王遠(yuǎn)鴻

編者按：由美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)像海嘯一樣席卷全球金融市場。面對危機(jī)，人們不僅要關(guān)注如何應(yīng)對危機(jī)，還應(yīng)思考危機(jī)如何形成，審視固有的國際金融體系是否存在修正的問題等。

長期低利率水平及監(jiān)管缺位

埋下隱患

張斌（中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所國際金融室副主任）：對美國次貸危機(jī)的原因解讀，大家共識之一是美聯(lián)儲長期的低利率政策刺激了房地產(chǎn)和金融市場的過度繁榮。為了應(yīng)對科技股泡沫破裂引起的經(jīng)濟(jì)下滑，美聯(lián)儲采取了激進(jìn)的經(jīng)濟(jì)政策。2001年～2003年美聯(lián)儲連續(xù)十多次降息，最低時只有1%。長期的低利率水平激發(fā)了房地產(chǎn)價格飆升，住房按揭的次級貸款衍生類產(chǎn)品獲得驚人收益，引起了市場的熱烈追捧。

對按揭公司和銀行來說，當(dāng)他們把錢貸給購房人之后，就形成了一筆貸款資產(chǎn)，他們把各種各樣的貸款資產(chǎn)打包賣給其他機(jī)構(gòu)投資者，自己只做中介，不管這種資產(chǎn)到底好不好。機(jī)構(gòu)投資者也不傻，為什么要買呢？因為根據(jù)過去的經(jīng)驗，次貸的收益是最高的，只要房價在漲，即使還不起款，還可以把房子收回來，機(jī)構(gòu)也是不虧的。

但是，到2006年年底、2007年年初，美聯(lián)儲連續(xù)十幾次加息，房地產(chǎn)市場降溫，整個鏈條突然斷裂——買房人還不起貸款，評級機(jī)構(gòu)調(diào)低次貸衍生品評級，投行拋售次貸，整個市場出現(xiàn)流動性緊缺和信貸緊縮，從而導(dǎo)致次貸危機(jī)一發(fā)不可收拾。

除了低利率水平，大家對次貸危機(jī)成因的共識之二是，金融系統(tǒng)中存在系統(tǒng)性缺陷，缺乏對風(fēng)險的有效控制。銀行和按揭中介沒有審慎地發(fā)放貸款；以投資銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)通過紛繁復(fù)雜的分拆打包，掩飾各種金融衍生產(chǎn)品中的風(fēng)險，不僅擴(kuò)大了對不良貸款的需求，而且將不良貸款傳遞給更多的投資者；評級機(jī)構(gòu)按照市場價格估值資產(chǎn)的會計方法，在上升的經(jīng)濟(jì)周期中過分抬高高風(fēng)險資產(chǎn)信用評級，讓投資者無法對風(fēng)險形成有效認(rèn)識；金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于上述一切缺乏應(yīng)對措施，讓大量充斥巨大風(fēng)險的金融衍生產(chǎn)品處于監(jiān)管真空。

貪婪讓華爾街人看不見風(fēng)險

江涌（中國現(xiàn)代國際關(guān)系研究院經(jīng)濟(jì)安全中心主任）：華爾街五大投行，三個垮臺，兩個改制成為可以吸收存款的銀行控股公司，華爾街原來引以為傲的投行模式壽終正寢。其最重要的原因，是華爾街的貪婪。華爾街的文化價值觀是冒險、冒進(jìn)。馬克思在《資本論》中說，如果有10%的利潤，資本就保證到處被使用；有20%的利潤，資本就活躍起來；有50%的利潤，資本就鋌而走險；為了100%的利潤，資本就敢踐踏一切人間法律；有300%的利潤，資本就敢犯任何罪行，甚至冒絞死的危險。而華爾街投行把這一資本的本性發(fā)揮到了極致。在高收益、高利潤面前，投行原來就有的“防火墻”形同虛設(shè)。在大家都把資質(zhì)極差的次級貸款包裝成各種債券出售賺取利潤的時候，你也必須這么做，為了短期的利益，為了年終的分紅，即使有風(fēng)險，也要想方設(shè)法把風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給別人。而對沖基金也是如此，在市場一路上揚的時候，很多基金經(jīng)理違背自己的職業(yè)準(zhǔn)則，只買入不賣出，造成很大的風(fēng)險敞口。

