郝英

美國(guó)金融危機(jī)的實(shí)質(zhì)是經(jīng)濟(jì)危機(jī)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的實(shí)質(zhì)是政策收縮太快，結(jié)合中美經(jīng)濟(jì)往來(lái)，雙方在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的過(guò)程中，焦點(diǎn)會(huì)聚焦在人民幣的匯率問(wèn)題上。本文從中國(guó)消費(fèi)與生產(chǎn)兩個(gè)市場(chǎng)說(shuō)明匯率在未來(lái)變化的空間，提出分步走的做法，在未來(lái)的5到6年內(nèi)，逐步放開人民幣匯率波動(dòng)的范圍，直至由市場(chǎng)決定。

自2007年美國(guó)金融危機(jī)發(fā)生以來(lái)，金融危機(jī)所特有的傳染性引起美國(guó)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的恐慌，這種恐慌沖擊著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。伴隨著美國(guó)金融危機(jī)的日益惡化，其自身實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展受到較為嚴(yán)重的沖擊。主要發(fā)達(dá)國(guó)家都因金融危機(jī)的傳染性而先后染上這種病癥，他們實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退又從另外的一個(gè)通道沖擊著我們對(duì)外依存度較高的外向型實(shí)體經(jīng)濟(jì)(出口外向型經(jīng)濟(jì))。在遭受金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)雙重沖擊之后，我們就面臨著新一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的問(wèn)題。然而，在復(fù)蘇的過(guò)程中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系決定著人民幣匯率的走向。

要了解人民幣匯率的走向問(wèn)題，核心的問(wèn)題是要清楚中美經(jīng)濟(jì)之間是如何關(guān)聯(lián)的，特別是中美經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系。從美國(guó)金融危機(jī)的本質(zhì)來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中其金融衍生品的總量遠(yuǎn)超過(guò)其實(shí)物資產(chǎn)。按購(gòu)買力平價(jià)的水平計(jì)，2000年美國(guó)實(shí)際財(cái)富只相當(dāng)于世界財(cái)富的25％左右，其銀行資產(chǎn)組合中的金融衍生品總量與其實(shí)際資產(chǎn)總量相當(dāng)，可是，到了2007年第三季度銀行資產(chǎn)組合中的衍生產(chǎn)品已經(jīng)超過(guò)其實(shí)際資產(chǎn)近3倍。

金融市場(chǎng)在拉動(dòng)投資與消費(fèi)的過(guò)程中功不可沒(méi)，但核心問(wèn)題是基于終端消費(fèi)需求增長(zhǎng)的生產(chǎn)活動(dòng)往往過(guò)高預(yù)期了終端消費(fèi)需求增長(zhǎng)，如下圖所示：

如果說(shuō)對(duì)消費(fèi)的預(yù)期是沿著AB線向上走，問(wèn)題就比較大了，因?yàn)閷?shí)際消費(fèi)增長(zhǎng)是沿著AC路線走，生產(chǎn)是按照消費(fèi)預(yù)期來(lái)進(jìn)行安排的，生產(chǎn)在初期由于消費(fèi)擴(kuò)張速度加快而放大規(guī)模之后，那么一旦消費(fèi)增長(zhǎng)放慢之后，隨著AB與Ac之間的距離拉開，喇叭口越來(lái)越大之后，生產(chǎn)的衰退就不可避免。

生產(chǎn)的衰退所引起金融市場(chǎng)的反應(yīng)也是有一個(gè)過(guò)程。當(dāng)終端消費(fèi)品市場(chǎng)增長(zhǎng)下降之后，直接影響的是這些消費(fèi)品的生產(chǎn)，對(duì)其上游來(lái)說(shuō)，反應(yīng)要相對(duì)慢一些，只有當(dāng)對(duì)上游產(chǎn)品市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊時(shí)，才會(huì)一步一步地繼續(xù)再向更高的上游沖擊，最后是大宗原材料市場(chǎng)爆發(fā)雪崩式的價(jià)格下跌。而早期由于消費(fèi)與投資膨脹，大宗原材料市場(chǎng)的價(jià)格在最初被高高拉起，最后被重重地摔在地板上，由此產(chǎn)生全面性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

