文/海寧的馬甲

2011年，90萬人民幣等于2002年的30萬人民幣？

文/海寧的馬甲

90萬還是30萬，只是數(shù)字而已

2001年以來，中國整個經(jīng)濟體運送給了美國和全世界價值2萬億美元的物資，包括勞動者的辛勤汗水、珍貴的資源和制造焦炭等物資導致的環(huán)境代價，以此換來了2萬億美元的儲備，這些儲備里有美元資產(chǎn)如美國國債、歐元、日元和少量黃金。然而，這只是凈流出量，即運出去的物資價值比運進來的多2萬億美元，所以央行多了2萬億美元其他國家的欠條。

中央銀行開動印鈔機，印制了15萬億人民幣，然后去兌換7年時間中外貿(mào)企業(yè)手里賺來的2萬億美元。外貿(mào)企業(yè)的這15萬億人民幣當然不都是利潤，他們生產(chǎn)的東西需要用人民幣支付員工工資、付給原材料供應商貨款、要交稅，剩下的才是企業(yè)主的利潤，這些人民幣全部流到了社會上，這15萬億人民幣是基礎(chǔ)貨幣。

讀過貨幣銀行學的都知道，中央銀行新印出來的15萬億人民幣學名叫強力“基礎(chǔ)貨幣”，顯示在人民銀行的負債欄，同時人民銀行的資產(chǎn)欄里多了相當于2萬億美元的美國國庫券、日元資產(chǎn)、歐元資產(chǎn)和少量黃金。

這15萬億“嶄新”的人民幣，被外貿(mào)企業(yè)老板、民工、供應商以及收稅人存到了工農(nóng)中建等商業(yè)銀行。商業(yè)銀行有了這15萬億人民幣存款，留下35%押在箱底以應對企業(yè)和個人每天隨時的提款請求，剩下的65%即10.4萬億貸款給各種企業(yè)和個人，其中很多貸款者都是房地產(chǎn)開發(fā)商。

貸款的企業(yè)和個人把錢隨時花出去，收到錢的人再存款到銀行里，如此循環(huán)，最后商業(yè)銀行一共多了45萬億人民幣的存款，同時還多了30萬億的貸款（45萬億存款 -30萬億貸款=15萬億基礎(chǔ)貨幣），這就是基礎(chǔ)貨幣的威力。15萬億基礎(chǔ)貨幣，能創(chuàng)造出30萬億貸款和45萬億存款。

2003年以來，人民幣存款多了45萬億，存款大概多了200%，而物資反而減少了，這是因為出口大于進口，國內(nèi)少了和15萬億人民幣對等的物資。因此，國內(nèi)總商品、總資產(chǎn)的人民幣價格就必須漲200%左右。如果糧食、蔬菜、生活用品只漲20%—30%，股票、房產(chǎn)就要漲300%—500%。簡單地說，資產(chǎn)漲幅和物價漲幅之和必然是200%，漲到房價和物價加權(quán)平均是2002年的300%左右，經(jīng)濟體里的人民幣數(shù)量和物資數(shù)量就平衡了。

2010年，你拿著90萬人民幣和2002年拿著30萬人民幣，如果不是房地產(chǎn)有泡沫，你在衣食住行物質(zhì)財富上區(qū)別不大，90萬或者30萬，僅僅是數(shù)字而已。

房價要跌去2/3，是個常識？

如果100樣商品和服務的生產(chǎn)效率都跟2002年沒有區(qū)別，他們的比值在泡沫破滅后最終還是要回到原來的比值。比如房子價格與教師的工資比，2002年如果是4000元比2000元，房價泡沫破裂后，也會接近12000元比6000元。

所以有人說，到2011年底房價要跌去2/3，這是個常識，我比較認同這個時間，但如果把時間推到2012年年底，就更有把握了。

資產(chǎn)泡沫什么時候破？在大幅度加息后。為什么要大幅度加息？2003年以來，甚至1998年以來十多年都是低利率，憑什么加息？

當然預測都是有前提的，他預測的前提是，在物價翻番的過程中，船長為了怕翻船而被迫不情愿地大幅度加息刺破資產(chǎn)泡沫，那個時候的股市在上市公司盈利下降的情況下，市盈率估計會降到20倍以下。如果資產(chǎn)泡沫價格高得太離譜，比如一套上海的房子，價格等于加拿大一套房子加一個加油站再加20萬加元的話，那么很多人會賣出上海的房子，移民加拿大，過上食利階層的生活。

