楊中旭 周政華

7月5日，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見》（下稱金融國(guó)十條）發(fā)布，印證了市場(chǎng)之前風(fēng)聲鶴唳的反應(yīng)并未過度。

6月20日，中央政府主動(dòng)發(fā)起的“貨幣危機(jī)”測(cè)試，已經(jīng)使金融穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)、特別是影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)初步暴露（詳見本刊2013年第23期封面報(bào)道《總理為何不救市》）。在那之后，市場(chǎng)以“股債雙殺”的反應(yīng)，為這一輪結(jié)構(gòu)調(diào)整前的價(jià)改測(cè)試做了恰如其分的注腳。

金融國(guó)十條提出，要穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，更大程度地由市場(chǎng)來決定資金價(jià)格。一方面持續(xù)加強(qiáng)對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和行業(yè)的金融支持，另一方面大力支持化解產(chǎn)能過剩矛盾。

中國(guó)銀監(jiān)會(huì)對(duì)金融國(guó)十條的解讀是，金融國(guó)十條確立的基本思路就是按照穩(wěn)中求進(jìn)、穩(wěn)中有為、穩(wěn)中提質(zhì)的要求，繼續(xù)執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，不因經(jīng)濟(jì)增速放緩轉(zhuǎn)向?qū)捤桑膊灰虍?dāng)前一時(shí)貨幣增長(zhǎng)較快而轉(zhuǎn)向緊縮，同時(shí)堅(jiān)持有扶有控、有保有壓的原則，著力調(diào)整優(yōu)化金融資源配置，盤活存量資金，用好增量資金，有效推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)。特別把理財(cái)與地方政府融資平臺(tái)、房地產(chǎn)、“兩高一?！毙袠I(yè)并列為當(dāng)前重點(diǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，并要求各金融機(jī)構(gòu)對(duì)上述領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)要嚴(yán)密盯防，嚴(yán)加防控。

影子銀行井噴3年半以來，盡管擁有推動(dòng)利率市場(chǎng)化的巨大進(jìn)步意義，但是，期限錯(cuò)配、流向過剩產(chǎn)能和低效部門，一直是其痼疾。在資金價(jià)格管制、杠桿率不斷抬升的飲鴆止渴機(jī)制下，風(fēng)險(xiǎn)敞口幾乎未見暴露。然而，有著龐氏騙局特征的中國(guó)式影子銀行，一如著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉所言：在杠桿率很高的情況之下，一有風(fēng)吹草動(dòng)，某種偶然的原因就會(huì)引發(fā)資產(chǎn)負(fù)債表的危機(jī)，也就是局部的資金鏈斷裂傳導(dǎo)到金融市場(chǎng)的其他部分，引發(fā)系統(tǒng)性危機(jī)。

吳敬璉表示，如果這種以強(qiáng)勢(shì)政府主導(dǎo)的所謂“中國(guó)模式”不改變，粗放的發(fā)展路線以及資產(chǎn)負(fù)債表的高負(fù)債率和高杠桿率都是很難改變的，一個(gè)小火花就會(huì)引起嚴(yán)重的問題，而這類偶然的因素幾乎是防不勝防的。

慶幸的是，決策層已經(jīng)意識(shí)到這一痼疾。今年一季度之后，面對(duì)社會(huì)融資總規(guī)模大幅增長(zhǎng)而GDP增速相對(duì)疲軟的格局，國(guó)務(wù)院分管金融工作的負(fù)責(zé)人下定決心推動(dòng)金融改革。據(jù)媒體報(bào)道，這位負(fù)責(zé)人曾表示，這么大的信貸投放對(duì)增長(zhǎng)的帶動(dòng)作用越來越低，傳統(tǒng)的金融模式已經(jīng)支持不了經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，需要金融做出調(diào)整。而且現(xiàn)在總體的宏觀經(jīng)濟(jì)比較平穩(wěn)，這個(gè)時(shí)期應(yīng)該做一些金融改革的突破。

6月下旬以來，影子銀行業(yè)務(wù)的收縮與調(diào)整，印證著這一政策的轉(zhuǎn)變。

虧損

6月20日，銀行間市場(chǎng)隔夜拆放利率升至13.444%，隔夜拆借利率飆升至30%！而央行一季度金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告顯示，3月份銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率僅為2.47%。

中國(guó)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征表示，銀行最核心的問題是流動(dòng)性問題，并通過流動(dòng)性管理，保證支付。如果銀行流動(dòng)性短缺，則需同業(yè)拆借，銀行間市場(chǎng)成為首選。

