四川瀘天化股份有限公司財(cái)務(wù)部 張斌

企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)淺析

四川瀘天化股份有限公司財(cái)務(wù)部 張斌

企業(yè)并購(gòu)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略意圖的重要途徑之一,為確保并購(gòu)行為的科學(xué)合理，并購(gòu)方依據(jù)一定的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和要求進(jìn)行選擇，篩選出與之相匹配的目標(biāo)企業(yè)，將有利于并購(gòu)行為的成功。

企業(yè)并購(gòu) 財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn) 協(xié)同效應(yīng)

隨著經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的日益完善，企業(yè)間的并購(gòu)已成為現(xiàn)在企業(yè)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大規(guī)模和增長(zhǎng)的一種方式。企業(yè)在進(jìn)行投資、控股擴(kuò)張的同時(shí)，也伴隨著巨大的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。為了使企業(yè)的并購(gòu)重組、資產(chǎn)重組工作達(dá)到預(yù)先設(shè)定的效果，什么樣的企業(yè)符合公司發(fā)展需要是首先需要考慮的因素。企業(yè)在目標(biāo)企業(yè)的選擇上常參考諸多因素，包括發(fā)展戰(zhàn)略、市場(chǎng)環(huán)境、公司規(guī)模、經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況、企業(yè)文化等。并購(gòu)方依據(jù)與公司戰(zhàn)略發(fā)展相適應(yīng)的的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)有的放矢地篩選出目標(biāo)企業(yè)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呢?cái)務(wù)審查和財(cái)務(wù)分析，將使并購(gòu)行為的目標(biāo)更為明確，更有效率。

一、目標(biāo)企業(yè)與并購(gòu)方經(jīng)營(yíng)相關(guān)度

對(duì)于大多數(shù)基于戰(zhàn)略發(fā)展進(jìn)行的并購(gòu)行為中，并購(gòu)的動(dòng)因之一是取得經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)，因此目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)相關(guān)度的判斷是并購(gòu)行為是否可行的重要考慮因素。

如果并購(gòu)屬于橫向并購(gòu)，即使企業(yè)資本在同一生產(chǎn)領(lǐng)域或銷售領(lǐng)域或部門內(nèi)集中，以進(jìn)一步擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，增強(qiáng)市場(chǎng)地位，則并購(gòu)雙方的經(jīng)營(yíng)范圍應(yīng)具有較大相關(guān)性；如果并購(gòu)屬于縱向并購(gòu)，目的是為了將上下游企業(yè)置于統(tǒng)一控制下，通過(guò)分工合作，統(tǒng)一計(jì)劃，合理布局，降低交易風(fēng)險(xiǎn)和成本，減少資源浪費(fèi)，則并購(gòu)雙方應(yīng)為同一產(chǎn)品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不同階段且有投入產(chǎn)出關(guān)系的企業(yè)；如果并購(gòu)屬混合并購(gòu)，通過(guò)多樣化經(jīng)營(yíng)降低，實(shí)現(xiàn)資源的綜合應(yīng)用，目標(biāo)企業(yè)與并購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)相關(guān)性可以不受限制。

二、并購(gòu)方與目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流量和投資機(jī)會(huì)的匹配度

并購(gòu)財(cái)務(wù)協(xié)同重要體現(xiàn)之一在于提升籌資能力，降低籌資成本。當(dāng)一個(gè)企業(yè)處于發(fā)展的成熟期，擁有盈利能力穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)但缺乏好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，企業(yè)可能面臨大量資金的沉淀，與此同時(shí)一些處于高成長(zhǎng)期的企業(yè)擁有較大的發(fā)展空間卻受到資金短缺的嚴(yán)重制約，需要通過(guò)發(fā)行股票、增加借款等方式增加外部籌資。此時(shí)兩個(gè)企業(yè)的合并可能會(huì)得到較好的投資機(jī)會(huì)，并有效地降低籌資成本，聯(lián)合企業(yè)也能較并購(gòu)前擁有更強(qiáng)的現(xiàn)金創(chuàng)造能力，使得財(cái)務(wù)杠桿作用得以發(fā)揮而預(yù)期破產(chǎn)成本下降，從而進(jìn)一步提升公司價(jià)值。

三、目標(biāo)企業(yè)與并購(gòu)方資產(chǎn)負(fù)債率的匹配度

并購(gòu)行為可以實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)重組，改變財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的一種重要方式。若并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高，應(yīng)選擇資產(chǎn)負(fù)債率較低企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)，反之可以考慮選擇資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高的目標(biāo)企業(yè)。通過(guò)互補(bǔ)性的并購(gòu)行為可以優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，使并購(gòu)后聯(lián)合企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率更趨合理，使財(cái)務(wù)杠桿作用發(fā)揮更為充分。當(dāng)然選擇負(fù)債比率高的目標(biāo)企業(yè)，也應(yīng)該充分根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)和資產(chǎn)狀況進(jìn)行償債能力分析，改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)必須在有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下進(jìn)行。

