[摘要]隨著資本市場的快速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)全球化，“維持公司的可持續(xù)增長”作為一種戰(zhàn)略思想被普遍接受，而現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)的增長總是高于或低于可持續(xù)增長率，由此也帶來了一系列的財(cái)務(wù)問題。本文根據(jù)企業(yè)的生命周期理論，通過對(duì)超速增長和各種籌資方式的闡述。對(duì)企業(yè)在超速增長下不同籌資方式的選擇提出了一系列的建議。
　　[關(guān)鍵詞]超速增長；籌資方式；財(cái)務(wù)影響
　　
　　一、超建增長的財(cái)務(wù)解釋
　　
　　(一)超速增長概念的界定
　　超速增長是指企業(yè)增長速度過快的增長，通常有兩種衡量標(biāo)準(zhǔn)：一是絕對(duì)增長率衡量標(biāo)準(zhǔn)，若企業(yè)增長速度很高，可以認(rèn)為是超速增長。如Deloitte(2004)在《2004年度亞太地區(qū)高科技高成長500強(qiáng)》報(bào)告中，對(duì)高速增長的界定是：銷售額和利潤每年增長都高于100％，并且可以連續(xù)三年保持這種速度增長的企業(yè)。絕對(duì)增長衡量標(biāo)準(zhǔn)主觀性較強(qiáng)，不易把握。二是相對(duì)增長率衡量標(biāo)準(zhǔn)，它是在建立了企業(yè)可持續(xù)增長理念和數(shù)量模型的基礎(chǔ)上，企業(yè)實(shí)際增長率超過了可持續(xù)增長率的增長。Robert C.Hig-gins(1977)首先提出可持續(xù)增長率的概念，他指出：“可持續(xù)增長率是指在不需要耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下，公司銷售所能增長的最大比例。”可持續(xù)增長率是由企業(yè)的資源內(nèi)生地決定的，而企業(yè)的實(shí)際增長率可能與可持續(xù)增長率之間有偏差，可能大于可持續(xù)增長率，也可能小于可持續(xù)增長率，實(shí)際增長率大于可持續(xù)增長率的企業(yè)增長為超速增長。本文采用相對(duì)增長率衡量標(biāo)準(zhǔn)的觀點(diǎn)。
　　
　　(二)超速增長的衡量
　　根據(jù)前面對(duì)超速增長概念的界定。企業(yè)的超速增長可以用超速增長率來衡量：
　　超速增長率(0)=當(dāng)期企業(yè)實(shí)際增長率(F)-可持續(xù)增長率(G)。
　　如果超速增長率大于零，則該企業(yè)超速增長，超速增長率越大。該企業(yè)超速增長越快，意味著該企業(yè)要在更大程度上突破現(xiàn)有的財(cái)務(wù)資源結(jié)構(gòu)以滿足高速增長的要求。
　　企業(yè)實(shí)際增長率是指企業(yè)本年銷售額較去年銷售額增長的百分比。代表企業(yè)現(xiàn)實(shí)的銷售增長速度。具體計(jì)算公式為：
　　當(dāng)期企業(yè)實(shí)際增長率(F)=(企業(yè)上一會(huì)計(jì)年度的銷售收入-企業(yè)本會(huì)計(jì)年度的銷售收入)／企業(yè)上-會(huì)計(jì)年度的銷售收入。
　　可持續(xù)增長率是指在不需要耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下企業(yè)銷售增長的上限，代表企業(yè)增長的合理速度。根據(jù)會(huì)計(jì)平衡等式的原理分析可知，企業(yè)的增長取決于所有者權(quán)益以及相應(yīng)的債務(wù)資金增長的速度，進(jìn)一步推導(dǎo)可得：
　　可持續(xù)增長率(G)=銷售利潤率(P)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(A)×資產(chǎn)與起初權(quán)益的比(T)×留存收益比例(R)。
　　上式說明企業(yè)銷售的可持續(xù)增長率與四個(gè)因素有關(guān)，前兩個(gè)因素反映企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績及經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的強(qiáng)弱，后兩個(gè)因素表明公司的財(cái)務(wù)政策，留存比率表明管理層對(duì)待股利分配的態(tài)度，而資產(chǎn)與權(quán)益比反映了公司財(cái)務(wù)杠桿的政策。
　　
　　二、超常增長下企業(yè)的籌資政策
　　
　　從可持續(xù)增長率的方程式中可以看出，可持續(xù)增長率G代表與四個(gè)比率的穩(wěn)定價(jià)值相一致的銷售增長率，一旦公司的銷售按照不同于G的任何比率增長，這當(dāng)中的一個(gè)或多個(gè)比率就必須改變。這意味著當(dāng)一個(gè)公司以超過它的可持續(xù)增長率增長時(shí)。它最好能改善經(jīng)營(提高銷售利潤率或資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)或改變財(cái)務(wù)政策(提高其留存比率或改變財(cái)務(wù)杠桿)。因此，企業(yè)可以采取以下的籌資政策：
