A公司是一家承接銀行裝修工程的民營企業(yè),在經(jīng)過幾次債券策略會(huì)的學(xué)習(xí)后,希望可以在交易所債券市場中獲得一些比較穩(wěn)定的收益。他們起初的想法很簡單,把錢拿來做債券投資,同時(shí)做債券回購放大獲得每年10%以上的收益,要求交易能迅速實(shí)施,無需每次逐級上報(bào)。具體操作人是公司CFO,而載體則是公司自己的賬戶。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)方面的考慮是:可以接受比股票小的風(fēng)險(xiǎn)。

資金流動(dòng)狀況

由于A公司是一個(gè)承接內(nèi)部裝修和建筑的公司,所以總有數(shù)以千萬計(jì)的預(yù)付工程款打到公司賬面上。而該公司需要兌付給下游工程隊(duì)款和材料提供商的費(fèi)用不是每一筆都必須當(dāng)場付清的。在一年的365天里,這個(gè)公司大部分時(shí)間都有至少500～3000萬元的閑置資金“趴”在賬面上。這些錢每次的流動(dòng)速度都不確定。但是在資金到賬后,財(cái)務(wù)部門一般情況下可以根據(jù)工程的進(jìn)度和同供應(yīng)商的協(xié)議,大致確定這些錢在賬戶上逗留的時(shí)間。

針對這些情況,咨詢機(jī)構(gòu)為他們設(shè)計(jì)了一套債券放大加短期逆回購的理財(cái)計(jì)劃。

債券放大投資

首先,300萬元的閑置資金通過在交易所購買高折算率企業(yè)債券,然后利用交易所質(zhì)押式回購進(jìn)行放大投資的方式,解決其10%以上預(yù)期收益的要求。

總體而言,投資者用原始的300萬元人民幣購買票面價(jià)值為300萬元的高折算率債券(假設(shè):債券交易全價(jià) = 票面價(jià)值)。之后投資者通過其證券公司—上海證券交易所的質(zhì)押式回購平臺(tái),把債券質(zhì)押入庫。300萬元面值的債券以針對標(biāo)準(zhǔn)券所計(jì)算出的折算率為準(zhǔn)(假設(shè)為95%),獲得融資權(quán)限280萬元(最小融資額以10萬為單位)。證券公司的后臺(tái)交易員通過其專屬的融資平臺(tái)為A公司進(jìn)行280萬元的1天(204001)或7天(204007)回購融資。當(dāng)投資者有280萬元人民幣到賬時(shí),他可以再買債券,以此類推。

這個(gè)過程一直繼續(xù)到券商的規(guī)定放大倍數(shù)限度(大致在5倍)。表2中只達(dá)到了3.67倍,因?yàn)樵谶@個(gè)倍數(shù)位置所創(chuàng)造出的收益率已經(jīng)可以達(dá)到A公司的預(yù)期收益。更多的收益所帶來的風(fēng)險(xiǎn)就成了無謂的貪婪博弈。

這是一個(gè)中級風(fēng)險(xiǎn)的投資方案。其中最大的風(fēng)險(xiǎn)是所購買債券的信用出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)。如果債券發(fā)行人由于各種原因不能及時(shí)支付利息或本金,那么債券投資將要承受所有的損失,包括一部分或所有本金的損失。但是,由于A公司進(jìn)行的是放大投資,所以其持有的債券總額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其投入的本金。所以一旦債券發(fā)行人出現(xiàn)信用違約風(fēng)險(xiǎn),做放大投資的投資者將會(huì)是血本無歸。同時(shí),由于這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)是非常明顯的,所以交易所在批準(zhǔn)可以做放大回購的債券時(shí)同樣要小心謹(jǐn)慎。所有高折算的債券都是擁有額外信用擔(dān)?；蚋呒壻|(zhì)押的債券。其債券違約的概率都非常小,一旦違約,其損失也應(yīng)該很小。

這個(gè)方案中的第二個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn)是短期利率的突然上漲,尤其是高于長期持有的債券票息。但是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在歷史上還沒有持續(xù)性發(fā)生。只要活期存款的利率保持在低位,我們暫時(shí)不用為此而擔(dān)心。

從表3中我們可以觀察到,在經(jīng)過2007年打新股融資高峰之后,7天回購年化利率一直保持在2.61%以下,而1天回購年化利率更保持在1.67%之下。同時(shí)我們可以看出,所有的回購利率都保持下滑趨勢。

短期資金管理

A公司剩下的不確定的短期資金由其會(huì)計(jì)在交易所上通過204001或204007進(jìn)行逆回購交易,也就是把錢通過交易所“融”出去。1天回購利率可達(dá)1.6%～2%,而7天回購可達(dá)年化1.8%～2.5%左右。這些操作都可以通過A公司的證券交易賬戶在任何交易所交易時(shí)間進(jìn)行,傭金一般在十萬分之一至十萬分之五左右。

除去上述市場中流動(dòng)性非常好的逆回購融資的產(chǎn)品,A公司還可以每天早晨同咨詢公司客戶經(jīng)理聯(lián)系,詢問當(dāng)天是否有私募基金或其他融資需求者愿意為鎖定更長期的回購融資而付出更高一點(diǎn)的收益率。例如:28天回購年化收益可以達(dá)到2.5%;90天回購年化收益可以達(dá)到3%等。這些產(chǎn)品需要客戶經(jīng)理隨時(shí)可以接觸到私募基金或其他做回購放大投資者的融資需求。同時(shí)如果一個(gè)客戶經(jīng)理可以擁有幾十個(gè)這種短期閑置資金的客戶,他便可以利用廣大客戶不同時(shí)段的閑置資金為這些私募基金或其他回購放大者解決融資問題,保障其融資水平的穩(wěn)定,同時(shí)規(guī)避一些上段所述的短期利率持續(xù)高位的風(fēng)險(xiǎn)。

這些逆回購的理財(cái)產(chǎn)品本身沒有風(fēng)險(xiǎn),所有逆回購行為都是通過上海證券交易所的交易平臺(tái)進(jìn)行,意味著融資和逆回購的參與者的交易方都是上海交易所。作為一個(gè)管理和監(jiān)督的事業(yè)單位,上海交易所信用背后是中央政府,其信用比很多中小型商業(yè)銀行高得多。

(作者系凱世富投資公司投資總監(jiān))