個(gè)采用實(shí)物交割模式的鐵礦石期貨。除此之外，上海清算所（上清所）已于今年3月19日啟動(dòng)了旨在保證鐵礦石掉期業(yè)務(wù)順利上市的模擬清算競賽，中國版鐵礦石掉期預(yù)計(jì)今年6月正式推出。

3.幾種主要鐵礦石金融衍生品分析

3.1 新加坡交易所鐵礦石掉期產(chǎn)品

新加坡作為亞洲主要金屬大宗商品貿(mào)易商的重要貿(mào)易基地、風(fēng)險(xiǎn)管理中心以及亞洲重要的衍生品場外交易中心，最近幾年吸引了越來越多的礦山、貿(mào)易商和鋼廠，他們在新加坡建立了分公司。而在鐵礦石金融化的過程中，許多銀行、商品交易所、商品經(jīng)紀(jì)商等也在新加坡開始并加強(qiáng)了鐵礦石金融衍生品的經(jīng)營交易活動(dòng)。作為亞太地區(qū)首家集證券及金融衍生產(chǎn)品交易于一體的企業(yè)股份制化交易所，新加坡交易所在近幾年蓬勃發(fā)展的鐵礦石金融衍生品市場上成為先行者。

鐵礦石掉期的基本概念是以特定鐵礦石價(jià)格指數(shù)為交易標(biāo)的，由對未來市場持有不同觀點(diǎn)（看漲/看跌，擔(dān)心漲/跌），分別作為買方和賣方在場外達(dá)成的遠(yuǎn)期合約。使用鐵礦石掉期進(jìn)行套期保值，鋼廠可以鎖定成本，貿(mào)易商鎖定利潤，礦山可以鎖定銷售價(jià)。

新加坡交易所于2009年4月推出全球第一份鐵礦石柜臺(tái)交易（OTC）掉期結(jié)算合約。該合約以TSI 62%的鐵礦石指數(shù)價(jià)格作為交易標(biāo)的，每手500噸，到期以現(xiàn)金結(jié)算。自上市伊始，掉期交易量逐年增加，近兩年增勢尤為迅猛。2012年7月新交所掉期交易量首次單月突破千萬噸，2012年全年交易量突破億噸，而2013 年新交所鐵礦石掉期交易清算量達(dá)到近2.3 億噸，比2012年翻了一番。目前全世界95%以上的鐵礦石掉期交易都是由新交所清算的。

當(dāng)然，任何產(chǎn)品的推出都有其優(yōu)劣，也伴隨著一定的風(fēng)險(xiǎn)。鐵礦石掉期是以價(jià)格指數(shù)為交易標(biāo)的、不存在實(shí)物交割的一種場外交易。掉期交易合約是交易雙方根據(jù)各自需求制定的，并通過私下談判確定交易量、價(jià)格和附加條件。與場內(nèi)交易相比，掉期交易主要存在信用和監(jiān)管等方面風(fēng)險(xiǎn)。首先，鐵礦石掉期交易是相對分散的場外交易，市場信息透明度較小，且場外交易不存在交易所的制度保障，因此參與者面臨更大的信用風(fēng)險(xiǎn)。其次，掉期作為場外交易，其受監(jiān)管程度也低于交易所場內(nèi)交易，一旦出現(xiàn)違約，也只能在合同糾紛的框架下解決問題，并沒有明確的法律和監(jiān)管制度可以遵循。

3.2 大連商品交易所鐵礦石期貨產(chǎn)品

大連商品交易所是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)并由中國證監(jiān)會(huì)監(jiān)督管理的四家期貨交易所之一，現(xiàn)上市交易的有10個(gè)期貨品種，從大豆、塑料、焦煤到鐵礦石，覆蓋了農(nóng)業(yè)產(chǎn)品和工業(yè)產(chǎn)品市場的多個(gè)領(lǐng)域。大商所現(xiàn)已發(fā)展成為我國重要的商品期貨交易中心和全球第二大農(nóng)產(chǎn)品期貨市場，以及全球最具活力和發(fā)展?jié)摿Φ钠谪浗灰姿弧?/p>

