宏源證券研究所所長(zhǎng)程文衛(wèi)

股票市場(chǎng)發(fā)展回顧

一、 萌芽階段( 1978年—1992年)

1978年12月召開(kāi)的十一屆三中全會(huì)通過(guò)了《中共中央關(guān)于經(jīng)濟(jì)體制改革的決定》,從此我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制改革拉開(kāi)了序幕,這也為我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展提供了先決條件。在改革開(kāi)放之前,我國(guó)企業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)所需要的資金主要是靠行政手段層層下?lián)?隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn),作為微觀主體的企業(yè)對(duì)資金的需求日趨多樣化,為我國(guó)的資本市場(chǎng)的發(fā)展提供了發(fā)展契機(jī)。

(一) 股份制改革

從1978年開(kāi)始,中國(guó)農(nóng)村出現(xiàn)了家庭聯(lián)產(chǎn)承包制度,部分地區(qū)的農(nóng)民自發(fā)采用了“以資代勞、以勞帶資”的方式集資,興辦了一批合股經(jīng)營(yíng)的股份制鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè),成為改革開(kāi)放后股份制經(jīng)濟(jì)最早的雛形。20世紀(jì)80年代初,城市一些小型國(guó)有和集體企業(yè)也開(kāi)始進(jìn)行了很多多種多樣的股份制嘗試,最初的股票開(kāi)始出現(xiàn)。1984年,國(guó)家提出要進(jìn)一步放開(kāi)搞活城市集體企業(yè)和國(guó)營(yíng)小企業(yè),1984-1986年間,北京、廣州、上海等城市選擇了少數(shù)企業(yè)進(jìn)行股份制試點(diǎn)。1986年后,隨著國(guó)家政策的進(jìn)一步放開(kāi),越來(lái)越多的企業(yè),包括一些大型國(guó)營(yíng)企業(yè)紛紛進(jìn)行股份制試點(diǎn),公開(kāi)或半公開(kāi)發(fā)行股票,股票的一級(jí)市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)。這一時(shí)期股票一般按照面值發(fā)行,大部分實(shí)行保本、保息、保分紅、到期償還,等特點(diǎn),發(fā)行對(duì)象多為內(nèi)部職工和地方公眾;發(fā)行方式多為自辦發(fā)行,沒(méi)有承銷(xiāo)商。

(二) 交易所的成立

隨著證券發(fā)行的增多和投資者隊(duì)伍的逐步擴(kuò)大,對(duì)證券交易市場(chǎng)的需求也日益強(qiáng)烈。1986年8月,沈陽(yáng)市信托投資公司率先開(kāi)辦了代客買(mǎi)賣(mài)股票和債券及企業(yè)債券抵押融資業(yè)務(wù)。同年中國(guó)工商銀行上海市信托投資公司靜安證券業(yè)務(wù)部率先對(duì)其代理發(fā)行的飛樂(lè)音響公司和延中實(shí)業(yè)公司的股票開(kāi)展柜臺(tái)掛牌交易,標(biāo)志著二級(jí)市場(chǎng)雛形的出現(xiàn)。1990年11月26日,上海證券交易所宣布成立,同年12月19日開(kāi)始營(yíng)業(yè)。1990年12月1日,深證證券交易所成立,次年7月3日正式開(kāi)始營(yíng)業(yè)。1991年4月4日深交所以前一天為基期100點(diǎn),開(kāi)始發(fā)布深證綜合指數(shù)。1991年7月15日,上交所以1990年12月19日為基期100點(diǎn),開(kāi)始發(fā)布上證綜合指數(shù)。

(三) 早期的經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)

