■ 何燕芳 武漢理工大學

資源型企業(yè)匯率風險問題探析
——以紫金礦業(yè)公司為例

■ 何燕芳 武漢理工大學

在經(jīng)濟全球化的時代背景下，資源類企業(yè)的對外貿(mào)易和投資占了其生產(chǎn)經(jīng)營活動的很大比重，由此產(chǎn)生的匯率風險問題也引起了這些企業(yè)的高度重視。紫金礦業(yè)公司也不例外，它主要存在交易風險、外幣折算風險、經(jīng)濟風險三種類型的匯率風險，但目前使用的風險控制措施存在一定的缺陷，在組織結(jié)構(gòu)、匯率預(yù)警機制和套期策略、套保工具的選用方面還有一定的優(yōu)化空間。

一、問題的提出

在經(jīng)濟全球化的時代背景下，為了獲取本國短缺的自然資源，充分利用投資所在國的技術(shù)和生產(chǎn)要素，開拓國外市場，資源型企業(yè)也開始“走出去”，積極發(fā)展對外直接投資戰(zhàn)略，僅2009年中國能源和礦產(chǎn)業(yè)完成的海外并購交易總額就達156.6億美元，另據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)的數(shù)據(jù)顯示，僅中國石化公司每年的海外投資都超過10億元。面對如此大額的海外投資資金，如何通過控制匯率風險來保障企業(yè)的經(jīng)營成果，已成為這類企業(yè)高度關(guān)注的問題。

紫金礦業(yè)集團股份有限公司（以下簡稱紫金礦業(yè)公司）是一家從事黃金及其他金屬的勘探、開采、生產(chǎn)、冶煉及銷售的資源型企業(yè)，為我國最大的金礦企業(yè)。從2005年開始，該公司就踏上了國際化的征程，如介入緬甸MWETAUNG（母韋當）鎳礦的合作勘探項目，入股加拿大的頂峰礦業(yè)公司，投資俄羅斯的庫頓金礦及蘭塔爾斯卡亞銅鎳礦項目，與廈門紫金銅冠投資發(fā)展有限公司（該投資公司由銅陵有色公司和廈門建發(fā)公司共同出資設(shè)立）合作完成對英國Monterrico公司的全面要約收購，從而間接獲得該公司的主要資產(chǎn)（位于秘魯北部的Rio Blanco特大型銅鉬礦床的開發(fā)權(quán)）等，并通過這一系列海外投資迅速擴大了企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模。然而伴隨著紫金礦業(yè)公司國際化步伐的加快，進出口貿(mào)易的增加，匯率的波動對其影響日益加深。

二、紫金礦業(yè)公司的匯率風險表現(xiàn)及影響

由于市場等客觀因素變動導致以外幣計價的資產(chǎn)或負債的價值發(fā)生變化就會為企業(yè)帶來匯率風險，如果這些資產(chǎn)和負債未進行套期保值，就會使企業(yè)遭受現(xiàn)金流量、凈利潤甚至股票市值方面的直接或間接損失。通常情況下，匯率風險具體表現(xiàn)為交易風險、外幣折算風險、經(jīng)濟風險。下文結(jié)合紫金礦業(yè)公司的實際情況對這三個方面的風險表現(xiàn)及影響進行分析。

（一）交易風險的表現(xiàn)及影響

交易風險源自于企業(yè)日常的交易。紫金礦業(yè)公司的交易風險主要體現(xiàn)在兩個方面：一是以外幣計價的投資和借貸活動，在債權(quán)債務(wù)未清償前因匯率變化而產(chǎn)生損失的風險；二是在資源進出口貿(mào)易和國際工程技術(shù)服務(wù)中因匯率變化所帶來的損失或收益的風險。

交易風險產(chǎn)生的影響可以通過利潤表反映出來，具體表現(xiàn)在：

第一，交易風險對紫金礦業(yè)公司經(jīng)營效益的影響。紫金礦業(yè)公司作為出口型的跨國企業(yè)，匯率波動必然對企業(yè)的經(jīng)營效益造成影響。在人民幣升值的情況下，對于以外幣進行核算的業(yè)務(wù)，無疑造成其經(jīng)營利潤和資產(chǎn)價值的大幅縮水，從而造成直接的經(jīng)濟損失。如紫金礦業(yè)公司2010年需要對外投資10億美元，當人民幣每升值1%，公司就將承受約1000萬美元或約7000萬人民幣的損失。

