程 默

對于中國決策層而言，人民幣是否應短期快速升值，需仔細權衡其利弊。2007年和2008年上半年，人民幣一年半時間升值幅度達到了15％左右，結果既沒有緩解貿(mào)易順差這個外部失衡，反而又助推了國內(nèi)的通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫。

今年3月份以來，隨著全球范圍內(nèi)金融危機的緩和，投資信心的復蘇，美元作為“避險貨幣”地位下降，美元在此輪金融危機中走出的一波逆勢反彈行情趨于終結，尤其是在10月6日，澳大利亞央行出人意料的加息之舉，更讓美元指數(shù)一度觸及14個月以來的歷史最低點。與此同時，諸如中國、韓國等新興市場國家經(jīng)濟迅速復蘇，資產(chǎn)市場頻創(chuàng)高潮。以美元計，自去年年底以來，印度股市上漲90％，中國內(nèi)地股市則漲了60％左右，中國臺北和中國香港的股市分別漲了70％和50％左右。

美元貶值的預期與新興市場的經(jīng)濟表現(xiàn)，正在讓國際資本重新流入這些國家。追蹤全球總資產(chǎn)逾10萬億美元的美國基金研究機構EPFRl0月16日披露的數(shù)據(jù)顯示，截至10月14日的當周，新興市場股票激進單周流入資金達到40億美元(而同期美國股市激進的資金流出量達到34.9億美元)，創(chuàng)年內(nèi)新高，而年內(nèi)迄今為止這類激進累計吸收的資金流入則達到創(chuàng)紀錄的457億美元。此外，外匯儲備的飆升也提供國際資本大量涌入的佐證。野村證券最新發(fā)布的報告顯示，亞洲(除日本外)的外匯儲備總額從3月份的3.3萬億美元上升至9月份的3.8萬億美元，增幅達到14.9％。當然，其中有部分是匯率估值效應所致，因為貿(mào)易加權美元匯率自3月份以來下跌了10％。但即使保守估計，亞洲的外匯儲備中一半為非美元貨幣，多數(shù)亞洲國家的外匯儲備自3月份以來的增幅也遠超過了5％。

由于亞洲新興市場經(jīng)濟體大多奉行出口導向型的經(jīng)濟模式，其本身的經(jīng)常賬戶盈余業(yè)已十分龐大。目前，國際資本的大量流入正在給新興市場經(jīng)濟體的貨幣造成真實而強烈的升值壓力。摩根大通亞洲貨幣指數(shù)自3月31日以來上漲5.8％，今年第二、三季度創(chuàng)下11年以來最佳雙季表現(xiàn)。根據(jù)彭博社調(diào)查34種貨幣的預估中值，韓元、臺幣、印尼盾、泰銖和印度盾名列明年12種表現(xiàn)最強的貨幣。

本幣升值的壓力和趨勢已讓亞洲各國央行焦灼不已，紛紛采取措施維穩(wěn)匯率。10月11日，日本財務大臣藤井裕久表示，日本政府希望維持日元匯率穩(wěn)定，并將采取措施實現(xiàn)這一目標。10月初，日元對美元匯率升至88比1，達到9個月來的最高水平。先于日本采取維穩(wěn)措施，包括泰國、馬來西亞等地的央行已經(jīng)開始大舉買入美元，平抑本幣升值。10月12日，新加坡金融管理局發(fā)表聲明表示，新加坡將維持目前的匯率政策不變，讓新元保持“零升值”。新加坡金融管理局稱，繼上次檢討貨幣政策后，新元名義有效匯率在可波動范圍的上方起落，主要原因是自今年第一季度后期以來美元疲軟，以及區(qū)域內(nèi)出現(xiàn)強勁的資產(chǎn)流入。實行管理下的匯率機制的中國香港也買入了美元。香港金管局于10月9日在外匯市場拋售了46.5億港元，以捍衛(wèi)港元聯(lián)系匯率制度：截至10月3日香港金管局拋售的港元總額升至209.25億港元。

而對中國而言，由于去年7月以來，中國實際上選擇將人民幣重新與美元掛鉤，近幾個月美元的“跌跌不休”之勢，使得人民幣相對于其他貨幣已大幅貶值。近段時間來，國際上對人民幣匯率升值施壓紛至沓來。早在G20集團9月在匹茲堡舉行第三次金融峰會前，英國《金融時報》便率先“發(fā)難”，稱全球經(jīng)濟的再平衡需由人民幣做起。此后，包括IMF，以及G7財長會議等，都紛紛對人民幣升值進行施壓。目前發(fā)達國家正在發(fā)起的針對中國的多起貿(mào)易摩擦，也被認為是對人民幣施壓的工具。

對于中國決策層而言，人民幣是否應短期快速升值，需仔細權衡其利弊。2007年和2008年上半年，人民幣一年半時間升值幅度達到了15％左右，結果既沒有緩解貿(mào)易順差這個外部失衡，反而又助推了國內(nèi)的通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫。這也說明，匯率并不是我國貿(mào)易順差的“罪魁”，貿(mào)易順差的根源仍在于當前全球經(jīng)濟的發(fā)展模式和國際產(chǎn)業(yè)分工的格局。

一種流行的觀點認為，亞洲央行大舉干預外匯市場，以阻止本幣兌美元升值，是因為他們擔心本國在出口上輸給中國。這種說法不無道理，尤其是對像馬來西亞、菲律賓這樣出口產(chǎn)品與“中國制造”存在較大重合的國家，但至少從目前來看，弱勢人民幣在亞洲并沒有引起太多關注。之所以如此，一是因為亞洲國家當前的關注點仍是美元，許多國家認為，美元——而非人民幣——是本國對美貿(mào)易前景面臨的直接威脅。二是由于中國龐大的經(jīng)濟刺激計劃和經(jīng)濟迅速復蘇，對亞洲國家有著強烈的“溢出效應”。無論是對于出口大宗商品的印尼，還是出口科技產(chǎn)品和資本品的臺灣與韓國，中國因素無疑是其出口部門改善的～個重大推動力。

因此，在全球經(jīng)濟復蘇脆弱和不確定的情況下，中國仍應保持人民幣匯率的穩(wěn)定，以不變應萬變。如果短期內(nèi)快速升值，既會打擊出口企業(yè)擾亂其生產(chǎn)秩序，又會招致熱錢流入從而帶來通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫壓力，得不償失。鑒于當前人民幣升值壓力大多來自美國，而不是歐盟和亞洲國家(歐盟和日本并不愿意看到強勢人民幣對本地區(qū)經(jīng)濟實力及排名的沖擊)，中國不必過分擔憂歐盟和日本在人民幣匯率上指手畫腳。

在全球經(jīng)濟復蘇脆弱和不確定的情況下，中國仍應保持人民幣匯率的穩(wěn)定，以不變應萬變。如果短期內(nèi)快速升值，既會打擊出口企業(yè)擾亂其生產(chǎn)秩序，又會招致熱錢流入從而帶來通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫壓力，得不償失。

(編輯：曹樂琛)