突如其來的“錢荒”，造成銀行間市場(chǎng)利率飆升的同時(shí)，亦抬高了理財(cái)?shù)犬a(chǎn)品的融資成本。

中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行某地方行行長(zhǎng)透露，在受到銀行間市場(chǎng)沖擊之后，6月下旬，該行發(fā)行的一款期限僅為42天的非保本浮動(dòng)收益理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率達(dá)到5.1%，創(chuàng)下3年半以來的新高。同一時(shí)期，中國(guó)銀行和中國(guó)工商銀行發(fā)行的同性質(zhì)理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率已經(jīng)突破6%，中小股份制銀行同性質(zhì)理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率則普遍突破了7%，興業(yè)銀行、華夏銀行、平安銀行等均列其中。

為緩解資金鏈的緊張，商業(yè)銀行在新發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品上付出更高的成本，已是不得不為。背后貫穿著的資金流向，則主要是地方融資平臺(tái)主導(dǎo)的、資金流一旦斷裂、就會(huì)成為爛尾工程、進(jìn)而增加銀行壞賬比率的在建工程。

農(nóng)行由于網(wǎng)點(diǎn)眾多，吸儲(chǔ)有力，付出資金成本最少。反觀中行，由于網(wǎng)點(diǎn)在四大行中最少，吸儲(chǔ)最不力，則不得不下放相關(guān)審批權(quán)。中國(guó)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征表示，和農(nóng)行總行負(fù)責(zé)審批不同，中行一級(jí)分行即可審批表外業(yè)務(wù)，自有和同業(yè)資金可以投放各類受益權(quán)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)格與中小銀行雷同，即，在自有資金不足的情況下，過度依靠銀行間市場(chǎng)的同業(yè)拆借資金。

問題是，資金成本過高之后，銀行將難以避免隨之而來的虧損。前述地方農(nóng)行負(fù)責(zé)人透露，在6月30日季末沖存款時(shí)點(diǎn)之際，他選擇寧可少發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品，以避免虧損。彼時(shí)，貸存比等紅線考核已經(jīng)退居其次。

然而，同業(yè)拆借業(yè)務(wù)激進(jìn)中小銀行則沒有這么的底氣和好運(yùn)氣。據(jù)《理財(cái)周報(bào)》報(bào)道，銀行業(yè)知情人士透露，6月的資金瘋狂中，多家股份行資金交易賬面浮虧上億，平安銀行被指當(dāng)月虧損約1.7億。

今年以來，平安銀行同業(yè)規(guī)模迅速膨脹，同業(yè)負(fù)債占比達(dá)36.14%，已超越興業(yè)銀行成為股份行第一。6月下旬，平安銀行、興業(yè)銀行、民生銀行領(lǐng)跌銀行股。

為緩解頭寸緊張，同業(yè)拆借業(yè)務(wù)較為激進(jìn)的商業(yè)銀行不得不拋售債券類長(zhǎng)期資產(chǎn)以補(bǔ)充流動(dòng)性，造成股市暴跌。6月24日，股市遭遇黑色星期一。銀行、地產(chǎn)等權(quán)重股重挫，滬指跌逾5%逼近1949點(diǎn)，創(chuàng)2009年8月31日以來最大單日跌幅，深成指跌破前期調(diào)整低點(diǎn)，創(chuàng)4年來新低。

7月5日，一位銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的工作人員表示，僅6月最后10天的虧損，已抵得上部分中小銀行上半年的同業(yè)拆借利潤(rùn)，“上半年白干了”！

縮水

“黑色星期一”當(dāng)晚，中國(guó)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征熬了一個(gè)通宵上書中央，指出此時(shí)已是央行出手穩(wěn)定市場(chǎng)的時(shí)機(jī)。他的理由是，市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)恐慌式出逃，出于金融穩(wěn)定性考慮，作為最后貸款人的央行理應(yīng)對(duì)業(yè)務(wù)激進(jìn)、流動(dòng)性緊張的商業(yè)銀行展開定向救助。

次日下午，央行救市資金入場(chǎng)，A股 V形反彈，銀行間市場(chǎng)利率逐步重回正常區(qū)間，在避開資金存量接續(xù)的季末時(shí)點(diǎn)之后， “錢荒”終于在7月初暫時(shí)緩解。

最先倒下的可能是第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)。目前，只需在工商登記注冊(cè)，第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)便可開展業(yè)務(wù)，除了代銷公募基金需要申請(qǐng)牌照外，信托、保險(xiǎn)及其他投資品種均可以直接代銷，并獲取相應(yīng)的銷售提成。

