李慶峰,黃維加

(華南師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,廣州 510006)

大小非解禁對(duì) A股市場(chǎng)的影響研究
——基于有理分布滯后模型和累積效應(yīng)模型的比較

李慶峰,黃維加

(華南師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,廣州 510006)

本文基于2006年6月以來(lái)的月度時(shí)間序列樣本,構(gòu)建了經(jīng)典的有理分布滯后模型并提出了累積效應(yīng)模型,計(jì)量結(jié)果比較發(fā)現(xiàn),大小非解禁對(duì)A股市場(chǎng)走勢(shì)具有即期效應(yīng)為正而累積效應(yīng)為負(fù)的特征,并受外圍市場(chǎng)波動(dòng)的影響。進(jìn)一步分析表明大小非解禁對(duì)香港市場(chǎng)走勢(shì)影響不顯著,由此判斷大小非解禁確實(shí)是影響 A股市場(chǎng)的一個(gè)獨(dú)特因素。最后結(jié)合其他方面客觀分析了大小非解禁的市場(chǎng)效應(yīng)問(wèn)題。

限售股;大小非解禁;即期效應(yīng);累積效應(yīng)

一、引 言

限售股解禁的問(wèn)題可以說(shuō)早就存在,比如首發(fā)限售股份 (原股東限售、戰(zhàn)略配售、機(jī)構(gòu)配售)、定向增發(fā)機(jī)構(gòu)配售股份,但從來(lái)沒(méi)有像現(xiàn)在這么引人矚目,這要?dú)w功于股票分置改革帶來(lái)的一類特殊的限售股份,即我們通常所說(shuō)的“大小非”的解禁,其份額之大,歷時(shí)之長(zhǎng),對(duì)我們“新興 +轉(zhuǎn)軌”的股票市場(chǎng)無(wú)疑是個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。對(duì)于各類限售股解禁對(duì)中國(guó) A股市場(chǎng)的影響,市場(chǎng)上存在不同觀點(diǎn)。2006年6月股改后的“大小非”解禁之初,從資金供求關(guān)系出發(fā)而認(rèn)為限售股解禁將對(duì)市場(chǎng)造成沖擊的分析者不在少數(shù)。而在行情一路向上的背景下,另一種觀點(diǎn)開(kāi)始逐漸占據(jù)上風(fēng)：在經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的情況下,公司大股東為保持控股地位,不會(huì)減持;而小股東的減持量較小,市場(chǎng)可以消化,所以無(wú)需過(guò)分擔(dān)心限售股減持對(duì) A股的沖擊。但伴隨著大盤(pán)新一輪的深幅調(diào)整,牛市已徹底轉(zhuǎn)換為熊市,市場(chǎng)內(nèi)外普遍希望弄清楚：大小非解禁究竟會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)怎樣的沖擊?短期來(lái)看蘊(yùn)含著什么樣的影響規(guī)律?又如何制約市場(chǎng)的長(zhǎng)期運(yùn)行軌跡?要準(zhǔn)確回答這些問(wèn)題,需要考察大小非解禁當(dāng)期效應(yīng)和滯后效應(yīng)的差異,本文擬對(duì)此做一嘗試。

二、研究現(xiàn)狀綜述

2006年6月,三一重工等第一批股權(quán)分置改革試點(diǎn)企業(yè)的限售股開(kāi)始解禁,大小非解禁由此正式進(jìn)入人們的視野。但一方面鑒于初期解禁數(shù)量很小的客觀事實(shí),另一方面適逢一輪歷史罕見(jiàn)的大牛市剛剛起步,大小非解禁和股票市場(chǎng)的一路走牛完美地結(jié)合在一起,大小非解禁的市場(chǎng)效應(yīng)并沒(méi)有引起學(xué)者的太多關(guān)注。近年來(lái),隨著股市進(jìn)入調(diào)整,一些學(xué)者認(rèn)為大小非乃股市穩(wěn)定最大隱患 (謝百三,2009;李稻葵,2008)[1][2],劉紀(jì)鵬、劉妍 (2008)進(jìn)一步指出大小非減持應(yīng)采取“價(jià)格鎖定”取代“時(shí)間鎖定”的辦法[3],王利敏 (2008)則強(qiáng)調(diào)改革新股發(fā)行制度以制止新的大小非產(chǎn)生[4]。

