騰云龍

從5月1日起，我國開始實施浮動交易傭金制，這對于保護證券投資者的正當利益、推動 證券市場的規(guī)范化和市場化建設(shè)、促使交易傭金制度逐步實現(xiàn)全面市場化和國際化具有積極 的促進作用。此次交易傭金制度改革無疑會對證券公司及證券市場參與主體——投資者產(chǎn)生 重大影響。

交易傭金浮動制對證券市場和券商的影響

交易傭金制度改革的趨勢是下降化、差別化和自由化。傭金下調(diào)不僅降低了投資者的交 易成本，而且表明了目前政策面對于股市走好的意向，可見目前實施的交易傭金浮動制將對 證券市場和券商產(chǎn)生積極的影響。具體來看，交易傭金浮動制的實施可活躍股市，尤其是對 投資者的操作習慣上，比較低的交易成本鼓勵了短線操作；對于偏好投機者，為追逐短期收 益，及時將股性不活，成交量低的股票割肉賣出，換成股性活、成交量大的股票。且以解套 為目的的操作者，只要價差在1％以上就可以順利解套了解了。

而對券商產(chǎn)生的影響，首先體現(xiàn)在對客戶收取傭金費用上，從過去的以返傭、暗折形式 降低傭金變?yōu)楝F(xiàn)在的明折明扣。交易傭金浮動制的實行，帶來了交易成本的下降和券商經(jīng)紀 業(yè)務利潤的縮水，使傳統(tǒng)意義的經(jīng)紀業(yè)務進入微利時代。同時使券商通過金融創(chuàng)新提升競爭 能力勢在必行，這一競爭結(jié)果也必將使一批具有綜合實力和服務意識的券商出現(xiàn)。經(jīng)紀業(yè)務 利潤率減少也意味著券商必須對其它方面尤其是投行業(yè)務方面進行真正的創(chuàng)新和開拓，這符 合國際市場發(fā)展的主流；另外，經(jīng)紀業(yè)務利潤率減少，也將促使綜合性券商更加注重自營業(yè) 務和資產(chǎn)管理業(yè)務，只有利用大量資金積極入市操作才能獲取超額的回報。

總之，不論政策對券商產(chǎn)生怎樣的影響，投資者將獲得最大的利益。

對“零傭金制”下券商營業(yè)部的“盈虧平衡點”測算

目前在券商的經(jīng)紀、自營和承銷三項業(yè)務中，經(jīng)紀業(yè)務仍是核心業(yè)務，一般要占到利潤 結(jié)構(gòu)的70％左右，而小券商更是有90％收益來自經(jīng)紀業(yè)務。從現(xiàn)狀看，經(jīng)紀業(yè)務的好壞直接 關(guān)系到券商的生存與發(fā)展。那么，我們就以券商營業(yè)部作為研究對象，進行初略分析。

一般證券營業(yè)部的收入主要是由客戶交易手續(xù)費和客戶資金存放在商業(yè)銀行所得的利差 兩大塊構(gòu)成。而這兩塊收入的大小與證券市場行情有著較大的關(guān)系：行情好的時候手續(xù)費只 占收入的30％，行情不好的時候手續(xù)費和利差收入各占50％。因此，在券商營業(yè)部中，沒有 實施交易傭金浮動制下證券交易手續(xù)費占其營業(yè)收入的平均比例大約為40％左右。也就是說 ，在假設(shè)營業(yè)部的交易量和客戶平均保證金與2001年度水平接近的情況下，券商營業(yè)部實施 零傭金制后，其收入將直接減少40％左右。它告訴我們，實施零傭金制下券商營業(yè)部的“盈 虧平衡點”就是過去券商營業(yè)部收入的60％，如果營業(yè)部的經(jīng)營成本大于該數(shù)據(jù)，則表明該 營業(yè)部實施零傭金制就會導致虧損。

以上是通過營業(yè)部的手續(xù)費收入與利差收入之間的比例關(guān)系粗略估算券商營業(yè)部的“盈 虧平衡點”，我們再從另外一個角度來探討“零傭金制”下券商營業(yè)部的“盈虧平衡點”。 我們知道：券商向客戶收取的費用中，包含證券交易監(jiān)管費和證券交易手續(xù)費；它們分別是 0.0045％、0.0105％（上海證券交易所）或0.00839％（深圳證券交易所）。可見，我們所 說的“零傭金”是指券商營業(yè)部不從客戶繳納的費用中得到任何收入，即客戶繳納0.015％ （0.0045％＋0.0105％）的費用均要轉(zhuǎn)移交付給證監(jiān)會與證券交易所。而券商營業(yè)部的經(jīng)營 成本一般在1.5‰左右，即800萬元左右；目前券商的年利差為1.17％（券商營業(yè)部客戶保證 金存放在銀行的利率1.89％－券商營業(yè)部支付給客戶的保證金利率0.72％）。由于一般證券 營業(yè)部的收入主要是由客戶交易手續(xù)費和客戶資金存放在商業(yè)銀行所得的利差兩大塊構(gòu)成， 我們則不難得出如下“盈虧平衡點”等式：