　　
　　(一)增加企業(yè)的內(nèi)部保留盈余
　　由于留存收益這種籌資方式的籌資費(fèi)用為零，因此增加企業(yè)的內(nèi)部保留盈余是企業(yè)籌資方式的首選。企業(yè)的內(nèi)部保留盈余是由企業(yè)歷年未分配的利潤所形成的，它可以用于彌補(bǔ)虧損，也可以擴(kuò)大企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營。它受企業(yè)的資產(chǎn)利潤率和股利分配政策的影響。
　　提高企業(yè)的資產(chǎn)利潤率。具體表現(xiàn)為通過降低成本，提高售價(jià)。加快存貨、應(yīng)收賬款等資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度來提高資金使用效率，以絕對(duì)或相對(duì)獲得更多的資金支持銷售。在實(shí)際操作中，提高資產(chǎn)收益率往往會(huì)付出一定的代價(jià)，如為加速應(yīng)收賬款回收。而采用過于緊縮的信用政策，失去了一定的市場占有份額。這就要求企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身個(gè)性特征把握好操作中的度。
　　提高留存收益率，即降低股利支付率。較高的股利支付率，意味著企業(yè)內(nèi)部積累的減少，外部籌資額的增加。然而值得注意的是，股東對(duì)股利支付的期望與他們對(duì)企業(yè)投資機(jī)會(huì)的滿意程度呈負(fù)相關(guān)。若股東相信留存收益可以帶來未來更令人滿意的收益時(shí)，他們將愿意放棄現(xiàn)有的股利以期獲得未來更高的股利；但若企業(yè)的投資機(jī)會(huì)無法令人滿意。股東對(duì)降低股利支付率只會(huì)感到氣憤，這會(huì)引起股價(jià)的下跌。
　　
　　(二)增加企業(yè)的負(fù)債
　　雖然負(fù)債的籌資成本比權(quán)益資本成本低，但是它的籌資風(fēng)險(xiǎn)卻要比權(quán)益資本大。若企業(yè)能有效利用負(fù)債完善資金結(jié)構(gòu)，則企業(yè)就能充分享受財(cái)務(wù)杠桿所帶來的效應(yīng)。但是。與此同時(shí)企業(yè)的償債能力下降，陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性加大，債權(quán)人也會(huì)為付出的風(fēng)險(xiǎn)代價(jià)要求更加苛刻的契約條件和更高的期望報(bào)酬水平。因此，企業(yè)必須根據(jù)所處的行業(yè)和自身經(jīng)營特征優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)，避免過度負(fù)債。
　　
　　(三)發(fā)售新股或配股
　　盡管這種方式在英美等國是排序最后的一種籌資方式，但在我國仍不失為一個(gè)上市公司增加新資金的有效途徑。但是，增發(fā)新股票，對(duì)于許多企業(yè)來說無法利用，如小規(guī)模企業(yè)；而對(duì)于許多有能力籌集新股的企業(yè)來說，則又會(huì)削弱原股東的控制權(quán)，在經(jīng)營效率不能同步上升的情況下。會(huì)導(dǎo)致稀釋效應(yīng)。
　　
　　(四)相互關(guān)系
　　在一定時(shí)期內(nèi)，企業(yè)通過提高銷售利潤率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來提高企業(yè)的可持續(xù)增長率是受企業(yè)的技術(shù)和管理創(chuàng)新限制的。而財(cái)務(wù)杠桿和股利分配率又受到資本市場的制約，因此，通過這四個(gè)財(cái)務(wù)比率的提高來支持企業(yè)的高增長只是一次性的臨時(shí)解決辦法，不可能持續(xù)使用。
　　當(dāng)這四個(gè)財(cái)務(wù)利率不能再提高時(shí)，只能在保持資本結(jié)構(gòu)的前提下，同時(shí)籌集權(quán)益資本和增加負(fù)債。其結(jié)果是。銷售增長比率和凈利潤的增長比率相同，而權(quán)益凈利率沒有任何提高。這就是說，如果新投資的報(bào)酬率不能超過要求的報(bào)酬率(資本成本)，單純的銷售增長不會(huì)增加股東財(cái)富。是無效的增長。因此，企業(yè)的增長應(yīng)當(dāng)在可持續(xù)增長率(G)左右波動(dòng)，不應(yīng)當(dāng)追求無效的增長，任何過快的增長都會(huì)引發(fā)后續(xù)的低增長。
　　
　　三、企業(yè)籌資方式的選擇及其財(cái)務(wù)影響
　　
　　對(duì)于一個(gè)超速增長的企業(yè)來說，不同的籌資方式會(huì)帶來不同的財(cái)務(wù)影響。恰當(dāng)和合理的籌資方式對(duì)于企業(yè)的發(fā)展有著非常重要的作用。以下根據(jù)企業(yè)的生命周期來對(duì)企業(yè)籌資方式的選擇提出一些建議。