上述學(xué)者主要以定性的分析為主,隨著股改進(jìn)程的推進(jìn),研究樣本日益豐富,直接或間接探討大小非解禁的實(shí)證研究日漸增多,定量的科學(xué)性與方法的多樣性也大為改善。

柳鈞騰 (2008)通過(guò)對(duì)比2007年印花稅收入、券商傭金收入和上市公司的分紅情況,認(rèn)為中國(guó) A股市場(chǎng)的負(fù)和游戲特征決定了限售股持有者在持股解禁后的行為動(dòng)機(jī)：投資者整體上不能指望靠上市公司的分紅獲利,因?yàn)槟遣蛔阋缘窒灰壮杀?要想獲利只能是將股票出售給市場(chǎng)的其他參與者以獲取差價(jià),限售股持有者也不例外。[5]王俊杰、麥凌 (2007)的研究結(jié)果表明,解禁事件對(duì)股價(jià)存在一定的短期沖擊,但并不明顯。[6]張剛、李俊 (2008)的統(tǒng)計(jì)研究則表明,定向增發(fā)機(jī)構(gòu)配售股份和內(nèi)部職工股解禁后對(duì)股價(jià)的促進(jìn)作用較為明顯,而增發(fā)機(jī)構(gòu)配售股份和首發(fā)機(jī)構(gòu)配售股份解禁后表現(xiàn)較差。[7]國(guó)信證券(2007)認(rèn)為小非解凍帶來(lái)的存量擴(kuò)容壓力遠(yuǎn)小于新股發(fā)行和再融資,并根據(jù)市場(chǎng)對(duì)“小非”沖擊的擔(dān)心主要在于其成本低,這一點(diǎn)和職工股、新股發(fā)行的戰(zhàn)略配售股份類似,因而可以使用職工股和戰(zhàn)略投資者沖擊的總體表現(xiàn)作為大致判斷“小非”沖擊的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)證據(jù),通過(guò)研究A股歷史上160起職工股、戰(zhàn)略投資者上市前后帶來(lái)的股價(jià)表現(xiàn),結(jié)果表明沖擊并不顯著。[8]

毛楠等(2008)利用三個(gè)不同時(shí)間段檢驗(yàn)了上證指數(shù)的收益率和非流通股可流通數(shù)量周變化數(shù)據(jù)之間的關(guān)系,最終得出結(jié)論：(1)從較長(zhǎng)時(shí)間周期看,非流通股解禁規(guī)模變化對(duì)于上證指數(shù)存在一定的影響,但其影響方式是滯后的;(2)市場(chǎng)處于上漲趨勢(shì)和下跌趨勢(shì)中,非流通股解禁對(duì)于A股市場(chǎng)走勢(shì)的影響是顯著不同的。[9]

夏清華、李文斌 (2009)選取2007年4月、2007年10月和2008年3月三個(gè)解禁高峰月的138家大小非解禁企業(yè)的樣本數(shù)據(jù),基于事件研究法的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：大小非解禁上市公司的股價(jià)在公告日具有顯著的負(fù)異常收益表現(xiàn),并與解禁比例、市場(chǎng)預(yù)期表現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān),與換手率、企業(yè)每股凈資產(chǎn)顯著正相關(guān)。[10]楊棟、張建龍、張小濤 (2009)基于交易分割視角的分析則得出了不一樣的結(jié)論：大小非解禁通過(guò)改變預(yù)期和交易量影響市場(chǎng),但解禁本身沒(méi)有形成單向下行壓力,解禁對(duì)市場(chǎng)的影響在于造成了下跌預(yù)期,使得解禁日前就出現(xiàn)拋售。[11]

上述研究顯示,現(xiàn)有針對(duì)大小非解禁效應(yīng)的定量研究多基于統(tǒng)計(jì)分析特別是事件研究法,但得出的結(jié)論并不統(tǒng)一,一方面這種研究方法和樣本選取的時(shí)點(diǎn)有關(guān),另一方面這類研究只能反映短期效應(yīng)。如何體現(xiàn)長(zhǎng)期效應(yīng)并和短期效應(yīng)納入同一框架進(jìn)行建模分析基本沒(méi)有,本文擬對(duì)此做一嘗試。

