周 軍，歐旭東

（武漢理工大學，湖北 武漢 430070）

一、引言

公司控制權的安排和行使直接關系到公司治理的狀況和公司資源配置效率的高低?？梢哉f，公司控制權是理解公司制度的一個核心概念。到目前為止，關于公司控制權的含義，學術界尚存在不同的看法[1]P46-51。我們認為，從本質上說，公司控制權是一種資源配置權，即整合公司內資源、協(xié)調公司運行的權力。

現(xiàn)代企業(yè)理論把企業(yè)看作是一組合同的連接。而僅從投入的角度看，企業(yè)可以說是一組生產要素的集合。企業(yè)從市場購入生產要素時，生產要素的所有者各自與企業(yè)簽訂合同，但他們之間卻并不存在合同關系。這樣，在權力缺失的情況下，企業(yè)中的生產要素并不能彼此自行合作而有效地進行生產。按照Coase的思想，在企業(yè)內部，資源配置不是由價格機制而是由權力來協(xié)調[2]?？扑乖鞔_提出：“企業(yè)問題的重要性在于，在一定范圍內，雇主有權控制雇員的行動……雇主在企業(yè)行使控制權是協(xié)調生產要素的行為。為了完成這個任務，要將要素引入管理結構中，包括將它的層級、它的規(guī)則和它的管制引入管理結構中。如果要這樣做，就存在一種控制權”[3]P95。

在以所有權與經營權分離為基本特征的現(xiàn)代公司中，公司控制權通常由不同的行為主體擁有或掌握，這些行為主體之間相互作用、相互制約，形成了公司控制權的各種配置機制。各國在長期發(fā)展中形成了各種富有特色的公司控制權配置機制，解決了公司治理中的許多問題。然而，從各國公司治理的實踐來看，公司控制權在不同行為主體之間有效配置的問題并沒有得到有效的解決。長期以來，企業(yè)理論中的一些流派或分析思路對公司控制權的配置機制作了不少探討，取得了許多理論成果。本文圍繞公司控制權的配置機制問題，對相關理論進行綜述并作簡要的評議。

二、代理成本理論中的控制權配置機制

持代理成本理論分析思路的學者認為，對于作為委托人的股東而言，要想不費分文就確保代理人按其利益行事是不可能的，因為存在著代理成本，如委托人的監(jiān)督活動支出，代理人支出的簽約費用，代理人的決策與追求委托人最大化的決策之間存在偏差對委托人產生的剩余損失，等等。在代理成本理論看來，最佳的控制權配置應使得這些代理成本最小。

早期代理成本理論強調的是控制權在股東與管理者之間的配置問題。代理成本理論的代表人物Fama和Jensen就此進行過分析。Fama和Jensen考察了所有權與控制權分離的股份公開發(fā)行公司的決策經營與決策控制問題。他們按照決策程序，把公司的決策分為決策經營和決策控制。決策經營指最初決策方案的提議和方案被批準后的執(zhí)行；決策控制包括對決策方案提議的批準和方案被批準后的監(jiān)督。為了減少代理費用，他們認為決策管理權應配置給管理層，而所有者應擁有決策控制權[4]。

在現(xiàn)代公司中，對管理層直接進行監(jiān)督和約束的主要是董事會。這樣，在董事會與管理層之間，也形成了一種控制權的配置關系。Fama強調過董事會在減少代理成本方面的作用。他認為，董事會是企業(yè)中一組合同的最高內部監(jiān)督者，其職能是督導企業(yè)內部的實際決策者。董事會的作用在于提供一個成本相對較低的替換或調整高級管理者的機制[5]。對于董事會的作用，Jensen和Ruback也進行過分析。Jensen和Ruback認為作為一個管理團隊，董事會握有雇傭、解雇以及設置高層經理人員薪酬的權利。在他們看來，高層經理人員負責具體的資源管理活動，管理團隊掌握了高層經理的選用權，從而也就掌握著公司的控制權[6]。Jensen還提出，作為管理團隊的董事會能通過合并不同公司的資產來創(chuàng)造收益，能以更有競爭性的策略來支配公司資產，具體方式包括分散資產、改進組織結構和獎金激勵、改變投資的組成和水平等[7]（P638）。