如果2萬億美元的儲備被很多人兌換，迅速下降到1萬億美元，中央銀行被人提取了1萬億美元的資產(chǎn)，就必須收回換回來的7萬億人民幣作為廢紙銷毀，而商業(yè)銀行就必須削減14萬億的貸款和21萬億的存款，跟存款創(chuàng)造過程正好相反。

央行會允許商業(yè)銀行削減14萬億的貸款和21萬億的存款嗎？很多人都會回答“不會”，因為那樣幾乎80%的銀行要破產(chǎn)。所以，2萬億美元的儲備只能少量減少，不能劇烈下降。所以，物價肯定要翻番，被迫大幅度加息肯定要發(fā)生，資產(chǎn)泡沫肯定會被刺破，房價肯定要下調(diào)2/3左右。大幅度加息，大致會在2011年發(fā)生，不會拖到2012年。

至于人民幣貶值，我不認同3年內(nèi)會貶到20，更傾向于3年內(nèi)貶到14元人民幣兌1美元。

如果2011年年底，大米4元人民幣一斤，教師工資6000元一個月，上海、北京離市中心1小時以內(nèi)的房價是12000元一平方米的話，在央行2.4萬億外匯大幅度被兌換出境的情況下，市場上買美元保值的要求高漲，美元就會漲到14人民幣左右，這樣教師的年薪相當于從1萬美元降到5000美元一年。

但是，市場總是矯狂過正的，美元在奇貨可居、大量短缺的情況下，就會偏離價值，向著20人民幣兌1美元的方向奔去。

為什么2011年大家會發(fā)瘋一般像2009年搶購房子那樣搶購美元呢？

又是當初買房子一樣的原因——為了保值。

為什么在1美元也許只值14人民幣的情況下，還有那么多人要花20比1的匯率去搶購美元呢？

原來他們當初也是這么搶購房子的。

房價為什么會跌去2/3？

房價在2003年以來多年負利率下被泡沫化，現(xiàn)在的房價不但反映了2003—2010年的印鈔速度，而且預支了以后十幾年的通貨膨脹。

在銀行存款名義利率長期處于2.5%的情況下，存款的市盈率是40倍。當人們在存款、房子、股票以外沒有太多投資渠道的時候，房子、股票等金融資產(chǎn)的回報率會趨向于存款利率2.5%。

房子、股票的風險、交易成本、交易費用等遠遠大于存款，在沒有泡沫的情況下，房子、股票的收益率應該遠遠高于存款利率，這樣才能補償風險和交易費用。問題是，在泡沫上升通道里，房子、股票有升值預期，很多人愿意接受低于存款利率的收益率，因為他們可以從房子漲價里得到補償。

如果房子在部分人的恐懼心理下被拋售，那么急劇下降的價格就會打碎那些用漲價補回房租過低損失的人的美夢。下降通道一旦打開，那些自身難保的集團救市的幻想被打破的情況下，房價就會向20倍、10倍的市盈率奔去。那個時候，在大量失業(yè)、大量無戶口的租房人口回家的情況下，房租的行情也會急劇下降，如果房租下降20%，原來40倍的市盈率馬上就變成50倍。

所以，簡單地說升存款利率到5%，房價會向20倍市盈率靠攏，當市場有下跌風險的時候，房價的市盈率會小于20倍用于抵償風險，與房價飛漲時期的市盈率高于存款正好相反。

潘石屹也認同此觀點，在他看來，要理性分析房地產(chǎn)市場有沒有泡沫，首先要清楚衡量泡沫的依據(jù)是什么？在房地產(chǎn)市場中，哪些品種和地區(qū)是值得投資的？應該從以下三個指標去分析：一、資金成本；二、租金回報率；三、物業(yè)稅（或資產(chǎn)稅）。目前中國還沒有物業(yè)稅，只有通過前兩個因素來分析，以租金回報率與銀行按揭貸款利息的差距來估算。2010年第一季度上海住宅的回報率為2.3%，北京為2.9%，而銀行按揭貸款利率為6.5%（二套房利率），相差約-4%。根據(jù)香港房地產(chǎn)市場的經(jīng)驗，這兩者之差超過-3%，房價一定會出現(xiàn)大跌。不同區(qū)域的不同物業(yè)品種，包括住宅、商業(yè)、辦公樓等是否值得投資，是否存在泡沫，都可以用這種方法來衡量。

