陶士貴，吉 莉

(南京師范大學(xué)商學(xué)院 ，江蘇南京 210046)

中國外匯儲備的安全評估與預(yù)警指標體系研究

陶士貴，吉 莉

(南京師范大學(xué)商學(xué)院 ，江蘇南京 210046)

美國債務(wù)危機的逐步惡化引發(fā)中國外匯儲備安全隱患，國家外匯儲備安全監(jiān)管的重要性日益凸顯。本文根據(jù)國際主流的金融危機預(yù)警模型KLR的基本原理，選擇中國宏觀經(jīng)濟運行、外匯儲備狀況、美國債務(wù)現(xiàn)狀三大類20個影響中國外匯儲備安全的預(yù)警指標構(gòu)建理論體系框架，并根據(jù)2002年 －2011年的月度數(shù)據(jù)分別測算各個指標的危機發(fā)生概率，賦值確定指標權(quán)重，對中國外匯儲備發(fā)生危機的概率提供了測算方法，首次建立了可用于中國外匯儲備安全評估的預(yù)警指標體系。

外匯儲備安全;KLR分析法;危機預(yù)警

一、問題的提出

在國際收支雙順差和銀行結(jié)售匯制度的背景下，中國的外匯儲備總額不斷增加，截至2012年6月末，已達3.24萬億美元。從表1可以看出，2011年6月底，中國持有美國資產(chǎn)1.73萬億美元，占同期外匯儲備規(guī)模的54%;同年8月，美國上調(diào)了其債務(wù)上限，達16.4萬億美元。美元資產(chǎn)已構(gòu)成中國外匯儲備的主要部分，美國債務(wù)負擔的不斷增加將中國外匯儲備置于巨大的安全風險中。

表1 美國債務(wù)結(jié)構(gòu)及中國持有部分(單位:10億美元)

一方面，美國通過不斷提高債務(wù)上限，避免自身債務(wù)違約，將自身債務(wù)轉(zhuǎn)嫁全球經(jīng)濟;另一方面，縱觀世界，歐債危機仍在不斷蔓延，基于美元國際基礎(chǔ)貨幣的地位和美國的綜合國力，只有美國國債風險較低，償債能力較強，是安全系數(shù)較高的投資手段。然而，投資美債的結(jié)果卻不容樂觀。自美債危機以來，美元對人民幣不斷貶值，人民幣對美元中間價已突破6.3關(guān)口。人民幣的較大幅度升值使中國的外匯儲備面臨巨大貶值風險。隨著美國債務(wù)上限的不斷提高，美國債務(wù)負擔隨之增大，并引發(fā)美債降級，美元資產(chǎn)估值下跌，中國投資的美國國債將發(fā)生賬面減值，外匯資產(chǎn)縮水已成定局。長期以來，中國處在持有美元資產(chǎn)規(guī)模巨大，外匯儲備結(jié)構(gòu)錯配(孔立平，2009)［1］，以美元計價的外匯儲備名義收益率和實際收益率較低，且波動劇烈的局面(張斌等，2010)［2］的同時，還面臨著持有成本過高，存在較大潛在資本風險等格局(王永中，2011)［3］。但由于外匯儲備投資渠道單一(李雪蓮，2008)［4］，美債相對安全(何勁松，2011)［5］等因素的影響，中國不得不繼續(xù)持有美債。因此有必要在分析美國債務(wù)負擔變化沖擊可能給中國外匯儲備帶來哪些影響的前提下，研究中國外匯儲備安全性的管理方法，以提高中國外匯儲備抗外部沖擊風險的能力。

鑒于美元在中國外匯儲備中所占比重較高，本文將有針對性地選取美國的經(jīng)濟指標，綜合利用國內(nèi)外統(tǒng)計數(shù)據(jù)和公開信息，對美國債務(wù)負擔變化對中國外匯儲備造成的重要影響因素進行綜合分析和客觀評價，并在此基礎(chǔ)上建立適用于中國外匯儲備安全管理的評估與預(yù)警指標體系。

