李國旺

2011年物價(jià)會(huì)不會(huì)大漲？利率會(huì)不會(huì)調(diào)高？這是決定中國投資者決策的兩個(gè)焦點(diǎn)問題。

回答這兩個(gè)問題前，我還得先回答資產(chǎn)價(jià)格在房價(jià)新政下會(huì)不會(huì)反彈。同時(shí)，伴隨著控制物價(jià)的同時(shí)，國際熱錢會(huì)不會(huì)大規(guī)模進(jìn)入，從而沖擊股市房市？如何把握貨幣和財(cái)政政策的節(jié)奏與力度？在這個(gè)過程中，普通百姓有什么應(yīng)對之策？

我們的回答是：房價(jià)有可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性反彈，國際熱錢可能大規(guī)模滲透進(jìn)來從而沖擊市場，物價(jià)上半年還會(huì)漲，利率上半年上調(diào)可能性大，上市公司業(yè)績會(huì)因通貨膨脹而適度上升，在上述因素作用下，各路資金可能投入股市，如果上半年是中小市值行情機(jī)會(huì)大，下半年則是處于價(jià)值壓縮的藍(lán)籌股因?yàn)橘Y金推動(dòng)而出現(xiàn)價(jià)值回歸行情。

地產(chǎn)股可能反彈

大規(guī)模的保障性住房推出，徹底改變了供求結(jié)構(gòu)，同時(shí)推行類似于“房票”的限購政策，限制了對地產(chǎn)的投機(jī)需求。2011年上半年中國地產(chǎn)市場仍然會(huì)受到政策的壓制，2011年下半年現(xiàn)貨地產(chǎn)的價(jià)格因?yàn)閲H資本套利等行為會(huì)有所上升。

與地產(chǎn)現(xiàn)貨相比，地產(chǎn)證券即地產(chǎn)上市公司的股票估值大約只有現(xiàn)貨的3折左右，地產(chǎn)股處于價(jià)值壓縮中，價(jià)值回歸的要求將會(huì)在國際資本的滲透下有所表現(xiàn)，地產(chǎn)證券即地產(chǎn)股有可能成為資本臨時(shí)的聚集地和蓄水池。由于物業(yè)稅的大刀一直沒有下來，地產(chǎn)股的價(jià)值回歸仍然可能會(huì)打折。

從國際市場看，地產(chǎn)業(yè)有大約16.5年的中周期，從1998年地產(chǎn)改革以來，中國地產(chǎn)已經(jīng)走了12年時(shí)間，或許到“十二五”結(jié)束時(shí)，才完成其中周期的循環(huán)。2010年地產(chǎn)價(jià)格相對實(shí)際物價(jià)的負(fù)增長，可能是地產(chǎn)股中周期中間的休息期，2011年地產(chǎn)業(yè)有可能在政策適度放松的時(shí)候（或沒有出現(xiàn)更嚴(yán)厲政策時(shí)）再次出現(xiàn)反彈行情。

物價(jià)可能托起

股價(jià)

2011年上半年物價(jià)仍然將處于相對高位，享受通貨膨脹紅利將成為投資主線之一，2011年下半年隨著物價(jià)下降，低價(jià)藍(lán)籌股將受資金青睞。如果從氣候周期看，2011年出現(xiàn)寒冷的概率大，寒冷導(dǎo)致干旱，干旱導(dǎo)致農(nóng)業(yè)減產(chǎn)，農(nóng)業(yè)減產(chǎn)將加劇通貨膨脹預(yù)期。物價(jià)上升與農(nóng)業(yè)生產(chǎn)周期相關(guān)，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)周期受蛛網(wǎng)定律(某些商品的價(jià)格與產(chǎn)量變動(dòng)相互影響，引起規(guī)律性的循環(huán)變動(dòng)的理論)控制，蛛網(wǎng)定律卻與氣候周期（旱澇周期）相關(guān)，而氣候周期與厄爾尼諾現(xiàn)象則特別與太陽活動(dòng)周期相關(guān)。根據(jù)人類400年的觀察，2010年5月到2011年7月前后，太陽活動(dòng)將處于相對平靜期，物價(jià)因此處于相對高位運(yùn)行，預(yù)期2011年下半年開始，太陽活動(dòng)開始活躍，物價(jià)總體將由高到低運(yùn)動(dòng)。因此，2011年上半年我們預(yù)期物價(jià)仍然將處于高位運(yùn)行，但下半年物價(jià)有可能逐步下降。

