2013年3月28日，在銀監(jiān)會《關于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作有關問題的通知》的沖擊下，金融服務類股票價格均出現(xiàn)不同程度的下挫，當日平均跌幅為5.57%。必須承認，“8號文”中關于商業(yè)銀行理財產(chǎn)品非標準化投資品種配置比例及規(guī)模的限制、對信息披露和會計核算要求的細化以及對內(nèi)控管理要求的統(tǒng)一化等，確實會對商業(yè)銀行理財業(yè)務的短期發(fā)展造成負面影響，而這種負面影響同時會傳導給大力發(fā)展通道類業(yè)務的信托公司、基金公司及證券公司等。

伴隨著“8號文”的出臺，各種分析評論、應對策略也紛至沓來。然而我們認為，如果仍像以往一樣僅針對監(jiān)管政策而應變，實際上并不能從根本上改變商業(yè)銀行理財產(chǎn)品投資品種單一、資產(chǎn)管理技術薄弱的局面。在商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務經(jīng)歷過粗放式增長而進入到徘徊期的今天，我們有必要從更長遠的視角對商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展進行討論。

什么是資產(chǎn)管理產(chǎn)業(yè)鏈

資產(chǎn)管理其實是一個非常寬泛且與人們生活密切相關的概念。人們進行儲蓄就是最基本的資產(chǎn)管理行為，這也是人們普遍具備的最樸素的資產(chǎn)管理意識。我們可將資產(chǎn)管理分為“自主管理”和“委托管理”兩大類。自主管理是指人們通過自身技能、知識及占有信息，管理并運用財產(chǎn)以期望實現(xiàn)財富的保值與增值的行為。人們進行儲蓄、投資房產(chǎn)、買賣股票和債券、購買金條及收藏藝術品等行為均屬于這一范疇；委托管理則是指人們將自有財產(chǎn)委托具備專業(yè)投資技能和豐富投資經(jīng)驗的機構進行管理和運用的行為。伴隨著經(jīng)濟的增長，人們的財富在日益增加；伴隨著生產(chǎn)力的發(fā)展，社會分工在逐漸細化，專業(yè)的委托資產(chǎn)管理機構快速發(fā)展；伴隨著勞動力對工作時間外閑暇時間要求的提高，人們自主管理的時間和精力在減少。在這樣的大背景下，人們進行自主管理的意愿逐漸減弱，自主管理的效用日益下降；而委托管理方式在資產(chǎn)管理中的地位則顯著提升。理論上，委托管理方式的確可以拓寬投資渠道，更充分地分散風險以及更好地提升投資回報率；與自主管理方式相比，屬于更高級、更有效的資產(chǎn)管理方式。我們在本文中的討論也都是針對委托資產(chǎn)管理這一方式展開的。

若將資產(chǎn)管理業(yè)務整體視作一條產(chǎn)業(yè)鏈，那么在這一鏈條中存在四個重要的主體，分別是管理人、銷售商、客戶及中介商。

管理人是資產(chǎn)管理產(chǎn)品的提供商，承擔著產(chǎn)品研發(fā)及管理運作的職能。管理人可以根據(jù)其擅長及允許使用的投資工具、目標客戶資產(chǎn)規(guī)模、風險收益偏好、期限偏好等，開發(fā)出滿足不同客戶需求的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。例如，富人及巨富階層具有客戶數(shù)量少、單筆委托資產(chǎn)金額大的特點，因此管理人針對該階層提供的資產(chǎn)管理產(chǎn)品多以定制類、個性化并輔以多元化衍生服務為主；中低收入階層具有客戶數(shù)量多、單筆委托資產(chǎn)金額小的特點，因此管理人主要向該階層客戶提供標準化的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。綜合實力較強的管理人，可以提供覆蓋所有客戶階層、所有風險偏好以及各類投資工具的產(chǎn)品；而專業(yè)化的管理人，則可能僅就特定客戶階層、特定風險收益偏好及特定投資工具提供產(chǎn)品。

銷售商的主要功能是接受管理人的委托，借助銷售商自身的銷售網(wǎng)絡和營銷技能，向客戶銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品。銷售商和管理人可能是同一主體，也可能是不同主體。管理人委托非同一主體的銷售商代為銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品，需要支付一定比例的銷售費，同時需要承擔較高的委托代理成本。若管理人傾力搭建自身銷售網(wǎng)絡，特別是全國性質(zhì)的，需要消耗大量的資本，這并不是所有管理人都有能力承擔的。因此，盡管管理人都更樂于進行自我銷售，但從現(xiàn)實出發(fā)，區(qū)域性質(zhì)的自我銷售較容易達成，全國性質(zhì)的自我銷售很難實現(xiàn)。