第二，交易風險對紫金礦業(yè)公司稅收和費用的影響。因交易風險造成的外匯損失，往往會降低當年的應(yīng)納稅收入，如該公司2010年年報顯示，其營業(yè)收入就因匯率變動直接減少1000萬元，雖然成本和稅金相應(yīng)有所減少，但稅后利潤仍然減少了375萬元。

除此之外，匯率的波動會使企業(yè)在進出口業(yè)務(wù)的結(jié)算和外債的清償過程中產(chǎn)生一定數(shù)量的匯兌損失，從而增加企業(yè)的財務(wù)費用。具體而言，當外匯的匯率上漲，即外幣出現(xiàn)升值時，處于需要償付借款或海外采購原料的紫金礦業(yè)公司將付出更多的本國貨幣。當然，該公司為了規(guī)避和減少匯率波動所帶來的不利影響，會采取相應(yīng)的措施，這樣勢必不同程度地增加企業(yè)的經(jīng)營成本。

（二）會計折算風險的表現(xiàn)及影響

在對資產(chǎn)負債表進行會計處理時，要將非記賬本位幣轉(zhuǎn)換為記賬本位幣，此時因匯率變動，會產(chǎn)生會計折算風險，造成賬面上的損失。會計折算風險主要體現(xiàn)在兩個方面：一是企業(yè)在對外匯資產(chǎn)與負債進行會計處理時，將外幣轉(zhuǎn)換成記賬本位幣時因匯率變動產(chǎn)生賬面損失的可能；二是海外分支機構(gòu)在對資產(chǎn)負債表和利潤表進行會計處理時，將編制報表所使用的貨幣轉(zhuǎn)換成母公司的本國貨幣報送時，因匯率變動產(chǎn)生賬面損失的可能性。

會計折算風險的大小與折算時所選擇的具體匯率相關(guān)，是會計計量上的差異，一般不影響現(xiàn)金流量，但會影響到企業(yè)的經(jīng)營能力。比如紫金礦業(yè)公司，當受到會計折算風險的影響而向股東和社會公開經(jīng)營成果時，會影響到企業(yè)的總體形象和投資者對企業(yè)的信心，同時按照我國現(xiàn)行會計準則，企業(yè)的外幣資產(chǎn)、負債、收益和支出等，均需轉(zhuǎn)換成人民幣來表示，由于匯率的變化，企業(yè)的資產(chǎn)、負債、銷售收入或投資折算為本幣時可能上升或下降，從而影響企業(yè)的利潤水平。

（三）經(jīng)濟風險的表現(xiàn)及影響

在經(jīng)營過程中，因意料之外的匯率變動通過影響企業(yè)的生產(chǎn)銷售數(shù)量、價格、成本等因素，進而引起企業(yè)一定未來期間收益或現(xiàn)金流的減少，就是其所面臨的經(jīng)濟風險。紫金礦業(yè)公司所面臨的經(jīng)濟風險主要表現(xiàn)為未預(yù)料到的匯率變化導致企業(yè)未來純收益發(fā)生變化的風險。如該公司為避免會計折算風險，堅持僅以本國貨幣進行交易或進行海外收購，但這樣一來，極可能導致供應(yīng)商、客戶或是被收購單位更愿意與紫金礦業(yè)公司的競爭對手進行交易的風險，這就產(chǎn)生了經(jīng)濟風險。

經(jīng)濟風險主要影響企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的制定。紫金礦業(yè)公司從2005年便開始了國際化經(jīng)營，對外投資，收購國外資源型企業(yè)，進行進出口貿(mào)易等，這些都需要外幣的支撐，而貨幣市場的不穩(wěn)定，匯率波動不定，對紫金礦業(yè)公司經(jīng)營戰(zhàn)略的選擇產(chǎn)生了一定影響。如2010年紫金礦業(yè)公司敗走剛果，剛果銅鈷礦項目因種種原因不能達成協(xié)議，這其中最主要的原因莫過于風險的不可控，而其中的匯率風險是最重要的因素。

