2012年4月28日，證監(jiān)會公布《關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《意見》），并于公布之日起正式實(shí)施。在中國股市低迷、種種制度性矛盾縈繞其中的背景下，該文件的發(fā)布可謂一石激起千層浪，引發(fā)了社會的廣泛關(guān)注。筆者以為，證監(jiān)會推進(jìn)改革之舉的確值得贊賞，但卻未能抓住病因，只能治標(biāo)，不能治本。
　　“新股熱”只是表象
　　回顧我國證券市場的發(fā)展歷程，新股發(fā)行制度的改革始終是最為核心的問題之一。《意見》同樣也貫徹了這一原則，無論是對信息披露真實(shí)性的強(qiáng)調(diào)，還是對保薦機(jī)構(gòu)和其他中介機(jī)構(gòu)責(zé)任的進(jìn)一步明確，都有值得肯定的進(jìn)步。
　　但是，該《意見》將注意力過多地放在了對“炒新”的監(jiān)督管理上，卻忽略了如何從體制上繼續(xù)推動(dòng)市場化改革，也就開不出一劑“標(biāo)本兼治”的良藥。中國新股發(fā)行體制包含著制度和技術(shù)兩個(gè)層面，而其中的主要矛盾則來自于制度層面?！兑庖姟分兴婕暗膬?nèi)容大多集中在技術(shù)層面上，對于中國的新股發(fā)行體制的硬組織架構(gòu)和軟組織職能劃分均缺乏關(guān)注，自然就無法收到良好的效果。
　　同時(shí)，“新股熱”的提法，也體現(xiàn)了監(jiān)管部門依然未能跳出對供求問題認(rèn)識不清的誤區(qū)。相較于西方，我國可上市的資源十分充足，盡管模仿西方建立了詢價(jià)等制度，但國情的差異使得這些“制度舶來品”水土不服。由于審批部門的嚴(yán)格控制，能夠上市的企業(yè)十分有限，在這種情況下進(jìn)行詢價(jià)，價(jià)格自然會一路高走，最終使得審批背景下的詢價(jià)制度成為孕育高價(jià)寶寶的溫床。在供求不真實(shí)背景下盲目地搞市場化詢價(jià)，其實(shí)質(zhì)只能是偽市場化。因此，“新股熱”只是表象，行政審批導(dǎo)致的供求不真實(shí)才是問題的根源?！兑庖姟匪岢龅慕鉀Q辦法不過是給新股“壓冰塊”降溫，只能是一時(shí)的權(quán)益之計(jì)，卻不能成為治本之法。
　　監(jiān)審分離 下放發(fā)審
　　一方面，監(jiān)審分離、下放發(fā)審是發(fā)行體制市場化改革的必然要求。我國的發(fā)行制度借鑒了美國、香港、英國的核準(zhǔn)制，但是在內(nèi)容上卻有較大的區(qū)別——它們的核準(zhǔn)制主要是進(jìn)行真實(shí)性的核準(zhǔn)，而我國則是進(jìn)行價(jià)值性判斷。事實(shí)上，每個(gè)股民都有自己的投資偏好，只要企業(yè)達(dá)到了上市的門檻，只要它們是合規(guī)的，披露的信息是真實(shí)的，選擇權(quán)就應(yīng)該盡量交給市場，而不是由發(fā)審委去投票。監(jiān)管部門的主要精力應(yīng)該放在監(jiān)管、抓壞人上，而不是替股民選美、做價(jià)值判斷上。監(jiān)管部門應(yīng)該果斷地把審批和監(jiān)管分開，其任務(wù)應(yīng)該主要是監(jiān)管，包括監(jiān)管交易所，證券公司，中介機(jī)構(gòu)，上市公司的高管以及二級市場投資人的投資行為是不是合規(guī)，而不是把大量的精力放在種審批的田，卻荒了監(jiān)管的地。
