趙 娟

杜邦財(cái)務(wù)分析體系是利用各財(cái)務(wù)指標(biāo)間的內(nèi)在關(guān)系，對(duì)企業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)理財(cái)及經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行系統(tǒng)分析評(píng)價(jià)的方法，因最初由美國(guó)杜邦跨國(guó)化學(xué)公司的經(jīng)理創(chuàng)立并成功運(yùn)用而得名。杜邦財(cái)務(wù)分析法最顯著的特點(diǎn)是將若干個(gè)用以評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)狀況的比率按其內(nèi)在聯(lián)系有機(jī)地結(jié)合起來(lái)，形成一個(gè)完整的指標(biāo)體系，并最終通過(guò)凈資產(chǎn)收益率來(lái)綜合反映。凈資產(chǎn)收益率作為杜邦財(cái)務(wù)分析體系的核心指標(biāo)，一方面具有很好的可比性，可以用于不同企業(yè)之間的比較。由于資本具有逐利性，總是流向投資報(bào)酬率高的行業(yè)和企業(yè)，使得各企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率趨于接近。如果一個(gè)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率經(jīng)常高于其他企業(yè)，就會(huì)引來(lái)競(jìng)爭(zhēng)者，迫使該企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率回到平均水平；如果一個(gè)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率經(jīng)常低于其他企業(yè)，就得不到資金，會(huì)被市場(chǎng)驅(qū)逐，使幸存企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率提升到平均水平。另一方面，凈資產(chǎn)收益率還具有很強(qiáng)的綜合性。

凈資產(chǎn)收益率=營(yíng)業(yè)凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)

無(wú)論提高其中的哪一個(gè)比率，凈資產(chǎn)收益率都會(huì)提升。其中“營(yíng)業(yè)凈利率”是利潤(rùn)表的概括，“營(yíng)業(yè)收入”是利潤(rùn)表的計(jì)算起點(diǎn)，“凈利潤(rùn)”是利潤(rùn)表的計(jì)算結(jié)果，兩者相除可以粗略概括企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果；“權(quán)益乘數(shù)”是資產(chǎn)負(fù)債表的概括，表明資產(chǎn)、負(fù)債和股東權(quán)益的比例關(guān)系，可以反映最基本的財(cái)務(wù)狀況；“總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”把利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表聯(lián)系起來(lái)，使凈資產(chǎn)收益率能夠綜合整個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)活動(dòng)的業(yè)績(jī)。

這種體系不僅可以揭示出企業(yè)各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)間的結(jié)構(gòu)關(guān)系，查明各項(xiàng)主要指標(biāo)變動(dòng)的影響因素，而且為決策者優(yōu)化經(jīng)營(yíng)理財(cái)狀況，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益提供了思路，因此，傳統(tǒng)的杜邦系統(tǒng)在實(shí)際工作中得到了廣泛的運(yùn)用。但是，隨著信息使用者對(duì)財(cái)務(wù)信息質(zhì)量要求的不斷提高，該體系逐漸顯現(xiàn)出一些急需補(bǔ)充和完善之處。

一、傳統(tǒng)杜邦財(cái)務(wù)分析體系的缺陷

首先，財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化，它主要來(lái)源于企業(yè)資源的合理配置以及現(xiàn)有資產(chǎn)創(chuàng)造收益的能力。由于利潤(rùn)代表了企業(yè)當(dāng)期新創(chuàng)造的價(jià)值，因而，利潤(rùn)的增加在一定程度上意味著企業(yè)價(jià)值的增加。但是，企業(yè)的價(jià)值不僅僅包括新創(chuàng)價(jià)值的一部分，還包括其未來(lái)創(chuàng)造價(jià)值的能力。在持續(xù)經(jīng)營(yíng)情況下，企業(yè)資產(chǎn)在未來(lái)所能創(chuàng)造的價(jià)值主要由其每年自由現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率決定。企業(yè)任何投資項(xiàng)目，都應(yīng)考慮其未來(lái)現(xiàn)金的回收能力，而不是該項(xiàng)目的賬面盈利能力，一般來(lái)說(shuō)，只有凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目才是企業(yè)可接受的項(xiàng)目，而凈現(xiàn)值的增加則意味著企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)。由此可見(jiàn)，企業(yè)價(jià)值大小的最終形式表現(xiàn)為一系列的現(xiàn)金流量，現(xiàn)金流量的數(shù)量和速度決定了企業(yè)價(jià)值。而傳統(tǒng)的杜邦體系則反映出企業(yè)利潤(rùn)的增加即意味著企業(yè)價(jià)值增加這一觀點(diǎn)。