二、國內(nèi)外相關(guān)研究

綜觀國內(nèi)外研究文獻，對外匯儲備尚未形成專有的評估預(yù)警系統(tǒng)，與之相關(guān)聯(lián)的研究主要集中在金融危機預(yù)警方面。對金融危機預(yù)警體系的研究最早始于20世紀70年代，Haner(1971)［6］設(shè)計出國際上第一個能夠系統(tǒng)反映宏觀經(jīng)濟政治環(huán)境風險的國家風險預(yù)測指數(shù)，為今后的研究奠定了一定基礎(chǔ)。Masson(1999)［7］結(jié)合上世紀末一些發(fā)展中國家金融危機的教訓(xùn)，列出七個可供參照的危機預(yù)警信號:短期外債/外匯儲備、經(jīng)常項目逆差/GDP、消費/GDP、財政赤字/GDP、短期外債/外債總額、短期外債/GDP、匯率定值、貨幣供應(yīng)量。近年來，國際上已有的金融危機預(yù)警研究成果中，影響范圍廣、操作性強且得到廣泛認可的有三種:(1)FR 概率模型，F(xiàn)rankel和 Rose(1996)［8］以 105個發(fā)展中國家從1971—1992的季度數(shù)據(jù)對金融危機進行了預(yù)測，指出在一國經(jīng)濟增長低下、外債數(shù)額較大、外匯儲備較低、實際匯率被高估的情況下容易發(fā)生經(jīng)濟危機。(2)STV橫截回歸模型，該模型由 Sachs、Tornell、Velasco(1996)［9］創(chuàng)立，使用截面數(shù)據(jù)，并利用線性回歸的方法建立模型。他們將實際匯率貶值(RED)、國內(nèi)私人貸款增長率(PCG)、國際儲備/M2作為判斷金融危機的重要指標，并結(jié)合歷史數(shù)據(jù)，計算發(fā)生危機的可能性。(3)KLR 信號分析法，由 Kaminsky、Lizondo、Reinhart(1997)［10］創(chuàng)建，其核心思想是選擇一系列安全指標，通過歷史數(shù)據(jù)確定其安全值，當某個指標的歷史數(shù)據(jù)突破安全值，就表示該指標發(fā)生危機信號;某信號被突破次數(shù)越多，發(fā)生危機信號的次數(shù)也越多，則發(fā)生危機的可能性越大。針對該方法在亞洲危機預(yù)警方面的不足，Kaminsky又對其進行了完善，成為當前金融領(lǐng)域最受重視的危機預(yù)警系統(tǒng)理論。Andrew Berg和 Catherine Pattillo(1998)［11］通過對亞洲國家的實證分析驗證了三種方法預(yù)警效果，證明了KLR信號分析法最好，并在對KLR信號分析法作出改進后得出了DSCD模型(也稱 BP模型)［12］，同時還對 KLR 模型與DCSD模型進行了比較分析，結(jié)果顯示針對亞洲國家KLR模型的預(yù)警效果更好。

國內(nèi)有較多學(xué)者將KLR信號分析法運用于對中國的金融危機的預(yù)測。張元萍、孫剛(2003)［13］解釋了金融危機的產(chǎn)生機理，用STV回歸模型和KLR信號分析法對中國發(fā)生金融危機的可能性進行了實證分析，并將兩者結(jié)果進行了比較，認為STV模型側(cè)重于尋找對危機發(fā)生作用的因素，KLR分析法側(cè)重于找出中國金融風險的聚集因素。徐道宣、石璋銘(2007)［14］指出了KLR信號分析法在中國應(yīng)用時存在著預(yù)測線性指標有限和指標帶有明顯傾向性兩方面的不足并做出了改進，構(gòu)建了適合中國經(jīng)濟狀況的貨幣預(yù)警指標體系，對中國近幾年的貨幣危機可能性進行了預(yù)警分析，收到了良好的效果。史建平、高宇(2009)［15］選取了24個發(fā)展中國家的月度數(shù)據(jù)，以2004-2005年的數(shù)據(jù)為基準數(shù)據(jù)，對2006-2008年的數(shù)據(jù)進行實證分析，結(jié)果得出有7個國家將會在2008年發(fā)生金融危機，這一結(jié)果與歷史事實較吻合，證明了KLR模型能夠在金融危機預(yù)測中表現(xiàn)出良好的預(yù)警效果，可用于進一步的預(yù)警研究。