客戶是資產(chǎn)管理產(chǎn)品的消費者，是委托資產(chǎn)的提供方。處于不同社會階層、擁有不同知識技能、具備不同性格特征的客戶群體，對資產(chǎn)管理產(chǎn)品的需求都不盡相同。對于客戶群體的辨識和區(qū)分是一項復雜的系統(tǒng)性工程，因此通過定位某一類客戶群體而推出專屬產(chǎn)品較為困難。在資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展初級階段，管理人通常僅通過資產(chǎn)規(guī)模來辨識客戶，同時先推出產(chǎn)品而后尋找客戶的方式較為常見。另與一般消費產(chǎn)業(yè)不同，管理人、銷售商在與客戶交往過程中，不能一味地迎合客戶需求，而應通過長期的教育和引導，令客戶形成科學的投資理念。

資產(chǎn)管理領域的中介商包括經(jīng)紀商、托管人和評級機構等。經(jīng)紀商包括證券經(jīng)紀、期貨經(jīng)紀等，主要為投資工具的交易提供服務；托管人包括具備托管業(yè)務資格的商業(yè)銀行，主要提供資金保管、資金清算及估值等服務；評級機構既包括針對資產(chǎn)管理產(chǎn)品和管理人的管理能力進行評價的評級機構，目的是為客戶選擇適合的產(chǎn)品和管理人提供技術支持，也包括對各種投資工具進行評價的評級機構，目的是為管理人投資決策提供技術支持。若評級機構獨立于管理人和客戶，我們稱之為“第三方評級機構”，其評級結(jié)果有效性和獨立性會更好一些。

在一個有效的資產(chǎn)管理市場中，資產(chǎn)管理產(chǎn)品種類豐富、定位清晰、風險收益匹配得當；管理人、銷售商、中介商專業(yè)界限明確、競爭適度、主動創(chuàng)新意識較強；客戶理智、文明，主流媒體客觀、公正，監(jiān)管機構張弛有道。與之相比，中國的資產(chǎn)管理市場仍有很長的路要走。

商業(yè)銀行在產(chǎn)業(yè)鏈中的角色

商業(yè)銀行在整個資產(chǎn)管理產(chǎn)業(yè)鏈中承擔著管理人、銷售商及中介商等多重角色，是這一產(chǎn)業(yè)鏈中最容易通過內(nèi)部聯(lián)動、整體布局獲得綜合效益的主體。

商業(yè)銀行的管理人角色

與銷售商、中介商等角色相比，商業(yè)銀行作為管理人的角色最容易遭遇激烈的競爭。除商業(yè)銀行外，信托公司、基金公司（含公募和私募）、證券公司、保險公司及外資資產(chǎn)管理機構都在奮力爭奪客戶資源。從中國目前的格局看，管理人這一領域已經(jīng)從21世紀初基金公司“一枝獨秀”發(fā)展成為商業(yè)銀行、基金公司、信托公司“三足鼎立”的局面。證券公司、保險公司受益于寬松的監(jiān)管環(huán)境，受托資產(chǎn)管理規(guī)模也在迅速膨脹，成為管理人中一股新興的力量。

在眾多管理人中，商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢和劣勢都較為突出。傳統(tǒng)信貸業(yè)務積累的經(jīng)驗和資源，為商業(yè)銀行進行債權類投資運作提供了強有力的支持，這是商業(yè)銀行資產(chǎn)管理的特色。在這方面，能與商業(yè)銀行媲美的僅有基金公司，其擅長做權益類的投資運作，信托公司、證券公司和保險公司投資范圍寬泛卻缺乏經(jīng)營特色。另外，因商業(yè)銀行兼具銷售商、托管人的角色，因此在銷售、托管本機構產(chǎn)品時，委托代理成本較低。

