【摘要】本文在VBM的約束條件下，通過構(gòu)建簡單的博弈模型，分析了財(cái)務(wù)治理主體——經(jīng)理和董事會在財(cái)務(wù)決策和財(cái)權(quán)配置方面的博弈關(guān)系，并求出混合策略的納什均衡解。據(jù)此得出了建立激勵相容的薪酬制度，減少額外收益來降低經(jīng)理侵占股東權(quán)益的概率；改善企業(yè)治理環(huán)境，加大對董事會不盡職的懲罰力度等若干提高企業(yè)財(cái)務(wù)治理效率的對策和建議。
　　
　　一、引言
　　
　　傳統(tǒng)的企業(yè)管理理論認(rèn)為，企業(yè)管理的對象是人、財(cái)、物、供、產(chǎn)、銷等物資要素與環(huán)節(jié)。隨著企業(yè)管理理論的不斷深入，現(xiàn)代企業(yè)管理理論拓展了企業(yè)管理的對象，將信息和時(shí)間等要素納入了管理的范疇，但不管理論如何深化，不難發(fā)現(xiàn)：在企業(yè)管理的整個過程當(dāng)中，財(cái)務(wù)始終居于核心地位，尤其是在資本市場日趨完善的今天，企業(yè)市場價(jià)值的高低已經(jīng)成為反映企業(yè)管理效率和經(jīng)營狀況的評判標(biāo)準(zhǔn)。因此，目前企業(yè)價(jià)值最大化作為理財(cái)目標(biāo)獲得了越來越多的認(rèn)可和支持。由此引發(fā)了基于價(jià)值的企業(yè)管理（VBM）理論的研究。所謂“基于價(jià)值的企業(yè)管理”，就是將公司價(jià)值估價(jià)的基本理念與技術(shù)全方位地應(yīng)用于公司的管理過程中，通過各個環(huán)節(jié)、各個方面的努力，保證企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)，進(jìn)而確保企業(yè)投資者財(cái)富的不斷增加（汪平，2005）。
　　與此同時(shí)，美國一系列財(cái)務(wù)丑聞的出現(xiàn)以及我國上市公司治理效率的低下引發(fā)了理論學(xué)界對于公司治理問題的思考。至今雖然還沒有形成對于公司治理的統(tǒng)一概念和研究框架，但理論界普遍接受南開大學(xué)公司治理研究中心的界定，認(rèn)為公司治理是所有者，主要是股東對經(jīng)營者的一種監(jiān)督與制衡機(jī)制，即通過一種制度安排來合理地配置所有者與經(jīng)營者之間的權(quán)利與責(zé)任關(guān)系。公司治理的目標(biāo)是保證股東利益的最大化，防止經(jīng)營者對所有者利益的背離。在這樣的概念界定下，財(cái)務(wù)治理自然成為公司治理的核心內(nèi)容。
　　對于公司財(cái)務(wù)治理方面的研究目前還處于初級階段，西方對財(cái)權(quán)與財(cái)務(wù)治理的研究突出表現(xiàn)在新財(cái)務(wù)思想對資本結(jié)構(gòu)的非數(shù)量性研究上；國內(nèi)的研究主要集中在財(cái)務(wù)治理概念的界定、財(cái)務(wù)治理體系框架的構(gòu)建、財(cái)務(wù)治理內(nèi)容的概括、財(cái)務(wù)治理效率的評價(jià)等問題（郝曉雁，2007）。VBM理論的提出與深化為公司財(cái)務(wù)治理的研究明確了目標(biāo)和方向，并為其提供了科學(xué)的研究框架。在VBM理論提出之后，基于企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)治理理論的研究成為研究的主流。理論研究主要沿著兩個方向進(jìn)行，一個是由財(cái)務(wù)學(xué)的研究方法進(jìn)行的，例如毛付根教授（2004）指出，在VBM體系中，使用EVA這一指標(biāo)對企業(yè)績效進(jìn)行評價(jià)是公司理財(cái)?shù)牡谝辉瓌t；另一個是使用博弈論方法對于公司財(cái)務(wù)治理主體之間的均衡關(guān)系進(jìn)行求解，例如王平心，吳清華（2006）的研究結(jié)論是：加大對經(jīng)理侵占和審計(jì)委員會失職的懲罰力度是提高公司財(cái)務(wù)治理效率的有效途徑。