2010年第一季度上海房子的市盈率43.5倍，即回報率為2.3%，如果2011年底，存款利率升到5%，泡沫就會破裂。

2011年到2012年，房價會跌去多少？

20/43.5=46%

即房價跌到2010年初的46%。當然，房子飛漲時會超漲，跌時也會超跌。如果非常主觀地憑空假設房子租金下降20%，那么房價也許也要向打8折靠攏，即46%×0.8=36.8%，也就是說會跌到2010年第一季度房價的36.8%。

現(xiàn)在不要笑，等18個月后再笑也不遲。

2009年9、10、11 月，中國廣義貨幣供應量M2比上年同期增長都接近30%，是這輪信貸高速增長的貨幣投放增長最快的幾個月。按經(jīng)濟規(guī)律、歷史經(jīng)驗可知，這必然會帶來通貨膨脹，按中國的歷史經(jīng)驗推算，2010年7、8、9月通貨膨脹會惡化。

按貨幣增長率到達頂峰，20到24個月后通貨膨脹最猛烈的規(guī)律算，2011年的6月到11月，通貨膨脹會像1988年和1995年那樣。

改革開放30年，中國經(jīng)歷了兩次較為嚴重的通貨膨脹，即通脹率在兩位數(shù)以上。1988年3月，上海率先調(diào)整280種國民經(jīng)濟必需品的價格，接著各大城市相繼提價，價格平均上漲30%，最高的漲幅達80%。1988年和1989年，CPI分別達到18.08%和18%。

最為嚴重的通貨膨脹則發(fā)生在1993—1995年間，這3年的CPI分別為14.7%、24.1%、17%?？v覽這兩次嚴重的通貨膨脹，有一個共同現(xiàn)象就是此前都發(fā)生過貨幣供應量M2的爆發(fā)式增長。數(shù)據(jù)顯示，1987年M2增速27.3%，而1992—1994年，每年的M2增速更是高達30%以上。

從實證分析，M2增幅做趨勢性上升時，其對CPI的影響大體在10個月左右后開始顯現(xiàn)，但這種影響的滯后期逐漸延長，CPI升至峰頂?shù)臅r間大體滯后M2增幅到達峰頂?shù)臅r間20個月至2年左右；當M2增幅做趨勢性下降時，其對CPI的影響大約在20個月至2年左右顯現(xiàn)。

無論我們是否認同弗里德曼的貨幣理論，但貨幣供應量變化對物價有著明顯的正效應且存在一定的滯后期是不爭的事實。2009年9、10、11 月，中國的M2接近30%，這與歷史中兩次通脹前的數(shù)據(jù)驚人相似，其對2010年乃至2011年的物價走勢將會產(chǎn)生何種影響，經(jīng)歷過前兩次通脹的經(jīng)濟決策者可能最清楚。

窮人和富人在未來的發(fā)展趨勢

CRB指數(shù)一直在經(jīng)濟領(lǐng)域發(fā)揮著重要的指標作用，不僅經(jīng)濟學家們對其非常重視，各種類型的投資者對其也非常在意。事實上，CRB指數(shù)已經(jīng)成為投資者在進行投資分析時極為重要的咨詢內(nèi)容。

黃金價格和CRB商品價格指數(shù)的走勢圖

1994—2005年，以美元計價的商品，價格漲幅為150%左右，也就是說1994年100美元能買到的以下物品，2005年要250美元才能買到。

農(nóng)產(chǎn)品 :大豆、小麥、玉米、棉花、糖、冰凍濃縮橙汁、可可、咖啡、活牛、瘦肉豬

能源類 :原油、取暖油、汽油、天然氣

金屬類 :黃金、白銀、銅、鋁、鎳

外匯貶值是指外匯（美元）能買的上面這些基礎(chǔ)產(chǎn)品的數(shù)量少了，2002年能買1000噸黃金，2007年后基本只能買三四百噸了。也就是說，2003年收藏的美元，2008—2009年在這些東西面前縮水了一半。