三、紫金礦業(yè)公司現(xiàn)有匯率風險控制措施的缺陷

紫金礦業(yè)公司清晰地認識到匯率風險對公司發(fā)展的影響，并也在努力尋找方法來規(guī)避，使其在海外投資以及進出口貿(mào)易的風險更小，但是，就目前公司所采取的措施來看，并不能有效地對匯率風險進行控制，仍存在一定的缺陷。

（一）紫金礦業(yè)公司對匯率風險敞口的控制比較乏力

匯率風險敞口是指匯率敏感性資產(chǎn)和負債所產(chǎn)生的增值或減值可能會自行沖銷，沖銷后仍未能抵減的匯率敏感性資產(chǎn)或負債。在進出口貿(mào)易和國外收購的過程中，因交易而持有外幣，而外幣的市值，會隨著人民幣對主要外幣匯率的波動而變動。紫金礦業(yè)公司主要通過調(diào)整外幣資產(chǎn)和負債的數(shù)量，來控制敞口頭寸，同時也對交易賬戶進行限額管理，即對每類交易或每類業(yè)務(wù)設(shè)定持有匯率風險敞口的最高額度，并進行監(jiān)測管理。值得注意的是，該公司在對匯率風險敞口進行衡量時，僅通過調(diào)整外幣資產(chǎn)和負債的數(shù)量來控制敞口頭寸，同時也對交易賬戶進行限額管理，這種方法看似有效，但對于進行大宗交易和進行高額投資而言，這并不是一種合理的方法，而且具有單一性，使控制結(jié)果不夠理想。此外，紫金礦業(yè)公司進行的投資組合并非是金融工具的組合，而是項目的組合，如在收購或投資國外資源型企業(yè)時，將資金分散到不同的國家、不同的項目，比如對緬甸鎳礦勘探項目的收購，購買英國倫敦上市公司Ridge Mining的股票和認股權(quán)證，投資俄羅斯庫頓金礦及蘭塔爾斯卡亞銅鎳礦項目等等，這樣的投資往往更具有不確定性，因為無法預(yù)測是否人民幣對歐元升值的同時，會對美元貶值，更多的可能是使風險敞口更大。

（二）紫金礦業(yè)公司財務(wù)部職能規(guī)定比較籠統(tǒng)

為控制匯率風險，紫金礦業(yè)公司開始注重財務(wù)部的作用，主要通過集中的財務(wù)部門來控制風險，這是因為只有財務(wù)集中才能夠充分了解企業(yè)整體的風險敞口，而且集團總部的對沖政策也要比各個子公司做自己的對沖更加有效。紫金礦業(yè)公司也通過財務(wù)部門來制定財務(wù)戰(zhàn)略，財務(wù)政策和財務(wù)程序，并且對于跨國財務(wù)而言，財務(wù)部門決定其匯率風險政策和程序等，通過細化財務(wù)職能，來減小匯率風險帶來的影響。但是財務(wù)部的職能規(guī)定仍然比較籠統(tǒng)，畢竟財務(wù)部門不是政策制定部門，也不是風險監(jiān)察部門，理想的財務(wù)部門應(yīng)是分散控制和集中控制的統(tǒng)一，且紫金礦業(yè)公司財務(wù)部門缺少一個風險監(jiān)察機構(gòu)，這樣一來，對持續(xù)應(yīng)對和控制匯率風險是非常不利的。