大商所于2013年10月18日正式掛牌上市交易鐵礦石期貨。合約將62%鐵品位粉礦作為交易基準(zhǔn)品，實(shí)行實(shí)物交割，允許60%以上鐵品位的粉礦和精礦替代交割。這比國際上其他交易所推出的鐵礦石期貨采用指數(shù)現(xiàn)金交割更加的合理，從而降低了占市場優(yōu)勢地位的礦商操縱的可能性。根據(jù)鐵礦石合約內(nèi)容，交易單位為每手100噸，合約漲跌停板幅度為上一交易日結(jié)算價(jià)的4%，最低交易保證金為合約價(jià)值的5%，合約交易月份為1月至12月，最后交易日和交割日分別為合約月份第10個(gè)交易日和最后交易日后第3個(gè)交易日。

從全球鐵礦石衍生品交易情況看，國內(nèi)鐵礦石期貨目前日均成交量已超過了國際上其他鐵礦石衍生品交易水平，已成為流動(dòng)性最高的鐵礦石金融衍生品。據(jù)大商所統(tǒng)計(jì)，自上市至今年3月14日，累計(jì)100個(gè)交易日，鐵礦石期貨共成交690.7萬手（單邊），折合6.91億噸鐵礦石現(xiàn)貨貿(mào)易量，這相當(dāng)于同期新加坡掉期市場的7倍，新加坡期貨市場的36倍，成交金額5819.78億元，日均成交6.91萬手，日均持倉量11.05萬手，持倉量穩(wěn)步增長。尤其進(jìn)入今年以來，成交日益活躍。從交割方面看，今年3月19日大商所鐵礦石期貨順利進(jìn)行首次交割100手，折合現(xiàn)貨1萬噸。盡管100手的交割量并不大，但這也體現(xiàn)了鐵礦石期貨價(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格的合理回歸，證明了鐵礦石期貨合約制度設(shè)計(jì)的合理性。從參與者結(jié)構(gòu)看，產(chǎn)業(yè)客戶參與度穩(wěn)步提升。目前，國內(nèi)很多大型鐵礦貿(mào)易商和部分鋼鐵企業(yè)已經(jīng)參與交易。此外，多家國際大型鐵礦貿(mào)易商也參與交易?？傮w看，大商所鐵礦石期貨自上市以來運(yùn)行平穩(wěn)，其流動(dòng)性具備了企業(yè)避險(xiǎn)的市場規(guī)模，產(chǎn)業(yè)客戶參與度日益提高，期現(xiàn)價(jià)格相關(guān)性日益走強(qiáng)，實(shí)物交割模式的鐵礦石期貨基本被市場認(rèn)可。

盡管境外鐵礦石金融衍生品市場增長很快，但由于很多需要利用金融衍生品對沖風(fēng)險(xiǎn)的中國企業(yè)，受制于政策或者資金等的限制，無法參與境外交易，大商所推出的鐵礦石期貨正好滿足這部分群體的需求。有別于新交所掉期采用美元計(jì)價(jià)和結(jié)算，大商所鐵礦石期貨以人民幣計(jì)價(jià)，更為直接和便捷。另外，期貨交易屬于場內(nèi)交易，市場信息公開程度更高，有利于市場參與者更好地評估交易對手的信用風(fēng)險(xiǎn)，并且在交易、結(jié)算、交割等重要環(huán)節(jié)都受到嚴(yán)格監(jiān)管。預(yù)計(jì)伴隨鐵礦石期貨日臻成熟后，會(huì)有越來越多的貿(mào)易商和鋼廠從之前僅僅通過國內(nèi)鋼材期貨進(jìn)行套保和避險(xiǎn)轉(zhuǎn)向鐵礦石期貨。目前大商所正在持續(xù)跟蹤現(xiàn)貨市場和產(chǎn)業(yè)變化，根據(jù)情況進(jìn)一步優(yōu)化交割等業(yè)務(wù)流程，改進(jìn)合約和規(guī)則設(shè)計(jì)，以便更好地為產(chǎn)業(yè)投資者服務(wù)。

3.3 上海清算所鐵礦石掉期產(chǎn)品

擬推出中國版鐵礦石掉期的機(jī)構(gòu)是上海清算所，全稱是銀行間市場清算所股份有限公司，是由中國人民銀行批準(zhǔn)成立的專業(yè)清算機(jī)構(gòu)。它主要提供場外市場中央對手清算服務(wù)，包括銀行間市場及場外航運(yùn)及大宗商品金融衍生品市場業(yè)務(wù)。