如果你在1971年有10萬美元，你可以買4套房子（均價25800美元），如果你把這10萬美元存在“儲蓄與貨幣市場”賬戶里，并且每年都把利息也轉(zhuǎn)存到里面，2010年你能拿到220萬美元，能買12套房子（均價18萬美元）。1971年如果你把這10萬美元投放到道瓊斯股市，在道瓊斯股指7800點的時候，2010年價值在360萬美元左右，能買20套房子。

而現(xiàn)在道瓊斯股指在10000點以上，這就是為什么美國人把養(yǎng)老的錢放在Fidelity和Vanguard的共同養(yǎng)老基金里，而不是買成房子。

今天中國的困境，其實在高中課本里有很好的描述：“生產(chǎn)相對過剩和無產(chǎn)階級購買力的相對不足”的矛盾的積累。2007年是中國這一階段繁榮的頂峰，接下去唯有快速大量提供民眾福利才能避免類似上世紀30年代的危機。

上世紀30年代，并不是牛奶真的沒人想喝而倒掉，是想喝的人沒有錢買。中國在接下去的兩三年經(jīng)濟危機中，相對過剩的房子即使降價2/3，也還會出現(xiàn)大量空置，特別是某些交通不便的郊區(qū)，泡沫時期純粹為了滿足投機需求而建造的房子，即使降價80%也還是會空置。目前認為降價2/3就買得起房的人，到時候會發(fā)現(xiàn)，自己的購買力在百業(yè)蕭條下已經(jīng)大大改變了。

有幾種解決方式。第一，向世界其他地區(qū)傾銷（房子不行）；第二，向本國民眾大量提供福利，讓他們消費得起；第三，如果產(chǎn)能集中在重工業(yè)、機械工業(yè)，那么像德國在兩戰(zhàn)中那樣大量使用并摧毀過剩產(chǎn)能。

生產(chǎn)相對過剩的矛盾在二戰(zhàn)前到達高峰，二戰(zhàn)后各西方大國用福利提高了民眾的消費水平，1955—1969年的美國、西歐等國，經(jīng)濟發(fā)展、就業(yè)充分、普通民眾消費極度繁榮，其中美國的貧富差距在1973達到最小，此后貧富差距逐漸擴大，2005年后又回到上世紀20年代末的水平，不同的是，現(xiàn)在可以靠福利和赤字維持，而上世紀20年代福利幾乎沒有，政府也非常保守。

劉軍洛為什么判斷2010年是房產(chǎn)與黃金的暴跌年？也許他認為2009年3月，伯克南印刷1.3萬億美元被那些捷足先登的銀行家套出來，投入到了黃金和世界各地市場去賺快錢。一有美聯(lián)儲收回這些“量化寬松”美元的風吹草動，這些錢馬上兌換成美元回美國還錢。這些美元取得成本幾乎為零，而這些錢2009年在黃金和新興發(fā)展中國家取得的收益非常不錯。

2009年，中國房產(chǎn)市場增值50%，這意味著中國資產(chǎn)市場創(chuàng)造了近30萬億人民幣財富，這30萬億房產(chǎn)財富的規(guī)模相當今天中國經(jīng)濟規(guī)模的總量。也就是說，中國地區(qū)有房產(chǎn)的人在2009年發(fā)財了，而沒有房產(chǎn)的人在2009年淪陷成窮光蛋。

從全球化視角看，2009年中國人用儲蓄存款炒作房產(chǎn)創(chuàng)造了一批富人和一大批窮光蛋階層。但是，有點經(jīng)濟常識的人都知道，2009年3月美國中央銀行行長伯南克先生的1.3萬億美元美國市場債券購買行動會產(chǎn)生一批“美元套利交易者”。

