張 棪

（西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，四川 成都 611130）

分級(jí)基金又被稱(chēng)為機(jī)構(gòu)型基金，通過(guò)事先約定基金的風(fēng)險(xiǎn)收益分配，將基礎(chǔ)份額分為兩個(gè)份額：預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)收益較低的A 份額和預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)收益較高的B 份額，并可將其中的一類(lèi)份額或全部份額上市交易。分級(jí)基金的收益其實(shí)都來(lái)源于母基金，把母基金的總收益按照一定的規(guī)則分派到子基金。根據(jù)收益分配的規(guī)則，一般A 份額獲得約定的收益，剩余的風(fēng)險(xiǎn)和收益都由B 份額承擔(dān)，相當(dāng)于A 份額持有人出借資金給B 份額持有人進(jìn)行投資獲得利息的過(guò)程。在我國(guó)，分級(jí)基金的發(fā)展相對(duì)較晚，發(fā)展規(guī)模較小，但是發(fā)展的速度非?？?，并且債券型分級(jí)基金逐漸成為主流產(chǎn)品。

一、分級(jí)基金杠桿的計(jì)算

杠桿性是投資者愿意投資分級(jí)基金的重要愿意之一，分級(jí)基金的杠桿指母份額單位凈值的變化所引起的B份額的變化的比例。分級(jí)基金的理論杠桿指A、B 份額的配比，如果A、B 份額的配比為4：6，則杠桿為（4+6）/6。而分級(jí)基金的實(shí)際杠桿需要在理論杠桿的基礎(chǔ)上乘以T 時(shí)刻母份額凈值和B 類(lèi)份額凈值的比值。

由分級(jí)基金杠桿的基本計(jì)算公式可以看出，當(dāng)母基金的份額凈值上升的時(shí)候，杠桿會(huì)變小，而當(dāng)母基金份額凈值下降的時(shí)候，杠桿會(huì)變大。而根據(jù)《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》規(guī)定，分級(jí)基金必須限定份額的初始杠桿率以及最高杠桿率。如果分級(jí)基金的杠桿率超過(guò)了一定標(biāo)準(zhǔn)，需要通過(guò)份額折算或者其他方式來(lái)進(jìn)行調(diào)整，以降低或提升杠桿。

二、定期份額折算

以長(zhǎng)城九兆分級(jí)基金的折算為例，久兆穩(wěn)健份額和久兆積極份額為久兆300 基金的子份額。自基金合同生效日或前一定期份額折算日次日起至滿(mǎn)一年的最后一個(gè)工作日止，基金將按照基金合同規(guī)定進(jìn)行基金的定期份額折算。進(jìn)行定期份額折算后，久兆穩(wěn)健份額期末的約定應(yīng)得收益將折算為場(chǎng)內(nèi)久兆300 份額分配給久兆穩(wěn)健份額持有人，久兆穩(wěn)健份額的份額參考凈值調(diào)整為1.000元。久兆300 份額持有人持有的每十份久兆300 份額將按四份久兆穩(wěn)健份額獲得新增久兆300 份額的分配。

經(jīng)過(guò)定期份額折算，久兆300 份額的份額凈值相應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。定期份額折算前后，久兆積極份額的份額參考凈值及其份額數(shù)未發(fā)生變化，久兆穩(wěn)健份額和久兆積極份額的份額配比始終保持4:6的比例不變。折算所產(chǎn)生的場(chǎng)內(nèi)久兆300 份額不進(jìn)行自動(dòng)分離。

三、不定期份額折算

通常有兩種折算機(jī)制：向上折算條款和向下折算條款。向上折算條款中，一般在母基金份額凈值達(dá)到2.000 元時(shí)發(fā)生折算，母基金的份額凈值上升將導(dǎo)致杠桿的大幅度下降，折算后可以使B 份額杠桿恢復(fù)到初始水平。如果A、B 級(jí)份額的配對(duì)比例為1:1，當(dāng)份額凈值達(dá)到2.000 元時(shí)杠桿會(huì)下降到1.33，在折算后B級(jí)份額的初始杠桿又達(dá)到2 倍，重新恢復(fù)杠桿性。

向下折算。一般在B 級(jí)份額的凈值低至某閥值時(shí)進(jìn)行折算，大部分基金選擇在0.250 元。當(dāng)B 份額凈值大幅度下降的時(shí)候，B 級(jí)份額的杠桿會(huì)有很大的提高，這樣可能會(huì)導(dǎo)致兩種結(jié)果：在市場(chǎng)單邊下跌情況下，B 級(jí)份額的高杠桿可能會(huì)導(dǎo)致其巨額虧損；另一種情況，B 級(jí)份額的凈值太低，可能失去向A 份額支付固定收益的能力。為了避免以上情況的發(fā)生，因此需要制定向下折算條款，在進(jìn)行向下折算時(shí)，A、B 級(jí)份額的凈值恢復(fù)到1，B 級(jí)份額的杠桿重新恢復(fù)到初始水平。

四、折算機(jī)制的案例分析

長(zhǎng)城久兆中小板指數(shù)分級(jí)基金向下折算點(diǎn)為B 份額凈值達(dá)到0.250 元。某日，長(zhǎng)城久兆基金B(yǎng) 份額已經(jīng)觸發(fā)向下折算條款。在折算后，B 份額凈值歸1，份額降低，而A 份額保持和B 份額的配比1:1 不變，超出的部分全部折算為母基金分額，母基金份額可以贖回。發(fā)生向下折算時(shí)，每一份A 份額的持有人，將有0.250 元被折算成新的A 份額，而剩下的0.796 元部分將被折算成母基金份額，投資人可以按凈值進(jìn)行贖回。如果分級(jí)基金的A級(jí)份額折價(jià)，投資者按較大折價(jià)買(mǎi)入A 份額，每一份A 份額將有0.796 元可以按凈值獲得收益，相當(dāng)于投資人獲取了購(gòu)買(mǎi)時(shí)的折價(jià)收益，所以對(duì)提前較大折價(jià)持有A 級(jí)份額的投資者來(lái)說(shuō)，向下折算利好。反之，對(duì)B 級(jí)份額持有人而言，折算后杠桿下降。通常分級(jí)基金的溢價(jià)率和杠桿有明顯的正相關(guān)，杠桿越大，溢價(jià)率越大，折算后，B 份額杠桿下降，其溢價(jià)水平下降的可能性比較大，持有人將面臨溢價(jià)下降所帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

分級(jí)基金是金融產(chǎn)品深化和創(chuàng)新的產(chǎn)物，具有自身特殊的折算機(jī)制。投資者在理解分級(jí)基金的折算機(jī)制和杠桿性以后，可以利用分級(jí)基金的特殊性來(lái)進(jìn)行套利投資，也可以采用指數(shù)策略或杠桿策略來(lái)進(jìn)行投資。

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