1.17％×A=800萬元（其中A表示券商營業(yè)部的平均客戶保證金金額）

則可計算出A=6.8億元；所以我們說，實施零傭金制后，券商營業(yè)部的“盈虧平衡點” 就是保證客戶保證金的平均數(shù)不低于6.8億元。事實上，一家較好的證券營業(yè)部的平均客戶 保證金為5億元左右，這意味著它在實施“零傭金制”下也將會出現(xiàn)經(jīng)營虧損。企業(yè)是以贏 利為目的的，而作為金融企業(yè)更是如此，可見在目前條件下券商實現(xiàn)真正意義上的“零傭金 制”是不可行的。

券商制定交易傭金費率時需要考慮的因素

今年5月1日實行交易傭金浮動制，是證監(jiān)會等國家監(jiān)管機構(gòu)為促進證券市場制度創(chuàng)新所采取 的一項重要舉措。傭金下調(diào)，對綜合類券商和經(jīng)紀類券商都將產(chǎn)生重要影響，因此，券商在 國內(nèi)傭金下調(diào)并且實施浮動時必須正視其相關(guān)情況。

首先，從長遠來看，決定證券交易傭金收取標準的因素是整個證券市場經(jīng)紀業(yè)務的平均 成本與平均利潤，兩者之和構(gòu)成了平均傭金下降的底限。在我國證券市場交易傭金浮動的情 況下，隨著證券市場環(huán)境的變化導致市場平均成本的變化及券商對市場平均利潤預期的變化 等，這些因素構(gòu)成了該段時期內(nèi)證券交易傭金的基礎(chǔ)。

目前券商開設(shè)一個營業(yè)部的費用平均為800萬元左右，高者甚至達到1500萬元，而銀證 通投入則在200萬元～300萬元，成本低廉在交易傭金價格戰(zhàn)中將具競爭優(yōu)勢。遠程交易比傳 統(tǒng)營業(yè)部交易節(jié)省70％左右的成本。隨著市場規(guī)模的擴大，機構(gòu)投資者群體也逐漸擴大，券 商的實力不斷增強，遠程委托、電話委托等非現(xiàn)場交易方式開始盛行；尤其在交易傭金下調(diào) 并浮動的情況下，客觀上要求券商大幅度降低其經(jīng)營成本，這勢必促進網(wǎng)上交易的迅猛發(fā)展 。

對于經(jīng)紀類券商來說，由于其規(guī)模往往偏小，經(jīng)營的地域性很強，而傭金與利差又是他 們唯一的收入來源；通過降傭的手段來吸引客戶增加收入，這些券商顯然不是實力雄厚的大 機構(gòu)的對手，進行制度創(chuàng)新已成為其未來生存和發(fā)展的關(guān)鍵；由于客觀上需要下調(diào)交易傭金 ，經(jīng)紀類券商應該從高附加值的、多層次的、個性化的服務方面留住客戶、吸引客戶，且通 過高質(zhì)量的投資咨詢業(yè)務方面來獲取咨詢服務收入，以填補傭金下調(diào)所帶來的負面影響。

綜合類券商由于業(yè)務范圍廣，可以通過股票發(fā)行、承銷等投資銀行業(yè)務、自營證券買賣 業(yè)務、資產(chǎn)委托管理等業(yè)務來彌補這一塊，影響相對很小。綜合類券商將集中到對投資者提 供特色化、個性化服務上來，在服務上將比拼研發(fā)、品牌等高附加值服務，通過咨詢服務來 爭奪客戶。事實上，投資者真正在乎的還是投資回報率。如果能在券商咨詢業(yè)務的指導下賺 大錢，營業(yè)部收取相對高些的手續(xù)費是可以被投資者接受的。這為券商尤其是綜合類大券商 通過優(yōu)質(zhì)服務提供了現(xiàn)實條件。

