許少強(qiáng)　金強(qiáng)

摘要：自從我國實施QFII制度以來，隨著QFII投資額度的增加，QFII在我國A股市場的影響力也越來越強(qiáng)，本文通過改進(jìn)的GTW模型，選擇2004年三季度至2011年一季度作為研究區(qū)間，對QFII在中國A股市場的交易策略進(jìn)行實證研究。結(jié)果顯示，在這一時期，84.85％的QFII采取了慣性交易策略；在指數(shù)上漲階段QFII的慣性交易策略有所增強(qiáng)，而在指數(shù)下跌階段QFII的慣性策略有所減弱，有時甚至采取反轉(zhuǎn)交易策略。

關(guān)鍵詞：QFII；交易策略；慣性交易；反轉(zhuǎn)交易

JEL分類號：C7；Zll中圖分類號：F830.5文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006-1428(2012)04-0079-04

自從我國實施QFII制度以來，隨著QFII投資額度的增加，QFII在我國A股市場的影響力也越來越強(qiáng)。截至2011年9月末，共有116家境外機(jī)構(gòu)獲得QFII資格。其中99家獲得投資額度，已獲批額度累計達(dá)198.7億美元，按2010年年報計QFII共持有A股市值651億元，是繼基金與保險公司后的中國A股市場第三大機(jī)構(gòu)投資者。本文將以QFII交易策略為切入點，對0FII在我國證券市場的角色進(jìn)行實證研究。

一、文獻(xiàn)綜述

投資者的交易策略主要包括反轉(zhuǎn)交易策略(簡稱“反轉(zhuǎn)策略”)和慣性交易策略(簡稱“慣性策略”)。所謂“反轉(zhuǎn)策略”是指投資者賣出前期市場表現(xiàn)好的股票(贏家組合)，而買入前期市場表現(xiàn)差的股票(輸家組合)；所謂“慣性策略”是指投資者買入前期市場表現(xiàn)好的股票(贏家組合)，而賣出前期市場表現(xiàn)差的股票(輸家組合)。

國外對投資者交易策略的研究成果非常豐富。例如，Lakonishok、Shleifer和Vishny(1994)在對美國769家基金的投資行為研究中發(fā)現(xiàn)，基金對小市值公司股的投資具有顯著的追漲殺跌現(xiàn)象，慣性策略明顯；但對大市值公司股的投資卻無此現(xiàn)象。Grinblatt、Titman和Wermers(1995)在對美國共同基金的研究中發(fā)現(xiàn)，該類基金在買入行為中表現(xiàn)出了非常強(qiáng)的慣性策略，而在賣出行為中卻并不非常明顯，同時基金在交易中表現(xiàn)出了一定的羊群效應(yīng)。Sias(2007)在對美國機(jī)構(gòu)投資者的研究中發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者普遍采取了慣性策略，但在大盤股上的慣性策略很不明顯。Choe、Kho和Stulz(1999)對韓國境外投資者的研究中發(fā)現(xiàn)，在1997年金融危機(jī)前境外投資者普遍采取慣性策略，而在金融危機(jī)期間這一現(xiàn)象逐漸消失。Gfinblatt和Keloharju(2000)在對芬蘭地區(qū)投資者行為的研究中發(fā)現(xiàn)，境外機(jī)構(gòu)投資者通常采取慣性策略，而國內(nèi)投資者尤其是一般散戶則采取反轉(zhuǎn)策略，至于投資績效，則是采取慣性策略的境外機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)于采取反轉(zhuǎn)策略的國內(nèi)投資者。Pinnuck(2004)在對澳大利亞的35支股票型投資基金的研究中發(fā)現(xiàn)，基金偏好持有規(guī)模大、流