　　
　　二、分析框架
　　
　　筆者認(rèn)為，公司財(cái)務(wù)治理是通過財(cái)權(quán)在利益相關(guān)者之間的不同配置，規(guī)范財(cái)務(wù)信息的生成和呈報(bào)機(jī)制，調(diào)整利益相關(guān)者在財(cái)務(wù)體制中的地位，提高公司治理效率的一系列動態(tài)制度安排。從這一概念可以看出，財(cái)務(wù)治理的主體是公司的所有利益相關(guān)者，包括股東、債權(quán)人、經(jīng)營者、機(jī)構(gòu)投資者、政府、社區(qū)等。為了研究問題方便，筆者認(rèn)為股東會、董事會、監(jiān)事會和經(jīng)理層之間的分層財(cái)務(wù)決策機(jī)制，構(gòu)成了公司財(cái)務(wù)治理的主體。由于企業(yè)是一系列契約的組合，每一組契約都存在著一種委托代理關(guān)系。根據(jù)該理論，可以得出這樣的結(jié)論：企業(yè)的所有者是全體股東，董事會是全體股東推選出來的執(zhí)行和決策機(jī)關(guān)，董事與股東之間是一種委托代理關(guān)系，股東是被代理人，董事是代理人；同理，總經(jīng)理作為企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營者，他是董事會的代理人，這是兩層代理關(guān)系。為了簡化問題，可假定股權(quán)高度集中，董事會能夠代表股東的利益，這樣就將原來的兩層代理關(guān)系簡化為一層，即股東和經(jīng)理之間的委托代理關(guān)系。由于股東和經(jīng)理在經(jīng)營目標(biāo)和信息方面存在不一致性，經(jīng)常會出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)和股東“用腳投票”等問題，所以引入監(jiān)事會和審計(jì)委員會等治理機(jī)制，以發(fā)揮其監(jiān)督經(jīng)理在財(cái)務(wù)決策方面的正確性和科學(xué)性作用。為此就選定經(jīng)理和董事會作為企業(yè)財(cái)務(wù)治理的主體。由于信息和目標(biāo)的不對稱性，使得參與財(cái)務(wù)治理的兩大主體之間存在著不完全信息的博弈情形，本文使用了博弈論的分析框架來求解不完全信息條件下經(jīng)理和董事會的混合策略的納什均衡。
　　
　　三、博弈模型及其分析
　　
　　很顯然，根據(jù)上面的分析框架可知：
　　第一，博弈參與的主體，分別是擁有公司財(cái)務(wù)決策權(quán)的經(jīng)理及其監(jiān)督機(jī)構(gòu)董事會；
　　第二，經(jīng)理與董事會均是理性的主體人；
　　第三，經(jīng)理欲通過偷懶從股東及其他投資者處來獲取價(jià)值為V的收益，經(jīng)理的策略集為﹛偷懶，不偷懶﹜；如果經(jīng)理偷懶而董事會沒有揭發(fā)，則經(jīng)理得手，經(jīng)理偷懶而董事會盡職，則經(jīng)理就不能得手，所以，董事會的策略為﹛盡職，不盡職﹜；
　　第四，經(jīng)理選擇偷懶的概率是p，則其不偷懶的概率是1-p；董事會盡職的概率是q，則其不盡職的概率是1-q；
　　第五，經(jīng)理的收益分為兩部分，一部分是正常工資w，另一部分是由于偷懶并未被發(fā)現(xiàn)，從而獲得的額外收益r，如果被發(fā)現(xiàn)，則其將受到n數(shù)額的收益，如果不偷懶，則r=0；經(jīng)理偷懶時(shí)企業(yè)的價(jià)值是V1，經(jīng)理不偷懶時(shí)企業(yè)的價(jià)值是V2，其中V1 　　第六，這