新興市場“最受傷”

江涌：危機(jī)對不同經(jīng)濟(jì)體影響程度不一，至少存在三種效應(yīng)：

一是漣漪效應(yīng)。丟塊石頭到水里去，水波是逐步遞減的，越向外沖擊力越小。對于那些市場開放程度小、處于全球化邊緣的國家來說，危機(jī)影響不大，比如朝鮮、撒哈拉沙漠以南的一些非洲國家，他們并不會感受到金融颶風(fēng)的沖擊。

二是多米諾骨牌效應(yīng)。對于跟美國同處一個發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)聯(lián)系比較密切的發(fā)達(dá)國家來說，多米諾骨牌效應(yīng)表現(xiàn)得比較明顯，目前最嚴(yán)重的就是英國。

三是蝴蝶效應(yīng)。此次危機(jī)在新興市場上產(chǎn)生的是放大效應(yīng)。從2007年4月至今，美國次貸危機(jī)已經(jīng)發(fā)生一年多，美國股市主要股票指數(shù)下跌20%，但是新興市場股指基本上都被“腰斬”了。

為什么在新興市場會出現(xiàn)放大效應(yīng)呢？這與新興市場的市場結(jié)構(gòu)有很大關(guān)系。新興市場首先是不成熟的，它的監(jiān)管機(jī)制、市場運行機(jī)制都很不完善。而在自由化浪潮的沖擊下，它有高度的擁抱全球化的熱情，它的金融市場不斷開放，而在開放過程中又缺乏相應(yīng)監(jiān)管，所以易遭到金融風(fēng)暴的襲擊。新興市場的機(jī)制不成熟，投資者也不成熟，且很敏感，危機(jī)一來，新興市場便風(fēng)聲鶴唳，這給新興市場帶來的打擊是最為嚴(yán)重的。

中國承受有限沖擊

張斌：在美國金融動蕩的局勢下，中國雖然不能獨善其身，但受到的影響不會很大。這場危機(jī)對中國的影響主要有三個方面：一是資本市場的連鎖反應(yīng)，美國股市動蕩或美國金融機(jī)構(gòu)從中國資本市場撤走資金會對中國股市造成沖擊；二是投資于美國的資產(chǎn)受到損失；三是美國經(jīng)濟(jì)減速造成中國外部需求減少。目前看，危機(jī)對中國的影響更多是短期的情緒上的影響，對中國實體經(jīng)濟(jì)的影響相對微弱。

趙昌會（中國進(jìn)出口銀行首席國家風(fēng)險分析師）：美國金融動蕩最大的影響在心理層面，雖然我國金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)有可能介入其中，但不會對我國金融體系構(gòu)成根本性影響。中國金融業(yè)尤其是投行等還不發(fā)達(dá)，中國的資本項目尚未完全放開。從實體經(jīng)濟(jì)上看，我國的儲蓄率非常高，在經(jīng)濟(jì)下行時可以刺激需求，有很大的回旋余地。雖然金融動蕩可能造成我國外需下滑，但不至于造成根本性打擊。面對外貿(mào)下滑，關(guān)鍵是擴(kuò)大內(nèi)需，刺激國內(nèi)投資。注重發(fā)揮財政政策在宏觀調(diào)控中的作用，通過為企業(yè)減負(fù)、為結(jié)構(gòu)調(diào)整服務(wù)、增加社會性支出等來擴(kuò)大內(nèi)需。（摘自2008年10月8日《半月談》）