盡管董事會賦有法律規(guī)定的對管理層進行約束的使命，但從實際情況來看，董事會往往不能履行這種職責。一些學者對這一問題進行了探討。Patton和Baker認為，由于CEO在設計和領導董事會上發(fā)揮了重要作用，因而董事會長期以來淪為CEO的傀儡[8]。正因如此，薩蒙等提出要提高董事會的功效，加強董事會相對于CEO的權力。例如，要限制擴大董事會的規(guī)模，增加外部董事數(shù)量，轉變董事會各委員會的職能，等等[9]（P3-22）。

當然，作為股東的代理人，董事會也要受到股東或股東大會的監(jiān)督與約束。這樣，在股東與董事會之間，也存在著控制權的配置問題。Jensen提出，盡管董事會掌握著公司的實際控制權，但公司的最終控制權仍屬于作為委托人的股東。Jensen認為，管理團隊在競爭公司資源管理權中誰能勝出，還是要取決于股東。當法定和政治秩序允許兼并時，股東在管理團隊間的競爭中充當著仲裁者的角色，他們把目標公司資源的管理權給予出價最高的團隊[7]（P637）。目前，學術界也十分強調股東大會對董事會的制衡關系。如Becht等提出，股東的權利包括股東的投票權，這種投票權是用于選舉董事的一種重要工具，同時也能批準年度報告和預算[10]。Ertimur等認為，即使股東在股東大會上的投票不具有法律上的約束力，那些贏得大多數(shù)投票的決議在許多情況下最終還是要由董事會來貫徹落實[11]。

三、不完全合同與產權理論中的控制權配置機制

由Hart等創(chuàng)立的不完全合同與產權理論，是企業(yè)理論中十分重要的一個分支。不完全合同與產權理論認為，控制權來源于合同的不完全性。用Hart的話來說，“企業(yè)產生在人們無法擬定完全合同，從而控制權的配置變得十分重要的地方”[12]（P1）。Hart等認為，有必要通過剩余控制權的適當配置，來解決由于合同不完全導致的事前投資激勵不足的問題。

Grossman和Hart以企業(yè)甲收購企業(yè)乙時訂立收購合同的情況為例，提出了特定控制權和剩余控制權這兩個概念。他們將在合同中列明的所有對資產的特定權利稱為特定控制權，認為企業(yè)甲購入企業(yè)乙后，企業(yè)乙的原所有者作為一個新分支機構的管理人員而擁有的權利就屬于這種情況；而將企業(yè)甲購入企業(yè)乙的資產時擁有的合同中未曾列明的全部權利稱為剩余控制權，認為它是那種不能事前明確界定的權力。他們把剩余控制權定義為所有權，認為擁有重要投資的一方應當擁有剩余控制權[13]。Hart還明確提出，剩余控制權是“可以按任何不與先前的合同、慣例或法律相違背的方式決定資產所有用法的權利”[12]（p35）。

Hart和Moore就剩余控制權的歸屬作了進一步的分析。他們提出，由于當事人當前行動的未來收益的分配取決于其談判地位，而談判地位又與資產所有權的分配高度相關，因而，當前資產所有權的配置決定了當事人當前行動的未來收益，從而直接關系到當前行動的效率。這樣，應把資產所有權配置給不可或缺的當事人。他們還指出，一項資產所有者擁有的獨一無二的權利是其排斥他人使用該資產的能力，對一項物質資產的控制可以間接地導致對人力資產的控制[14]。Hart還明確提出，在其他情況不變時，有重要投資一方應當擁有剩余控制權，高度互補的資產應置于共同所有權下[12]。

上述由Hart等人創(chuàng)建的基于不完全合同的控制權配置理論通常被稱為 GHM 模型。這種理論一般來說只適用于當事人不受財富約束的古典企業(yè)中的情況。值得注意的是，Hart等在較晚近的文獻中，討論了現(xiàn)代公司中控制權的配置問題，從而對早期的 GHM模型進行了擴展。與過去僅僅強調物質資產所有者才有權作出決策不同，Hart指出，在大多數(shù)大型組織中，法定的控制權被授予董事會，而不是作為所有者的股東或股東大會，董事會總是有在某一時刻作出決策的法定權利[15]（P107）。Hart和Holmstrom還把現(xiàn)代公司中的控制權分為名義控制權和實際控制權。他們指出，控制權的安排能在完全集中與完全不集中之間達成一種折中，從而在老板與下屬之間形成良好的控制權配置框架[16]。