一些學(xué)者運用其他模型構(gòu)建了我國金融危機預(yù)警系統(tǒng)。汪瑩(2003)［16］選取了17項經(jīng)濟指標，建立了“五系統(tǒng)加權(quán)法”預(yù)警模型。張瀛等(2005)［17］利用P-S方法建立金融危機預(yù)警系統(tǒng)并將其運用于1997年亞洲金融危機的實證研究，收效較好。南旭光、孟衛(wèi)東(2008)［18］基于 BP神經(jīng)系統(tǒng)，以東南亞為研究對象構(gòu)建了危機預(yù)警系統(tǒng)。李紅繼、韓琳(2011)［19］運用25個安全指標構(gòu)建了四個子系統(tǒng)，合成中國金融安全評價系統(tǒng)，并用BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型對中國金融安全進行了綜合評價。顧海兵、夏夢(2011)［20］為避免以往相關(guān)研究中的指標選取較為泛化的現(xiàn)象，從11套國內(nèi)外專家的指標體系中統(tǒng)計出引用次數(shù)最多的9個指標并加以改進，從定性的角度構(gòu)建了中國金融安全指標體系。

國內(nèi)外現(xiàn)有預(yù)警模型主要集中于金融危機、貨幣危機、銀行危機的研究上，而對現(xiàn)階段中國外匯儲備預(yù)警的研究尚屬空白。從已有研究可知，KLR信號分析法在針對中國金融危機預(yù)警方面的使用中收效較好，評估績效較高，因此本文將基于KLR模型的原理，結(jié)合中國外匯儲備的實際情況，設(shè)計出理論系統(tǒng)模型，對外匯儲備發(fā)生危機的可能性進行預(yù)測。

三、基于KLR的外匯儲備安全預(yù)警體系理論分析

(一)預(yù)警體系的基本原理及框架設(shè)計

外匯儲備安全預(yù)警體系的理論將基于KLR信號分析法的原理并借鑒金融安全理論與監(jiān)測預(yù)警方法設(shè)計一個適合中國外匯儲備安全監(jiān)測的系統(tǒng)。具體步驟如下:(1)本系統(tǒng)擬在美國債務(wù)負擔變化的背景下，根據(jù)影響中國外匯儲備的經(jīng)濟因素選取一系列預(yù)警指標，并分類構(gòu)成不同的子系統(tǒng)，再由子系統(tǒng)構(gòu)成整個系統(tǒng)框架。(2)提取各指標自2002年－2011年的月度歷史數(shù)據(jù)，根據(jù)對歷史數(shù)據(jù)的分析和國際通行準則為每個指標確定一個安全閾值，將歷史數(shù)據(jù)與該值比對，安全閾值被突破一次記作發(fā)生一次危機信號，根據(jù)120個月度樣本期，統(tǒng)計各指標被突破的歷史次數(shù)。(3)計算指標i發(fā)出信號的次數(shù)與樣本期數(shù)值120的比值，即可確定為下次發(fā)出信號時表示該指標發(fā)生危機預(yù)警的概率Pi。(4)根據(jù)各指標對系統(tǒng)的貢獻率以及國際常用的金融危機預(yù)警中各指標的引用次數(shù)對該指標賦予一個百分比的權(quán)重。(5)概率Pi與對應(yīng)指標的權(quán)重的乘積即表示該指標發(fā)生危機的概率，以此類推，將同一時期所有指標的數(shù)據(jù)帶入，算出所有指標各自被突破時發(fā)生信號時所代表的危機發(fā)生概率。(6)將所有指標的概率加權(quán)得到總和，即得出該時期的外匯儲備危機預(yù)警值。如圖1所示。