2014年3月19日，上海清算所開始鐵礦石掉期仿真業(yè)務(wù)并擬在仿真交易的基礎(chǔ)上推出鐵礦石掉期中央對手清算。上清所鐵礦石掉期是以國內(nèi)鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)為標(biāo)的，并以人民幣進(jìn)行計(jì)價(jià)和結(jié)算，最終結(jié)算價(jià)格為三家指數(shù)或基準(zhǔn)價(jià)的算術(shù)平均值。三家指數(shù)或基準(zhǔn)價(jià)包括中聯(lián)鋼鐵礦石價(jià)格指數(shù)、Mysteel鐵礦石價(jià)格指數(shù)以及北礦所鐵礦石現(xiàn)貨交易基準(zhǔn)價(jià)，合約設(shè)計(jì)上包括6個(gè)月度、4個(gè)季度和不超過3年的年度協(xié)議。與新交所鐵礦石掉期相同，此產(chǎn)品無需實(shí)物交割，并以現(xiàn)金結(jié)算。

上海清算所即將推出的鐵礦石掉期產(chǎn)品是繼大商所推出鐵礦石期貨后，又一個(gè)以人民幣計(jì)價(jià)的鐵礦石金融衍生品。與新交所的鐵礦石掉期相比上清所掉期采用人民幣計(jì)價(jià)，并以國內(nèi)鐵礦石指數(shù)為最終結(jié)算價(jià)格。由于中國是最大的鐵礦石進(jìn)口和消費(fèi)國，在中國國內(nèi)設(shè)立鐵礦石掉期產(chǎn)品具有很強(qiáng)的市場基礎(chǔ)，并且中國很多鋼廠和貿(mào)易商由于此前已經(jīng)參與過新交所礦石掉期，對這項(xiàng)業(yè)務(wù)非但不陌生，而且還有一定的熟悉程度和操作經(jīng)驗(yàn)。上清所的掉期產(chǎn)品為無法在境外交易所參與掉期業(yè)務(wù)的企業(yè)帶來了機(jī)會(huì)，他們可以通過浦發(fā)、建行、交行等國內(nèi)銀行參與交易，并且保證金數(shù)額相比新交所同類產(chǎn)品要低。

由于新交所鐵礦石掉期產(chǎn)品推出時(shí)間較早，并且目前無論從交易量、市場參與度和流動(dòng)性上都保持領(lǐng)先，上清所掉期產(chǎn)品勢必要面臨激烈的競爭。在上清所掉期上市后，如何將新交所的老客戶吸引到上清所，并且提高這個(gè)平臺(tái)的認(rèn)可度和活躍度、市場流動(dòng)性都將面臨挑戰(zhàn)。除此之外，對于一些客戶，他們可能更傾向于選擇目前流動(dòng)性較好的大商所鐵礦石期貨，暫時(shí)不會(huì)進(jìn)入國內(nèi)掉期市場。盡管面臨激烈的競爭，但上清所鐵礦石掉期業(yè)務(wù)的推出將會(huì)使國內(nèi)鐵礦石衍生品產(chǎn)品鏈更加完善，也必將給鋼鐵相關(guān)產(chǎn)業(yè)客戶帶來多層次的套保和風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

4.鐵礦石金融衍生品市場前景展望

與石油、銅等大宗商品衍生品市場相比，鐵礦石金融衍生品市場的發(fā)展仍處于初級階段，雖然起步較晚，但發(fā)展速度很快。目前境內(nèi)外鐵礦石金融衍生品產(chǎn)品鏈較為完整，包括各類掉期、期權(quán)和期貨產(chǎn)品，已經(jīng)基本能夠滿足企業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)的需要。鐵礦石金融衍生品市場的交易量和流動(dòng)性也在不斷增加，參與者構(gòu)成也從初期的銀行、金融等機(jī)構(gòu)逐漸拓展到貿(mào)易商、鋼廠、礦山等產(chǎn)業(yè)客戶參與交易。今后，隨著鐵礦石和鋼材市場價(jià)格波動(dòng)性增強(qiáng)，勢必會(huì)有越來越多的企業(yè)利用金融衍生品控制經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。鐵礦石金融衍生品對我國鋼鐵行業(yè)和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展利弊兼有，但總體利大于弊，且發(fā)展金融衍生品有著積極的影響。隨著鐵礦石衍生品產(chǎn)品設(shè)計(jì)更加合理、交易規(guī)則不斷完善，市場參與度不斷提高，鐵礦石金融衍生品市場將不斷走向成熟。