三、模型設(shè)定與樣本說(shuō)明

1.建模思路與樣本情況。理論上講,大小非解禁對(duì)市場(chǎng)的影響機(jī)理并不復(fù)雜,那就是供求關(guān)系的改變。一方面,供求關(guān)系的根本改變理論上會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生不利影響;另一方面,諸多研究又確實(shí)發(fā)現(xiàn),在大小非解禁日前后的一段時(shí)間,許多股票并沒(méi)有因?yàn)榇笮》墙饨鶐?lái)的股票供給增加而表現(xiàn)不佳,相反更多地呈現(xiàn)出相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的市場(chǎng)特征。綜合相互矛盾的這兩個(gè)方面,我們認(rèn)為大小非解禁的市場(chǎng)效應(yīng)可能具有長(zhǎng)、短期的差異,因此構(gòu)建模型必須能夠同時(shí)體現(xiàn)短期效應(yīng)和累積效應(yīng)。同時(shí),鑒于金融危機(jī)愈演愈烈的背景下,國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)劇烈,模型還必須考慮到外圍市場(chǎng)環(huán)境的影響。

根據(jù)股權(quán)分置改革的安排,大小非解禁的時(shí)間跨度為2006年6月至2016年8月,我們選取2006年6月至2009年8月作為樣本研究區(qū)間。從區(qū)分長(zhǎng)期效應(yīng)和短期效應(yīng)的角度考慮,月度頻率數(shù)據(jù)比較適宜。被解釋變量選取上證指數(shù)月度收益率,用 Yt表示。解釋變量方面,大小非解禁因素用 Xt表示,代表 t月解禁股份數(shù)量占 (t-1)月末A股流通股本的比例。為了刻畫(huà)外圍市場(chǎng)的影響,我們另外選取恒生指數(shù)的月度收益率序列 RHSIt,這樣處理主要是基于：香港市場(chǎng)國(guó)際化程度高,國(guó)際金融局勢(shì)的變化能很快在恒生指數(shù)的走勢(shì)上體現(xiàn)出來(lái),而相較美國(guó)本土的股票市場(chǎng)指數(shù),恒生指數(shù)的交易時(shí)間和國(guó)內(nèi) A股更加接近,市場(chǎng)信息也更容易擴(kuò)散到國(guó)內(nèi)。

2.經(jīng)典建模思路——有理分布滯后模型。經(jīng)典計(jì)量模型里面的有理分布滯后 (rational distributed lag,RDL)模型允許當(dāng)期影響和滯后影響存在正負(fù)符號(hào)的差異,RDL模型如公式 (1)所示,其中 ut為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng),需要假定 |λ|＜1。易知即期影響乘數(shù)為γ0,而長(zhǎng)期影響乘數(shù)為 LRP=(γ0+γ1)/(1-λ)。

3.創(chuàng)新建模思路——累積效應(yīng)模型。反復(fù)迭代可知模型 (1)等價(jià)于一個(gè)無(wú)限分布滯后模型且滯后影響系數(shù)為λj-1(λ γ0+γ1),在 |λ|＜1條件下該滯后影響系數(shù)隨著 j→∞而趨于0,意味著大小非解禁越早對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)影響越小,這一隱含前提并不合理。眾所周知,解禁不等于減持,但解禁畢竟意味著潛在供給的增加,什么時(shí)候減持完全取決于持有大小非股東。為了更一般化的體現(xiàn)當(dāng)期解禁比例和以往累計(jì)解禁比例對(duì)市場(chǎng)影響的不同,本文提出如下創(chuàng)新模型：用 Xt(t月解禁股份數(shù)量占 (t-1)月末 A股流通股本的比例)代表大小非解禁的當(dāng)期影響變量,用 SUMXt(截止 t月末累計(jì)已解禁數(shù)量占 t月末A股流通股本的比例)代表大小非解禁的累積影響變量,考慮到 SUMXt的分子部分包含了 Xt的分子部分,為避免多重共線性,實(shí)際建模時(shí)我們使用 Xt和 SUMXt-1(t-1表示滯后一期),這樣處理同時(shí)也能保證兩個(gè)比例的分母都是 t-1月末的流通股本。同樣需要考慮恒生指數(shù)的月度收益率序列 RHSIt,這樣總體計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型即可設(shè)定為公式 (2)的形式。注意,這里仍然稱β1為即期影響乘數(shù),但β2反映的是大小非解禁的累積影響,為和有理分布滯后模型的長(zhǎng)期影響相區(qū)別,不妨稱式(2)為累積效應(yīng)模型。Yt=β0+β1·Xt+β2·SUMXt-1+β3·RHSIt+εt