圖1 外匯儲備安全評估預(yù)警體系構(gòu)成邏輯框架

(二)外匯儲備安全預(yù)警系統(tǒng)的界定與構(gòu)建原則

1.關(guān)于外匯儲備危機和預(yù)警系統(tǒng)的界定

目前尚無明確并得到學(xué)界認可的關(guān)于外匯儲備危機的定義。厲以寧(2009)在“第三屆中國產(chǎn)業(yè)安全論壇”講話中提出，一個國家的外匯儲備可能出現(xiàn)兩方面的原因:一是外匯收支連續(xù)出現(xiàn)赤字，以致外匯儲備大幅度下降;二是所持有的外匯儲備不斷貶值，外匯儲備價值減少。對中國目前的外匯收支狀況，外匯儲備危機最可能發(fā)生于第二種情況。在國內(nèi)通貨膨脹和美國超寬松貨幣政策的背景下，為防止外匯儲備危機的發(fā)生，中國必須在外匯儲備保值增值的路徑上做出新的突破①厲以寧:《關(guān)于國家外匯儲備安全的思考》，http://www.stnn.cc/fin_op/200911/t20091130_1217120.html，2009 －11 －30。。

外匯儲備安全預(yù)警系統(tǒng)就是指應(yīng)用某種統(tǒng)計方法預(yù)測到某國的外匯儲備資產(chǎn)在未來一段時間內(nèi)發(fā)生危機的可能性大小的檢測系統(tǒng)。外匯儲備的管理是一個系統(tǒng)工程，其中最重要的內(nèi)容就是對國家的外匯儲備安全進行評價，能夠準確預(yù)期到風險的發(fā)生并提前采取應(yīng)對措施。美元資產(chǎn)是中國外匯儲備的主要構(gòu)成部分，因此，美國債務(wù)負擔狀況應(yīng)該作為研究中國外匯儲備安全需要考慮的一大重要因素。

2.構(gòu)建原則

(1)規(guī)范性原則

外匯儲備安全評估預(yù)警體系的實質(zhì)，是對外匯儲備的風險狀況進行判斷和預(yù)測，并指導(dǎo)其安全地運行。因此對于所建立的預(yù)警體系中采用的研究方法應(yīng)該與國際準則保持一致，所選指標的來源應(yīng)參照《巴塞爾協(xié)議》等國際金融準則中的風險管理指標，數(shù)據(jù)應(yīng)來源于國內(nèi)外官方統(tǒng)計網(wǎng)站，以保證真實可靠性，并方便進行國際比較。同時還應(yīng)考慮中國的經(jīng)濟金融現(xiàn)狀，從金融監(jiān)管的先行規(guī)定與制度出發(fā)，構(gòu)建符合國情和現(xiàn)狀的外匯儲備安全預(yù)警體系。

(2)全面精煉性原則

外匯儲備安全評價著眼于宏觀層次的安全管理，所設(shè)計的指標應(yīng)具有高度概括性，能夠涵蓋所有安全隱患，能夠客觀準確地反映外匯儲備安全的狀況及其變化情況，并完整描述。精煉性是在全面性的基礎(chǔ)上，根據(jù)中國金融監(jiān)管的具體需求，盡量少而精地選取適合該風險評價實際運用的指標，使每一個指標準確地發(fā)揮最大效用。

(3)靈敏性原則

金融安全監(jiān)管對時效性的要求非常高，尤其是中國目前如此龐大的外匯儲備規(guī)模，對危機的反應(yīng)稍有遲緩，將帶來巨大的經(jīng)濟損失。這就要求該預(yù)警體系應(yīng)能夠在外部細微的變化下立即呈現(xiàn)出風險的變化方向和程度。

(4)可操作性原則

一是指評價體系中的預(yù)選指標應(yīng)該是可量化的指標，并且數(shù)據(jù)能夠通過公開便捷的渠道和合理的成本來獲得;二是指所設(shè)計的預(yù)警系統(tǒng)必須能夠?qū)ν鈪R儲備發(fā)生危機的概率大小進行定性且定量的估計，可以通過數(shù)量關(guān)系大致測算出來。

