10月21日下午5時，央行公開市場業(yè)務操作室公告稱，互換便利已開展首次操作，操作金額500億元，20家機構(gòu)參與投標，中標費率為20個基點。

互換便利允許符合條件的證券、基金、保險公司以債券、股票ETF、滬深300成分股等資產(chǎn)為抵押，從央行換入國債、央行票據(jù)等高等級流動性資產(chǎn)，以此獲取的資金可以且只能用于投資股票市場。同時推出的，還有股票回購增持專項再貸款。

“在股市極端環(huán)境下，兩則工具可發(fā)揮流動性兜底作用，并為央行直接影響股市流動性構(gòu)建一套常規(guī)機制?！闭劶肮ぞ邉?chuàng)設的意義，中信建投證券宏觀首席周君芝團隊評價。

值得注意的是，兩項工具自9月24日官宣面世，到10月21日首批行動落地，時間尚未滿月。在對A股長牛慢牛的期盼下，推動增量資金加速落地，無論是投資者、上市公司、金融機構(gòu)、政策制定者，對央行的“大禮包”都“等不及”了。

“火速”落地

10月18日周五上午，在2024金融街論壇年會上，談到中國人民銀行（下稱“央行”）會同證監(jiān)會制定的兩項股市流動性支持新工具時，央行行長潘功勝分享了政策制定和形成背后的考慮：“當前經(jīng)濟運行中還存在一些突出矛盾和挑戰(zhàn)，主要是房地產(chǎn)市場和資本市場?；趪H經(jīng)驗和中國過去的實踐，需要出臺有針對性的政策予以應對?！?/p>

兩項新工具分別是證券、基金、保險公司互換便利（SFISF，下稱“互換便利”）和股票回購增持專項再貸款（下稱“股票專項再貸款”），首期規(guī)模分別為5000億元、3000億元。

話音剛落，一系列重磅信息在當日連環(huán)釋出：互換便利即日啟動，細則進一步明確；股票專項再貸款文件出臺；首批參與互換便利操作的20家證券、基金公司名單及申請額度曝光……

截至下一個交易日，即10月21日周一，互換便利已“火速”完成首次操作，金額500億元；關(guān)于股票專項再貸款，也有23家上市公司披露事項，涉及貸款資金超100億元。

就在3天前，10月18日，央行宣布正式啟動互換便利操作，并明確了相關(guān)事項：央行委托中債信用增進公司作為特定的公開市場業(yè)務一級交易商，與符合行業(yè)監(jiān)管部門條件的證券、基金、保險公司開展互換交易?；Q期限1年，可視情展期；互換費率由參與機構(gòu)招投標確定；可用質(zhì)押品包括債券、股票ETF、滬深300成分股和公募REITs等，折扣率根據(jù)質(zhì)押品風險特征分檔設置等。

首次操作下的首單交易，花落中金公司。中金公司表示，于10月21日達成了互換便利下的首筆質(zhì)押式回購交易，質(zhì)押券為2024年第一期互換便利央行票據(jù)。

中金公司研究部非銀金融及金融科技行業(yè)首席分析師姚澤宇表示，互換便利“操作靈活、指向明確”，“對以證券公司為代表的互換便利參與機構(gòu)而言，有助于提升其資本使用效率及中長期ROE空間，其中投資交易能力突出、風險管理水平領先的頭部機構(gòu)將更為受益”。

除中金公司，另有16家證券公司，包括中信證券、國信證券、銀河證券等，3家基金公司，即華夏基金、易方達基金、嘉實基金，共計20家機構(gòu)進入首批名單，獲準開展互換便利操作。首批申請額度已超2000億元。

“除了積極參與申報，券商內(nèi)部也一直在探討部門分工，以適應新工具的實施和運營。”銀河證券策略分析師楊超告訴《中國新聞周刊》，互換便利有望改善券商的利潤結(jié)構(gòu)，降低集中度風險，同時通過互換、質(zhì)押、補倉等一系列設置，助力市場穩(wěn)定、降低波動。

此前，申萬宏源、中信證券均披露了100億元的上報額度。另有頭部證券公司人士向《中國新聞周刊》透露，公司參考了FICC（固定收益、外匯和大宗商品業(yè)務）和固收的債券持有規(guī)模，以及權(quán)益部門所需要的資金量，預計上報規(guī)模也約100億元。