“美元套利交易者”交易模式是美元貶值預期下的對沖資產(chǎn)，這些資產(chǎn)是黃金、石油、歐元、人民幣資產(chǎn)、印度盧幣資產(chǎn)、俄羅斯貨幣資產(chǎn)、拉美地區(qū)資產(chǎn)等。這些“美元套利交易者”從美國地區(qū)拆借了大約5000—8000億美元資金，杠桿最保守放大資金規(guī)模不低于5萬億美元。這5萬億美元用短短幾個月時間，全部進入美元貶值預期下的對沖資產(chǎn)，這就是為什么2009年黃金市場上漲40%，也是中國市場為什么2009年掀起人類歷史上罕見的全民地產(chǎn)投機大躍進的原因。

2009年，美國中央銀行行長伯南克先生的貨幣政策讓2009年全世界基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)世界紀錄地增長在18%—23%?，F(xiàn)在的問題是，2010年美國中央銀行準備如何調(diào)控全球基礎(chǔ)性貨幣供應。如果2010年，美國走美元貶值戰(zhàn)略，那么2010年全球基礎(chǔ)性貨幣供應不會低于20%；而如果走美元強力升值戰(zhàn)略，那么全球基礎(chǔ)性貨幣供應將達負5%以下。這對2009年購買中國房產(chǎn)或黃金的人意味著什么？意味著早上出門是艷陽高照的零上25度，下午是冰天雪地的零下5度。

按TG以前行為來看，目前人民幣兌美元匯率既不會升值，貶值也不會超過1%。因為較大幅度（5%以上）的貶值或者升值都會造成不良后果，都要承擔極大的責任、詰難和壓力。

如果貶值，則進口的大豆人民幣價格會提高，食用油和豬肉要漲價，汽油、鐵礦石等人民幣價格也會漲，加劇通貨膨脹。

如果升值，則2005—2009年流入國內(nèi)的外國資金要離場，雖然目前不知道這些資金量有多大，但是2005—2008年大量外匯的流入，外匯儲備的急劇增長，不可能全部來自外貿(mào)。

所以穩(wěn)妥的選擇就是匯率不變，等外界變化，等外貿(mào)逆差的出現(xiàn)和持續(xù)，最終迫使人民幣貶值的那一天。至于利率，最可能的結(jié)果就是等通貨膨脹超過3%，象征性地加0.25%的利息。

泡沫破滅后，我們該何去何從？

1993年以前，人民幣處于高估狀態(tài)，具體表現(xiàn)為用官方匯率買不到美元，只有到黑市上用高于官方的匯率才能買到。

1993—1996年，人民幣的GSDEER估值為什么從5.5漲到了8.3？ 因為這幾年時間中國通貨膨脹很厲害，人民幣不值錢了，購買力下降不止50%。1994年匯率改革，官方人民幣匯率突然從5.5貶值到8.7，人民幣從高估狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)榈凸罓顟B(tài)。黑市無錢可賺，美元外匯黑市基本消失。

1994—1996年，人民幣處于低谷狀態(tài)，大量外資涌入中國買土地、開廠、國內(nèi)外貿(mào)經(jīng)濟大發(fā)展，給東南亞造成了極大壓力。

1997年，東南亞金融經(jīng)濟危機，人民幣按GSDEER算也該貶值到8.6—8.7，但因為人民幣壓力不大，為穩(wěn)定東南亞經(jīng)濟，人民幣沒有貶值。此外，東南亞一片動蕩，所以這段時期，人民幣現(xiàn)實中得益于東南亞危機，中國得到了很多外資投資。

2000年以后，人民幣官方匯率高于GSDEER估值，出口迅猛增長。大量外匯儲備來自兩個方面。一個是中國實體經(jīng)濟賺來的錢，真正的外貿(mào)盈余。第二是外資、外商投資、國內(nèi)各種投資、投機基金進來兌換人民幣。

2005—2007年，人民幣的官方匯率與GSDEER估值差距很大，國內(nèi)的資產(chǎn)價格漲幅也大。

2008年以后，只有把外匯匯入中國兌換人民幣就能賺錢的時代過去了。

2009年以后，人民幣已經(jīng)不再怎么低估了。

2010年3月，人民幣的GSDEER估值在6.65左右。

2010年6月3日，人民幣的GSDEER估值在6.93左右。

現(xiàn)在的問題是，2005—2007年進來的錢，什么時候走，走得會有多快？

如果一兩年內(nèi)我們真的看到進來的錢暴賺了并撤走，最后，兌走的是大量美元等外匯，中國大地上留下的將會是堆積如山的人民幣，那時候人民幣匯率還能維持6.83嗎？