物價(jià)在開放的背景下，還受國際資本的影響。美國采取定量寬松的貨幣政策，加劇了中國控制通貨膨脹的難度。2010年秋天開始美國通過美元貶值繼續(xù)向市場放水，部分抵消中國等新興國家適度貨幣收縮控制通貨膨脹的努力，從而引發(fā)國際性貨幣貶值下的通貨膨脹，進(jìn)而出現(xiàn)對全球資產(chǎn)重新估值的動(dòng)力。2011年CPI有可能圍繞4%左右上下波動(dòng)，這為2011年股市行情上升提供物價(jià)基礎(chǔ)，即物價(jià)可能托起股價(jià)，受地產(chǎn)新政調(diào)控而壓抑的地產(chǎn)、金融、鋼鐵、有色、能源等行業(yè)正處于價(jià)值壓縮的狀態(tài)，有可能成為2011年資金的泄洪道和蓄水池。當(dāng)炒作資金撤離地產(chǎn)現(xiàn)貨地產(chǎn)和小品種農(nóng)產(chǎn)品市場后，部分資金會(huì)繼續(xù)撲向大品種農(nóng)副產(chǎn)品，主流資金有可能大批進(jìn)入股市的低估值行業(yè)。因此，上述價(jià)值壓縮行業(yè)的股票因?yàn)榱鲃?dòng)性、隱蔽性和低稅收的特點(diǎn)，2011年特別受到大資金的青睞。

如果從物價(jià)貨幣周期關(guān)系看，2011年物價(jià)仍然將處于從高向低的過渡期。中國物價(jià)有22年的周期，1988年中國物價(jià)瘋漲是因?yàn)?987年貨幣超發(fā)與工資上升輪動(dòng)引發(fā)，剛好經(jīng)過22年，歷史出現(xiàn)了驚人的相似：2009年全球貨幣大量投放重新推動(dòng)了2010年下半年通貨膨脹全球燃燒的基礎(chǔ)。如果1988年的物價(jià)躥升具有短缺經(jīng)濟(jì)下供不應(yīng)求的原因，2010年的物價(jià)上升卻是在供求基本平衡條件下，由于貨幣短期向某商品流動(dòng)而推高，需求方不是為了消費(fèi)，而為了賺取差價(jià)，物價(jià)上升因此已經(jīng)具備了金融和資本的屬性。

利率是股價(jià)的倒數(shù)

利率具有了國際博弈的性質(zhì)，在國際資本的壓力下負(fù)利率將導(dǎo)致低估值的資本品成為資金逐利的對象。

在對外開放度達(dá)70%左右的中國經(jīng)濟(jì)體中，利率與匯率已經(jīng)形成相反相成的關(guān)系。面對洶涌而來的國際游資，央行的貨幣政策工具更多地選擇了數(shù)量工具而慎用價(jià)格工具。如果2011年上半年物價(jià)仍然處于高位運(yùn)行，貨幣政策就會(huì)保持高度緊張狀態(tài)，這些緊張狀態(tài)下做出的政策取向可能是：要么對流通中的貨幣量進(jìn)行對沖回收，即通過央票發(fā)行票據(jù)與提高存款準(zhǔn)備率，特別是對貸款額度大或者呆賬比重高，或者資本充足率不足的商業(yè)銀行提高存款準(zhǔn)備金率，約束其貸款沖動(dòng)；要么通過貨幣價(jià)格機(jī)制，約束信貸需求方的行為，比如為了解決負(fù)利率問題，連續(xù)3-5次左右小幅度提高利率。如果這兩個(gè)動(dòng)作還不管用，當(dāng)然可以通過窗口指導(dǎo)約束商業(yè)銀行的行為。