四、目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況與并購(gòu)資金的籌集方式的匹配度

并購(gòu)的主要風(fēng)險(xiǎn)之一在于并購(gòu)資金的來(lái)源，企業(yè)應(yīng)根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)和雙方資本結(jié)構(gòu)合理確定資金籌集方式，全方位、多渠道地整合企業(yè)的資金籌措渠道，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。如果以并購(gòu)方內(nèi)部積累作為并購(gòu)資金主要來(lái)源，目標(biāo)企業(yè)在未來(lái)應(yīng)具有較強(qiáng)的盈利能力和穩(wěn)定的現(xiàn)金流入，使股東的股利收入不致受到影響。如果以換股方式進(jìn)行并購(gòu)，則要求目標(biāo)企業(yè)目前市盈率水平較低但未來(lái)?yè)碛休^強(qiáng)的盈利能力，這樣有利于提高聯(lián)合企業(yè)的業(yè)績(jī)，推動(dòng)證券價(jià)格上漲。如果采用對(duì)外借貸、租賃、發(fā)行債券等債務(wù)融資方式，目標(biāo)企業(yè)應(yīng)具有健康的資產(chǎn)、信用狀況和較強(qiáng)的償債能力；若以資產(chǎn)抵押方式籌集資金，則要求目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)要有較好的變現(xiàn)能力。

五、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估與并購(gòu)價(jià)格的匹配度

并購(gòu)的關(guān)鍵是對(duì)企業(yè)并購(gòu)這一活動(dòng)的成本效益進(jìn)行分析。從收購(gòu)方看，目標(biāo)公司價(jià)值是收購(gòu)前目標(biāo)公司自己的價(jià)值加上收購(gòu)方賦予目標(biāo)公司的增值的總和，后者可能來(lái)自于目標(biāo)公司營(yíng)運(yùn)的改善或兩家公司的協(xié)同效應(yīng)，很難作定量分析，前者主要的衡量標(biāo)準(zhǔn)為被并購(gòu)企業(yè)的可變現(xiàn)價(jià)值或未來(lái)收益折現(xiàn)后價(jià)值。因此企業(yè)在并購(gòu)決策時(shí)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理的價(jià)值分析就顯得尤為重要。目標(biāo)公司價(jià)值的衡量，一般有賬面價(jià)值調(diào)整法、市場(chǎng)價(jià)值比較法、市盈率法、現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、收益現(xiàn)值法等方法，主要通過(guò)對(duì)公司現(xiàn)在的賬面價(jià)值、現(xiàn)實(shí)收益、市盈率、未來(lái)預(yù)期的收益和預(yù)計(jì)凈現(xiàn)金流量等指標(biāo)進(jìn)行考量。當(dāng)企業(yè)并購(gòu)的目的是利用目標(biāo)企業(yè)的資源進(jìn)行長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)，最適合使用收益現(xiàn)值法。在目標(biāo)企業(yè)市盈率偏低或資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格被低估時(shí)，目標(biāo)企業(yè)將更具備投資價(jià)值。

六、并購(gòu)行為是否具有避稅效應(yīng)

稅收對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)決策也具有重大影響。在稅收政策上不同行業(yè)和地區(qū)都會(huì)有一定的差異性，這種差異性使得企業(yè)并購(gòu)過(guò)程在實(shí)現(xiàn)資本流動(dòng)的同時(shí)，相同企業(yè)資本投入所產(chǎn)生的收益會(huì)承受不同的稅收負(fù)擔(dān)，在某些情況下，會(huì)由于稅收負(fù)擔(dān)的不同而實(shí)現(xiàn)資本收益率的大幅增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)行為財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，這種效應(yīng)主要體現(xiàn)于以下幾種情況：

1、利用虧損遞延條款避稅

稅法規(guī)定：“納稅人發(fā)生年度虧損時(shí)，可以用下一納稅年度的所得額彌補(bǔ)，下一納稅年度的所得不足彌補(bǔ)的，可以逐年延續(xù)彌補(bǔ)，但延續(xù)彌補(bǔ)期最長(zhǎng)不得超過(guò)五年?！碑?dāng)一家企業(yè)購(gòu)買了另一家擁有相當(dāng)數(shù)額虧損的企業(yè)時(shí)(盈余與虧損相抵使應(yīng)納稅利潤(rùn)額減少)，即可獲得少交所得稅的好處，因此擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損而具備未來(lái)成長(zhǎng)空間的企業(yè)作為并購(gòu)對(duì)象。

2、利用換股收購(gòu)避稅

如果企業(yè)利用交換股票的方式進(jìn)行并購(gòu)，收購(gòu)方既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過(guò)程是免稅的。

3、減少交易環(huán)節(jié)避稅

如果并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面有一定的聯(lián)系，則通過(guò)購(gòu)并減少了流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)，則可以節(jié)約部分流轉(zhuǎn)稅。

[1]黃嵩,李昕電.兼并與收購(gòu).中國(guó)發(fā)展出版社

[2]梅君,李悅,胡松.上市公司并購(gòu)與重組》（第五版）.中國(guó)人民大學(xué)出版社

（責(zé)任編輯：祁彩云）