隨著一級(jí)、二級(jí)市場(chǎng)的初步形成,證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的雛形開(kāi)始出現(xiàn)。1987年9月,中國(guó)第一家專(zhuān)業(yè)證券證券公司—深圳特區(qū)證券公司成立。1988年,為適應(yīng)國(guó)債轉(zhuǎn)讓在全國(guó)范圍內(nèi)的推廣,中國(guó)人民銀行下?lián)苜Y金,在各省成立了33家證券公司。這些機(jī)構(gòu)是中國(guó)最早的證券公司,其主要業(yè)務(wù)是從事國(guó)債的經(jīng)營(yíng)。1991年8月,中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)在京成立,證券業(yè)協(xié)會(huì)是證券業(yè)的自律性組織,證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)必須成為協(xié)會(huì)的會(huì)員。證券業(yè)協(xié)會(huì)的主要職責(zé)是向證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)反映會(huì)員的建議和要求;制定會(huì)員自律規(guī)則,組織從業(yè)人員培訓(xùn)與資格考試;調(diào)解會(huì)員間以及會(huì)員與客戶之間的糾紛等等。1992年的8月10日,深圳有關(guān)部門(mén)在發(fā)放新股認(rèn)購(gòu)申請(qǐng)表的過(guò)程中,由于申請(qǐng)表供不應(yīng)求,組織不夠規(guī)范,并且出現(xiàn)了內(nèi)部交易和私自截留的行為,導(dǎo)致了申購(gòu)人群采取了游行抗議等過(guò)激行為?！??10風(fēng)波”之后,1992年10月,國(guó)務(wù)院證券管理委員會(huì)(簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)務(wù)院證券委”)和中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(簡(jiǎn)稱(chēng)“證監(jiān)會(huì)”)成立,標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始逐步納入全國(guó)統(tǒng)一的監(jiān)管框架。

二、 初步發(fā)展階段(1992—1998年)

1992年10月,國(guó)務(wù)院證券委和證監(jiān)會(huì)的成立后,中國(guó)資本市場(chǎng)在監(jiān)管部門(mén)的推動(dòng)下,建立了一系列的規(guī)章制度,為我國(guó)證券市場(chǎng)的以后的健康發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

(一) 統(tǒng)一監(jiān)管體制的建立

1992年5月成立的中國(guó)人民銀行證券管理辦公室,是最早對(duì)證券市場(chǎng)實(shí)施統(tǒng)一監(jiān)管的機(jī)構(gòu)。 “8?10風(fēng)波”表明中國(guó)證券市場(chǎng)需要設(shè)立專(zhuān)門(mén)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。因此,1992年10月成立了國(guó)務(wù)院證券委和中國(guó)證監(jiān)會(huì)。同年12月,國(guó)務(wù)院頒布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)證券市場(chǎng)宏觀管理的通知》,確立了中央政府對(duì)全國(guó)證券市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管。1997年11月,全國(guó)金融工作會(huì)議確定了銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng),分業(yè)管理的原則。1998年4月,國(guó)務(wù)院證券委撤消,證監(jiān)會(huì)行使其全部監(jiān)管職能。此時(shí),證監(jiān)會(huì)成為全國(guó)的證券期貨市場(chǎng)的監(jiān)管部門(mén),吸收全國(guó)各省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列市的證券管理辦公室和期貨管理辦公室,實(shí)行大區(qū)監(jiān)管體制,同時(shí)在全國(guó)設(shè)立了36個(gè)派出機(jī)構(gòu),建立了集中統(tǒng)一的證券期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制。

(二) 資本市場(chǎng)法規(guī)體系的建立

證監(jiān)會(huì)成立之后,推動(dòng)了一系列證券期貨市場(chǎng)法規(guī)和規(guī)章的建設(shè)。1993年4月頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》,對(duì)股票發(fā)行,交易及上市公司收購(gòu)等活動(dòng)予以規(guī)范,1993年6月頒布的《公開(kāi)發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則》,規(guī)定了上市公司信息披露的內(nèi)容和標(biāo)準(zhǔn);1993年8月頒布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和1996年10月頒布的《關(guān)于嚴(yán)禁操縱證券市場(chǎng)行為的通知》,對(duì)禁止性的交易行為作了較為詳細(xì)的規(guī)定,以打擊違法交易活動(dòng)。1994年7月實(shí)施的《公司法》規(guī)范了有限責(zé)任公司和股份有限公司法人治理結(jié)構(gòu),為股份制企業(yè)和資本市場(chǎng)的發(fā)展奠定了制度性基礎(chǔ)。同時(shí),證監(jiān)會(huì)還出臺(tái)了一系列規(guī)范證券公司業(yè)務(wù)的管理辦法,主要包括《證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)股票承銷(xiāo)業(yè)務(wù)管理辦法》和《證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)自營(yíng)業(yè)務(wù)管理辦法》,對(duì)證券公司業(yè)務(wù)開(kāi)展起了重要的指引和規(guī)范作用。1997年11月,國(guó)務(wù)院證券委頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》,旨在推動(dòng)證券投資基金的規(guī)范發(fā)展。上述法規(guī)和規(guī)章的頒布使資本市場(chǎng)的發(fā)展走上了規(guī)范化軌道,為相關(guān)制度的進(jìn)一步完善奠定了基礎(chǔ)。

