張嗣興

從需求看， 今后3～5年，全球經(jīng)濟由于不景氣，石油需求會下降。從供給看，由于非常規(guī)油氣的快速開發(fā)利用，更多非歐佩克國家會成為石油出口國，而歐佩克的生產(chǎn)也會達到近些年的高點。這些都會使高油價面臨向下的壓力。

最近10年，國際油價快速上漲，從2002年1月的每桶19.7美元，上漲到今天的100多美元，10年間上漲了5倍多。于是，高油價的成因引起了各方的關(guān)注，今后油價的走勢更是各方關(guān)注的焦點。

從傳統(tǒng)的經(jīng)濟學原理出發(fā)分析，石油供需會是決定油價走向的主要因素。既是如此，具體分析，供、需的情況也會各有不同。從石油的需求來看，據(jù)英國石油公司（BP）石油統(tǒng)計2011年數(shù)據(jù)可知，2002年全球石油日均消耗7827萬桶，至2010年日均消耗8738萬桶，8年增長了911萬桶，增幅為11.6%；而此前的8年時間，即從1993年至2001年，全球日均消耗從6712萬桶增長到了7730萬桶，增量為1018萬桶，增幅為15.2%。

可見，前一個8年和后一個8年，世界石油需求的絕對增量和相對增幅并未發(fā)生顯著變化，后一個8年的絕對增量和相對增幅細比較的話，還都弱于前一個8年，但前一個8年并未像后一個8年一樣發(fā)生油價高企問題。

看需求還要包括預(yù)期。國際上現(xiàn)在有一種觀點，認為中國需求增速過快，這種預(yù)期導致了國際原油價格上漲的提前表現(xiàn)。

這10年，中國經(jīng)濟平均以10%的速度在前進，但世界石油需求增速卻有所下降。而未來10年世界普遍預(yù)測中國經(jīng)濟增速會下降，況且中國的能源利用率會大幅度提高。

2010年中國的能耗強度是美國的3倍、日本的5倍，提高能源利用率有巨大的空間，中國近年來明顯加強了對節(jié)能的重視。因?qū)χ袊念A(yù)期引發(fā)石油價格高企的說辭是站不住腳的。當然，也不能簡單地看需求，因為有時候需求是被扭曲的。在一些國家，特別是油氣生產(chǎn)國，普遍存在價格補貼，這導致油氣消費者對價格變化反應(yīng)遲緩。但無論怎樣看，實際上，需求都并非是石油這10年價格異動的原因。

再看石油的供給。BP石油統(tǒng)計2011年數(shù)據(jù)表明，2002年全球石油日均產(chǎn)量為7470萬桶，2010年為8209萬桶，增長了739萬桶，增幅為9.9%；而在前一個8年時間里，1993年全球日均產(chǎn)量為6603萬桶，2001年為7491萬桶，增量為888萬桶，增幅為13.4%?？梢姡罱鼛啄耆蚴凸┙o增量有所下降。1993～2001年石油的供求缺口占總需求的比重平均為2.2%，而2002～2010年該比例上升到4.4%，擴大了一倍。由此可見，供給缺口對油價上漲發(fā)揮了重要作用。

人們一般都會將石油供給增量下降的原因歸結(jié)為伊拉克戰(zhàn)爭、利比亞戰(zhàn)爭等中東政治軍事動蕩因素的干擾?；蛘?，還有全球主要油氣供應(yīng)被卡特爾控制，在一些國家由于受到投資政策的限制，油氣還在減產(chǎn)。這些無疑是正確的，但金融方面的原因，人們卻很容易忽視。

較小的石油需求價格彈性和OPEC有較大的石油定價權(quán)，這使得當美元貶值影響到石油出口國的收益時，他們會而且能通過選擇減少產(chǎn)量、提高油價的方式來彌補損失。美元貶值和石油輸出國石油減產(chǎn)、減少供給，已經(jīng)必然的聯(lián)系起來了。之所以如此，是因為包括石油在內(nèi)的大宗商品都是以美元計價和交易的。美元與大宗商品之間的關(guān)系，國內(nèi)外已有許多機構(gòu)正在深入研究，初步得到的成果，足以發(fā)人深省。

研究揭示，美元流動性泛濫，不僅僅是美國，而且是當今世界經(jīng)濟存在問題的重要原因之一。根據(jù)美聯(lián)儲和美國經(jīng)濟分析局（BEA）的數(shù)據(jù)，2002年，美聯(lián)儲資產(chǎn)只有不到7000億美元，如今規(guī)模已經(jīng)達到2.9萬億美元?？紤]到擴張的都是基礎(chǔ)貨幣，經(jīng)過乘數(shù)效應(yīng)的放大，釋放的流動性不可估量。從美國的信貸量來看，2000～2007年增速明顯超過其它時期，過度的投放是流動性泛濫的根源。

2001年后，美聯(lián)儲降低利率至歷史低點，并多年持續(xù)，由此帶來了美國的流動性泛濫。過剩美元需尋找出路，由于石油等大宗商品的稀缺性，且是重要的戰(zhàn)略資源，于是成了投資者青睞的對象。