(2)

基于有理分布滯后模型和累積效應(yīng)模型內(nèi)在機(jī)理的不同,理論上講,兩個(gè)模型的計(jì)量效果應(yīng)該存在顯著差異,這樣,通過(guò)比較就能揭示大小非解禁的市場(chǎng)效應(yīng)究竟屬于哪種情況。

四、計(jì)量分析

1.平穩(wěn)性檢驗(yàn)。鑒于模型采用的是時(shí)間序列,必須首先進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn),結(jié)果發(fā)現(xiàn)序列 Yt、Xt、RHSIt在0.01的顯著性水平上均是平穩(wěn)序列,而序列 SUMXt只能勉強(qiáng)通過(guò)0.10的顯著性水平,考慮到大小非的總量一定,且 A股市場(chǎng)的規(guī)模越來(lái)越大,因此可以認(rèn)為 SUMXt也是平穩(wěn)序列。

2.計(jì)量結(jié)果分析。應(yīng)用 eviews5.0軟件包的 OLS估計(jì)方法對(duì) RDL模型和累積效應(yīng)模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)和相關(guān)檢驗(yàn),為便于比較恒生指數(shù)月度收益率 RHSIt對(duì)上海 A股市場(chǎng)的影響,模型分別按照包含和不包含 RHSIt兩種情形予以估計(jì),具體結(jié)果見(jiàn)表1。

表1 不同模型計(jì)量結(jié)果對(duì)比

對(duì)比有關(guān)估計(jì)結(jié)果,不難發(fā)現(xiàn)：

(1)無(wú)論是 RDL模型還是累積效應(yīng)模型,截距項(xiàng)全部不顯著,這和我們的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)識(shí)相吻合,因?yàn)楣善笔袌?chǎng)收益率不應(yīng)該存在一個(gè)固定不變的漂移項(xiàng);

(2)無(wú)論是 RDL模型還是累積效應(yīng)模型,包含 RHSIt的情形均顯著優(yōu)于不含 RHSIt的情形,說(shuō)明國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)受外圍市場(chǎng)的影響確實(shí)非常顯著;

(3)RDL模型和累積效應(yīng)模型的參數(shù)估計(jì)結(jié)果存在一個(gè)共同點(diǎn),即大小非解禁的當(dāng)期效應(yīng)都為正而滯后效應(yīng)都為負(fù),區(qū)別在于 RDL模型的相關(guān)參數(shù)沒(méi)有通過(guò)0.05顯著性水平的 T檢驗(yàn),而累積效應(yīng)模型的相關(guān)參數(shù)則通過(guò)了0.05水平的顯著性檢驗(yàn);

(4)無(wú)論是否包含 RHSIt變量,累積效應(yīng)模型的擬合優(yōu)度均明顯高于對(duì)應(yīng)的 RDL模型,調(diào)整的 R2尤其明顯;

(5)綜合來(lái)看,累積效應(yīng)模型明顯優(yōu)于 RDL模型,充分驗(yàn)證了前面的理論分析,即大小非解禁對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的滯后影響并不是按照固定的比率λ幾何衰減的,但總體而言累積效應(yīng)為負(fù)。通俗地講,當(dāng)期效應(yīng)為正而累積效應(yīng)為負(fù)的計(jì)量結(jié)果隱含著大小非股東的這樣一種行為特征：在所持股份獲得解禁可以流通之后,持有者通常并不會(huì)馬上在二級(jí)市場(chǎng)上拋售,而是選擇觀望的態(tài)度,并在以后的月份里擇機(jī)減持。對(duì)比毛楠等人 (2008)[9]的研究結(jié)論,可以發(fā)現(xiàn)兩者有相通之處。

(6)基于計(jì)量結(jié)果最優(yōu)的包含 RHSIt因素的累積效應(yīng)模型,R2只有0.46說(shuō)明大小非當(dāng)期解禁比例、以往累計(jì)解禁比例、外圍市場(chǎng)環(huán)境三個(gè)因素只能解釋上證指數(shù)變化的大約46%。這一結(jié)果從經(jīng)濟(jì)意義上理解也是合乎情理的,畢竟股票市場(chǎng)的運(yùn)行根本上取決于國(guó)民經(jīng)濟(jì),并受?chē)?guó)內(nèi)外金融環(huán)境、上市公司盈利變化、市場(chǎng)信心等各種復(fù)雜因素的影響①比如伴隨著匯率制度改革,大量國(guó)際熱錢(qián)流入我國(guó),這兩年出現(xiàn)了流動(dòng)性過(guò)剩,中國(guó)人民銀行多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和利率,以及印花稅的調(diào)整,美國(guó)次貸危機(jī)的影響,國(guó)際油價(jià)上升的影響等,總之,影響因素眾多而復(fù)雜。。

五、大小非問(wèn)題對(duì)香港股票市場(chǎng)走勢(shì)存在顯著性影響嗎?