(三) 股票發(fā)行審批制度的建立

國(guó)務(wù)院證券委成立后,我國(guó)股票的發(fā)行開(kāi)始由試點(diǎn)走向全國(guó)。在證券市場(chǎng)初期,由于各項(xiàng)規(guī)章制度不完善以及對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)不深刻,我國(guó)采用的是額度指標(biāo)管理的審批制度,即將額度指標(biāo)下達(dá)至省級(jí)政府或行業(yè)主管部門(mén),由其在指標(biāo)限度內(nèi)推薦企業(yè),再由證監(jiān)會(huì)審批企業(yè)發(fā)行股票。股票發(fā)行方式吸取了“8?10風(fēng)波”的教訓(xùn),采用了無(wú)限量發(fā)售申請(qǐng)表、與銀行儲(chǔ)蓄存款掛鉤、上網(wǎng)定價(jià)等方式向公眾公開(kāi)發(fā)行股票。

(四) 交易所的發(fā)展

1990年底成立的上海證券交易所和深圳證券交易所逐步采用了無(wú)紙化交易平臺(tái),按照價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的原則,實(shí)行集中競(jìng)價(jià)交易,提高了交易的透明度,大大降低了交易成本和交易風(fēng)險(xiǎn)。為了降低價(jià)格波動(dòng),從1996年12月開(kāi)始,上交所、深交所實(shí)行10%的漲跌停板制度,以防止股市的過(guò)度波動(dòng),保護(hù)廣大投資者的利益。隨著市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展,上海、深圳交易所由單純的股票交易陸續(xù)增加了國(guó)債、權(quán)證、企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債、封閉基金等交易品種。

從1992年到1998年,境內(nèi)上市公司數(shù)量,股票發(fā)行融資額、總市值和流通市值、開(kāi)戶人數(shù)、交易量都得到迅速增加。 其中,境內(nèi)上市公司數(shù)(A、B股)由1993年的183家增至1998年851家,開(kāi)戶人數(shù)由1992年216.65萬(wàn)戶增至1998年4295.88萬(wàn)戶,股票市價(jià)總值由1048.14億元增至19521.81億元,成交金額也由1992年683億增至1998年的23527.31億,增幅達(dá)30倍以上。

(五) B股以及海外上市

20世紀(jì)九十年代初,我國(guó)為了吸引外資支持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展,由于當(dāng)時(shí)實(shí)施外匯管制,為了吸引國(guó)際海外資本,我國(guó)相關(guān)部門(mén)開(kāi)始研究利用股票市場(chǎng)吸引外資的辦法,于1991年底推出了人民幣特種股票(簡(jiǎn)稱(chēng)B股)試點(diǎn),以人民幣表明面值,采用美元和港元認(rèn)購(gòu)和交易,投資者為境外法人或自然人。

1993年6月,青島啤酒股份有限公司在香港發(fā)行上市,成為中國(guó)內(nèi)地首家在香港上市的H股,從此拉開(kāi)了中國(guó)境內(nèi)企業(yè)海外上市的序幕,中國(guó)境內(nèi)企業(yè)開(kāi)始在美國(guó)、倫敦、新加波等證券市場(chǎng)發(fā)行上市。海外上市拓寬了我國(guó)境內(nèi)企業(yè)的融資渠道、提高了公司治理和管理水、提升公司國(guó)際知名度和品牌,更使中國(guó)的證券業(yè)開(kāi)始了解國(guó)際成熟資本市場(chǎng)的業(yè)務(wù)規(guī)則。在這一過(guò)程中,海外投資銀行接觸到中國(guó)企業(yè),國(guó)際投資機(jī)構(gòu)也開(kāi)始關(guān)注中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng),增強(qiáng)了投資中國(guó)的信心,為以后進(jìn)一步開(kāi)放中國(guó)市場(chǎng)奠定了基礎(chǔ)。