四、外匯儲備安全評估與預(yù)警體系的構(gòu)建

(一)預(yù)警期的確定

KLR分析法針對貨幣危機將預(yù)警期設(shè)定為24個月，外匯儲備危機可歸于貨幣危機一類，且本文的預(yù)警方式主要參照KLR信號分析法，因此，此處可將外匯儲備的預(yù)警期確定為危機開始之前的24個月。

(二)預(yù)警指標的篩選與判別

國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于金融風險和金融監(jiān)測方面的研究以及他們構(gòu)建的金融安全指標體系對本文有重要的借鑒意義，但鮮少有針對外匯儲備安全的預(yù)警指標的研究。裴平(2006)［21］在討論國家經(jīng)濟風險管理——國際儲備與外匯市場時指出，應(yīng)將貨幣的價值與穩(wěn)定、外匯市場的特征、國際儲備及增長、在國際貨幣基金組織的借款權(quán)和國際儲備支付進口費用的能力等因素統(tǒng)籌考慮;同時在對外債務(wù)情況分析時還采用了外債總額占GNP(或GDP)的比率、借債比率、到期應(yīng)償還債務(wù)占GNP(或GDP)的比率、償債比率(一年內(nèi)到期應(yīng)償還的外債本金和利息占一年內(nèi)物品與非要素勞務(wù)出口收匯額的比值)和以往償債記錄等對一國經(jīng)濟風險的影響。本文在借鑒前人對金融危機、貨幣危機研究成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合美國債務(wù)負擔與中國外匯儲備的實際，并根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性設(shè)計出一套判斷中國外匯儲備危機發(fā)生可能性的安全評估與預(yù)警指標體系(詳見表2)，指標數(shù)據(jù)為月度數(shù)據(jù)。

從表2可以看出，外匯儲備的安全性是建立在各種均衡的基礎(chǔ)上的，根據(jù)持有外匯儲備存在的“引致型風險”(指受本國宏觀經(jīng)濟基本因素和與之密切聯(lián)系的外部沖擊影響形成的風險)和“自發(fā)型風險”(指外匯儲備自身的形成、運行過程中發(fā)生的安全性問題而導(dǎo)致的風險)，從中國宏觀經(jīng)濟運行、美國債務(wù)狀況評估和中國外匯儲備現(xiàn)狀三個方面構(gòu)建指標體系，選取相關(guān)指標形成三個子系統(tǒng)，并通過子系統(tǒng)的合成用于判斷外匯儲備安全狀況。

1.中國宏觀經(jīng)濟運行系統(tǒng)，屬于引致型風險，金融危機的發(fā)生與國家宏觀經(jīng)濟運行是否健康有著重要的聯(lián)系，因此在預(yù)警體系中必須將這一情況反映出來。主要指中國宏觀經(jīng)濟對外匯儲備安全的影響，此處借鑒國際上引用次數(shù)最多的三個指標“GDP增長率”、“CPI增長率”和“真實匯率變動率”。GDP增長率顯示一國經(jīng)濟能否持續(xù)長久增長，是反映一國宏觀經(jīng)濟運行的最重要指標;CPI用于衡量一國經(jīng)濟是否健康運行，且是判斷發(fā)生貨幣危機的重要指標，同時國內(nèi)已有多項研究表明中國外匯儲備增長與 CPI存在長期關(guān)系［22-23］，外匯儲備間接影響宏觀經(jīng)濟，可能會使國內(nèi)CPI上漲;而實際匯率則反映一國經(jīng)濟能否長期維持對外均衡。長期以來，中國經(jīng)濟一直保持較快速度增長，而后兩項指標數(shù)值越高，表示宏觀經(jīng)濟問題越突出。