為了進(jìn)一步驗(yàn)證大小非問(wèn)題只是影響 A股走勢(shì)的一個(gè)獨(dú)特因素,考慮將累積效應(yīng)模型中上證指數(shù)月度收益率 Yt和恒生指數(shù)月度收益率 RHSIt的地位顛倒一下,即讓 RHSIt作為被解釋變量,同時(shí)讓 Xt、SUMXt-1和 Yt作為解釋變量,觀察比較其結(jié)果有何變化。表2的結(jié)果表明,除 Yt外,截距項(xiàng)、Xt和 SUMXt-1均沒(méi)有通過(guò)顯著性水平為0.05的 T檢驗(yàn)。對(duì)比表1中以 Yt為被解釋變量的模型計(jì)量結(jié)果,容易理解,大小非解禁的確是 A股市場(chǎng)所特有的一個(gè)影響因素。

表 2 被解釋變量為 RHSIt的計(jì)量結(jié)果

六、結(jié)語(yǔ)

1.基本結(jié)論?；?006年6月以來(lái)的大小非解禁月度樣本,為揭示大小非解禁的市場(chǎng)效應(yīng),本文構(gòu)建了經(jīng)典的有理分布滯后模型以及內(nèi)在機(jī)理完全不同的累積效應(yīng)模型,實(shí)證分析對(duì)比表明累積效應(yīng)模型更能解釋A股市場(chǎng)的變化,主要結(jié)論包括：

(1)大小非解禁對(duì) A股走勢(shì)的即期效應(yīng)為正而累積效應(yīng)為負(fù),從累積效應(yīng)乘數(shù) -0.433看,平均而言,過(guò)往累計(jì)解禁比例達(dá)到10%,會(huì)對(duì)上證綜合指數(shù)產(chǎn)生大約4.33%的下拉作用;

(2)以恒生指數(shù)為代表的外圍市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)A股走勢(shì)存在顯著影響;

(3)大小非解禁的即期效應(yīng)、累積效應(yīng)和外圍市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)三個(gè)因素聯(lián)合起來(lái)能解釋國(guó)內(nèi) A股市場(chǎng)走勢(shì)的大約46%;

(4)兩個(gè)模型計(jì)量結(jié)果的顯著差異表明大小非解禁對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的滯后影響并不是按照固定的比率λ幾何衰減的,累積效應(yīng)模型當(dāng)期效應(yīng)為正而累積效應(yīng)為負(fù)的計(jì)量結(jié)果隱含著大小非股東的這樣一種行為特征：在所持股份獲得解禁可以流通之后,持有者通常并不會(huì)馬上在二級(jí)市場(chǎng)上拋售,而是選擇觀望的態(tài)度,并在以后的月份里擇機(jī)減持;

(5)大小非解禁因素對(duì)香港市場(chǎng)走勢(shì)缺乏解釋能力,綜合來(lái)看,大小非因素確實(shí)是影響 A股市場(chǎng)走勢(shì)的一個(gè)獨(dú)特因素。

2.建議與展望。根據(jù)本文的計(jì)量模型,除去 RHS It變量即外圍市場(chǎng)因素的影響,單單大小非解禁因素對(duì)A股市場(chǎng)走勢(shì)的解釋力不足30%,據(jù)此,一方面我們不應(yīng)該視“大小非”為洪水猛獸,另一方面又必須給予足夠的重視,切實(shí)認(rèn)識(shí)到其對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定的不利影響。不難理解,由于 SUMXt-1屬于累積指標(biāo),長(zhǎng)期來(lái)看,限售股解禁對(duì)市場(chǎng)的壓力絕對(duì)不容忽視。