三、 市場(chǎng)規(guī)范化發(fā)展階段( 1997-2008年)

1998年12月份頒布了《證券法》并于1999年7月份開(kāi)始實(shí)施,以法律形式確定了證券市場(chǎng)的地位。證券法的頒布以及隨后的修訂,標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)走向更高規(guī)范程度,也對(duì)資本市場(chǎng)以后的健康穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

(一) 資本市場(chǎng)的規(guī)范和發(fā)展

1998年《證券法》的頒布,標(biāo)志我國(guó)證券市場(chǎng)正式步入法制化的管理,中國(guó)資本市場(chǎng)得到迅速擴(kuò)張,上市公司數(shù)量快速增長(zhǎng),相關(guān)法規(guī)體系和會(huì)計(jì)規(guī)則日益完善,二級(jí)市場(chǎng)交易活躍。但是資本市場(chǎng)過(guò)程中積累的遺留問(wèn)題、制度性缺陷和結(jié)構(gòu)性矛盾也逐步開(kāi)始顯現(xiàn)。從2001年開(kāi)始,市場(chǎng)步入持續(xù)四年的調(diào)整階段,股票指數(shù)大幅下滑,從2001年最高的2254.44點(diǎn),下滑到2005年最低的998.23點(diǎn)。在這四年的調(diào)整中,新股發(fā)行和上市公司再融資難度加大,證券公司遇到了嚴(yán)重的經(jīng)營(yíng)困難,到2005年,全行業(yè)連續(xù)四年總體虧損。這些問(wèn)題的根源在于我國(guó)的資本市場(chǎng)是在向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中由試點(diǎn)開(kāi)始逐步發(fā)展起來(lái)的新興市場(chǎng),早期制度設(shè)計(jì)有很多局限性,改革措施不配套。一些問(wèn)題在市場(chǎng)發(fā)展初期并不突出的問(wèn)題,隨著市場(chǎng)的發(fā)展壯大,逐步演變成市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的障礙,包括:上市公司改制不徹底,治理結(jié)構(gòu)不完善;證券公司實(shí)力較弱,運(yùn)作不規(guī)范;機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模小,類(lèi)型少;市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理,缺乏適合大型資金投資的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股、固定收益類(lèi)產(chǎn)品和金融衍生產(chǎn)品,交易制度單一,缺乏有利于機(jī)構(gòu)投資者避險(xiǎn)的交易制度等。 為了經(jīng)濟(jì)推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展,國(guó)務(wù)院于2004年1月發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》,此后,中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)行了一系列的改革,完善了各項(xiàng)基礎(chǔ)性制度,主要包括實(shí)施股權(quán)分置改革、提高上市公司質(zhì)量、對(duì)證券公司綜合治理、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、改革發(fā)行制度。經(jīng)過(guò)這些改革,投資者信心得到恢復(fù),資本市場(chǎng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)折性變化。中國(guó)經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)2年多的牛市,上證指數(shù)從2005年5月的最低998.23點(diǎn)上漲到2007年10月的最高6124.04點(diǎn),上市公司市值從2005年的不足4萬(wàn)億增加到2007年最高的37萬(wàn)億。

(二) 基金市場(chǎng)發(fā)展

我國(guó)資本市場(chǎng)的初期是以散戶投資者為主,不利于資本市場(chǎng)未來(lái)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。1998年,證監(jiān)會(huì)開(kāi)始推動(dòng)我國(guó)基金行業(yè)的發(fā)展,到2002年,證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的基金審批制度漸進(jìn)式市場(chǎng)改革啟動(dòng),監(jiān)管部門(mén)簡(jiǎn)化審批程序,引入專(zhuān)家評(píng)審制度,使基金產(chǎn)品的審批過(guò)程漸趨制度化、規(guī)范化。2003年以后,我國(guó)基金審批制度得到進(jìn)一步簡(jiǎn)化,到2005年證監(jiān)會(huì)對(duì)較成熟的基金開(kāi)始采用內(nèi)部評(píng)審會(huì)審核程序,大大縮短了基金募集申請(qǐng)的審核時(shí)間。從而使得我國(guó)基金規(guī)模得到迅速發(fā)展,成為資本市場(chǎng)中的主要投資機(jī)構(gòu)。