　　
　　(一)處于創(chuàng)業(yè)期的公司
　　初創(chuàng)階段，企業(yè)的創(chuàng)立投資、產(chǎn)品研究、開發(fā)費(fèi)用一般都比較高，而產(chǎn)品市場需求相對(duì)狹小，銷售成本較高，收益低。因此這些創(chuàng)業(yè)公司在財(cái)務(wù)上一般沒有盈利，反而普遍虧損。
　　這個(gè)時(shí)期企業(yè)發(fā)行新股是非常有利的，利用股本籌資可以降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大公司的發(fā)展規(guī)模，避免了采用債務(wù)籌資方式產(chǎn)生的到期時(shí)企業(yè)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)環(huán)境的惡化而不能還本付息的風(fēng)險(xiǎn)。在發(fā)行了新股以后，隨著資產(chǎn)利潤率的不斷提高，企業(yè)的可持續(xù)增長率也會(huì)得到明顯的提高，從而支持了公司的快速增長。同樣的增加債務(wù)資本也可以提高公司的可持續(xù)增長率，但是處于創(chuàng)業(yè)期間的企業(yè)經(jīng)營具有較大的不確定性，會(huì)使企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)隨之增大。
　　
　　(二)處于成長期的公司
　　在初創(chuàng)階段后期，隨著生產(chǎn)技術(shù)的提高，生產(chǎn)成本的降低和市場需求的擴(kuò)大，新企業(yè)便逐步由高風(fēng)險(xiǎn)低收益的初創(chuàng)期轉(zhuǎn)向高風(fēng)險(xiǎn)高收益的成長期。
　　這個(gè)時(shí)期企業(yè)可以通過兩方面來繼續(xù)提高自身的可持續(xù)增長率。第一是盡量選擇一些能產(chǎn)生較高內(nèi)部報(bào)酬率的投資項(xiàng)目，使公司通過提高資產(chǎn)利潤率來產(chǎn)生較高的可持續(xù)增長率。第二就是加大負(fù)債的力度來充分利用財(cái)務(wù)杠桿的作用，這樣也能產(chǎn)生一個(gè)比較高的可持續(xù)增長率，但同時(shí)也會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。公司更多的是要采取辦法限制增長從而可以在財(cái)務(wù)上養(yǎng)精蓄銳，避免出現(xiàn)因?yàn)楝F(xiàn)金流入難以彌補(bǔ)現(xiàn)金流出而產(chǎn)生的支付危機(jī)。
　　
　　(三)處于成熟期的企業(yè)
　　在成長階段的后期，由于市場需求基本飽和，產(chǎn)品的銷售增長率減緩，迅速賺取利潤的機(jī)會(huì)減少，企業(yè)開始進(jìn)入成熟期。
　　在這個(gè)時(shí)期，企業(yè)的現(xiàn)金流量已經(jīng)比較穩(wěn)定，在增發(fā)新股后，資產(chǎn)利潤率呈下降趨勢。若此時(shí)企業(yè)增加利潤留存比率和負(fù)債，則會(huì)進(jìn)一步使資產(chǎn)收益率下降，因此。此時(shí)企業(yè)可以通過借債來回購股票，從而提高公司的股價(jià)，增大收購者的難度，同時(shí)，也會(huì)對(duì)公司的管理人員產(chǎn)生一個(gè)激勵(lì)的效應(yīng)。促使他們尋找一些良好的投資機(jī)會(huì)。但是我國的上市公司暫時(shí)還不能通過借債來回購本公司的股票，所以應(yīng)該集中精力尋找投資于新產(chǎn)品或仍處于成長期之企業(yè)的機(jī)會(huì)來促使資產(chǎn)利潤率提高，從而滿足企業(yè)的增長，避免失去前進(jìn)的活力而成為其他企業(yè)收購的目標(biāo)。
　　
　　(四)處于衰退期的企業(yè)
　　這一時(shí)期出現(xiàn)在較長的穩(wěn)定階段后。由于新產(chǎn)品和大量替代品的出現(xiàn)，原來的市場需求開始逐漸減少。產(chǎn)品的銷售量也開始下降。至此，企業(yè)便進(jìn)入了生命周期的最后階段。
　　此時(shí)上市公司如果可以增發(fā)新股，用籌集來的資金開發(fā)新的投資產(chǎn)品。還是有可能提高企業(yè)的資產(chǎn)利潤率水平的。但是在我國股市增發(fā)新股都有比較高的門檻，所以這類企業(yè)再增發(fā)新股可能也會(huì)比較困難。
　　但是處于衰退期的上市公司中往往有資產(chǎn)重組的可能，通過重組找到公司新的增長點(diǎn)，從而促進(jìn)公司的可持續(xù)增長水平得到提高。
　　綜上我們可以得出，企業(yè)的增長不是不可以高于或低于可持續(xù)增長率，重要的是管理人員必須事先預(yù)計(jì)并且加以解決其所帶來的財(cái)務(wù)問題。在企業(yè)超速增長下，選擇恰當(dāng)和合理的籌資方式對(duì)于企業(yè)的發(fā)展有著非常重要的作