（三）紫金礦業(yè)公司對套期策略和套保工具的運用形式單一

紫金礦業(yè)公司比較重視套期策略和套保工具的運用，如該公司從德國進口設(shè)備，目的是進行礦產(chǎn)品生產(chǎn)和加工，為中國市場或其他海外市場提供產(chǎn)品和服務(wù)，此時，購進設(shè)備的成本是以歐元計價的，而預(yù)期收入是人民幣或其他外幣，如果人民幣或其他外幣相對于歐元走弱，那么成本上就會不劃算，紫金礦業(yè)公司曾運用貨幣互換工具進行過套期保值，風險大大減少；又如紫金礦業(yè)公司在對英國Monterrico公司的全面要約收購的過程中，因資金額大，沒有充足的現(xiàn)金，企業(yè)便利用了套期付款的套期策略，既得到收購的款項，同時還能防范匯率變動帶來的損失。但是匯率風險有三種類型，不同類型的匯率風險應(yīng)該配合不同的套期策略和套保工具，而紫金礦業(yè)公司在實踐的過程中偏好用套期付款來應(yīng)對交易風險，偏好貨幣互換工具來應(yīng)對經(jīng)濟風險，這樣就使得風險控制的效果大打折扣。

（四）紫金礦業(yè)公司較少與金融機構(gòu)合作

在人民幣匯率形成機制改革后，金融機構(gòu)大力推進了外匯市場的發(fā)展：一是擴大銀行間即期外匯市場交易的主體范圍；二是增加銀行間市場交易模式，在銀行間外匯市場引入詢價交易方式；三是進一步豐富銀行間外匯市場交易品種。企業(yè)應(yīng)利用金融機構(gòu)提供的這些服務(wù)，進行套期保值。但紫金礦業(yè)公司除了對外幣交易賬戶進行限額管理外，較少地向金融機構(gòu)咨詢并進行相關(guān)合作，不利于應(yīng)對匯率風險。

四、紫金礦業(yè)公司匯率風險控制措施的優(yōu)化策略

（一）建立風險監(jiān)督委員會

紫金礦業(yè)公司并未設(shè)立專業(yè)人員或機構(gòu)對風險進行監(jiān)督。而風險管理重要的一個方面是將風險融合到企業(yè)文化和價值觀中去，風險管理目標應(yīng)包含在企業(yè)目標之中。紫金礦業(yè)公司國際化步伐越邁越大，其所面臨的匯率風險的種類越來越多，此時更需要在內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)中設(shè)置獨立的風險監(jiān)督委員會，一方面，首席風險總監(jiān)可負責制定和實施企業(yè)匯率風險管理戰(zhàn)略，使企業(yè)內(nèi)部分工職能更加細化；另一方面，也能夠填補紫金礦業(yè)公司在風險監(jiān)察方面薄弱的空白。

（二）建立完善的匯率預(yù)警機制

匯率預(yù)測是控制匯率風險的基礎(chǔ)。只有在外匯匯率預(yù)測的基礎(chǔ)上，及時采取有利于自己的市場操作才能有效防范匯率風險。首先要招聘具有專業(yè)知識的人才，組建專門的預(yù)警和信息處理部門；其次是綜合運用多種匯率預(yù)警方法。匯率預(yù)警方法主要包括因素分析法、歷史數(shù)據(jù)分析法和技術(shù)分析法等等，每種方法都有各自的特點。而影響匯率波動的因素多且具有不確定性，因此這些方法應(yīng)被有效結(jié)合起來使用；最后是應(yīng)用科學的評價指標體系。指標數(shù)據(jù)的高度科學性和準確性是預(yù)警機制正常運行的重要保證，當指標超過公司警戒線時，就應(yīng)及時采取措施規(guī)避匯率變動帶來的風險，以便更有效地防范和控制。

（三）根據(jù)匯率風險類型靈活選用套期策略

匯率風險的類型不同，所選用的套保工具也應(yīng)該有所區(qū)別。針對紫金礦業(yè)公司及其近年來的發(fā)展態(tài)勢，有以下幾種套期策略可供選擇：

1.交易風險的套期策略。利用套期付款或利用套期收款，紫金礦業(yè)公司已用過套期付款，套期收款與其具有相似性，此處不做贅述。

2.外幣折算風險的套期策略。針對該風險進行套期的應(yīng)為紫金礦業(yè)公司的海外子公司，其做法應(yīng)是對凈資產(chǎn)負債表敞口，即可能受到不利的匯率變動影響的子公司的凈資產(chǎn)進行套期。而對國內(nèi)公司或其他下屬機構(gòu)基本不進行此類風險的套期。