2011年上半年央行這兩個(gè)可能的動(dòng)作，會(huì)形成下列的結(jié)果：一是可能加大了商業(yè)銀行的對資本充足率的需求，可能引發(fā)商業(yè)銀行再融資和發(fā)債的沖動(dòng)，商業(yè)銀行估值受政策性遏制上升不斷受阻；二是加大了負(fù)債率高的重化產(chǎn)業(yè)的成本，投資者對業(yè)績預(yù)期下降，從而對市場中的以重化工業(yè)為代表的大盤藍(lán)籌股的估值再次出現(xiàn)壓縮現(xiàn)象；第三，利率是股價(jià)的倒數(shù)，2011年利率可能持續(xù)上調(diào)，必然對整體股價(jià)形成遏制作用，但是對于輕資產(chǎn)低負(fù)債的一些新興產(chǎn)業(yè)可能影響不大，特別是享受國家貼息優(yōu)惠的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的龍頭企業(yè)，可能因此得益，這些高成長有需求的行業(yè)中的上市公司可能再次成為資金青睞的對象。如果2011年美國繼續(xù)向國際市場放出流動(dòng)性，央行的數(shù)量工具用完后，除利用窗口指導(dǎo)等措施外，提高利率或許是央行最后的選擇，這也是2011年上半年物價(jià)仍處于高位運(yùn)動(dòng)時(shí)，中國資本市場最大的不確定性。在國際資本的倒逼下，央行有可能在2011年上半年年持續(xù)提高利率，同時(shí)加速人民幣國際化進(jìn)程，以化解熱錢對國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的推動(dòng)。而面對可能提高的利率，是投資者在2011年上半年可能出現(xiàn)的躊躇不前不敢全面進(jìn)入股市的原因。

投資者如何出手

美國進(jìn)行二次定量寬松貨幣政策后，熱錢從美國流出，開始三路沖擊有關(guān)國家市場。首先沖擊的是國際大宗商品市場，熱錢對有色、石油、糧食期貨市場進(jìn)行大規(guī)模的掃蕩，迫使國際大商品市場出現(xiàn)了一輪貨幣推動(dòng)型的大行情，熱錢卻通過提前進(jìn)行持有多頭倉位而獲利。其次，針對有關(guān)國家圍堵熱錢提高利率等做法，美元借力打力，逼迫人民幣等升值，化解炒作成本，通過進(jìn)入中國的銀行儲(chǔ)蓄體系套取息差、獲取利潤。第三，針對中國等反資產(chǎn)泡沫而采取的地產(chǎn)打壓政策，國際熱錢開始通過QFII等渠道對金融地產(chǎn)股進(jìn)行低位吸籌，從而獲得超額利潤。

在2011年物價(jià)前高后低運(yùn)行的背景下，投資者想保值增值，得利用通貨膨脹概念尋找投資標(biāo)的。這些標(biāo)的將存在以下產(chǎn)業(yè)中：一是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)，比如上游的化肥農(nóng)藥，中游的養(yǎng)殖業(yè)，下游的白酒和商業(yè)連鎖業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)已經(jīng)在2010年受資金關(guān)注，2011年可能向價(jià)值泡沫過渡；二是直接為國際資本操控的有色、石油等大宗商品生產(chǎn)經(jīng)營的上市公司，2011年可能出現(xiàn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的行情；三是與農(nóng)業(yè)有比價(jià)關(guān)系但相對估值偏低的產(chǎn)業(yè)，如棉花漲價(jià)，化纖就顯得便宜，因此一些行業(yè)估值上升反而為估值還未上升的相對應(yīng)的產(chǎn)業(yè)提供了投資機(jī)會(huì)；四是受國內(nèi)政策壓抑出現(xiàn)價(jià)值壓縮但國際資本通過熱錢出現(xiàn)對沖的行業(yè)，如地產(chǎn)、金融、鋼鐵、建材行業(yè)，有可能在2011年出現(xiàn)價(jià)值回歸的行情；五是國際資本不會(huì)打壓，但受國家產(chǎn)業(yè)政策扶持的新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，可能出現(xiàn)看不懂的持續(xù)上升的行情，直到這些行業(yè)出現(xiàn)過大的泡沫為止，這些新產(chǎn)業(yè)價(jià)值泡沫破裂之際，也是資金全面向價(jià)值低估產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的時(shí)候。當(dāng)然，可以直接在國際期貨市場上進(jìn)行價(jià)格操縱的糧食、石油、有色等，可能漲得也讓投資者看不懂。（作者為華寶證券研究所所長）▲