在金融危機(jī)之后，所有的國(guó)家都面臨著經(jīng)濟(jì)如何復(fù)蘇的問(wèn)題。從美國(guó)的角度來(lái)看，其內(nèi)在的沖擊比較大，內(nèi)部市場(chǎng)要想在短期內(nèi)啟動(dòng)比較困難，其一定會(huì)借助于其外部的市場(chǎng)來(lái)復(fù)蘇，早在三十年代經(jīng)濟(jì)衰退之時(shí)，他們就推出了貿(mào)易保護(hù)性的法案，即Smoot-Hawley法案。在未來(lái)其經(jīng)濟(jì)完全復(fù)蘇之前，貿(mào)易保護(hù)勢(shì)力必定抬頭。這又必然對(duì)中國(guó)施加壓力，特別是在人民幣匯率問(wèn)題上，由于過(guò)去較長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，中美貿(mào)易一直以中方保持順差，美方保持逆差的局面維持。因此，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的過(guò)程中，人民幣升值的壓力可想而知。中國(guó)的外匯儲(chǔ)備和貿(mào)易順差如。F圖(圖三)所示：

再回過(guò)頭來(lái)看中國(guó)在金融危機(jī)時(shí)所受的沖擊，自2007年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)受到緊縮政策的影響開始走下坡路， 這一輪經(jīng)濟(jì)的緊縮直接由上一輪經(jīng)濟(jì)過(guò)度增長(zhǎng)造成(2003年下半年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒(méi)有能夠得到很好的控制，銀行貸款規(guī)模太大，導(dǎo)致后幾年經(jīng)濟(jì)無(wú)法軟著陸)。政府在2007年開始實(shí)施的過(guò)度緊縮性財(cái)政政策導(dǎo)致中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)開始下滑。從2008年6月起，隨著美國(guó)與西方金融危機(jī)的全面爆發(fā)，中國(guó)出口開始直線下降，GDP下跌嚴(yán)重，如下圖(圖四)所示：

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退所帶來(lái)的后果也相當(dāng)嚴(yán)重，7.5萬(wàn)家出口型企業(yè)倒閉，2100萬(wàn)人的失業(yè)，給中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇帶來(lái)較大的困難，中國(guó)在短期內(nèi)難以避開過(guò)去的增長(zhǎng)策略，即外向出口的驅(qū)動(dòng)來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。這就決定了我們?nèi)嗣駧诺膮R率暫不能升值。

其實(shí)，早在2001年我們加入WTO之后，當(dāng)WTO的成員國(guó)在逐步降低關(guān)稅與配額時(shí)，事實(shí)上我國(guó)的虻率就已經(jīng)成為WTO經(jīng)濟(jì)合作伙伴們之間爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。特別是在2004年我國(guó)進(jìn)出口占GDP比重的70％左右時(shí)，2005年順差又多達(dá)1000多億美元的情況下，出于對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以及與國(guó)外經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步合作的雙重需要，2005年7月21日，中國(guó)人民銀行開始了新一輪的匯率制度改革，相對(duì)美元一次性升值2％，從此打開人民幣升值的道路。到目前為止，人民幣相對(duì)美元已經(jīng)升值了近17％。三年升值17％應(yīng)該不算快，正所謂小步慢跑。然而，我們從下圖的具體美元兌人民幣的比價(jià)變化關(guān)系圖來(lái)看，人民幣升值經(jīng)過(guò)了一個(gè)復(fù)雜的過(guò)程。

從下圖(圖五)來(lái)看，美元兌換人民幣從8.11到破8經(jīng)歷了近一年的時(shí)間，從8到7.5經(jīng)過(guò)了近一年半的時(shí)間，從7.5到破7經(jīng)過(guò)約4個(gè)月的時(shí)間，小步慢跑的策略逐步變成為小步快跑。但是，到了08年下半年，特別是09年，情況發(fā)生本質(zhì)的變化，因?yàn)槿嗣駧艑?duì)美元的比價(jià)關(guān)系成為一條直線。它引發(fā)利益格局的變化。

這種升值在不同的市場(chǎng)當(dāng)中所引發(fā)的反應(yīng)也不一樣，對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，人民幣升值對(duì)于經(jīng)常出國(guó)或使用進(jìn)口商品的消費(fèi)者來(lái)說(shuō)是一件好事，因?yàn)樗麄兛梢允∠虏簧僦Ц抖@得其想要的東西。然而，這部分消費(fèi)者的購(gòu)買力隱藏了另外一個(gè)現(xiàn)象，就是中國(guó)的收入分配差距日益增大，少部分人占有了更多的資源和較多的財(cái)富，他們的購(gòu)買力高。而另外一些人生活水平還不高，他們工作在勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)中，如果升值太快，直接影響他們的就業(yè)和生存。換句話說(shuō)，人民幣升值會(huì)使許多的勞動(dòng)密集型企業(yè)生存困難。當(dāng)然，我們可以這么說(shuō)，過(guò)去人民幣升值是為了迫使廣大粗放型經(jīng)營(yíng)模式的企業(yè)轉(zhuǎn)型到集約型經(jīng)營(yíng)模式上去。事實(shí)上，在原材料價(jià)格不斷上漲的今天，制造業(yè)企業(yè)所承受的壓力是巨大的。上游原材料在漲價(jià)，下游出口因人民幣升值受阻，中間勞動(dòng)力的價(jià)格不斷上漲，短期內(nèi)要想加速消化兩端的壓力幾乎沒(méi)有可能，其利潤(rùn)在短期內(nèi)被加速壓榨。對(duì)外國(guó)的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，因?yàn)槭苋嗣駧派档挠绊?，我們的進(jìn)口壓力非常大。

