信貸“飾”主角 存準(zhǔn)率跑龍?zhí)?/h1>
2012-04-29 00:44:03林松立
經(jīng)濟 2012年4期
林松立
貨幣政策并未全面寬松
2011年12月5日央行下調(diào)存準(zhǔn)率，被很多市場人士視為是全面寬松的開始。但是截至日前，貨幣政策并無多大程度的明顯放松。從上調(diào)存準(zhǔn)率轉(zhuǎn)變?yōu)橄抡{(diào)存準(zhǔn)率，其中確實意味著貨幣政策的轉(zhuǎn)向，但這只是預(yù)調(diào)微調(diào)的開始，而不是從從緊的貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤傻呢泿耪撸壳岸?，貨幣政策只是中性，這點從各檔期資金價格看得很清楚。
如右圖，7天期銀行同業(yè)拆借利率在2011年12月開始并沒有預(yù)期的下降，反而上升；在春節(jié)前甚至需要央行逆回購來注入資金來緩解市場緊張的流動性。不過，從2012年3月7日開始，7天期銀行拆借利率終于跌破3%，并持續(xù)低于3%，顯示了流動性真正改善是從3月初開始的。
存準(zhǔn)率只是跑龍?zhí)?/p>
兩次下調(diào)存準(zhǔn)率為何還不能說明貨幣政策的重大轉(zhuǎn)向呢？原因在于存準(zhǔn)率在我國貨幣政策中只是一個跑龍?zhí)椎慕巧?。理論上存?zhǔn)率是“巨斧”，它的變動改變了貨幣乘數(shù)，從而改變貨幣供應(yīng)量，但在我國，存準(zhǔn)率實際上是起到了回收流動性的作用，也即回收央行被動投放的貨幣——央行為了維持匯率穩(wěn)定而不斷地從市場回收外匯投放人民幣，然后又利用不斷提高存準(zhǔn)率來回收被動投放的部分。
下圖清楚地表明了這一點：國家外匯儲備由于不斷地增加，相應(yīng)地央行投入了等量的人民幣，為了吸收過多的貨幣投放，而被迫不斷提高存準(zhǔn)率。正如之前不斷地上調(diào)存準(zhǔn)率，并不意味著貨幣政策就一定從緊，下調(diào)存準(zhǔn)率也同樣并不意味著寬松貨幣政策。
信貸投放低于預(yù)期
1月份信貸投放低于預(yù)期，2月份仍然低于預(yù)期。1～2月份共投放1.44萬億，而去年同期是1.58萬億，不但未隨著經(jīng)濟總量的增長而增長，還少增了1400億元。1、2月份信貸投放少增，絕大多數(shù)市場人士認為是企業(yè)貸款需求下降所致，我對此不敢茍同。去年全年企業(yè)資金一直非常緊張，緊張到連信托公司都不愿意做房地產(chǎn)信托項目，雖然房地產(chǎn)信托項目收益更高。因此，不會剛過了一個月企業(yè)資金需求就下降那么快；另外，即使投資實際增速下來較快，但也較去年有兩位數(shù)的增長。當(dāng)然，因結(jié)構(gòu)性原因，如大企業(yè)貸款需求下來，而小企業(yè)或民營企業(yè)融資需求很大卻得不到滿足，這種可能性不能排除，但也不至于短期內(nèi)轉(zhuǎn)變得這么快。因此，我們認為央行按照以往慣例，擔(dān)憂各個商業(yè)銀行競相投放信貸而依然未放松緊縮力度，是最大的主因。
信貸才是貨幣政策的主角
貨幣政策的關(guān)鍵是信貸，只有銀根松了，才是真正的放松，存準(zhǔn)率或者資金面只是從屬角色，信貸才是貨幣政策的主角。信貸的投放，或者說銀行的貨幣創(chuàng)造能力，目前還受控于政府，并沒有市場化，所以即使銀行體系資金面寬松一點，寬松的資金大部分也只是在銀行體系內(nèi)流轉(zhuǎn)，而很難流轉(zhuǎn)到急需的企業(yè)手里。
信貸是貨幣政策的主角是由我國的經(jīng)濟增長模式所決定的。我國雙輪驅(qū)動經(jīng)濟的增長經(jīng)濟模式——出口和投資，出口是產(chǎn)能不斷投資的結(jié)果。持續(xù)高增長的投資，需要信貸的強有力的支持。從過去幾次調(diào)控來看，也是顯而易見。每次銀根收緊，經(jīng)濟立即回落，銀根一松，投資立即興起，所以說信貸才是貨幣政策的主角。
雖然前兩月信貸投放偏少，但全年信貸投放額達到8萬億，應(yīng)不會改變。因為央行依然按照慣例在年初對信貸設(shè)定一個較為偏低的數(shù)值——這個數(shù)值應(yīng)落在8萬億，然后隨著經(jīng)濟增速的逐步回落，逐步放松信貸，最終會超過8萬億，我們認為很可能今年信貸落在8.5萬億～9萬億之間。即使8.5萬億～9萬億的信貸，我們認為今年企業(yè)的資金比去年還更將緊張，這一方面是投資總量還要增長15%以上，另一方面，去年房地產(chǎn)開發(fā)貸少投放了7000多億元，而無論如何是無法想象得出今年政府仍然會停止開發(fā)貸——一個不管是否承認都是經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)的房地產(chǎn)業(yè)，連續(xù)兩年不被允許通過信貸融資而能不造成對宏觀經(jīng)濟的致命性影響，是不可能的。