表2 中國外匯儲備安全評估與預(yù)警指標體系

2.美國的債務(wù)評估系統(tǒng)，屬于引致型風險，從三個層面上對這部分進行綜合考察。(1)美國宏觀經(jīng)濟運行狀況:用GDP增長率、匯率波動衡量美國經(jīng)濟是否健康，經(jīng)常項目赤字/GDP將對外經(jīng)濟與整個國民經(jīng)濟相結(jié)合，如果一國經(jīng)常項目長期處于逆差狀態(tài)，說明該國出口不暢，進口增長過快，對外貿(mào)易嚴重失衡，投資總額/GDP反映一國宏觀經(jīng)濟增長實力，穩(wěn)定的投資可以促進生產(chǎn)力提高，產(chǎn)出增加。(2)外債償債率的評估(可通過該指標間接分析得出中國外匯儲備的安全性):短期外債余額/儲備資產(chǎn)、儲備資產(chǎn)/M2、債務(wù)總額/GDP這三個指標可以從不同貨幣口徑和經(jīng)濟層面衡量美國的償債能力，短期外債余額/外債余額在反映償債能力的基礎(chǔ)上突出了較高的流動性要求，體現(xiàn)償還債務(wù)的緊迫性，反映美國的外債結(jié)構(gòu)，表明其債務(wù)負擔狀況。(3)信用風險評價:通過穆迪的主權(quán)信用評級和財政赤字/GDP這兩個指標反映美國債務(wù)違約風險的大小和國家信用狀況。

3.中國外匯儲備內(nèi)部控制系統(tǒng)，屬于自發(fā)型風險，主要從外匯儲備的規(guī)模與結(jié)構(gòu)，安全性、流動性、收益性三性結(jié)合對外匯儲備狀況進行評估。由于安全性可由前文美國償債能力來衡量，此處不再贅述，主要闡釋另外幾個指標。(1)規(guī)模與結(jié)構(gòu)評價:危機的最終形成與外匯儲備規(guī)模緊密相關(guān)，外匯儲備規(guī)模的增加會改變該國基礎(chǔ)貨幣的投放結(jié)構(gòu)，增大本幣升值的壓力?？捎猛鈪R儲備/M2、外匯儲備/外債余額、美元資產(chǎn)占比來評價外匯儲備的充足程度及規(guī)模結(jié)構(gòu)的合理性。(2)流動性:外匯儲備/短期外債余額、長期債務(wù)/短期債權(quán)這兩個指標通過比較短期債務(wù)儲備資產(chǎn)的差額，反映資金的流動性并以投資的不同期限體現(xiàn)的資金流動性缺口。(3)收益性:外匯儲備管理機構(gòu)在對其管理評價時將安全性放于首位，但面對如此龐大的資產(chǎn)規(guī)模，其收益性不容小視?？捎盟钟忻涝Y產(chǎn)的收益率與貨幣當局持有外匯儲備的成本綜合衡量外匯儲備收益。

(三)閾值的確定

以下各項指標臨界值根據(jù)下面原則確定:其一，凡有國家標準的指標，全部用規(guī)定的臨界值;其二，對于國家沒有規(guī)定標準的指標，采用國際標準來確定臨界值或參照一國在金融穩(wěn)定時的各項指標數(shù)值。見表3。

表3 預(yù)警指標閾值的確定

(四)預(yù)警指標的統(tǒng)計分析

鑒于中國外匯儲備未曾發(fā)生過嚴重的危機和系統(tǒng)性風險，故無法通過歷史數(shù)據(jù)來檢驗各指標在危機中的表現(xiàn)。為了較為客觀準確地預(yù)警指標的權(quán)重，本文根據(jù)以上20個指標的歷史數(shù)據(jù)(有些數(shù)據(jù)在借鑒前人的研究基礎(chǔ)上進一步推算和估計得出)采取主觀賦值和客觀賦值相結(jié)合的辦法，為各個指標賦予權(quán)重。首先根據(jù)以往相關(guān)研究成果和本文對外匯儲備預(yù)警指標的數(shù)據(jù)分析和判斷，將中國宏觀經(jīng)濟運行、美國的債務(wù)評估、中國外匯儲備內(nèi)部控制這三個子系統(tǒng)分別賦予0.25、0.5、0.25的權(quán)重(蔣海在估算中國金融安全指數(shù)時將17個構(gòu)成指標分為三大類，并分別賦予權(quán)重［24］);其次對每大類中各指標的預(yù)警次數(shù)進行統(tǒng)計，并結(jié)合國際上被引用次數(shù)估算各指標的權(quán)重;最后根據(jù)各項指標發(fā)出的信號值及該項指標在預(yù)警體系中占有的權(quán)重加權(quán)平均計算危機發(fā)生概率。