中國學者借鑒不完全合同與產權理論，也對公司控制權的配置機制進行過分析。如史玉偉提出，企業(yè)剩余控制權應當成為企業(yè)所有權的核心，雖然它的效率需要剩余索取權來保證，但這并不影響它在企業(yè)所有權中的支配地位。在企業(yè)整個存續(xù)期間，無論是企業(yè)生產要素的組織、生產，還是資產增值的分配，所有合同的簽訂自始至終掌握在具有控制權的企業(yè)相關者手中。如果信息是完全的、對稱的，合同是完全的，則剩余控制權和剩余索取權就處于至關重要的位置，剩余索取權也有其意義，剩余索取權和剩余控制權的對稱分布是控制權安排的基本原則[17]。

四、公司金融理論中的控制權配置機制

公司金融理論是近20年來新興起的一種理論。這種理論強調在公司所有權與經營權分離的情況下，公司的融資模式和財務結構對控制權配置具有重要的影響。其代表人物是Aghion、Tirole等。

Aghion和 Bolton把控制權看作是一種決策權，并以當事人財富有限為假設前提，分析了控制權在投資者和企業(yè)家之間的安排和轉移問題[18]。Aghion和Tirole則區(qū)分了名義控制權和實際控制權，認為名義控制權是一種作出決定的權利，而實際控制權是對決策的有效控制。他們比較了把名義控制權委托給代理人的得失：一方面，這會促進代理人在組織中的參與，同時會提高他獲得相關信息的激勵；另一方面，對委托人而言，這種代理可能使他們喪失對決策的控制而導致?lián)p失。所以名義控制權的配置應由決策本身的性質來決定：如果這種決策對于委托人而言不重要，或者是委托人可以信任代理人的，或者對代理人很重要，亦或是委托人沒有獲得相關決策能力的時候，應當將名義控制權委托給代理人[19]。

Tirole以企業(yè)家個人財富不足、從而需引進外部投資人為假設前提，分析了控制權在投資人和企業(yè)家之間的分配問題。他指出，將控制權配置給投資人有兩個條件：有利于提高企業(yè)的價值和增加企業(yè)的可保證收入。若滿足上述兩個條件，投資人擁有控制權是最優(yōu)的；否則，控制權應由企業(yè)家掌握。在將現(xiàn)代公司中的控制權分為名義控制權和實際控制權的基礎上，Tirole還對實際控制權的行使主體作了較為細致的考察。他指出，管理層能夠作出一些重要決策，如決定長期投資、紅利和留成利潤，發(fā)行新債及其他證券，挑選CEO的接替者，進行接管防御等等。由于管理層具有信息上的優(yōu)勢，因而他們能對決策產生重大影響，并往往掌握著公司的實際控制權。董事會的一個重要職責是進行監(jiān)管，其目的在于轉變公司的行為方式，使其更有效率。由于董事會對公司運營具有重要影響，因而，管理層所掌握的實際控制權并不是絕對的。Tirole還指出，公司的名義控制權掌握在公司的投資者特別是股東手中。在Tirole看來，管理層在公司經營中更多的是受到投資者特別是股東的限制或約束。基于賬面數(shù)據的安全激勵和基于市場指標的股票選擇激勵，都會促使管理層為實現(xiàn)股東的利益而行事[20]。

公司金融理論的分析思路在學術界有一定影響。與Aghion等一樣，Xu等也把實際控制權看作是對決策的有效控制，而把名義控制權視為決策權，并據此分析了中國國有企業(yè)改革中控制權的變動。他們指出，20世紀80年代初之前，中國國有企業(yè)差不多完全由政治家控制，他們掌握著幾乎作出所有決策的權力。80年代將許多決策權授予國有企業(yè)經理的改革，可視為將一些名義控制權分配給經理人員。管理上的自治使國企經理人員掌握了更多關于商業(yè)決策的信息，結果使他們享有更多的實際控制權。另一方面，政治家仍對關鍵的人事和投資決策擁有名義控制權[21]。

