公租房是當(dāng)前保障性住房工程的核心，而如何吸引社會資本進(jìn)入公租房項(xiàng)目又是目前推進(jìn)公租房工作的最大挑戰(zhàn)，尤其是如果希望社會資本長期持有和運(yùn)營公租房項(xiàng)目。公租房融資發(fā)展難的癥結(jié)在于投資成本太高，尤其大城市中發(fā)展公租房的土地成本過高，這需要從對公租房土地出讓價格的合理定價入手。公租房發(fā)展當(dāng)務(wù)之急是提高公租房的出租率，需要從規(guī)劃選址、規(guī)模、建筑、運(yùn)營公司等方面入手改變。同時，政府需要通過政策設(shè)計(jì)鼓勵社會資本克服短視的市場行為。公租房如果可持續(xù)長期經(jīng)營下去，在將來具有穩(wěn)定市場租金和降低城市商業(yè)運(yùn)營成本的巨大潛力。

一、公租房融資難題的出現(xiàn)

2010年起，中國政府開始大規(guī)模興建公共租賃住房，并多次強(qiáng)調(diào)將其作為保障房建設(shè)的重點(diǎn)。2011年全國公租房開工建設(shè)計(jì)劃為227余萬套，是2010年37萬套的約6倍。2012年這一數(shù)據(jù)將維持在230萬套的高位。2010～2012年全國累計(jì)公租房新開工建設(shè)總量約500萬套?！笆濉逼陂g公租房建設(shè)需求量預(yù)計(jì)不低于1000萬套。

相比以往的保障房，公租房的公平性和效率性得到社會廣泛好評。但公租房與出售型、周轉(zhuǎn)快的經(jīng)適房、限價房有很大不同，公租房的租賃性保障房性質(zhì)，決定了其必然存在建設(shè)過程資金投入大、利潤少且回收期長等特點(diǎn)。財政補(bǔ)貼可以成為公租房這樣的租賃性保障性住房的一個重要資金來源，但不可能是全部。否則按照每套50平米，每平米即使不考慮土地成本單建筑和配套成本3000元，每套就需要15萬，500萬套公租房需要7500億資金的巨大需求

2012年5月，為支持各地區(qū)完成2012年全國新增公共租賃住房230萬套的任務(wù)，財政部會同住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部下達(dá)了2012年中央補(bǔ)助公共租賃住房專項(xiàng)資金660億元。其中，東部地區(qū)120.3億元，占18.2%；中部地區(qū)250.7億元，占38%；西部地區(qū)289億元，占43.8%。該項(xiàng)資金專項(xiàng)用于補(bǔ)助政府組織實(shí)施的公共租賃住房項(xiàng)目，包括投資補(bǔ)助、貸款貼息以及政府投資項(xiàng)目的資本金等開支。但如果將660億元資金攤到230萬套公租房上面，也就是每套公租房的中央財政補(bǔ)貼約3萬元。按每套50平方米計(jì)算，每平方米的中央財政補(bǔ)貼約600元。這與當(dāng)前業(yè)界所認(rèn)可的建設(shè)成本仍有一定距離。而且越是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，公租房需求越大，卻越得不到中央財政的補(bǔ)貼，更需要靠地方政府財政和社會資金來進(jìn)行融資。

目前，各地政府都在積極想方設(shè)法，希望引入企業(yè)和社會資金參與公租房投資。不過，對公租房真正感興趣并踴躍參與的企業(yè)和融資機(jī)構(gòu)尚不多。作為保障性住房重中之重的公租房，目前尚未探索出社會資本參與的有效運(yùn)營模式，已經(jīng)成為阻礙保障性安居工程發(fā)展的最大瓶頸之一。

二、公租房的投資回收測算

公租房可以有運(yùn)營方式：

模式一，純租金收益的模式。相當(dāng)于BOT融資模式。

模式二，租金收益+期末無償資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的模式。標(biāo)準(zhǔn)的 “先租后售”。

模式三，租金收益+期末有償轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的模式。也是“先租后售”，但政府以土地折價入股，期末由投資方購買后退出。

基于案例數(shù)據(jù)的情景模擬研究發(fā)現(xiàn)，在標(biāo)準(zhǔn)情景下（90%出租率，起始年租金為投資的4%——起始租售比為1:230——月租金與房價的比值，年租金增幅為4%，30%自有資本金，資本的內(nèi)部貼現(xiàn)率為6.1%，70%貸款，貸款利率為4.7%），如果僅靠租金來回收投資，那么需要29年才能回收投資。這種情況下，公租房無法吸引到一般性社會資金。