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如右圖，7天期銀行同業(yè)拆借利率在2011年12月開始并沒有預(yù)期的下降，反而上升；在春節(jié)前甚至需要央行逆回購來注入資金來緩解市場緊張的流動性。不過，從2012年3月7日開始，7天期銀行拆借利率終于跌破3%，并持續(xù)低于3%，顯示了流動性真正改善是從3月初開始的。
存準(zhǔn)率只是跑龍?zhí)?/p>
兩次下調(diào)存準(zhǔn)率為何還不能說明貨幣政策的重大轉(zhuǎn)向呢？原因在于存準(zhǔn)率在我國貨幣政策中只是一個跑龍?zhí)椎慕巧?。理論上存?zhǔn)率是“巨斧”，它的變動改變了貨幣乘數(shù)，從而改變貨幣供應(yīng)量，但在我國，存準(zhǔn)率實際上是起到了回收流動性的作用，也即回收央行被動投放的貨幣——央行為了維持匯率穩(wěn)定而不斷地從市場回收外匯投放人民幣，然后又利用不斷提高存準(zhǔn)率來回收被動投放的部分。
下圖清楚地表明了這一點：國家外匯儲備由于不斷地增加，相應(yīng)地央行投入了等量的人民幣，為了吸收過多的貨幣投放，而被迫不斷提高存準(zhǔn)率。正如之前不斷地上調(diào)存準(zhǔn)率，并不意味著貨幣政策就一定從緊，下調(diào)存準(zhǔn)率也同樣并不意味著寬松貨幣政策。
信貸投放低于預(yù)期
1月份信貸投放低于預(yù)期，2月份仍然低于預(yù)期。1～2月份共投放1.44萬億，而去年同期是1.58萬億，不但未隨著經(jīng)濟總量的增長而增長，還少增了1400億元。1、2月份信貸投放少增，絕大多數(shù)市場人士認為是企業(yè)貸款需求下降所致，我對此不敢茍同。去年全年企業(yè)資金一直非常緊張，緊張到連信托公司都不愿意做房地產(chǎn)信托項目，雖然房地產(chǎn)信托項目收益更高。因此，不會剛過了一個月企業(yè)資金需求就下降那么快；另外，即使投資實際增速下來較快，但也較去年有兩位數(shù)的增長。當(dāng)然，因結(jié)構(gòu)性原因，如大企業(yè)貸款需求下來，而小企業(yè)或民營企業(yè)融資需求很大卻得不到滿足，這種可能性不能排除，但也不至于短期內(nèi)轉(zhuǎn)變得這么快。因此，我們認為央行按照以往慣例，擔(dān)憂各個商業(yè)銀行競相投放信貸而依然未放松緊縮力度，是最大的主因。
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信貸是貨幣政策的主角是由我國的經(jīng)濟增長模式所決定的。我國雙輪驅(qū)動經(jīng)濟的增長經(jīng)濟模式——出口和投資，出口是產(chǎn)能不斷投資的結(jié)果。持續(xù)高增長的投資，需要信貸的強有力的支持。從過去幾次調(diào)控來看，也是顯而易見。每次銀根收緊，經(jīng)濟立即回落，銀根一松，投資立即興起，所以說信貸才是貨幣政策的主角。
雖然前兩月信貸投放偏少，但全年信貸投放額達到8萬億，應(yīng)不會改變。因為央行依然按照慣例在年初對信貸設(shè)定一個較為偏低的數(shù)值——這個數(shù)值應(yīng)落在8萬億，然后隨著經(jīng)濟增速的逐步回落，逐步放松信貸，最終會超過8萬億，我們認為很可能今年信貸落在8.5萬億～9萬億之間。即使8.5萬億～9萬億的信貸，我們認為今年企業(yè)的資金比去年還更將緊張，這一方面是投資總量還要增長15%以上，另一方面，去年房地產(chǎn)開發(fā)貸少投放了7000多億元，而無論如何是無法想象得出今年政府仍然會停止開發(fā)貸——一個不管是否承認都是經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)的房地產(chǎn)業(yè)，連續(xù)兩年不被允許通過信貸融資而能不造成對宏觀經(jīng)濟的致命性影響，是不可能的。
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