然而，作為管理人，商業(yè)銀行面臨的問題也不容小覷。首先，在進行債權類投資時，商業(yè)銀行主要使用期限錯配的管理技術，隨著管理規(guī)模的擴大，流動性問題日益突顯；加之近年來期限錯配技術在投融資業(yè)務中被廣泛運用，這無疑給體量巨大的商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務的流動性管理雪上加霜。其次，游離于傳統(tǒng)的直接、間接融資渠道外，商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務進行的債權類投資，為經(jīng)濟政策的實施、金融市場系統(tǒng)性風險的管理增添了難度，容易受到監(jiān)管機構的狙擊；而為了規(guī)避監(jiān)管，更多結(jié)構復雜臃腫的異型產(chǎn)品登上資產(chǎn)管理舞臺。這些異型產(chǎn)品的生命力非常脆弱，監(jiān)管敏感性強且缺乏技術含量，如果商業(yè)銀行將全部資產(chǎn)管理資源都用于開發(fā)該類型產(chǎn)品，非常容易在未來日趨專業(yè)化、規(guī)范化的管理人競爭中被淘汰出局。最后，利率市場化完成后，商業(yè)銀行現(xiàn)存的資產(chǎn)管理產(chǎn)品相對于傳統(tǒng)的存款類產(chǎn)品的競爭力會大幅減弱，商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務是否是“曇花一現(xiàn)”，完全取決于未來的戰(zhàn)略定位。

商業(yè)銀行的銷售商角色

盡管自2007年起憑借地域優(yōu)勢興起了一批第三方理財機構，如上海地區(qū)的諾亞財富、深圳地區(qū)的啟元財富等，但商業(yè)銀行仍以無可比擬的網(wǎng)點和人員優(yōu)勢占據(jù)著銷售冠軍寶座。盡管這一因傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務積淀而產(chǎn)生的資產(chǎn)管理產(chǎn)品銷售優(yōu)勢地位不易被動搖，但商業(yè)銀行若要始終保持這一絕對優(yōu)勢地位，則需要進一步提升服務質(zhì)量、拓展服務內(nèi)涵。

資產(chǎn)管理產(chǎn)品銷售的層次由低至高分別為：正確銷售，即將其所代表管理人的產(chǎn)品向客戶介紹和解釋清楚，不存在過度宣傳、消極宣傳的行為。量體裁衣，即根據(jù)客戶對風險、收益以及流動性的基本要求，為適合的客戶推介適合的產(chǎn)品。全面規(guī)劃，既根據(jù)客戶的經(jīng)濟狀況、家庭情況、職業(yè)規(guī)劃、健康情況及稅負情況等進行定性和定量分析，并以此為依據(jù)為客戶提供長期的、全面的資產(chǎn)管理規(guī)劃。能為客戶提供全面規(guī)劃服務的銷售商會與客戶建立長期的合作關系，也會為管理人積累寶貴的客戶特征資料。商業(yè)銀行的銷售角色和管理角色是相互促進的關系，必須齊頭并進，共同發(fā)展。然而目前，中國商業(yè)銀行的銷售服務仍停留在“正確銷售”這一層面，未來仍需努力。

商業(yè)銀行的中介商角色

商業(yè)銀行可以承擔托管人、評級機構等中介角色。托管人的出現(xiàn)，最初是為了保護客戶委托資金的安全，但隨著資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展，托管人的內(nèi)涵也日趨豐富起來，包括資金清算、核算以及資產(chǎn)估值等等。商業(yè)銀行的托管人角色是具有排他性的，除商業(yè)銀行外，其他機構暫不具備這樣的資格。

對資產(chǎn)管理產(chǎn)品進行跟蹤與評價，有助于更好地營銷客戶，有助于為管理人提供自我評判依據(jù)。然而，商業(yè)銀行這一角色是缺失的，暫未成為完整的資產(chǎn)管理跟蹤與評價體系。

由以上分析不難看出，商業(yè)銀行的管理人角色、銷售商角色和中介商角色，相互促進、互為補充，其他機構望塵莫及。在這樣巨大的天然優(yōu)勢下，商業(yè)銀行應為其他機構作出表率，帶領資產(chǎn)管理業(yè)務朝著健康、有序、規(guī)范的方向前行。

商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展的建議

影響商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展的因素非常復雜。宏觀層面，經(jīng)濟發(fā)展狀況、金融市場的深化程度、人口結(jié)構的變遷以及社會的穩(wěn)定程度都會影響，甚至改變商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展軌跡。微觀層面，從業(yè)人員整體專業(yè)技術水平與道德修養(yǎng)、資產(chǎn)管理技術的創(chuàng)新、信息技術的飛躍以及商業(yè)銀行管理者制定的發(fā)展戰(zhàn)略會影響資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展速度。宏觀層面的影響因子，如監(jiān)管機構的干預程度、混業(yè)經(jīng)營的步伐、利率市場化的程度、投資品種的豐富性等等，是作為個體的商業(yè)銀行無法控制的，更多地，商業(yè)銀行可以從微觀層面，在現(xiàn)狀下，對資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展進行有效的規(guī)劃和建議，并對宏觀因素的變化進行預判，適時調(diào)整規(guī)劃，做到“進可攻、退可守”。