(三) 對(duì)外開(kāi)放力度加大

自2001年中國(guó)加入WTO之后,我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放程度加快。2002年底實(shí)施允許經(jīng)批準(zhǔn)的海外投資機(jī)構(gòu)投資者參與A股二級(jí)市場(chǎng)交易的QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)制度。截止2007年底,我國(guó)已有52家境外投資機(jī)構(gòu)獲得QFII資格,有13家銀行獲準(zhǔn)開(kāi)展QFII托管業(yè)務(wù)。QFII的持續(xù)發(fā)展,促進(jìn)了我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展,提高了我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際影響力。中國(guó)于2006年5月起實(shí)施允許經(jīng)批準(zhǔn)的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者投資于境外證券市場(chǎng)QDII制度。QDII的引入,使得我國(guó)的國(guó)內(nèi)的投資者有機(jī)會(huì)到國(guó)際資本市場(chǎng)進(jìn)行投資,開(kāi)拓了我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投資視野。

(四) 股權(quán)分置改革

股權(quán)分置是指A股市場(chǎng)的上市公司的全部股份被分為兩類(lèi)性質(zhì)不同的股份:一類(lèi)是上市公司公開(kāi)發(fā)行股票之前股東所持有的股份,只能通過(guò)協(xié)議方式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,稱(chēng)為非流通股;;另一類(lèi)是社會(huì)公眾夠買(mǎi)的公開(kāi)發(fā)行股票,可以在證券交易所掛牌交易,成為可流通股。股權(quán)分置產(chǎn)生的原因在于我國(guó)市場(chǎng)發(fā)展早期對(duì)股份制以及資本市場(chǎng)功能認(rèn)識(shí)不足,國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)的觀念沒(méi)有完全建立。作為制度性的歷史遺留問(wèn)題,股權(quán)分置在諸多方面限制了我國(guó)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展和國(guó)有資產(chǎn)體制的根本性變革。2005年4月29日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》,拉開(kāi)了我國(guó)股權(quán)分置改革的序幕。三一重工成為第一家成功完成股權(quán)分置改革的上市公司。截止2007年12月底,已完成或進(jìn)入股改程序的上市公司占應(yīng)改革上市公司總市值的98%,股改任務(wù)基本完成。股權(quán)分置改革的順利推行使國(guó)有股、法人股、流通股價(jià)格分置問(wèn)題不復(fù)存在,各類(lèi)股東的利益趨于一致。因此,股權(quán)分置改革為我國(guó)資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置奠定了基礎(chǔ),是中國(guó)資本市場(chǎng)在基礎(chǔ)制度層面與國(guó)際市場(chǎng)不存在本質(zhì)的區(qū)別。

債券市場(chǎng)發(fā)展回顧

債券市場(chǎng)發(fā)展歷程

我國(guó)債券市場(chǎng)從1981年恢復(fù)發(fā)行國(guó)債開(kāi)始至今,經(jīng)歷了以實(shí)物券柜臺(tái)為代表的不成熟的場(chǎng)外債券市場(chǎng)主導(dǎo)、以上海證券交易所為代表的場(chǎng)內(nèi)債券市場(chǎng)為主導(dǎo)到以銀行間債券市場(chǎng)為代表的成熟場(chǎng)外債券市場(chǎng)主導(dǎo)的三個(gè)階段 。目前我國(guó)已經(jīng)形成了銀行間債券市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)和商業(yè)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)三個(gè)基本債券市場(chǎng)。在中央國(guó)債登記結(jié)算有限公司實(shí)行集中統(tǒng)一托管,又根據(jù)參與不同的參與主體,實(shí)行不同的托管結(jié)算安排,我們簡(jiǎn)單介紹這三個(gè)債券市場(chǎng)的發(fā)展歷程。

(一) 交易所債券市場(chǎng)