浮動傭金制下券商應對策略的利弊分析

自5月1日開始實施的浮動傭金制，到目前為止還未在券商中引起降傭競爭，多數(shù)處于觀 望之中，但一些中小券商已開始紛紛下調(diào)傭金水平。如江南證券在國內(nèi)推出了VIP會員制， 每年一次性繳納與其托管的股票和資金總市值相對應的約定年費之后，不再繳交其他任何交 易手續(xù)費（相關(guān)國家和交易所的稅費自付），并同時享受VIP會員系列增值服務。地處成都 地區(qū)的川財證券經(jīng)紀有限公司在全國率先推出了“零傭金”交易，一時間，在成都證券界引 起了軒然大波。我們清楚地看到：對于中小券商來說，通過大幅下調(diào)傭金來吸引更多的客戶 并不難，難的是如何穩(wěn)定住這些客戶。對于逐漸成熟的投資者來說，交易成本固然重要，但 更看重的是優(yōu)質(zhì)服務。所以與之配套的是這些券商要依托本身投行和研發(fā)等力量，對會員提 供咨詢服務，提供有關(guān)的研究報告；隨后不斷推出各種新的服務，如證券公司對個人和機構(gòu) 投資者提供全方位、多樣化、綜合性的咨詢和顧問服務，幫助投資者尋找新的投資機會，進 行投資風險管理，使投資者的資本投入產(chǎn)生了附加值，而投資者為這種增值收益會支付相應 的報酬。這樣既擴大了券商的業(yè)務范圍，又在使投資者得到實惠的情況下，提高了投資咨詢 的地位。如果沒有一流的服務質(zhì)量，就是實施“零傭金”，恐怕也難留住客戶。

從資源優(yōu)化配置的角度看，過度降低傭金標準可能會導致一些純經(jīng)紀類公司被及早淘汰 出局或被收購兼并。而大公司也可能會因此收縮經(jīng)紀業(yè)務，調(diào)整營業(yè)網(wǎng)點布局，使券商的資 源得到優(yōu)化配置，券商的結(jié)構(gòu)更加合理。事實上，經(jīng)紀業(yè)務經(jīng)營成本居高不下，再次大幅下 調(diào)傭金的空間有限。中小券商則因資本實力和網(wǎng)點分布不合理和客戶結(jié)構(gòu)單一不具備加入價 格戰(zhàn)的實力。在此條件下，只可能對大券商的“減傭”實行一定程度的跟從行為，而不會超 過其承受能力采取價格領(lǐng)先戰(zhàn)略。事實上，作為中小券商，只要比大券商的傭金水平稍微低 一點就具有競爭力了，同時又能夠保證一定的盈利水平。

與此同時，綜合類券商利用其資源優(yōu)勢，積極推廣網(wǎng)上交易以降低成本；并加大金融創(chuàng) 新的研究力度，通過提供整合后的信息和專業(yè)化咨詢服務來創(chuàng)收；通過個性化以及真正專業(yè) 化的產(chǎn)品來真正體現(xiàn)大券商的市場價值。

浮動傭金制下價格大戰(zhàn)實際上是一場多方博弈，少數(shù)大券商的紀紀業(yè)務占到了絕大部分 份額，對整個市場的影響才是決定性的。如果大券商不先出牌，其他券商就很難出牌。目前 國內(nèi)一些知名大券商傾向于把傳統(tǒng)交易方式下散戶的傭金收取標準定在2.5‰左右，并根據(jù) 營業(yè)部所在地域的傭金平均水平進行上下浮動，但下限不低于2‰。

從總體上看，許多券商都做好兩手準備，一方面先采取觀望態(tài)度，不盲目跟進；另一方 面，也設(shè)計了幾套參與交易傭金“價格戰(zhàn)”的應對方案，以求后發(fā)制人。可見，大部分券商 對待交易傭金下浮都是審慎行事的。

傭金“價格戰(zhàn)”在所難免

由此可見，交易傭金浮動制的實行預示著一場空前的傭金“價格戰(zhàn)”即將打響，使得券 商經(jīng)紀業(yè)務的競爭更加白熱化，并日趨加劇，這是對券商生存能力和應變能力的嚴峻考驗。 在實行交易傭金浮動制的情況下，一方面券商應當不斷苦練內(nèi)功，改善經(jīng)營管理，加強內(nèi)部 控制，挖掘自身的內(nèi)部潛力，努力降低成本開支，以提高券商營業(yè)部的經(jīng)濟效益，增強其盈 利能力；另一方面，券商應當不斷改進服務手段和技術(shù)，提高服務質(zhì)量和水平，力求為客戶 提供個性化的增值服務和特色化的專家服務，在鞏固老客戶的基礎(chǔ)上，不斷吸引和發(fā)展新客 戶，不斷擴大客戶群體；同時，券商還應當積極開展制度創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新、組織創(chuàng)新、產(chǎn)品 創(chuàng)新、管理創(chuàng)新和市場創(chuàng)新，大力發(fā)展網(wǎng)上證券委托業(yè)務，努力開辟新的業(yè)務領(lǐng)域，不斷拓 展業(yè)務空間，在強化核心業(yè)務的基礎(chǔ)上，積極培育新的利潤增長點。只有這樣，券商才能不 斷提高自身的內(nèi)在素質(zhì)，提升其總體市場競爭力，才能維持一個公平、高效和透明的市場秩 序，從而有效地面對浮動傭金制所帶來的嚴峻挑戰(zhàn)。