但如果可以先租后售，且期末無償資本轉(zhuǎn)讓，那么20年就可以確保回收投資并有7.6%左右的超收益率，30年投資期滿則可以實(shí)現(xiàn)近10%的投資收益率。這就對長期投資者具有較好的吸引力。

研究還發(fā)現(xiàn)，在影響投資回收期的諸多因素中，出租率、租金上漲率、貸款利率這幾個因素，具有最關(guān)鍵的作用。如果把租金年增幅增加一個百分點(diǎn)，可以使投資回收期縮短4年。如果貸款利率降低1個百分點(diǎn)，投資回收期可以減少2年。如果出租率從90%提高到95%，可縮短投資回收期2年。為此，當(dāng)前公租房最大的當(dāng)務(wù)之急就是要盡快提高出租率，減少空置損失。

三、破解公租房融資困局的政策建議

1.多方位降低公租房投資成本

具體可以從幾方面著手：

一是加快設(shè)計(jì)公租房建筑標(biāo)準(zhǔn)，針對性設(shè)計(jì)戶型和室內(nèi)布局，適當(dāng)提高容積率和降低公共配套標(biāo)準(zhǔn)，但增加商業(yè)配套比例，以真正解決租賃居住需求為導(dǎo)向，同時方便“以商養(yǎng)租”。

二是土地出讓金要有標(biāo)準(zhǔn)指導(dǎo)，科學(xué)合理設(shè)計(jì)，不能隨意定價。如從20年市場租金現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值來推算公租房可承受的最高成本，減去建筑成本等相關(guān)不可避免費(fèi)用后，得出可支付的最高土地成本，更加科學(xué)合理。公租房土地出讓時候，政府可以將補(bǔ)貼的土地折價入股，將來公租房項(xiàng)目上市退出時候可獲得資產(chǎn)升值收益。

2.多方面擴(kuò)展資金來源：

（1）適當(dāng)?shù)南茸夂笫?。尤其在新建城區(qū)的公租房可以更多嘗試“先租后售”，新建的公租房20～30年應(yīng)可自由上市轉(zhuǎn)讓，這樣將可以有效吸引社會長期資金。

（2）積極爭取保險資金。保險資金的低成本來源和其要求長期穩(wěn)定的投資收益，非常契合公租房項(xiàng)目的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)。目前保監(jiān)會也在大力推進(jìn)保險債權(quán)計(jì)劃，鼓勵各保險機(jī)構(gòu)對于保障房等基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度，該筆金額保守估計(jì)超過6000億元。

（3）鼓勵直接融資。政府應(yīng)積極推進(jìn)對公租房的直接融資，以各大城建集團(tuán)為母體，以公租房項(xiàng)目為基礎(chǔ)，加大直接融資的比重?？梢酝ㄟ^發(fā)行銀行中期票據(jù)，企業(yè)債等多種形式的債務(wù)融資手段，目前AA級主體企業(yè)的融資成本都大大低于其在銀行的貸款成本，從而拓寬公租房項(xiàng)目低成本資金的來源。

（4）資產(chǎn)證券化：以公租房項(xiàng)目的自身未來現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，實(shí)行資產(chǎn)打包，吸引社會各方面投資者。

（5）離岸人民幣資金的支持：隨著境外人民幣資金投資境內(nèi)的開放，公租房項(xiàng)目可以向上海外管局提出申請，吸引離岸人民幣資金投資該項(xiàng)目（目前離岸人民幣資金對于收益的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于在岸資金，且離岸人民幣資金貸款成本為3%左右），當(dāng)前香港的人民幣資金已經(jīng)超過1萬億元，對于公租房建設(shè)而言這是一筆巨大的低成本資金。

（6） 提供可轉(zhuǎn)讓的稅收減免額度。借鑒美國低收入住房稅收抵扣項(xiàng)目(LIHTC)的成功經(jīng)驗(yàn)，向公租房投資方提供與投資額度等比例的所得稅抵扣額度，允許其上市交易，轉(zhuǎn)讓給需要減稅額度的公司，類似碳排放交易模式，這將大大增加公租房投資的資金來源，同時降低融資成本。

同時，雖然政府需要積極創(chuàng)造優(yōu)惠條件來引入社會資本運(yùn)營公租房，但也需要鼓勵社會資本克服短視的市場行為。通過模型研究發(fā)現(xiàn)，公租房運(yùn)營時間越長，租金下降空間越大，越有成本競爭優(yōu)勢。公租房的長期存在有利于穩(wěn)定私人租房市場租金，降低城市商業(yè)運(yùn)營成本。為此應(yīng)該避免過多的“先租后售”。政府應(yīng)該創(chuàng)造條件鼓勵一部分非盈利性社會資本愿意長期持有和運(yùn)營公租房項(xiàng)目。