根據(jù)所得數(shù)據(jù)，對上述20個預(yù)警指標在2002年1月-2011年12月超出安全閾值的次數(shù)進行統(tǒng)計，結(jié)果見表4。超出安全閾值的次數(shù)越多，表示發(fā)生危機的概率越大

(五)確定預(yù)警指標的權(quán)重

根據(jù)這20項指標在國際金融安全研究中的影響程度以及被引用次數(shù)，結(jié)合三個子系統(tǒng)的權(quán)重，分別賦予它們不同的權(quán)重。

參照KLR信號分析法的原理，以上任一預(yù)警指標超出所規(guī)定的安全閾值，就認為該指標發(fā)出了一次危機信號。根據(jù)2002年1月-2011年12月的月度數(shù)據(jù)與安全閾值的比對結(jié)果，各項指標在120的樣本量下發(fā)生的信號次數(shù)如表4所示。

表4 預(yù)警指標的危機發(fā)生概率和權(quán)重

(六)確定危機發(fā)生的概率

由表4可以看出，不同預(yù)警指標發(fā)出危機的次數(shù)不同。理論上講，在一定的預(yù)警期內(nèi)，超出安全閾值的次數(shù)越多，該指標就越不安全，同時發(fā)生危機的概率就越大。在此，可結(jié)合預(yù)警指標的權(quán)重算出單項指標發(fā)生危機的概率，并將所有指標加權(quán)平均，以此衡量危機發(fā)生的概率。

PFERj表示預(yù)警系統(tǒng)在第j月預(yù)測到國家外匯儲備將要發(fā)生危機的概率，這里將其定義為危機指數(shù)。Pxi表示第i項指標在第j月超出安全閾值，該項指標可能發(fā)生預(yù)警信號的概率，pxi=i指標累計預(yù)警次數(shù)/ 120;當沒超出安全閾值時，Pxi=0。Yi表示第i項指標在整個指標體系中所占的權(quán)重。

(七)預(yù)警級別的確定

在最終危機發(fā)生概率的基礎(chǔ)上，判斷面臨風險所處的警戒區(qū)間，我們可以根據(jù)預(yù)警指數(shù)PFERj的數(shù)值來劃分預(yù)警級別:

至此，在前文研究的基礎(chǔ)上，只需將當期的20個月度數(shù)據(jù)代入預(yù)警體系，與安全閾值進行比對，代入危機概率計算公式測試，并根據(jù)最終數(shù)值確定中國目前外匯儲備的預(yù)警級別，則可判定未來24個月內(nèi)中國外匯儲備的安全狀況。

(八)外匯儲備預(yù)警體系的外部支撐

外匯儲備的安全評估應(yīng)該準確地測算并及時做出反應(yīng)，需要數(shù)據(jù)庫、網(wǎng)絡(luò)和管理當局等多方面的支持，具體包括:第一，數(shù)據(jù)庫支持，在成本可控的前提下，盡可能提高數(shù)據(jù)的精確度和廣度，確保數(shù)據(jù)來源真實可靠。第二，計算機系統(tǒng)的網(wǎng)絡(luò)支持，這要求對數(shù)據(jù)、指標進行實時跟蹤，定期更新，并及時測算出危機的發(fā)生概率，精準地傳遞危機信號。第三，管理當局應(yīng)該提供技術(shù)和管理方面的保障，根據(jù)危機信號的傳遞狀況及時做出反應(yīng)，采取應(yīng)對措施，同時加緊完善外匯儲備管理體制，實現(xiàn)外匯儲備的保值增值，有效管理中國外匯儲備。見圖2。

圖2 外匯儲備安全評估與預(yù)警體系的外部支撐系統(tǒng)