3.經(jīng)濟風險的套期策略。經(jīng)濟風險反映的是潛在風險，因此很難量化。紫金礦業(yè)公司應(yīng)針對這一特點，需要度量匯率偏離用于預(yù)測企業(yè)在給定期內(nèi)的收入和成本流的基準利率時所帶來的潛在影響，可利用效率邊界對套期成本與被套期風險的水平進行度量。

（四）根據(jù)匯率風險類型正確選用套保工具

1.遠期外匯交易的使用。遠期外匯交易是以約定的匯率將一種貨幣轉(zhuǎn)換為另一種貨幣，并在未來確定的日期進行資金的交割，在對未來匯率的走勢做出合理預(yù)期的前提下，鎖定遠期外匯收付的成本，避免匯率變化帶來的風險。紫金礦業(yè)公司常常簽訂單筆金額較大的合同，廣泛使用遠期外匯交易鎖定成本，減少未來匯率變動帶來的風險。在貿(mào)易合同預(yù)期利潤可以接受的情況下，該公司也可以根據(jù)收付日期對單筆合同的金額與金融機構(gòu)簽訂單獨的遠期外匯買賣合約，以鎖定外匯收付成本，從而鎖定合同的盈利水平。

2.擇期外匯交易的使用。在簽訂擇期外匯交易合同時，由于銀行考慮到外匯的交割，可能是在最不利的情況下進行的，會相應(yīng)地提高交易費用。因此，紫金礦業(yè)公司在簽訂擇期外匯交易合同時，應(yīng)根據(jù)合同，約定好交易的金額，在交易時間的選擇上，則盡可能地縮短未來不確定時間，在獲得有利的遠期匯率的前提下，減少成本。該種方式雖然能獲得較有利的匯率，但是并沒有鎖定確定金額的外匯收付成本，仍然存在一定的匯率風險，并且銀行收付相對較高，所以建議該公司在適當?shù)那闆r下利用該金融產(chǎn)品。

3.外匯期權(quán)保值的使用。外匯期權(quán)交易簡單講是在約定的期限內(nèi)，交易雙方以約定的匯率和數(shù)量進行外匯購買權(quán)或出售權(quán)的買賣交易。在進行外匯期權(quán)交易時，買賣雙方要簽訂期權(quán)合約，與前幾種交易方式的不同之處在于，外匯期權(quán)的買方買到的是一種購買或出售某種外匯的權(quán)利，而不是義務(wù)，而且期權(quán)買方可根據(jù)匯率的變動與自己的預(yù)期是否一致來決定是否行使這一權(quán)利。紫金礦業(yè)公司在進行金額較大的國際支付時可以運用這一工具進行套期保值。

4.掉期業(yè)務(wù)保值的使用。掉期業(yè)務(wù)是指按一種期限買入或賣出一定數(shù)額的某種貨幣的同時，再按另一種期限賣出或買入相同數(shù)額的同種外幣的外匯交易。一筆掉期交易是由兩筆不同期限的外匯交易組成的，買賣的貨幣幣種相同且金額相等，但交割的期限不同，交割方向相反。由于買賣交易的金額和幣種相同，持有外幣的凈頭寸未變，改變的只是交易者持有外匯的時間結(jié)構(gòu)，因而可以避免因時間不同造成的匯率變動的風險。紫金礦業(yè)公司投資期較長，因時間因素造成的匯率風險可以用這一工具進行套期保值，減少匯率波動帶來的不利影響。

5.其他金融衍生工具的使用。在計價貨幣方面，紫金礦業(yè)公司可以選擇在進口時以人民幣計價，這樣一來，用本幣收付便消除了外匯風險。在匹配收入和支出方面，該公司只要有可能，應(yīng)該用同一外幣進行支付和收款，如有差額可選用遠期合同對沖。在提前或滯后付款方面，該公司在預(yù)測匯率的波動時，對于預(yù)期貶值的貨幣可提前收款或滯后付款，而對于預(yù)期升值的貨幣應(yīng)滯后收款或提前付款。此外，該公司還可以用多邊凈額結(jié)算，匹配長期資產(chǎn)和負債等產(chǎn)品工具來防范和控制匯率風險。

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