錢蓓蓓

摘要：在過去的20多年里，央行成功地將通貨膨脹控制在很低的水平，然而，資產(chǎn)價格卻不斷的波動。針對這一現(xiàn)象，央行的貨幣政策是否應(yīng)該對其進行反應(yīng)?本文先回顧兩種不同的理論，接著具體分析我國情況，最后得出本人的建議。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)價格波動；貨幣政策

20世紀80年代以來，世界上大多數(shù)國家成功地將通貨膨脹控制在很低的水平，但是資產(chǎn)價格波動卻十分巨大。這一現(xiàn)象對整個經(jīng)濟和金融的穩(wěn)定潛在著巨大的隱患，所以貨幣政策制定者首先要作出表態(tài)：是否對資產(chǎn)價格的波動進行反應(yīng)?針對這一問題，本文在總結(jié)前人的理論成果上，得出自己的看法。

一、相關(guān)文獻回顧

理論界存在兩種看法：一方認為央行的貨幣政策應(yīng)該對資產(chǎn)價格波動進行反應(yīng)，另一方認為央行的貨幣政策不應(yīng)該對資產(chǎn)價格波動進行反應(yīng)。

Cecchetti、Genberg、Lipsky和Wadhwani(2000)：央行應(yīng)該對資產(chǎn)價格泡沫進行反應(yīng)，這樣做可以改善宏觀經(jīng)濟狀況。當資產(chǎn)價格高于其基礎(chǔ)價值時，央行應(yīng)該調(diào)高利率；反之亦然。錢小安(2002)：資產(chǎn)價格的變化通過改變貨幣需求的穩(wěn)定性來影響貨幣政策。瞿強(2003)：物價穩(wěn)定應(yīng)是持續(xù)的物價穩(wěn)定，資產(chǎn)價格包含著未來價格的信息，所以要研究資產(chǎn)價格變化在貨幣政策中的作用。

然而，Bemanke和Gertler(1999，2001)：央行的首要任務(wù)是保持物價穩(wěn)定，不應(yīng)對資產(chǎn)價格波動進行反應(yīng)。僅當資產(chǎn)價格的波動影響通貨膨脹的預(yù)期時，才對其進行反應(yīng)，且不是對其直接進行反應(yīng)，而是對被影響的通貨膨脹進行反應(yīng)。戴根有(2000)、謝平(2004)：由于我國股票市場的制度不完善，保持獨立性的央行不應(yīng)對股票價格的波動進行反應(yīng)。

二、我國資產(chǎn)價格波動與貨幣政策反應(yīng)

1我國股票價格波動與貨幣政策反應(yīng)

貨幣政策的股票價格傳導(dǎo)機制可分為四類效應(yīng)：

(1)q效應(yīng)：當貨幣擴張時，股票價格上升，q值變大，企業(yè)增加投資，從而總需求增加。

(2)資產(chǎn)負債表效應(yīng)：當貨幣擴張時，股票價格上升，企業(yè)的凈價值增加，導(dǎo)致借款增加，投資增加，從而總需求增加。

(3)流動性效應(yīng)：當貨幣擴張時，股票價格上升，當消費者對這種流動性強的金融資產(chǎn)的持有量較多時，則他們將來陷入經(jīng)濟困境的幾率就比較小，從而增加耐用品的消費。

(4)財富效應(yīng)：當貨幣擴張時，股票價格上升，消費者的財富增加，從而增加消費。

然而，由于我國股票市場發(fā)展不規(guī)范，股票價格波動的投資效應(yīng)(q效應(yīng))不明顯，即使q值很高時，企業(yè)也不愿進行實體經(jīng)濟的投資，而是再次進入股票市場；由于我國的上市公司偏向股權(quán)融資，同時股票市場股權(quán)融資的成本和風(fēng)險極低，從而資產(chǎn)負債表效應(yīng)幾乎不存在；由于我國的大多數(shù)股民即使在獲利時，也不增加消費，而是在股票市場循環(huán)投資，即財富效應(yīng)也不顯著。

2我國房地產(chǎn)價格波動與貨幣政策反應(yīng)

貨幣政策的房地產(chǎn)價格傳導(dǎo)機制可分為三類效應(yīng)：

(1)投資效應(yīng)：當貨幣擴張時，利率降低，房屋融資成本下降，而對房屋的需求增加，則房屋的價格上升，從而房地產(chǎn)商就會增加投資，總需求增加。

(2)財富效應(yīng)：當貨幣擴張時，房屋價格上升，擁有多處房產(chǎn)的消費者的財富增加，從而消費增加。

(3)資產(chǎn)負債表效應(yīng)：當貨幣擴張時，房屋價格上升，銀行的房地產(chǎn)抵押貸款增加，從而投資和產(chǎn)出增加。

然而，由于我國房地產(chǎn)市場發(fā)展尚不發(fā)達，以上三者效應(yīng)幾乎不存在。具體而言：由于我國是發(fā)展中國家，仍處于社會主義的初級階段，大多數(shù)消費者只有自住房屋，即使房屋價格上升，他們也沒有多余的房屋供于拋售而獲利。對于那些欲購房者，房屋價格的上升，增加了他們的購房壓力，從而減少他們的消費。

三、結(jié)論

對于本文一直討論的問題：央行的貨幣政策是否應(yīng)該對資產(chǎn)價格波動進行反應(yīng)?我的回答是：在我國，貨幣政策的主要目標是保持幣值的穩(wěn)定，央行必須關(guān)注資產(chǎn)價格波動。雖然在短期，資產(chǎn)價格的波動不會對實體經(jīng)濟造成很大的影響，但從長期來看，資產(chǎn)價格的波動最終會通過貨幣政策的傳導(dǎo)機制對實體經(jīng)濟造成較大的沖擊。因為我國房地產(chǎn)和股票市場存在的一些弊端會隨著制度的建立與完善而逐漸得到好轉(zhuǎn)，即這些資產(chǎn)價格的波動反映虛擬經(jīng)濟運行狀況的功能逐漸增強。然而，在這過程中，央行的貨幣政策仍不能將資產(chǎn)價格納入其反應(yīng)函數(shù)，而是給予關(guān)注，即給定資產(chǎn)價格波動一個合理的范圍，只有當資產(chǎn)價格波動偏離這一范圍時，才采取措施。