其次，傳統(tǒng)的杜邦分析體系的指標(biāo)都是建立在權(quán)責(zé)發(fā)生制基礎(chǔ)上的利潤(rùn)指標(biāo)，能夠綜合反映企業(yè)的盈利能力與盈利水平，但在反映企業(yè)盈利質(zhì)量方面卻顯得十分乏力。任何信息使用者都必須清醒地意識(shí)到，只有那些能迅速實(shí)現(xiàn)的收益，也就是直接轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的收益，才是貨真價(jià)實(shí)的利潤(rùn)。評(píng)價(jià)企業(yè)的盈利質(zhì)量則需以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)，通過(guò)一系列現(xiàn)金流量指標(biāo)的計(jì)算，對(duì)企業(yè)盈利狀況進(jìn)行多視角、全方位的綜合分析。由此可見(jiàn)，傳統(tǒng)的杜邦體系在反映企業(yè)盈利水平的同時(shí)沒(méi)能透視出企業(yè)的盈利質(zhì)量。

再次，傳統(tǒng)的杜邦分析體系重視權(quán)益乘數(shù)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的貢獻(xiàn)，在其他指標(biāo)不變的情況下，權(quán)益乘數(shù)越大，資產(chǎn)負(fù)債率越高，帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)越大，對(duì)凈資產(chǎn)收益的貢獻(xiàn)越大。但是，過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率同時(shí)也意味著較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量不足，無(wú)法歸還當(dāng)期利息及到期債務(wù)時(shí)，企業(yè)往往會(huì)因此而陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。發(fā)達(dá)國(guó)家的統(tǒng)計(jì)表明，大約有80%的破產(chǎn)公司從會(huì)計(jì)上看屬于獲利公司，導(dǎo)致它們倒閉的不是由于賬面虧損，而是因?yàn)楝F(xiàn)金不足。因此，傳統(tǒng)的杜邦體系只考慮了企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)規(guī)模，卻忽視了企業(yè)實(shí)際償債能力；突出了財(cái)務(wù)杠桿的正面效應(yīng)，隱藏了其負(fù)面效應(yīng)。

綜上所述，傳統(tǒng)杜邦財(cái)務(wù)分析體系的突出缺陷是分析過(guò)程中沒(méi)有引入現(xiàn)金流量指標(biāo)及未能考慮企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而使信息使用者在分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，常常被賬面盈利和財(cái)務(wù)杠桿的正面效應(yīng)所迷惑甚至誤導(dǎo)。

二、杜邦財(cái)務(wù)分析體系的改進(jìn)

為了能夠彌補(bǔ)上述缺陷，更真實(shí)地反映企業(yè)的盈利質(zhì)量和實(shí)際償債能力，分別從兩方面對(duì)傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系進(jìn)行改進(jìn)：

（一）反映企業(yè)盈利質(zhì)量

為了在反映企業(yè)盈利能力的同時(shí)透視出其盈利質(zhì)量，凈資產(chǎn)收益率可以進(jìn)行如下分解：

凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)=（凈利潤(rùn)/經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量）×（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量/資產(chǎn)總額）×（資產(chǎn)總額/凈資產(chǎn)）=凈利潤(rùn)現(xiàn)金比×總資產(chǎn)獲現(xiàn)率×權(quán)益乘數(shù)

總資產(chǎn)獲現(xiàn)率=（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量/銷(xiāo)售收入）×（銷(xiāo)售收入/資產(chǎn)總額）=銷(xiāo)售現(xiàn)金比率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)現(xiàn)金比×銷(xiāo)售現(xiàn)金比率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)

引入經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量后，杜邦財(cái)務(wù)分析體系相關(guān)指標(biāo)說(shuō)明如下：

1.在傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系的基礎(chǔ)上考慮經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金凈流量。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是企業(yè)通過(guò)運(yùn)用所擁有或控制的資產(chǎn)獲得的現(xiàn)金流量，主要是與企業(yè)凈利潤(rùn)有關(guān)的現(xiàn)金流量，是企業(yè)獲得現(xiàn)金的基本來(lái)源，與投資活動(dòng)和籌資活動(dòng)的現(xiàn)金流量相比，更具有持續(xù)性。因此，將經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量作為與現(xiàn)金流量有關(guān)指標(biāo)的基本要素。

2.“凈利潤(rùn)現(xiàn)金比”表明企業(yè)的凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量的比例關(guān)系，即凈利潤(rùn)在多大程度上源自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的支持。企業(yè)可以通過(guò)該指標(biāo)值來(lái)分析確定本期凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的擬合度，從而評(píng)價(jià)本期收益的質(zhì)量。通常該比值接近1較為理想。

3.“銷(xiāo)售現(xiàn)金比”反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與銷(xiāo)售收入之間的比例關(guān)系，表明企業(yè)每實(shí)現(xiàn)1元的銷(xiāo)售收入所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量。該比率越高，說(shuō)明企業(yè)銷(xiāo)售收入的現(xiàn)金含量越高，反之越低。

4.“總資產(chǎn)獲現(xiàn)率”反映企業(yè)的總資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的比例關(guān)系，表明企業(yè)每使用1元總資產(chǎn)所創(chuàng)造的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量。該指標(biāo)越高，說(shuō)明企業(yè)每1元總資產(chǎn)所創(chuàng)造的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量越多，總資產(chǎn)的獲現(xiàn)能力越強(qiáng)，反之越弱。

與傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系相比，改進(jìn)后的指標(biāo)體系具有以下優(yōu)點(diǎn)：其一，利用“凈利潤(rùn)現(xiàn)金比”、“銷(xiāo)售現(xiàn)金比”、“總資產(chǎn)獲現(xiàn)率”三個(gè)反映現(xiàn)金生成能力的指標(biāo)，取代了“總資產(chǎn)凈利率”及“營(yíng)業(yè)凈利率”，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系未考慮現(xiàn)金流量對(duì)企業(yè)獲利能力及資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力影響的缺陷，直觀地反映企業(yè)的凈資產(chǎn)收益能力。由于“凈利潤(rùn)現(xiàn)金比”與“凈資產(chǎn)收益率”成正比，“凈利潤(rùn)現(xiàn)金比”越高，“凈資產(chǎn)收益率”越高，然而過(guò)高的“凈利潤(rùn)現(xiàn)金比”表明企業(yè)的收益質(zhì)量較差。因此，報(bào)表分析者應(yīng)當(dāng)同時(shí)考慮凈資產(chǎn)收益率的質(zhì)與量，而不是僅僅著眼于凈資產(chǎn)收益率的高低。其二，改進(jìn)后的指標(biāo)體系將“總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”和“總資產(chǎn)獲現(xiàn)率”指標(biāo)配合使用，可以更加全面地反映企業(yè)的資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率。如果兩項(xiàng)指標(biāo)均保持在較高水平，表明企業(yè)資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率較高；如果“總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”高于“總資產(chǎn)獲現(xiàn)率”，則說(shuō)明企業(yè)需要加強(qiáng)應(yīng)收賬款和存貨等資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)管理。其三，將“凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率”作為凈資產(chǎn)收益率的有效補(bǔ)充，通過(guò)兩者比較看出凈資產(chǎn)收益率的質(zhì)量。凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率=總資產(chǎn)獲現(xiàn)率×權(quán)益乘數(shù)=銷(xiāo)售現(xiàn)金比×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)。

（二）反映企業(yè)實(shí)際償債能力

在全球金融危機(jī)的大背景下，企業(yè)需要應(yīng)對(duì)各種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，例如，產(chǎn)品銷(xiāo)售不暢或產(chǎn)品售價(jià)降低會(huì)造成企業(yè)收益下降；銀行利率調(diào)高，會(huì)增加企業(yè)的籌資成本，甚至引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，風(fēng)險(xiǎn)分析備受關(guān)注。而傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系以權(quán)益乘數(shù)來(lái)反映企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響，權(quán)益乘數(shù)只反映負(fù)債程度，不能直接體現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，在引入現(xiàn)金流量指標(biāo)的基礎(chǔ)上，還需要引入反映企業(yè)償債能力的指標(biāo)，凈資產(chǎn)收益率可再作如下分解：

凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)=凈利潤(rùn)現(xiàn)金比×總資產(chǎn)獲現(xiàn)率×權(quán)益乘數(shù)

總資產(chǎn)獲現(xiàn)率=（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量/本期到期債務(wù)）×（本期到期債務(wù)/資產(chǎn)總額）=現(xiàn)金到期債務(wù)比×到期債務(wù)資產(chǎn)比

凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)現(xiàn)金比×現(xiàn)金到期債務(wù)比×到期債務(wù)資產(chǎn)比×權(quán)益乘數(shù)

引入本期到期債務(wù)后，杜邦財(cái)務(wù)分析體系相關(guān)指標(biāo)說(shuō)明如下：

1.本期到期債務(wù)等于本期到期長(zhǎng)期負(fù)債加上本期應(yīng)付票據(jù)。通常企業(yè)到期的長(zhǎng)期負(fù)債和本期應(yīng)付票據(jù)是不能延期的，到期必須如數(shù)償還，所以本期到期債務(wù)可以客觀地反映企業(yè)當(dāng)期的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

2.“現(xiàn)金到期債務(wù)比”反映企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)斶€當(dāng)期債務(wù)的能力，該比率越高，企業(yè)資金流動(dòng)性越好，企業(yè)到期償還債務(wù)的能力就越強(qiáng)。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量較穩(wěn)定的情況下，權(quán)益乘數(shù)越高，表明企業(yè)負(fù)債程度越高，當(dāng)期利息費(fèi)用支出金額也越大，從而導(dǎo)致到期債務(wù)增大，現(xiàn)金到期債務(wù)比縮小，企業(yè)償還當(dāng)期債務(wù)的能力減弱。

3.“到期債務(wù)資產(chǎn)”反映企業(yè)本期到期債務(wù)與資產(chǎn)總額之間的比例關(guān)系。企業(yè)“到期債務(wù)資產(chǎn)”比越大，企業(yè)資不抵債的可能性就越大，破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)也隨之放大，這與權(quán)益乘數(shù)較高帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿正面效應(yīng)形成制衡。

綜上所述，在傳統(tǒng)的杜邦財(cái)務(wù)分析體系中引入經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與本期到期債務(wù)相關(guān)指標(biāo)后，不僅使報(bào)表使用者能夠透視企業(yè)的盈利質(zhì)量，而且能夠關(guān)注企業(yè)的實(shí)際償債能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)總體狀況有較為客觀的認(rèn)識(shí)。