盡管《信托產(chǎn)品銷售管理辦法》征求意見稿鼓勵(lì)信托公司建立直銷業(yè)，但是大多數(shù)中小信托公司無(wú)力自建銷售渠道，一般都是尋找第三方理財(cái)公司進(jìn)行渠道合作。據(jù)信托業(yè)內(nèi)人士估算，目前超過一半的信托產(chǎn)品均通過第三方理財(cái)公司銷售，這些產(chǎn)品大都為固定收益，風(fēng)險(xiǎn)控制都由信托公司掌握，一般來說風(fēng)險(xiǎn)較低。

蘊(yùn)藏較大風(fēng)險(xiǎn)的是，第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)與銀行客戶經(jīng)理合作，利用銀行信譽(yù)兜售高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。銀行事實(shí)上也存在這種代售情況，不過，只要進(jìn)入銀行正規(guī)銷售名單的產(chǎn)品，都要通過把握產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的信審會(huì)，而往往第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品通過的幾率不大。

據(jù)《中國(guó)新聞周刊》記者從多家城商行、股份制銀行銷售人員處了解，銀行銷售人員在銷售自家銀行理財(cái)產(chǎn)品的提成一般只有銷售額千分之一的提成，而代理第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品一般拿到的提成返點(diǎn)最高可以到百分之一。

除了第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)外，那些在理財(cái)業(yè)務(wù)上表現(xiàn)激進(jìn)的銀行也可能相繼倒地。

惠譽(yù)評(píng)級(jí)在今年初發(fā)布的一項(xiàng)報(bào)告中指出，越來越多的新增信貸融資，特別是由中等規(guī)模銀行發(fā)放的被記錄成表外項(xiàng)目，加大了風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的復(fù)雜性。損失吸收能力受到壓力，而隨著貸款經(jīng)歷不同的經(jīng)濟(jì)周期，可能會(huì)成為一個(gè)更顯著的問題。

這份報(bào)告主筆人惠譽(yù)評(píng)級(jí)分析師朱夏蓮認(rèn)為，中等規(guī)模銀行通過金融同業(yè)市場(chǎng)融入資金規(guī)模不斷增長(zhǎng)，并積極發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品作為定期存款的替代產(chǎn)品，其再融資和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不斷上升。

今年3月銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文在其官網(wǎng)掛出當(dāng)天，南京銀行、北京銀行、寧波銀行的股價(jià)，盤中都幾乎觸及跌停價(jià)位，個(gè)中原因，這三家城商行近年來在理財(cái)業(yè)務(wù)上采取了較為激進(jìn)的發(fā)展策略，其確理財(cái)投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)余額占資產(chǎn)總額均接近觸碰到4%的紅線。

普益財(cái)富編制的2013年一季度“普益標(biāo)準(zhǔn)·銀行理財(cái)能力排名報(bào)告”顯示，國(guó)有銀行、股份制商業(yè)銀行和外資銀行在風(fēng)險(xiǎn)控制能力方面繼續(xù)優(yōu)于區(qū)域性銀行，這些風(fēng)險(xiǎn)控制措施主要有保證擔(dān)保、不動(dòng)產(chǎn)抵押，動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押，權(quán)利質(zhì)押、資產(chǎn)回購(gòu)、收益權(quán)分級(jí)等。

總體而言，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制措施并不樂觀，普益財(cái)富數(shù)據(jù)顯示，2013年一季度，有107家商業(yè)銀行旗下共計(jì)3681款理財(cái)產(chǎn)品設(shè)置了風(fēng)險(xiǎn)控制措施，但約僅占同期發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品總數(shù)的35%，這意味著將近三分之二的理財(cái)產(chǎn)品沒有設(shè)置任何風(fēng)險(xiǎn)控制措施。

前述惠譽(yù)評(píng)級(jí)報(bào)告評(píng)估結(jié)果顯示，如果因?yàn)槔碡?cái)產(chǎn)品違約，導(dǎo)致銀行不良率一旦超過個(gè)位數(shù)中值范圍，銀行就需要中央政府的支持。屆時(shí)，如果情況惡化，央行是否有能力和意愿兜底，目前并不清楚。

銀監(jiān)會(huì)近日表示將適時(shí)開展壓力測(cè)試，動(dòng)態(tài)分析可能存在的風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)點(diǎn)。但是亦有多位銀行人士向《中國(guó)新聞周刊》表示，壓力測(cè)試如果尺度把握不當(dāng)，極有可能再度爆發(fā)6月底的“錢荒”事件，引發(fā)市場(chǎng)恐慌。

這意味著商業(yè)銀行與監(jiān)管層之間的掰手腕比賽還沒有結(jié)束。北京大學(xué)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心主任盧鋒表示，對(duì)于未來的政策預(yù)期，不能再用過去的老眼光估算。他認(rèn)為，影子銀危機(jī)發(fā)酵之初，監(jiān)管層很可能會(huì)按兵不動(dòng)?！安┺倪€沒有完。”