隨著國(guó)際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的進(jìn)一步上升，中美雙方各自的壓力都已經(jīng)顯現(xiàn)出來(lái)，兩國(guó)都需要對(duì)方做出讓步來(lái)維持各自的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

從我們自己的立場(chǎng)來(lái)看，我們要清楚人民幣匯率調(diào)整的原則。第一：匯率問(wèn)題是一個(gè)國(guó)家的主權(quán)問(wèn)題，如果我們一味遷就西方的壓力，讓人民幣短期內(nèi)大幅度升值，就可能使我們剛復(fù)蘇的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到新一輪的衰退之中。而且，一旦人民幣升值或形成升值預(yù)期，由于我們?cè)诮鹑诒O(jiān)管方面的能力不足的原因，可能會(huì)導(dǎo)致大量的熱錢流入，進(jìn)口過(guò)多，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性會(huì)變差，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在世界經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重的地位，它的衰退也就是世界經(jīng)濟(jì)的悲劇。第二，由干我們是一個(gè)正在逐步開放的國(guó)家，與其他許多國(guó)家有著經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，比如吸引FDI以及進(jìn)出口貿(mào)易等，這客觀上需要我們必須將匯率維持在一個(gè)穩(wěn)定合理的水平之上，因此，我們需要在主觀上做出一些調(diào)整，即在盯住美元的基礎(chǔ)上參照一攬子貨幣來(lái)定價(jià)，并在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)保持住其穩(wěn)定性。

同時(shí)，穩(wěn)定并不代表參考一攬子貨幣就盯死，而是在一定的時(shí)期內(nèi)改變一下人民幣與其他主要貨幣之間的比價(jià)關(guān)系。比如，我們可以通過(guò)壓力測(cè)試來(lái)了解我們匯率波動(dòng)的范圍，比如在2-3％之間允許波動(dòng)，這也會(huì)促進(jìn)一些外向型企業(yè)不斷根據(jù)市場(chǎng)，調(diào)整其產(chǎn)品的技術(shù)含量，逐步轉(zhuǎn)型。經(jīng)過(guò)兩到三年的時(shí)間磨合，讓絕大部分的企業(yè)提升其競(jìng)爭(zhēng)能力，適應(yīng)外部不斷增加的壓力。

一旦我們的外向型企業(yè)具有了相應(yīng)的競(jìng)爭(zhēng)力，我們就可以擴(kuò)大匯率波動(dòng)的范圍，比如5-8％，不斷擴(kuò)大波動(dòng)的范圍是為了我們進(jìn)一步擴(kuò)大貨幣開放的程度，同時(shí)在資本賬戶下有條件時(shí)可適當(dāng)開放一部分資本的自由兌換，這樣再有兩到三年的時(shí)間做準(zhǔn)備，全面提升我們管理匯率與控制資本流動(dòng)的能力。經(jīng)過(guò)五到六年的精心準(zhǔn)備，我們一定能夠在外匯市場(chǎng)中放開限制，實(shí)現(xiàn)真正意義上的開放。當(dāng)然，我們除了匯率政策對(duì)企業(yè)發(fā)揮作用之外，我們國(guó)內(nèi)需要采取其他的一些措施，如明確的產(chǎn)業(yè)政策來(lái)主動(dòng)促使企業(yè)順應(yīng)這種變化。

外匯市場(chǎng)的開放既有來(lái)自內(nèi)在的壓力，又有來(lái)自外部的壓力。來(lái)自內(nèi)在經(jīng)濟(jì)壓力要求的開放速度慢，而來(lái)自外部經(jīng)濟(jì)壓力要求的開放的速度快。這種一快一慢，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的沖擊是巨大的。但是，金融開放政策的靈魂和核心關(guān)鍵是要先穩(wěn)定發(fā)展，練好內(nèi)功再開放先開放流動(dòng)性較低的市場(chǎng)，再開放流動(dòng)性強(qiáng)的市場(chǎng)，才能真正確保我們的主體利益不受損害，在這個(gè)基礎(chǔ)上保持金融開放政策的動(dòng)態(tài)一致性。