　　同時(shí)，應(yīng)該把上市審批下放到另一個(gè)環(huán)節(jié)里。所謂下放發(fā)審包括兩層含義：第一，創(chuàng)業(yè)板先做試點(diǎn)，把創(chuàng)業(yè)板這個(gè)問題最多、麻煩最多的審批下放到深交所，證監(jiān)會今后就只監(jiān)管交易所，如果出了問題，就處罰交易所；第二，深交所要對審批、核準(zhǔn)的內(nèi)容和方式做出認(rèn)真的改革。如果能夠做到這一點(diǎn)，不但可以改變目前監(jiān)審不分的現(xiàn)狀，還可以有效扭轉(zhuǎn)發(fā)行市場的供需不平衡，有助于三高超募問題的解決。
　　真實(shí)供求 做實(shí)保薦
　　另一方面，真實(shí)供求、做實(shí)保薦是解決發(fā)行體制現(xiàn)存問題的必要措施。正如上文所述，行政審批導(dǎo)致的供求不真實(shí)才是我國現(xiàn)行發(fā)行制度的癥結(jié)所在。供求的問題是市場的靈魂，市場化詢價(jià)一定要有真實(shí)供求為基礎(chǔ)。從最新公布的數(shù)據(jù)看，僅今年2月底就有515家企業(yè)等待上市，而能上市的企業(yè)超募現(xiàn)象嚴(yán)重；它們平均準(zhǔn)備募集2個(gè)億的資金，但現(xiàn)在市場卻給了它們7個(gè)多億，發(fā)行市盈率平均高達(dá)60多倍。正是供求關(guān)系的不真實(shí)造就了這一資本市場史上絕無僅有的現(xiàn)象。
　　要解決上市企業(yè)供求不真實(shí)，打包發(fā)行是可行的方法之一。證監(jiān)會可以一次打包發(fā)行50家或者100家，增大供應(yīng)，而且明確責(zé)任人。以創(chuàng)業(yè)板為例，從目前來看，每個(gè)企業(yè)募集的資金近7億，300個(gè)企業(yè)就圈走了2100億的資金，按原本“一個(gè)億點(diǎn)燃創(chuàng)業(yè)激情”的設(shè)計(jì)意圖，足以使2000個(gè)企業(yè)上市。如果能夠打包發(fā)行，供給增加了，超募的現(xiàn)象就會解決，同樣多的資金能給更多的中小企業(yè)上市，投資人在二級市場便能買到更便宜的股票，而且總的資金量也沒有增加，沒有產(chǎn)生擴(kuò)容。
　　同時(shí)，在發(fā)行制度改革中，一定要抓主要矛盾，保薦人就是要重點(diǎn)監(jiān)管的對象之一。之所以把保薦人突出出來，是因?yàn)楸Ｋ]人的一筆簽字就能帶來百萬收益，這是任何一個(gè)中介機(jī)構(gòu)都難以相比的。因此，應(yīng)當(dāng)對保薦人進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，并將保薦人的人數(shù)、保薦的公司數(shù)量、出現(xiàn)的問題以及受到的處罰等歷史記錄都披露在每一個(gè)上市公司的招股說明書上，作為投資人選擇股票的重要依據(jù)。
　　具體而言，首先要明確保薦人的責(zé)任。對于保薦人報(bào)上來的材料，證監(jiān)會、交易所在做真實(shí)性的核準(zhǔn)之后進(jìn)行備案。只要達(dá)到創(chuàng)業(yè)板的標(biāo)準(zhǔn)，就可以讓企業(yè)上市，但是如果出了問題，不管是券商還是保薦代表人，輕則給予處分，重則就要考慮減少承銷商的通道，甚至吊銷保薦代表人的資格，再嚴(yán)重的可以追究刑事責(zé)任。
　　同時(shí)，對于保薦人的保薦工作也應(yīng)當(dāng)確立一個(gè)期限。在筆者看來，保薦人的保薦期限可以是3年甚至更長，3年之內(nèi)出現(xiàn)問題保薦人都有責(zé)任，特別是在信息披露的真實(shí)性，以及在可預(yù)見的與招股說明書募集股票發(fā)行價(jià)格有關(guān)的盈利預(yù)測上，保薦人的保薦時(shí)間應(yīng)當(dāng)與盈利預(yù)測的時(shí)間相吻合起