1990年12月上海、深圳證券交易所成立,拉開(kāi)了我國(guó)交易所債券市場(chǎng)發(fā)展的序幕,在這一階段,銀行間債券市場(chǎng)還沒(méi)有形成,債券流通主要是由交易所債券市場(chǎng)和中介機(jī)構(gòu)柜臺(tái)交易市場(chǎng)構(gòu)成,由于柜臺(tái)交易市場(chǎng)主要是以個(gè)人為主,機(jī)構(gòu)投資者和中介機(jī)構(gòu)主要在交易所市場(chǎng)進(jìn)行債券交易,相比之下,交易所債券市場(chǎng)交易更為活躍。

(二) 銀行間債券市場(chǎng)

為了讓商業(yè)銀行從交易所債券市場(chǎng)撤出,1997年中國(guó)人民銀行組建了全國(guó)銀行間債券市場(chǎng),從1997年6月5日起,商業(yè)銀行便開(kāi)始停止在證券交易所進(jìn)行債券回購(gòu)和現(xiàn)券買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù),開(kāi)始轉(zhuǎn)入銀行間債券市場(chǎng)。從此,我國(guó)債券流通市場(chǎng)劃分為銀行間和交易所兩個(gè)相對(duì)獨(dú)立運(yùn)行的市場(chǎng)。1999年10月,財(cái)政部首次在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行國(guó)債,隨后,銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行比重逐漸增加,并迅速超過(guò)了交易所債券市場(chǎng)發(fā)行規(guī)模。2005年人民銀行允許非金融機(jī)構(gòu)法人進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng),這一措施實(shí)現(xiàn)了銀行間債券市場(chǎng)與交易所債券市場(chǎng)之間的溝通。到目前為止,除了商業(yè)銀行外,兩個(gè)市場(chǎng)參與主體實(shí)現(xiàn)了互通。2005以后,我國(guó)的所有記賬式國(guó)債都采用了跨市場(chǎng)發(fā)行,實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)市場(chǎng)交易工具的互通。至此,我國(guó)交易所債券市場(chǎng)與銀行間債券市場(chǎng)在分割幾年之后,又再次邁出了統(tǒng)一的步伐,這無(wú)疑有利于我國(guó)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

(三) 銀行柜臺(tái)交易債券市場(chǎng)

我國(guó)的商業(yè)銀行柜臺(tái)交易債券市場(chǎng)設(shè)立于2002年,是銀行間債券市場(chǎng)的延伸,主要是面向個(gè)人投資者和中小企業(yè)從事國(guó)債零售業(yè)務(wù)。所以銀行柜臺(tái)交易債券市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)銀行間債券市場(chǎng)與交易所債券市場(chǎng)來(lái)說(shuō),交易規(guī)模比較小,對(duì)市場(chǎng)影響相對(duì)較弱。

債券種類(lèi)

(一) 國(guó)債

自1981年我國(guó)重新開(kāi)始發(fā)行國(guó)債以來(lái),經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展,國(guó)債發(fā)行占據(jù)我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)行量的絕大部分,成為我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展最重要的交易品種。國(guó)債的發(fā)行對(duì)彌補(bǔ)我國(guó)財(cái)政赤字,加大政府對(duì)基礎(chǔ)建設(shè)的投資起到了重要作用。我國(guó)國(guó)債的發(fā)債大致經(jīng)歷了以下這幾個(gè)階段。

1. 國(guó)債市場(chǎng)初步形成1981年—1991年

為了解決國(guó)家建設(shè)資金不足,1981年財(cái)政部開(kāi)始恢復(fù)發(fā)行國(guó)庫(kù)券,發(fā)行依靠行政攤派,不允許國(guó)債流通。隨著國(guó)債發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大,這個(gè)運(yùn)作方式的弊端顯現(xiàn),國(guó)債倒賣(mài)問(wèn)題日益嚴(yán)重,1988年4月,中國(guó)在上海、深圳、廣州、武漢、重慶、沈陽(yáng)及哈爾濱7個(gè)城市進(jìn)行國(guó)債試點(diǎn)流通轉(zhuǎn)讓,允許1985年和1986年的國(guó)庫(kù)券上市。1991年初,財(cái)政部決定擴(kuò)大國(guó)債流通范圍,允許400個(gè)地級(jí)城市建立流通市場(chǎng)。隨著國(guó)債流通市場(chǎng)的建立,1991財(cái)政部又將市場(chǎng)機(jī)制引入到國(guó)債一級(jí)市場(chǎng),推出承購(gòu)包銷(xiāo)國(guó)債的改革。這一時(shí)期,國(guó)債市場(chǎng)結(jié)構(gòu)基本完善,國(guó)債品種也不斷的增加。