人才培養(yǎng)

商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務如果想做大作強，必須在投研團隊建設、銷售團隊建設、運營支持團隊建設方面下功夫。

培育優(yōu)秀且穩(wěn)定的投研團隊。作為管理人，商業(yè)銀行資產(chǎn)管理部門應擁有一支完備的投研隊伍。投資與研究團隊需要對國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟形勢進行長期的跟蹤和判斷，對大類資產(chǎn)（如權益、債權、貴金屬等）的價格走勢和風險特征進行深入地分析和界定，對資產(chǎn)定價方法進行持續(xù)地研究和優(yōu)化，對投資策略進行有效地制定和修正，對投資結(jié)果進行階段性地總結(jié)和回顧等。對這支隊伍的培育和建設速度決定了商業(yè)銀行未來資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展的速度和核心競爭力。我們不能簡單的以資產(chǎn)管理機構投研團隊的人數(shù)來評價其優(yōu)劣，而應看這支隊伍中研究人員和投資人員的配置比例是否與其管理的資產(chǎn)模式相適應，以及這只隊伍中是否具有領軍人物。

建立專業(yè)化的營銷團隊。作為銷售商，商業(yè)銀行銷售部門應擁有一支獨立于傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務的營銷團隊。專業(yè)化的營銷團隊應根據(jù)客戶的經(jīng)濟狀況、流動性需求、期望投資回報率、風險承受能力、文化程度及健康情況進行定性和定量的分析，并以此為依據(jù)為客戶制定投資計劃或推介產(chǎn)品。商業(yè)銀行應加強對資產(chǎn)管理服務營銷人員的理論培訓，提高營銷人員準入門檻，建立一支具備科學營銷意識的專業(yè)化營銷團隊。

建立強大的運營支持團隊。運營支持服務包括資金清算、會計核算、內(nèi)部控制、法律合規(guī)及系統(tǒng)開發(fā)人等。一支敬業(yè)、忠誠的運營支持團隊，對業(yè)務的發(fā)展會起到無法量化但非常重要的作用。如果運營支持團隊人員流動性高、工作拖沓懶散，則會對業(yè)務的發(fā)展起到抑制作用。商業(yè)銀行可以通過薪酬制度、精神獎勵、職業(yè)規(guī)劃等充分調(diào)動和加強運營支持團隊的積極性和凝聚力。

戰(zhàn)略定位

擁有長遠發(fā)展戰(zhàn)略并走在資產(chǎn)管理領域前列的商業(yè)銀行一定熱衷于創(chuàng)新和變革，而目光短淺的商業(yè)銀行只會一味的跟隨和模仿。先認清未來資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展方向并主動改革的商業(yè)銀行，會在第一時間獲得長期收益。因此，戰(zhàn)略定位很重要。

綜合性或者專業(yè)化。如果要做綜合性的資產(chǎn)管理龍頭，商業(yè)銀行就需要在產(chǎn)品開發(fā)、銷售、托管等業(yè)務領域齊頭并進發(fā)展，并且可以通過參股基金公司、信托公司等主動拓寬資產(chǎn)管理的投資領域。如果要做專業(yè)化的機構，商業(yè)銀行則需要結(jié)合自身的人員與技術優(yōu)勢，重點發(fā)展某一特定業(yè)務或產(chǎn)品。

創(chuàng)新還是跟隨。真正的創(chuàng)新非常困難，成功的創(chuàng)新產(chǎn)品往往建立在眾多失敗的創(chuàng)新產(chǎn)品之上。創(chuàng)新可以從簡單地變化交易中介、變化投資工具、效仿國際先進的資產(chǎn)管理產(chǎn)品開始，但不能停留在這一層面。創(chuàng)新的主動性越強，眼光越長遠，那么競爭力也就越強。然而，我們在鼓勵創(chuàng)新的同時，也要學會精簡。眼花繚亂的產(chǎn)品線并不會提高商業(yè)銀行的競爭力，我們在鼓勵創(chuàng)新的同時，也應定期梳理創(chuàng)新品種，不適宜的盡快去除，能合并的盡量合并。商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品有明確的區(qū)隔界限，可能更容易獲得客戶的青睞。

（作者單位：北京大學）