朱冬琴則從資本結構的角度考察了公司控制權的配置問題。她認為，企業(yè)控制權隨著投資者對企業(yè)的資本投入而形成，誰投入資本，誰就擁有與之相匹配的控制權。投資者的資本投入有股權和債權兩種方式，在一個企業(yè)的資本總額中，股權和債權各自所占有的份額并不相同。企業(yè)的長期債務資本與股權資本之間，債務資本和股權資本各項目占總資本的比例，股東和債權人對企業(yè)資本投入的股權資本與債務資本內容就構成了企業(yè)的資本結構。企業(yè)的資本結構決定了控制權在兩類投資者之間的分配。具體而言，股權資本的結構決定股東的控制和干預方式；債務資本的結構決定債權人的方式；債務資本與股權資本的比例決定股東對企業(yè)債務數(shù)量的控制[22]。

五、公司治理理論中的控制權配置機制

公司控制權的配置涉及到股東大會、董事會、監(jiān)事會、管理層等各自的作用及相互關系，而這正是公司治理理論關注和討論的一個重要問題。

按照經濟合作與發(fā)展組織（OECD）的規(guī)定，股東有參加股東大會并投票選舉和罷免董事會成員以及分享利潤的權利；董事會擁有對公司管理層的任免權，并通過聘任獨立董事、制定管理層報酬和設立審計委員會、提名委員會、薪酬與考核委員會等對經理人員進行監(jiān)督和激勵；監(jiān)事會是股東大會領導下的公司常設監(jiān)察機構，對股東大會負責，獨立行使對董事會、管理層及整個公司的監(jiān)督權[23]（p18-70）。

國內學者也對股東大會等的職責及相互關系進行了研究。如李維安（2009）認為，股東大會是公司的權力機構，行使決定公司重大問題的權力，決定公司關于合并、分立、解散、年度決算、利潤分配、董事會成員等重大事項，并按照股東持有的股份進行表決；董事會是執(zhí)行股東大會決議的常設機構，其主要職能是重大決策和對管理層進行監(jiān)督，而不涉及公司的日常經營管理；監(jiān)事會主要是對董事會及管理層實行監(jiān)督和約束（德國、日本的公司內部常設此機構，而美國的公司內部無此機構，相應的監(jiān)督職能由獨立董事發(fā)揮）；而管理層的職能是從事日常的經營管理活動[24]（p62-178）。

六、幾點評議

從以上所述可以看出，學術界對公司控制權的配置機制已作過不少研究，取得了許多成果。實際上，這一領域的一些研究成果廣受矚目。如代理成本理論關于控制權在委托人與代理人之間分配的研究，以及不完全合同與產權理論關于剩余控制權的性質與分配的分析，就產生了廣泛的影響，有些已成為經典的企業(yè)理論。公司金融理論關于最終控制權與實際控制權的劃分，以及公司治理理論對各控制權行使主體及其相互關系的研究，在公司控制權配置機制的研究中也具有十分重要的意義。

然而，現(xiàn)有公司控制權配置機制方面的研究也還存在一些問題。首先，現(xiàn)有理論對公司控制權這一概念的內涵尚存在著不同的認識和看法。如代理成本理論一般把公司控制權看作是對公司資源的“管理權”[6]，不完全合同與產權理論和公司金融理論往往把公司控制權視為關于公司資產用法的“決策權”[13]，而公司治理理論常把它看作是一種對公司行為過程的“影響權”[20]。這種情況，易導致在研究中形成種種歧義或混淆。實際上，如果把公司控制權的本質看作是一種資源配置權，則“管理權”、“決策權”、“影響權”等只是其各種具體的表現(xiàn)形式。在此基礎上來考察公司控制權的配置機制，無疑有助于深化對這個問題的認識[25]。

其次，現(xiàn)有研究從理論上看考察的只是一種單層的控制權安排方式，即最終控制權與實際控制權之間的配置關系。盡管Jensen[6]、Tirole[20]認為管理層和董事會同為實際控制權的擁有者，但他們都沒有對實際控制權作進一步的細分。這種情況，不利于對公司控制權的配置機制作具體深入的研究。從理論上說，公司中的實際控制權可進一步細分為間接控制權和直接控制權。間接控制權由董事會、監(jiān)事會等掌握，以集體決策的方式來行使，這種權力并不介入日常資源配置活動；而直接控制權由管理層掌握，以個人決策為主的方式來行使，這種權力從事的是公司日常資源配置活動。構建公司控制權雙層安排方式的理論模型，有利于對公司控制權配置機制作更深入的研究。然而，這方面的研究尚付厥如。

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