李　斌

編者按

近期,關于境外企業(yè)可以在境內(nèi)股市發(fā)行股票的消息頻頻傳出,為此,國際板的開啟引起了市場的關注。一時間,開啟國際板的時機是否成熟?境內(nèi)資本市場是否有必要再開一個國際板的大討論不斷。事實上,開啟國際板可能沒有很多人想象得那么簡單,它涉及到的方方面面都應該由相關的法律條文來規(guī)定。而一直被市場熱傳的匯豐要成為首家國際板上市公司的說法,也有待時日檢驗。

今年6月,上海證券交易所總經(jīng)理張育軍在上海慶祝建黨八十八周年座談會上表示,未來上交所將進行三方面的金融創(chuàng)新工作,包括吸引紅籌股和海外企業(yè)在上交所上市。一時間,國際版的推出,再次成了坊間熱議的話題。日前,就這些話題,《新財經(jīng)》記者專門采訪了西南證券研發(fā)中心首席研究員張仕元和德邦證券首席經(jīng)濟學家陸滿平。

作為過渡國際板很必要

《新財經(jīng)》:近期,國際板要推出的消息不斷傳出,證監(jiān)會也在為國際板制定專屬的上市規(guī)則和指導意見,您認為有沒有必要再另外制定一套國際板的上市規(guī)則?為什么?

張仕元:我認為很有必要。畢竟我們目前的證券法和公司法主要是針對境內(nèi)企業(yè)的,資本市場的投資者也主要是境內(nèi)投資者和經(jīng)過批準的境外投資機構。國際板究竟是什么樣的企業(yè)可以上市,是在境內(nèi)有業(yè)務的外資或合資公司,還是在境內(nèi)沒有業(yè)務的境外企業(yè)?企業(yè)的上市是以A股IPO或發(fā)行CDR還是發(fā)行B股?融資是要求投在境內(nèi),還是可以全部用在境外,等等;都需要相關的法律條文加以明確。畢竟我國目前針對企業(yè)的法律有兩類,一是約束內(nèi)地企業(yè)的相關法律,其次還有針對外資和中外合資的法律體系。因此,在資本市場對境外企業(yè)開放時,有必要出臺相關的規(guī)則。

《新財經(jīng)》:允許外資企業(yè)來A股上市,其實就是在一個市場上市,國際板的概念是不是顯得多余?

陸滿平:允許外資企業(yè)來A股上市,確實就是在一個資本市場上市,但卻是在不同的板塊上市。國際板本身就是我國多層次資本市場建設的重要組成部分,因此,不存在多余的問題。國際上也有專門國際板的先例,如日本、韓國證券市場的國際板。

張仕元:國際板的說法,應該只是一個相對的概念。在我國匯率和資本市場沒有完全國際化之前,設立一個過渡的國際板,可以緩解資本市場國際化的壓力。此外,隨著國內(nèi)資本的越來越充裕,國內(nèi)資本走向國際有很強的市場需求,容許境外企業(yè)來境內(nèi)市場發(fā)行股票,可以滿足境內(nèi)普通投資者的投資需求。當然,既然境外企業(yè)和境內(nèi)企業(yè)上市存在許多差異,那么,單獨成立國際板并設立相關指數(shù),還是有一定的必要的。但長遠來看,就沒有必要單獨另眼相待。A、B股以及未來的國際板,完全融合是最終的趨勢。畢竟它們和創(chuàng)業(yè)板不一樣。后者針對的企業(yè)和A股上市企業(yè)在規(guī)模、抗風險能力等方面有很大差異,交易規(guī)則也不完全一樣。

《新財經(jīng)》:國際板與B股市場有什么區(qū)別?

陸滿平:B股的正式名稱是人民幣特種股票,它以人民幣標明面值,以外幣認購和買賣,在境內(nèi)證券交易所上市交易。B股公司的注冊地和上市地都在境內(nèi)。它的投資人限于:外國的自然人、法人和其他組織,香港、澳門、臺灣地區(qū)的自然人、法人和其他組織,定居在境外的中國公民。2001年我國開放境內(nèi)個人居民投資B股。

國際板是指注冊地在境外的公司制企業(yè),在我國境內(nèi)證券市場國際板公開上市,以人民幣標值和單獨交易結算,境內(nèi)外投資者可以直接投資交易的專門板塊。由此可見,我國的國際板與B股市場是有明顯區(qū)別的。

資本的運用上,氣度要大

《新財經(jīng)》:境內(nèi)企業(yè)也可以去境外證券市場上市。境外證券市場的外資上市標準與其本國的企業(yè)上市標準有區(qū)別嗎?

張仕元:境內(nèi)企業(yè)去境外市場上市,由于其融資的市場及其交易貨幣均是國際化的,因此不存在兩套標準的問題。

陸滿平:境內(nèi)企業(yè)到境外證券市場上市,首先必須獲得境內(nèi)證券監(jiān)管層的許可函,而這必須達到一定的條件才能獲得。而海外創(chuàng)業(yè)板大多融資成本高、融資額少且交易不太活躍,上市意義不大。境外買殼上市,一直被認為是中國中小型企業(yè)進入海外市場的捷徑,但其實買殼上市的風險很大,交易所里到處都是買賣殼公司的小販,充滿著陷阱,后續(xù)再融資可能性小。境外歐美發(fā)達的證券市場,外資的上市標準與本國的企業(yè)上市標準沒有什么區(qū)別,基本上“一視同仁”,給予外國公司證券市場上市以國民待遇。但在信息披露、公司治理、跨境監(jiān)管和處罰適用如“薩班斯法案適用”等方面會有所區(qū)別。而一些地區(qū)特別是亞太國家,外資的上市標準與本國的企業(yè)上市標準,因不同的交易所和市場板塊,要求會有所區(qū)別。如亞太最發(fā)達的日本證券市場,有國際板,但早些年并不太歡迎外資企業(yè)在其證券市場上市。

《新財經(jīng)》:外資企業(yè)在境內(nèi)融資后資金會怎樣運用?