2. 國(guó)債市場(chǎng)逐步成熟 1991年-1997年

1991年以后,我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)日趨完善,國(guó)債發(fā)行逐漸市場(chǎng)化,到了1996年,已基本上實(shí)現(xiàn)了國(guó)債市場(chǎng)“發(fā)行無(wú)紙化、品種多樣化、券面無(wú)紙化、交易電腦化”的目標(biāo)。到1997年時(shí)國(guó)債招標(biāo)發(fā)行方式得以鞏固,對(duì)可流通國(guó)債進(jìn)行招標(biāo),至此形成了有中國(guó)特色的國(guó)債招標(biāo)制度。1997年成立的銀行間債券市場(chǎng)的成立,開(kāi)辟了我國(guó)債券市場(chǎng)交易的新模式。從此交易所債券市場(chǎng)與銀行間債券交易市場(chǎng)并存,促進(jìn)了國(guó)債的流通,國(guó)債交易日趨活躍,國(guó)債品種也日益增多。

3. 國(guó)債市場(chǎng)全面發(fā)展1998年至今

1998年為了應(yīng)對(duì)東南亞金融危機(jī),中國(guó)政府啟動(dòng)了積極的財(cái)政政策,加大政府投資規(guī)模,以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。從1998起,我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模一直擴(kuò)大,1998年國(guó)債的發(fā)行量為3310.9億元,到2000年的時(shí)候我國(guó)國(guó)債規(guī)模已經(jīng)達(dá)到4000億元。國(guó)債發(fā)行的陡增推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)的全面的發(fā)展。這一時(shí)期的國(guó)債發(fā)行基本市場(chǎng)化,初步形成了以公開(kāi)招標(biāo)方式為主,以定向私募和銀行柜臺(tái)等方式為輔的發(fā)行體制。另一方面,國(guó)債市場(chǎng)也開(kāi)始多層次化,形成了銀行間債券市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)以及柜臺(tái)市場(chǎng)三者共存的格局。國(guó)債發(fā)行品種也趨于多樣化,國(guó)債期限在不斷豐富,發(fā)行利率也在變化。此時(shí)國(guó)債已經(jīng)不止是財(cái)政部門(mén)的籌資方式,而且逐步成為投資者資產(chǎn)配置的品種。

(二) 企業(yè)債

1987年國(guó)務(wù)院頒布實(shí)施了《企業(yè)債券管理暫行條例》正式將企業(yè)債的發(fā)行納入全國(guó)資金計(jì)劃,規(guī)定了企業(yè)債的發(fā)行須經(jīng)中國(guó)人民銀行的審批,并由中國(guó)人民銀行會(huì)同國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)(現(xiàn)國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì))和財(cái)政部規(guī)定每年全國(guó)企業(yè)債發(fā)行的總額度。從此,企業(yè)債券市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入了穩(wěn)定發(fā)展階段,企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模不斷增加。1993年8月2日,為了進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)社會(huì)集資的管理,全面規(guī)范企業(yè)債券的發(fā)行與交易行為,國(guó)務(wù)院修訂頒布了《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》。2003年證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司債券管理暫行辦法》以及《保險(xiǎn)公司投資企業(yè)債券暫行辦法》等法規(guī)的出臺(tái),分別對(duì)證券公司債券的發(fā)行與承銷(xiāo)、托管與轉(zhuǎn)讓、信息披露、償債措施以及法律責(zé)任等做出了明確的規(guī)定,促進(jìn)了機(jī)構(gòu)投資者投資企業(yè)債。不過(guò)總體來(lái)說(shuō),雖然我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)得到了規(guī)范,但是企業(yè)債券相對(duì)于股票市場(chǎng)和國(guó)債市場(chǎng)來(lái)說(shuō),還是處于一種發(fā)展緩慢和滯后狀態(tài)。