2002年1月，美元指數(shù)為120，而10年后的今天，該指數(shù)只有80，貶值幅度達到1/3。考慮到美元在歐債危機等情況下的“被升值”，實際美元貶值得更加厲害?；诿涝媰r影響機制，近10年石油價格暴漲與美元貶值有著強烈的相關(guān)性不容置疑。也許會有人問及，那為什么上世紀90年代的10年，美元價格和石油價格并未有如此明顯的相關(guān)性呢？

分析可知，基于美元價值儲存功能的影響機制，美元和石油往往成為國際投資者資產(chǎn)組合的一部分。美元貶值，投資者會轉(zhuǎn)向?qū)嵨镔Y產(chǎn)，來尋求資產(chǎn)的保值，在供給不變的情況下，石油價格因此上漲?；诿涝Y(jié)算功能的影響機制，美元貶值時，油價會相應(yīng)上漲。油價上漲，使得購買同樣的石油需要花費更多的美元，于是石油進口國會購買或儲備更多的美元來支付，從而推動美元上漲，而美元上漲又會導致油價下跌?？梢姡涝獙τ蛢r的影響中，計價和價值儲存效應(yīng)為負，結(jié)算效應(yīng)為正。

2001年以前，全球主要的能源交易在美國，美國政府對能源商品交易一直實施嚴格的監(jiān)管，石油的投資屬性完全被埋沒。而且，當時美國的財政赤字與經(jīng)常賬戶赤字均在可控范圍內(nèi)，美元并沒有長期貶值預(yù)期。因此當時，美元價格從資產(chǎn)組合渠道影響油價效應(yīng)較弱，美元價格對油價的影響主要通過計價渠道和結(jié)算渠道，這兩種效應(yīng)正負傾向于相互抵消，所以在2001年以前，美元價格對油價影響并不顯著。

而此前于2000年12月，美國國會通過了《商品期貨現(xiàn)代化法案》（CFMA），該法案在美國商品交易法（CEA）中加入了新的一節(jié)2（h），將商品分為農(nóng)產(chǎn)品、排除商品和豁免商品三類，并讓它們接受不同程度的監(jiān)管。對農(nóng)產(chǎn)品進行嚴厲的監(jiān)管，對排除商品（主要是貨幣、利率、匯率與證券等）進行一定的監(jiān)管，對豁免商品（主要是能源與金屬）基本上不進行任何監(jiān)管。這就是著名的“安然漏洞”（Enron Loophole）。自此以后，石油的投資屬性明顯加強。

與此同時，全球的石油消費逐漸加速東移，美元長期貶值預(yù)期逐步形成。故于2002年至2011年的10年間，美元貶值對石油價格高企的推動成為現(xiàn)實。通過對石油供需及貨幣金融等因素的系統(tǒng)分析，不難發(fā)現(xiàn)，近10年國際石油價格暴漲，主要與美元貶值和石油供給減少有明顯關(guān)系，而與需求關(guān)系不大。

今后國際石油價格的走向，乃需從需求、供給和貨幣金融等因素去分析。從需求看，今后3～5年，全球經(jīng)濟由于不景氣，石油需求會下降。從供給看，由于非常規(guī)油氣的快速開發(fā)利用，更多非歐佩克國家會成為石油出口國，而歐佩克的生產(chǎn)也會達到近些年的高點。這些都會使高油價面臨向下的壓力。而伊朗局勢惡化，將導致中東石油供給中斷的擔擾會時緊時松的一直籠罩著市場， 成為石油價格波動上行的不穩(wěn)定因素。

而美元價格波動對石油價格的影響是一定會存在的。因為美聯(lián)儲的貨幣機器目前是失靈的，美聯(lián)儲的兩輪QE都沒有阻止內(nèi)生性貨幣（銀行通過放貸或購買證券來創(chuàng)造的具有貨幣交換媒介功能的信用額度）的持續(xù)下降，美聯(lián)儲希望看到的信用消費和信用投資的恢復也漸行漸遠。

據(jù)美聯(lián)儲數(shù)據(jù)，今年1月全美存款總額達到了8.1萬億美元，比2008年金融危機時的水平高了2.2萬億美元。美國的非金融企業(yè)累積了6300億美元的現(xiàn)金，這反映了家庭和企業(yè)對經(jīng)濟預(yù)期的普遍低迷，已引致大量現(xiàn)金淤積，流動不起來。

兩輪QE造成的問題不是資金淤積這樣簡單，倘若一天經(jīng)濟上行的通道突然被打開，家庭和企業(yè)的信心恢復，這些大量淤積的資金涌入到內(nèi)生性貨幣的脈管，美聯(lián)儲將面臨難以控制的通脹禍水。美聯(lián)儲面臨的難題之所以被描述成“失靈”，就是因為已陷入前后動彈不得，不動有難、動亦有難的境地了。美元價格貶值推動了國際油價高企，高企的國際油價也已對美國經(jīng)濟的復蘇造成了不小的阻礙。