五、結(jié)論

本文初步構(gòu)建了能夠反映中國外匯儲備安全的評估與預(yù)警指標體系，囊括了美債危機背景下的實時指標和反映國內(nèi)經(jīng)濟運行與外匯儲備狀況的指標，提供了所有指標相應(yīng)的閾值，并構(gòu)建了一個相對完整的系統(tǒng)框架，為外匯儲備危機預(yù)測提供了明確的監(jiān)控范圍和衡量警戒區(qū)間。管理部門可以根據(jù)危機發(fā)生的概率確定是否面臨危機，并由發(fā)出信號的指標找出危機發(fā)生的根源，及時有效地做出針對性的補救。

從各項預(yù)警指標的統(tǒng)計結(jié)果來看，外匯儲備的內(nèi)部控制系統(tǒng)是三個子系統(tǒng)中預(yù)警次數(shù)最多的系統(tǒng)。中國外匯儲備最大的風險仍來自于自身的規(guī)模和結(jié)構(gòu)，規(guī)模過大、結(jié)構(gòu)單一依舊是不爭的事實，應(yīng)該引起當局的重視。

本系統(tǒng)為管理部門對外匯儲備的監(jiān)管提供了參考方法，且運用較為方便，但是該系統(tǒng)還有以下幾個方面需要進一步完善:(1)指標的全面性有待于進一步完善。在未來進一步的研究中，可以根據(jù)中國外匯儲備的實踐需要，進一步補充能夠提高預(yù)測精確度的指標，但也不能“面面俱到”，指標過多會造成預(yù)警效果不突出，成本過高等負面影響。(2)各個指標的權(quán)重如何確定需要更進一步精確的研究。可在今后的研究中用因子分析等統(tǒng)計計量方法，精確地計算出各自的權(quán)重。(3)本系統(tǒng)是基于KLR信號分析法做出的改動，且中國至今未發(fā)生過外匯儲備危機，因此在預(yù)警期的設(shè)定上遵循KLR分析法的基本原理將預(yù)警的期限定為24個月，帶有一定主觀色彩?？稍趯嶋H運用中，根據(jù)中國外匯儲備狀況做出適當調(diào)整。(4)外匯儲備安全預(yù)警級別的設(shè)定需要進一步研究。這里參照了傳統(tǒng)金融危機預(yù)警級別的設(shè)定界限，這一設(shè)定是否符合中國外匯儲備的實際情況尚需要定性和定量的估算，需要另文專門研究。

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A Study on the Safety Assessment and Early Warning Indicator System for China＇s Foreign Exchange Reserves

TAO Shi-gui，JI Li

(School of Business，Nanjing Normal University，Nanjing 210046，China)

The gradual deterioration of the U.S.debt crisis causes security risks of the Chinese foreign exchange reserves，which highlights the growing importance of the safety supervision of the country＇s reserves.In this paper，according to the basic principles of the mainstream international financial crisis early－warning model KLR，20 early warning indicators，selected from China＇s macro － economy，situation of foreign exchange reserves and U.S.debt status，which affect the safety of China＇s foreign exchange reserves，are used to build a theoretical framework.Moreover，in line with the 2002－2011 the monthly dates，the crisis occurrence probability of various indicators are estimated and are used to determine the weights of the indicators，providing a calculating method of the crisis occurrence probability of China＇s foreign exchange reserves.This paper，for the first time，establishes the early warning indicator system which can be used for safety assessment of China＇s foreign exchange reserves.

reserve security;KLR analysis;crisis warning

F822.2

A

1002－9753(2013)09－0159－10

2012－12－11

2013－04－21

教育部人文社會科學(xué)基金(10YJAGJW015);南京師范大學(xué)商學(xué)院創(chuàng)新人才培養(yǎng)基金(12CX_007G);江蘇省社會科學(xué)基金項目(09CJS002)。

陶士貴(1966－)，男，江蘇東海人，南京師范大學(xué)商學(xué)院教授、碩士生導(dǎo)師，法學(xué)博士，研究方向:國際金融、制度金融。

(本文責編:辛 城)