張仕元:我們的國際板是為外資企業(yè)在中國發(fā)展而在境內(nèi)資本市場融資,還是為外資企業(yè)境外發(fā)展籌集資金,這也許是我們設立國際板首先要考慮的問題。從資金的充裕度來看,我國的資本充裕是相對的,如果是為了解決境內(nèi)居民的境外投資問題而容許資金在境外使用,勢必會造成一定程度的資本短缺。但如果不容許資金在境外使用,似乎又與資本市場的國際化不相符合。

如果我們只定義為方便外資企業(yè)在境內(nèi)發(fā)展籌集資金,解決外資企業(yè)的長遠發(fā)展問題,那么,就可以將國際板視為對境內(nèi)外資企業(yè)的一種國民待遇,完全沒有必要叫國際板。因此,筆者認為在資金的運用上,可以適當大度些,這樣可以吸引優(yōu)秀企業(yè)來我國資本市場上市,加速推進我國的資本市場國際化進程,有利于上海國際金融地位的確立。

陸滿平:境內(nèi)證券市場受制于人民幣沒有國際化、沒有市場化利率等,試點或者說過渡期的境內(nèi)證券市場國際板,應該率先對已經(jīng)在我國境內(nèi)有獨立公司制法人的國際跨國公司、大型企業(yè)或海外紅籌上市公司回歸境內(nèi)國際板上市,其募集的資金要求使用在我國境內(nèi)的獨立公司制法人或紅籌境內(nèi)企業(yè)。隨著人民幣國際化和資本性項目開放,應該允許其在我國證券市場國際板募集的資金全球使用。

問題會有但不可怕

《新財經(jīng)》:外資在境內(nèi)上市,對于境內(nèi)上市企業(yè)和欲上市企業(yè)有沒有影響?

張仕元:影響肯定是有的,就像在水池養(yǎng)魚一樣,水池的水是有限的(因為我們的市場是封閉的),如果投的魚多了,也許會缺氧,這就需要考量政府的平衡藝術了。此外,境外企業(yè)來我們的資本市場,可以給我們的企業(yè)提供一個新的參照,也許他們的經(jīng)營水平和盈利能力比我們強,那么,資金就會從境內(nèi)上市公司流向外資企業(yè)。因此,外資企業(yè)來我國資本市場上市,影響肯定是不小的。

陸滿平:國外企業(yè)境內(nèi)上國際板,肯定會分境內(nèi)證券市場融資功能的“一杯羹”。這種影響類似于大型央企的上市融資,但近幾年來,大型央企的上市融資對市場的影響已越來越小。隨著我國多層資本市場的逐步建設和完善,證券市場的“池塘”越來越大,“水”也越來越深,從每天的交易市值來看,幾年前證券市場日交易市值滬深兩市相加過百億已經(jīng)了不得了,而幾年后的今天即使上證指數(shù)在2000點以下,日交易市值也在1000億左右。所以,國外企業(yè)上國際板,對于境內(nèi)企業(yè)的影響非常有限。

《新財經(jīng)》:您認為境內(nèi)證券市場有必要搞那么多市場嗎?

陸滿平:有必要,但確實感覺有些多。如果國際板設立了,應該加快A、B股的統(tǒng)一問題;如果創(chuàng)業(yè)板設立了,可以考慮將中小企業(yè)板與A股或創(chuàng)業(yè)板合并。資本市場依據(jù)企業(yè)大小和經(jīng)營風險的不同,設立三板、創(chuàng)業(yè)板和主板市場已經(jīng)足夠,能分別解決企業(yè)在發(fā)展初期、發(fā)展期和成熟期的融資問題,實現(xiàn)各個階段的資本增值。這就達到了資本市場設立的目的。

《新財經(jīng)》:您認為我國證券市場推出國際板可能面臨哪些問題?

陸滿平:首先,境外公司到國際板上市,需要符合《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國公司法》規(guī)定的條件和程序,需要證券監(jiān)管部門出臺一系列的專門規(guī)章。其次,引進海外企業(yè)進入A股國際板市場,在某種層面會搶奪中國本來就稀缺的上市資源,可能進一步讓國內(nèi)更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)推遲進入資本市場。第三,在股票發(fā)行制度上,國外一般實行注冊制,而國內(nèi)實質(zhì)是審核制,需要較大調(diào)整。第四,信息披露,特別是涉及與境外母公司之間的跨境關聯(lián)交易的監(jiān)管等,也是問題。這方面我們經(jīng)驗缺乏。第五,人民幣尚未能夠全球自由流通和結算,資本性項目也未開放,交易結算制度需要作出相應的調(diào)整和改革。第六,對投資者特別是個人投資者來說,如何保障其充分了解境外企業(yè)真實的經(jīng)營信息,也是保護投資者合法權益需要解決的問題。而且,投資者權益保護有時必須通過跨境司法合作才能實現(xiàn),這增加了潛在的投資風險。第七,跨國公司多地上市也可能造成新的“同股不同價”的估值不平等問題。第八,如果海外企業(yè)在我國證券市場國際板發(fā)行存托憑證,還要先解決更多的技術和法律上的問題。