5.發(fā)展我國鐵礦石金融衍生品市場的對策

5.1 健全市場監(jiān)管體系并完善法律法規(guī)

金融衍生品作為一把“雙刃劍”，雖然能夠規(guī)避一定的風(fēng)險(xiǎn)，但由于其杠桿性等復(fù)雜特點(diǎn)，有可能帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)。我國金融衍生品市場起步較晚，由于各種外部條件制約及金融衍生品自身特點(diǎn)，有可能出現(xiàn)一系列問題。首先，應(yīng)建立一個(gè)統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，避免證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委等機(jī)構(gòu)的多頭管理，這樣可以有效避免監(jiān)管分散并保證市場政策實(shí)施的連續(xù)性。第二，應(yīng)當(dāng)放開對企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)參與衍生品市場的限制。目前我國對國有企業(yè)的金融衍生品操作還有制度約束，而民營企業(yè)由于比較靈活，對鐵礦石金融衍生品的市場參與度比較高。最后，在法律法規(guī)的制定方面，相關(guān)部門除了應(yīng)完善現(xiàn)有的法規(guī)外，還應(yīng)盡快建立統(tǒng)一的金融衍生品交易法，針對鐵礦石、焦煤等大宗商品金融衍生品，還應(yīng)當(dāng)制定有針對性的法律法規(guī)，并強(qiáng)化各項(xiàng)法規(guī)的一致性和協(xié)調(diào)性。

5.2 逐步推進(jìn)我國金融衍生品市場的國際化

首先，應(yīng)當(dāng)放開對中國企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)參與國際衍生品市場的限制。第二，應(yīng)當(dāng)允許外國企業(yè)和資本在規(guī)定條件下參與中國金融衍生品市場。目前大商所正在研究鐵礦石期貨的國際化方案，通過開展保稅交割，施行多幣種結(jié)算等方式，積極引進(jìn)境外投資者參與鐵礦石期貨交易，希望能增強(qiáng)其對產(chǎn)業(yè)的服務(wù)能力和國際影響力。

5.3 吸引和培養(yǎng)金融衍生品專家型人才

鐵礦石金融衍生品交易操作具有一定的技術(shù)性和復(fù)雜性，需要專家型人才對衍生品交易風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、控制和管理。與有色金屬行業(yè)的企業(yè)相比，鋼鐵行業(yè)的企業(yè)目前還缺乏對金融衍生品的深入認(rèn)識(shí)和了解，也缺乏金融衍生品交易操作的人才。因此鋼鐵企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)需要引進(jìn)和加強(qiáng)培養(yǎng)一批高素質(zhì)和復(fù)合型人才，他們應(yīng)當(dāng)熟悉金融衍生品市場運(yùn)行規(guī)則，了解我國鋼鐵市場發(fā)展特點(diǎn)，即具有理論知識(shí)又有豐富實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。只有這樣才能為我國鐵礦石金融衍生品市場的可持續(xù)發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的人才基礎(chǔ)和廣泛的智力支持。

5.4 做好產(chǎn)品推廣和市場培育工作

交易所等機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)金融衍生品行業(yè)發(fā)展的需要，聯(lián)合行業(yè)協(xié)會(huì)，為行業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員舉辦各類培訓(xùn)班，推動(dòng)從業(yè)人員的定期交流與培訓(xùn)，并使交易所的培訓(xùn)與行業(yè)協(xié)會(huì)的系統(tǒng)培訓(xùn)實(shí)現(xiàn)有機(jī)結(jié)合。其次，進(jìn)一步鼓勵(lì)并引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)客戶積極參與鐵礦石衍生品交易，做好市場培育工作。此外，利用各種可能的行業(yè)會(huì)議和論壇的機(jī)會(huì)，積極進(jìn)行產(chǎn)品宣傳推廣，提高產(chǎn)品的行業(yè)認(rèn)知度和普及度。

總之，發(fā)展鐵礦石金融衍生品市場，不僅對鋼鐵工業(yè)而且對國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著很重要的意義，但同時(shí)也要看到其中存在的風(fēng)險(xiǎn)，切實(shí)做好風(fēng)險(xiǎn)管理與防范工作，使中國鐵礦石金融衍生品市場得到成熟發(fā)展。