筆者認(rèn)為,鑒于“大小非”持股成本超低、數(shù)量巨大的事實(shí),如何從“價(jià)”與“量”上對(duì)大小非減持進(jìn)行有效約束仍然是今后相關(guān)政策的設(shè)計(jì)重點(diǎn)。從這個(gè)意義上理解,劉紀(jì)鵬、劉妍 (2008)[3]提出的“價(jià)格鎖定”較為可取,因?yàn)椤皶r(shí)間鎖定”的辦法已經(jīng)證明不太有效。另外一個(gè)思路就是提高大小非減持成本,在2009年的兩會(huì)上,有代表提出應(yīng)對(duì)大小非減持按照盈利豐厚收取較高的利得稅,不失為一個(gè)可行舉措。只要管理層能本著公平公正和市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展的根本原則,大小非問(wèn)題就一定能得到圓滿解決。

[1]謝百三.大小非是近年最大隱患 [EB/OL].(2009-02-21)[2009-10-30].http：//news.hexun.com/2009-02-21/114784208.html.

[2]李稻葵.麻藥退去后的改革陣痛：中國(guó)股市大跌的深層次因素[J].新財(cái)富,2008(5)：24-25.

[3]劉紀(jì)鵬,劉妍.金融海嘯對(duì)中國(guó)是一次歷史性機(jī)遇[N].中國(guó)證券報(bào),2008-10-21(A11).

[4]王利敏.必須正視大小非的殺傷力[N].現(xiàn)代金報(bào),2008-11-08(08).

[5]柳鈞騰.限售股減持或引發(fā)市場(chǎng)重心下移 [EB/OL].(2008-02-23)[2009-10-30].http：//www.folcn.com/stock/shichang/gushizhibo/20080223/67730.html.

[6]王俊杰,麥凌.多角度觀察限售解禁的市場(chǎng)影響[R].深圳：中投證券,2007.

[7]張剛,李俊.二月份限售股解禁對(duì) A股市場(chǎng)的影響 [R].鄭州：中原證券,2008.

[8]國(guó)信證券.“小非”沖擊非市場(chǎng)想象[J].證券導(dǎo)刊,2006(30)：44-45.

[9]毛楠,胡卓文,張舉,等.看起來(lái)很龐大其實(shí)沖擊有限——非流通股解禁對(duì)市場(chǎng)的影響分析[N].上海證券報(bào),2008-03-12(C6).

[10]夏清華,李文斌.“大小非解禁”對(duì)我國(guó) A股上市企業(yè)股價(jià)的影響[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì),2009(5)：64-70.

[11]楊棟,張建龍,張小濤.“大小非”解禁沖擊了中國(guó)證券市場(chǎng)嗎 [J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué),2009(2)：49-55.

A Study on the Effect of Lifting the Ban on Non-tradable Shares to A Share Market Based on Rational Distributed Lag Model and Accumulative Effect Model

LI Qing-feng,HUANG Wei-jia
(School of Econom ic&M anagem ent,South China Nor mal University,Guangzhou 510006,China)

How much did the problem ofLifting the Ban on Non-tradable Shares affect A share market on earth?The paper plans to make an empirical study to disclose the difference bet ween the impact effect and lagged effect.Based on monthly-frequency time serious data since June 2006,the paper builds classical Rational Distributed Lag Model and puts forward a new Accumulative Effect Model.Econometrical result proved that the impact effect of lifting the ban on Non-tradable Shares is positive but the accumulative effect is negative.Further more,the paper proved that the problem of Lifting the Ban on Non-tradable Share is indeed a unique factor to affect A share market because it didn't affect stock market in Hong Kong.Finally,the paper synthetically analyzes the problem of Lifting the Ban on Non-tradable Shares.

restricted stock;lifting the ban on non-tradable share;impact effect;accumulative effect

(責(zé)任編輯 何志剛)

F830.91

A

1009-1505(2010)04-0064-06

2009-12-16

廣東省自然科學(xué)基金項(xiàng)目“廣東省股權(quán)分置改革研究：對(duì)價(jià)基礎(chǔ)與績(jī)效評(píng)測(cè)”(06300829)

李慶峰,男,山東嘉祥人,華南師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院副教授、碩士生導(dǎo)師,金融學(xué)博士后,主要從事金融工程與數(shù)量經(jīng)濟(jì)研究;黃維加,男,廣東廣州人,華南師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院碩士研究生,主要從事資本市場(chǎng)研究。