1997年，泰國富得滿地都是泰銖。

1998年，印尼富得滿地都是印尼盾，香港百富勤在印尼盾從2500兌1美元貶值到10000印尼盾兌1美元后，大膽進場抄底，結(jié)果印尼盾再次貶到20000兌1美元。

一代投資界神童辛苦建立起來的百富勤破產(chǎn)了。

2008年9月16日，資產(chǎn)達6000億美元的雷曼破產(chǎn)，6000億美元對于全球金融市場并不大，而且即使最低級別的債券所有者，清算后起碼能拿回60%的錢。但是，一個如此地位的公司的破產(chǎn)，引起的金融海嘯是非常大的。

第一、投資者對于企業(yè)債的信任度大大下降，美國、歐洲企業(yè)融資里，發(fā)行債券比發(fā)行股票的規(guī)模大幾十倍。雷曼的倒閉，使得企業(yè)債特別是評級低的企業(yè)發(fā)行的公司債，利率要比國債高4%才行。

突然之間，很多公司發(fā)不起債了，這超出了很多公司的預計，導致很多公司不得不進行業(yè)務急劇收縮或者被兼并。雷曼的突然倒閉，使得金融市場突然冰凍，嚇壞了華爾街、美聯(lián)儲和美國財政部。

第二、很多復雜的金融工具投資人損失慘重。比如“以賣幾個大公司的債券違約保險為業(yè)務”的金融合約資產(chǎn)，這樣的資產(chǎn)收益率高，因為本來大公司倒閉概率極小，但是黑天鵝事件發(fā)生了，這些賣保險的虧損嚴重，連鎖反應幾乎使得市場重復1929年的悲劇。

但是悲劇沒有發(fā)生，美聯(lián)儲、財政部等救了兩房。資產(chǎn)規(guī)模達5.2萬億的兩房的倒閉，會使有人拋售其債券，債券價格會暴跌，因為美國會計制度嚴格，很多資產(chǎn)需要每天按市場計價Mark to Market，這會使得持有其中4萬億美元兩房債券的養(yǎng)老金基金、保險公司及其他金融機構(gòu)陷入巨虧。兩房倒閉清算的消息，可以引起的金融海嘯遠遠不能用大于雷曼的9倍來形容，應該用美國國債違約、美國政府信用破產(chǎn)可能引起的金融海嘯的1/3來形容。

債券收益率=債券付息/債券價格

一份債券，投資者追捧，會導致價格上升，如果誰以110元的價格買了原來100的債券，他得到的收益率自然低了。

2008年，俄羅斯打格魯吉亞前拋掉了美國的兩房債和部分美國國債，俄羅斯賣兩房債的平均價格應該是99到102左右，目前這個價格漲到104，甚至106了。

目前，正是黃金價格泡沫和美國國債泡沫的中期，市場的不確定性使大量投資者追著買美國國債，買兩房債券，使這些債券的收益率不斷被拉低。

現(xiàn)在賣兩房債券，價格比金融海嘯時期高，也比2007年高，而且接盤的人很多，3000多億半年就可以在不怎么影響市場價格的情況下出清。關(guān)鍵是由于各種原因，某些人根本不會在目前價格高漲時賣掉，長期持有美國國債、兩房債，在以后的美元通貨膨脹里肯定要吃虧的。

一個發(fā)展中國家，本來就不該積累太多的外匯儲備。外匯儲備不是國家的財產(chǎn)，而是外管局為“購買外匯而印了發(fā)出去的人民幣的持有人”代為保管。人民幣持有人手里有外資，他們走的時候要用人民幣資產(chǎn)換成美元走的。但是，既然積累了如此多的外匯儲備，投資流動性高的債券是不得已的選擇。

現(xiàn)在的問題是，美國國債和兩房債價格泡沫破滅后怎么辦？現(xiàn)在趁價格高而且想買的人多的時候賣掉，還是繼續(xù)留在手里？