談及細則中的亮點，國元證券研究所所長助理、總量研究負責人楊為敩向《中國新聞周刊》評價：“互換便利在設計伊始就主動在風控等問題上進行了調(diào)整，盡量避免影響券商的杠桿率和流動性覆蓋率，減輕凈穩(wěn)定資金率帶來的壓力。同時期限靈活，費率隨市場而定，質(zhì)押品范圍也比較廣泛?！?/p>

楊超還提到了專項額度管理的實施，這意味著國債或互換央票的操作不占用存量額度，為市場提供了額外的流動性支持，不會沖擊現(xiàn)有的資金安排。

相較于美聯(lián)儲創(chuàng)設的定期證券借貸便利（TSLF），楊為敩解釋道：“TSLF是美國在次貸危機時使用的，換國債賣的錢是面向全市場，是為了整個刺激經(jīng)濟，期限也比較短；而互換便利（SFISF）是專門針對股市的工具，增加的流動性只允許流入股市之中。”

周君芝團隊指出，未來，在參與金融機構(gòu)條件、抵押互換方式、抵押品要求等方面，互換便利工具的細節(jié)還有待豐富和明晰。

對于工具的實際運用，金融機構(gòu)將面臨挑戰(zhàn)?！盎Q便利工具需要機構(gòu)投資者發(fā)揮資本市場穩(wěn)定器的作用，這與其本身盈利本質(zhì)存在一定天然沖突。追求盈利意味著最大化客戶資產(chǎn)的回報，投資行為順周期；但互換便利是逆周期的，機構(gòu)投資者居于盈利目標和市場穩(wěn)定目標之間。”上海交通大學安泰經(jīng)濟與管理學院、中國發(fā)展研究院副研究員鐘輝勇告訴《中國新聞周刊》。

“互換便利一方面要求機構(gòu)投資者形成對市場趨勢的判斷能力，逆市場情緒操作；另一方面，要求機構(gòu)培養(yǎng)抑制順周期行為的能力，在面對投資者贖回壓力時，通過換券抵押而非拋售股票的方式來籌資，以緩解市場的負反饋循環(huán)。”楊超對此表示。

他指出，為實現(xiàn)這一目標，機構(gòu)投資者應加強市場分析和風險評估能力，在合適的時機調(diào)整互換便利工具的使用；優(yōu)化資產(chǎn)配置，并保持適度的流動性，確保在市場壓力下能夠通過資產(chǎn)互換等方式獲得資金，而不必急于清倉；積極與監(jiān)管機構(gòu)溝通和配合；適時調(diào)整投資策略和風險偏好。

“這一政策下，加杠桿依舊需要一定的成本”。楊為敩還指出。這主要體現(xiàn)在細則中質(zhì)押率不超過90％、補倉線設置不低于75％、互換費率由招標決定；互換操作獲得的利率債只能質(zhì)押，利息歸央行所有；買入的股票對沖規(guī)模不能超過融資金額的10％等條件。

“機構(gòu)無論是在筑底反彈時加杠桿，還是為防止爆倉而臨時補充流動性，均需要對后續(xù)的權(quán)益市場發(fā)展樂觀，或有較強的投資能力。預計未來的政策效果，會與股市價值、我國宏觀經(jīng)濟基本面直接掛鉤。”他說。

誰吃了“第一口蛋糕”

另一項新工具——“股票專項再貸款”，同樣自提出以來便風聲不停。首次官宣后的第3天，銀行的“預熱”行動就已釋出風聲。

據(jù)證券時報9月27日報道，某全國性銀行的一份內(nèi)部文件顯示，該行已向境內(nèi)各分行發(fā)出開展營銷推動工作的通知，并要求分行搶占業(yè)務先機，“形成目標客戶沙盤并報送總行投行部，待政策明晰后，實現(xiàn)快速跟進并實現(xiàn)業(yè)務報送”。

細則于10月18日正式落地。當日，央行聯(lián)合國家金融監(jiān)管總局、中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于設立股票回購增持再貸款有關(guān)事宜的通知》（下稱《通知》），激勵引導金融機構(gòu)向符合條件的上市公司和主要股東提供貸款，支持其回購和增持上市公司股票。

《通知》明確了發(fā)放貸款的21家金融機構(gòu)，要求其合理確定貸款利率，原則上不超過2.25％；再貸款首期額度3000億元，年利率1.75％，期限1年，可視情況展期；再貸款按季度發(fā)放。

《通知》還強調(diào)：“對不同所有制上市公司一視同仁。鼓勵中央企業(yè)發(fā)揮帶頭作用?！薄皣栏窆芾碣J款資金。確保貸款資金‘專款專用，封閉運行’?！?/p>