(三) 金融債

從1985年開(kāi)始,我國(guó)專(zhuān)業(yè)銀行開(kāi)始發(fā)行金融債券,所籌集資金主要用于發(fā)放特種貸款和支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展。1994年,政府把四大商業(yè)銀行的政策性貸款業(yè)務(wù)剝離出來(lái),成立了三大政策性銀行(國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行),并開(kāi)始向商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)發(fā)行以財(cái)政擔(dān)保為主要特征的長(zhǎng)期政策性金融債。2005年,為了拓寬金融機(jī)構(gòu)融資渠道,彌補(bǔ)其主動(dòng)負(fù)債工具和長(zhǎng)期負(fù)債工具的不足,特別是解決商業(yè)銀行存貸期限結(jié)構(gòu)不匹配問(wèn)題,中國(guó)人民銀行發(fā)布了《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)債券發(fā)行管理辦法》,允許商業(yè)銀行和企業(yè)集團(tuán)發(fā)行的財(cái)務(wù)公司發(fā)行一般性金融債券?？傮w來(lái)看,我國(guó)金融債券市場(chǎng)有較大的發(fā)展,在整個(gè)債券市場(chǎng)中占有較大的比例,政策性金融債仍然是我國(guó)金融債券的主要品種。

期貨市場(chǎng)發(fā)展回顧

1999年10月,鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)成立,首次引入了期貨交易機(jī)制,其后中國(guó)各種期貨交易所大量涌現(xiàn),甚至出現(xiàn)了盲目發(fā)展的混亂局面,各種期貨交易所多達(dá)40多家,期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)多達(dá)300多家,交易品種重復(fù),期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)制管理混亂。1992年,上交所首先向證券公司推出了國(guó)債期貨交易,由于交易量小,上交所于1993年開(kāi)始向社會(huì)公眾開(kāi)放,到1994年,國(guó)債期貨得到迅速發(fā)展,全國(guó)開(kāi)設(shè)的國(guó)債期貨交易所從2家增長(zhǎng)到14家。 1993年11月國(guó)務(wù)院下達(dá)《關(guān)于制止期貨市場(chǎng)盲目發(fā)展的通知》,開(kāi)始清理整頓期貨市場(chǎng)。此后開(kāi)始停止審批新的期貨交易所,并開(kāi)始進(jìn)一步的合并現(xiàn)有的期貨交易所。1995年的“327國(guó)債期貨風(fēng)波”之后,期貨市場(chǎng)進(jìn)一步規(guī)范交易行為,加強(qiáng)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)控制,防范過(guò)度投機(jī)。

1998年8月,國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步整頓和規(guī)范期貨市場(chǎng)的通知》,將原來(lái)的期貨交易所合并為3家,分別為上海期貨交易所、鄭州商品交易所以及大連商品交易所。1999年后頒布了《期貨交易暫行管理?xiàng)l例》及后續(xù)有關(guān)期貨交易所、經(jīng)紀(jì)公司、經(jīng)紀(jì)公司高管資格和從業(yè)人員資格四個(gè)配套管理辦法的實(shí)施,使得期貨市場(chǎng)法規(guī)體系初步建立,步入規(guī)范化運(yùn)行的軌道。2001年12月,中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)在北京成立,成為全國(guó)期貨行業(yè)自律性組織,為非營(yíng)利的社會(huì)團(tuán)體法人。2003年,期貨市場(chǎng)全面推行期貨交易保證金封閉運(yùn)行,嚴(yán)格執(zhí)行期貨交易結(jié)算規(guī)則,防范和化解期貨交易階段和交割風(fēng)險(xiǎn)。2006年9月,中國(guó)金融期貨交易所在上海成立,為以后推出金融衍生品奠定基礎(chǔ)。目前,我國(guó)期貨市場(chǎng)共有16個(gè)交易品種,價(jià)格發(fā)現(xiàn)與套期保值兩大功能開(kāi)始逐步發(fā)揮,2007年修訂后的《期貨交易管理?xiàng)l例》,將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)大到金融期貨和期權(quán)交易,擴(kuò)大了期貨公司的業(yè)務(wù)范圍,還有利用利用衍生品市場(chǎng)管理和分散風(fēng)險(xiǎn),提高我國(guó)期貨市場(chǎng)的國(guó)際地位以及大宗商品的定價(jià)權(quán)。