細則落地2天后，“快速跟進”的結(jié)果也當即顯現(xiàn)。10月20日，便有14家公司披露相關(guān)公告，分到了“第一口蛋糕”。

率先抱團的是“招商系”旗下央企。10月20日，招商蛇口和招商港口公告，招商銀行深圳分行擬為其回購計劃分別提供不超過7.02億元、3.89億元的貸款額度；中國外運公告，招商銀行北京分行則擬為其股東的增持計劃提供不超過3億元的貸款額度。次日，招商輪船也宣布獲得4.43億元的回購貸款支持。

隨后是另一大航運巨頭“中遠系”。10月20日，中遠海發(fā)宣布其回購計劃獲得中國銀行上海分行不超過2.87億元的貸款額度；次日，中遠?？亍⒅羞h海能、中遠海特同樣宣布獲得專項貸款支持。

包括上述央企在內(nèi)，據(jù)《中國新聞周刊》統(tǒng)計，截至10月21日，細則落地以來，共有23家上市公司披露了用于回購和增持的股票專項再貸款詳情。其中，有19家用于回購，5家用于增持；13家的回購或增持計劃發(fā)布于10月。

中國石化是唯一一家同時申請了回購、增持再貸款的公司。10月20日公告顯示，公司于8月23日開啟了8億—15億元的回購計劃，于去年11月11日開展了不少于10億元的增持計劃，目前分別得到了中國銀行不超過9億元和7億元的貸款額度。

以23家公司所獲貸款額度的上限為計，首輪貸款規(guī)模總計105億元。其中，有11家公司得到了頂格支持，擬回購方案中的金額上限，也是再貸款合同中銀行機構(gòu)給予貸款額度的上限。

牧原股份和中遠海能獲得了最高的貸款額度。牧原股份于9月25日審議通過的回購議案顯示，公司擬回購總金額達30億—40億元，曾于10月18日以1億元的成交額首次回購，中信銀行南陽分行將提供24億元專項貸款。中遠海能則于10月18日收到間接控股股東中遠海運集團的增持計劃，擬增持6.79億—13.58億元，中國銀行上海分行將提供不超過13.58億元的專項貸款。

投資者的密切關(guān)注，也激勵了上市公司主動的增持行為。邁為股份10月20日公告顯示，公司通過投資者熱線等方式接收到投資者建議公司回購股份的訴求和對公司市值管理工作情況的關(guān)注，而后，經(jīng)董事長提議，發(fā)起了5000萬—1億元的回購計劃，由中信銀行江蘇分行提供貸款支持。

銀行方面，以中國銀行為例，其在10月21日表示，目前已與近百家上市公司達成合作意向，向32家上市公司明確貸款承諾，涵蓋集成電路、交通運輸、高端制造和商業(yè)服務等多個行業(yè)。

據(jù)10月21日證券時報報道，中國結(jié)算也在近日下發(fā)標注“特急”文件，詳細介紹關(guān)于專用證券賬戶的開戶申請和開戶審核事宜。

市場也迅速給予正反饋。同花順數(shù)據(jù)顯示，10月21日，新出爐“回購增持再貸款”概念股旗下的23只股票有21只上漲，4只漲停，未漲停股票的增幅達1.84％—8.04％。

據(jù)申萬宏源證券數(shù)據(jù)，今年以來，已有近2000個回購方案實施完畢，涉1400多家公司，其中有超300家上市公司回購規(guī)模超過億元。國慶后首周，A股市場共計發(fā)布400余條回購相關(guān)公告。

周君芝團隊評價，股票專項再貸款可助高分紅的優(yōu)質(zhì)上市公司管理市值，且有利于高分紅的優(yōu)質(zhì)公司穩(wěn)定股價。在未來，該工具可豐富的細節(jié)包含并不限于，參與股東條件、股票退出限制、股票增持方式等。

受訪分析師普遍表示，未來還需加嚴監(jiān)管。楊為敩表示：“可能的風險點在于，這些回購未注銷企業(yè)是否會存在違規(guī)減持套利。”鐘輝勇也補充道，監(jiān)管機構(gòu)需增強資金使用透明度，完善信息披露；并重點防范再貸款行為中可能存在的利益輸送、市場操縱行為。

萬眾矚目的增量資金

自“9·24行情”啟動，A股已迎來第四個交易周。

經(jīng)歷了最初的急牛行情，市場在回調(diào)后持續(xù)震蕩。前三周的14個交易日（9月24日—10月18日），上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指分別累漲18.65％、28.14％和43.42％。

本周的首個交易日又迎來上漲，市場活躍度持續(xù)復蘇。融資方面，A股融資余額從9月24日的1.26萬億元，于10月18日增至1.48萬億元。

成交量方面，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，A股成交金額從9月24日的9744億元，連日“狂飆”，一度在9月30日、10月8日陸續(xù)突破2.61萬億元、3.45萬億元，后于10月9日—10日保持超2萬億元，后逐漸下滑。10月18日、21日重回2萬億元關(guān)口，兩日均超2萬億元。

從過往比較中，可看出市場活躍度的明顯變化。在9月24日—10月21日（下稱“區(qū)間”），A股平均每日成交金額為1.88萬億元。而今年初至9月23日，A股每日的平均成交金額約5343萬元。

從市場資金流向看，區(qū)間內(nèi)，主力凈流入的上市公司數(shù)量日均1887家，主力凈流出的日均3205家。9月24日—30日，主力資金凈流入累計額仍保持正值，10月8日起大幅流出，區(qū)間內(nèi)凈流出總額6355.21億元。

作為牛市發(fā)展的重要驅(qū)動力量，各類增量資金備受矚目。

ETF是各類機構(gòu)和散戶等投資者“跑步入場”的重要途徑。今年前三季度，股票型ETF累計凈流入8675億元。區(qū)間內(nèi)，全市場的凈流入額總計2471.98億元，其中凈流入額超過100億元的股票型ETF共有6只。規(guī)模最大的華泰柏瑞滬深300ETF，于9月24日規(guī)模突破3000億元后，目前規(guī)模已超4800億元。

保險資金是政策鼓勵入市的中長期資金之一。據(jù)興業(yè)證券研報，截至今年二季度末，險資持有的股票和基金規(guī)模分別較年初增加1369億元和1693億元。據(jù)9月27日國新辦發(fā)布會數(shù)據(jù)，目前險資在股票和股票型基金的投資額已超3.3萬億元。

外資方面，據(jù)招商證券研報，9月24日—10月14日，海外跟蹤A股市場的ETF合計流入超1000億元。在港股市場，區(qū)間內(nèi)，國際中介機構(gòu)持股的港股公司共有2630家，其中有1104家獲得增持，占比超四成，以銀行股為首的高股息板塊最受青睞。

個人投資者也持續(xù)發(fā)力。據(jù)工商銀行披露，區(qū)間內(nèi)，銀證轉(zhuǎn)賬指數(shù)從9月24日的2.15，曾在9月27日、10月8日一度分別飆至16.71和54.88；除了10月11日、15日和16日3個交易日顯示為負值，其余均為正值；10月17日和18日再度回正，分別達0.43和0.42。

在當下，市場“虎視眈眈”關(guān)注著的，正是剛完成首輪投放的8000億元“大禮包”。兩項工具的落地，帶動了本周股市指數(shù)和交易情緒的回暖。

“當前，我國股市總市值約為80萬億元，而兩大工具直接帶來了8000億元的增量資金。”楊為敩向《中國新聞周刊》指出，從短期看，9月24日當日上證指數(shù)上漲4.15％，表明市場已將增量資金納入價格考量；從長期看，互換便利操作下，由于成本的壓力和較低的對沖比例，預計市場將更多關(guān)注高股息紅利股，以及部分優(yōu)質(zhì)的新質(zhì)生產(chǎn)力科技企業(yè)。

未來，“8000億元大禮包”還可能翻倍入市。潘功勝曾在9月24日的國新辦發(fā)布會上表態(tài)，在首期互換便利、股票專項再貸款工具之后，“如果這項工具用得好”，對于未來第二期、第三期的推出，都持開放態(tài)度。

清華大學國家金融研究院院長田軒向《中國新聞周刊》解釋，“后續(xù)追加”需滿足一定前提條件，包括首期規(guī)模推出后的政策效果達到預期、經(jīng)濟基本面回歸，以及風險可控。

“對于公眾而言，面對如此大的利好，需要思考的是，政策利好將如何體現(xiàn)？目前市場上漲的原因究竟是什么？”楊為敩提示道，“也要清楚地認識到，這些增量資金尚在逐步到位的過程中。”

“市場近期大量的增量資金，到底是將長期進行價值投資，還是僅為短期投機或博弈所用？是應當在目前的時點積極追高，還是等待國家政策的逐步落地，宏觀經(jīng)濟基本面逐漸好轉(zhuǎn)，再對股市進行價值投資？這些都值得投資者進行獨立且深入的思考?！彼f。